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《十字路口》播客节目简介 本节⽬是⼀档由罗永浩主持的深度播客类节⽬，每集长达三到五个小时。我们与时代浪潮中的⼈物展开对话，聚焦于科技与⼈⽂领域，讲述个体命运故事，探讨时代发展趋势。 本期嘉宾：李想 今天请到的嘉宾是理想汽车的创始人——李想，我们“十字路口”开播的第一期嘉宾就是他。时隔两百多天，他完成了汽车公司转型走向 AI 和具身智能公司的阶段性工作，并带来了全新的智能产品：理想新一代的旗舰 SUV —— L9 Livis。 L9 Livis 配备了理想自研的马赫 M100 芯片，还有“全球首个完全体全线控底盘”，以及 800V 主动式悬架系统。前者提供了目前量产的智能电动车当中最强的算力，算力达到了惊人的 2560 TOPS，后两者在五十万元左右的档位上，提供了百万甚至数百万元的豪车上才能享受的驾乘体验。 《罗永浩的十字路口》第二十七期，我们和李想聊聊他的新旗舰 SUV，聊聊他逐渐成型的 AI + 具身智能公司，也聊聊他事业上的终极理想。 【你将听到】 00:01:48 学AI是当下最重要的 00:17:31 聊聊具身智能 00:31:46 无人驾驶会影响车的销量吗？ 00:35:46 汽车行业终极问题 00:47:05 关于AI的愿景和决心 00:52:30 关于L9 Livis 01:12:41 理想自研芯片 01:26:27 新的品牌认知 01:36:46 AI时代顶级人才 01:46:46 激进的组织调整 02:03:50 新能源车企出海 02:15:30 理想未来可能出现的危机 欢迎关注： 微博 @罗永浩的十字路口 B站 @罗永浩的十字路口 抖音 @罗永浩的十字路口 小红书 @罗永浩的十字路口 商务合作： 欢迎发送邮件至 [email protected]

【总结】 本期节目很荣幸地再次和慧客堂的董总再次窜台，围绕A股市场行情、行业发展及投资策略展开讨论，分析了市场现状、行业趋势，为投资者提供了应对市场波动和资产配置的建议。 【主播】 Jeff：（“截胡不截财”主播、同名知识星球、小红书：Jeff大截胡） 【嘉宾】 董艺婷（“慧课堂”主播，慧度资产创始人） 【时间轴】 00:05 A股行情分析及投资者心态与仓位调研 本章节围绕A股市场展开讨论，提及牛市进程、顶部特征等问题。Jeff回顾去年8月行情，如今A股已涨至4100 - 4200点。通过对300多位听众调查发现，仓位多集中在30% - 60%，多数人心态纠结，既怕错过又怕盈利不保，超半数听众无FOMO情绪，部分因错过大涨、他人收益高产生FOMO。 06:10 投资者操作意向调研及4-5月行情分析 本章节讨论了投资者后续操作意向的调研结果。超1/3的人想部分止盈，1/3想等回撤上车，13.6%想先充，仅两人选择落袋为安，18%有其他考虑。还提及3月回调时大家有恐慌情绪，4 - 5月泛AI等赛道行情极致，Jeff分享曾在3月共同加仓，也提到实用指标SOX指数。 08:16 当下A股市场现状及对行情的判断分析 本章节主要讨论当下市场状况。Jeff指出指数新高但个股呈熊市，景气度高的AI赛道交易拥挤，新旧撕裂。董总认为行情仍以科技为主线，未产生新逻辑，只是更集中；美国指数此前横盘阴跌，AI领域IPO预期引发担忧；A股打开新地图，但非满地捡钱，基本面未变。 11:22 25年及一季报A股营收盈利情况与板块分化 本章节Jeff分享基本面情况，提到25年非金融石化的中证全A全年营收、盈利增长几乎停滞，今年一季报全A规模净利润增长12%，营收同步增长，底部复苏有迹象。市场两极分化严重，科创板、创业板表现良好，主板微涨；按风格拆分，成长部分增长46%，周期部分增长20%，消费仅增9%，白酒和汽车是消费重灾区。 13:02 消费行业现状、供需结构及部分行业走势 本章节主要讨论消费和行业情况。食品饮料子行业中，多数自由现金流和经营现金流双降，预加工食品大幅增长。消费数据复苏但未显著增长，存在供求结构问题。发言者开始关注消费领域，认为会达新供需平衡。此外，部分行业反内卷有显现，与房地产挂钩的黑色、钢材等还在周期底部，地产公司营收有由负转正迹象。 17:03 探讨二手房行情、城市差异及地产供需情况 本章节主要围绕房地产市场展开讨论。董总询问二手房成交量及有杀伤力的调整是否开始，Jeff认为二手房小阳春已近尾声，一线城市中仅上海有复苏迹象但不夯实，深圳和北京下行。供给端已清理得差不多，土地供应大幅收缩，三四五线告别流动性。还提及上海以往不是领先指标，深圳因年轻人多、愿加杠杆曾是领先指标。 19:28 4月宏观数据解读及对GDP、消费趋势影响探讨 本章节主要讨论4月宏观数据。工业增加值下降，民企降至2.8%，进口因油价和芯片等大增，可能影响二季度GDP。董总认为不能线性外推这些敏感时期数据，且股市与实体经济不同步。此外，4月CPI和社零数据不佳，汽车、白酒等拖累明显，反映出轻消费、求快的社会消费趋势改变。 23:26 A股牛市走势难测，应注重资产配置策略 本章节讨论了A股现状及牛市走到哪的问题。董总认为难以对牛市进行预测，分享与杨总交流的故事说明预测的不易，强调后AI时代金融市场难预测，贸然判断不理性。当下牛市仍延续过去一年半逻辑，未来金融巨变或涉及资产概念变化，建议将重点放在资产配置及应对变化上。 29:32 市场成交量及换手率分析与多维度判定 本章节Jeff罗列长期跟踪的客观数据，以两市成交量和换手率为例，指出当前接近3%的换手率，15年接近4%时见顶，20年和15年天量天价常预示短期回调。董总认为成交有季节性因素，当下市场杠杆情绪不狂热，且不能把成交作为单一指标，需多维度判定。 32:15 A股两融新高与AI赛道扎堆及投机心态分析 本章节讨论融资情况，15年是场外融资，如今场内融资达历史新高，两融达2.8万亿，虽无大量高杠杆，但AI赛道局部扎堆。发言者反对在个股波动下做融资交易，认为散户尤不可取。还提及美股末日期权，全球泛AI领域存在FOMO情绪和顶部分歧，国内合法两融聚集高风偏资金，创新高未必是系统性风险源。 35:27 探讨伯克希尔持仓及AI行情与互联网泡沫对比 本章节围绕伯克希尔哈撒韦股东大会展开，提到其加仓谷歌且现金仓位达历史极值。巴菲特称美国市场似附带赌场的教堂，积累现金是因无好的价值投资标的物。董总认为巴菲特投资有路径依赖，不把其现金比例作为国内参考指标。最后提到市场将本轮AI狂欢与2000年互联网泡沫对比，有共性但不同。 38:50 科技泡沫产生背景、循环及顶部特征分析 本章节围绕顶部特征展开讨论。Jeff回顾每轮科技泡沫多产生于上轮经济繁荣后的收缩期，此时资金流向新事物，资本注入加速科技行业发展。出现泡沫有两个并行指标，金融市场基尼系数过高引发股票市场调整、泡沫破裂，之后再进入上涨周期和实体经济投资循环，但系数高低难以预测。 41:48 AI与互联网对比及对各领域的颠覆性影响 本章节讨论了AI趋势与以往的不同。互联网改变生产关系但未改变生产力，AI既改变生产关系又改变生产力，还可能改变教育、医疗体系及人类进化路径。与99年互联网泡沫不同，当下AI有实打实支撑，它改变企业生产方式和金融从业者工作方式，带来新预期，还会让部分行业消失，且能产出新东西。 45:02 2000年互联网泡沫与当前AI潜力对比 本章节主要探讨了2000年互联网泡沫破灭的原因，认为宏观环境和基本面未兑现是主因，当时过度看重点击率等而忽视现金流。对比当下AI，认为其基本面向好，潜力远未发挥，参与门槛高于互联网，叙事规模难以想象，但Jeff作为个人投资者，仍有一些疑虑。 48:12 AI行情或估值修复，A股市场现状分析 本章节主要讨论了AI行情和市场背景情况。董总认为AI行情会出现估值修复，只是未看到导火线；Jeff回顾2000年美国进入加息周期，10年期国债率升至6.6，如今已到4.6的高位，可能受美伊因素等影响，但A股流动性相对安全，且A股投资人结构和资金属性风险处于史上最好状态。 49:14 长期资金入市现状及机构化进程分析 本章节围绕长期资金入市话题展开。指出资管市场增长大的部分在保险，保险公司因资金成本刚性，会投资风险和收益更高的资产，已将红利股买到顶，此部分资金入市且持有期长；净值化银行理财产品也有权益配置，虽比例不高但总量大，在不知不觉中已完成部分机构化。 51:44 公募新规后市场变化及A股分红现象分析 本章节围绕公募基金及市场情况展开讨论。新规后公募更重视持续营销，部分基金在持续营销中成为爆款。对于公募基金募集速度是见顶信号的说法，认为投资者结构已变化，不能简单类比。还提到中国家庭权益类配置偏低，A股分红率提升，部分传统行业爱分红是理性决策，能回馈股东、提升股价。 56:56 26年后市展望及牛市乐观因素探讨 本章节主要探讨后市展望，以及对2026年牛市是否乐观。董总表示无悲观理由，认为3月市场悲观是短期信息冲击的过度反应。他从居民资产重置、替代资产性价比等维度分析，认为牛市可期。 01:00:06 行情下止盈、配置及择时问题探讨 本章节主要讨论听众关于当下行情止盈和点位配置的问题。董总认为止盈是算账和资产再平衡，要考虑财务状况、现金流等因素。强调投资要有超额收益来源、整体降波，不建议个人投资者激进操作和择时，还提及2025年牛市中中国散户盈利情况不佳，超半数A股个股还在3000点以下。 01:09:42 牛市不亏钱及应对A股急涨急跌的建议 本章节主要围绕听众提出的几个问题展开，包括牛市如何不亏钱、怎样应对A股急涨急跌以及进宝山满载而归的例子。俩人都认为在牛市买ETF且不频繁操作就不会亏钱，亏钱往往是因为频繁操作、高买低卖，根源在于自身错误的行为模式，需避免重复过去追涨杀跌的做法。 01:10:45 应对A股急涨急跌及投资信息甄别建议 本章节围绕如何应对A股急涨急跌展开。董总建议将投资交给专业经理，降低观察频率，筛选信息源，可问AI判断信源真假。Jeff补充要从年维度看指数走势，根据自身承受波动率配置仓位。指出市场不急人急，应调整自身状态，反思行为模式，不要被情绪左右。 01:18:57 红利资产配置价值及持有策略探讨 本章节中Jeff作为持仓者，询问红利和自由现金流的配置价值是否还在、是否还需持有以及杠铃策略是否奏效。董总表示若钱不急用且希望有固定收益来源，红利资产分红率高于国债收益率和大额存单，配置价值仍在，它可替代低收益固收部分，除非国债收益率大幅上升，否则扔了去all in AI不合适。 01:20:15 杠铃策略有效性探讨及中美资产配置思路 本章节讨论了杠铃策略的有效性，若定义为降低波动率则有效，若要两者都战胜基准则无法保证。以美股为例，其杠铃策略演绎极致，国内虽不必照搬，但要注重资产配置的反脆弱性。在大部分仓位追求低波稳定红利就别指望高弹性，在无风险收益率无趋势性反转前，红利指数持仓可不动，作为最大固收底。 01:22:07 恒科股价低迷原因及中美科技股估值对比 本章节围绕恒科展开讨论。有人质疑国内做AI大模型应用最好的科技公司为何表现不佳，董总分析，从估值看，与美国科技股相比，恒科大厂AI缺乏竞争力，且资金用于外卖补贴使投资人预期落差大；从科技路线和基本面看，大厂难产生最好大模型，且AI在企业占比小，还以百度和Google对比说明不同对比基准会影响估值。 01:25:30 投资中内在价值估值及投资心态选择探讨 本章节主要讨论投资中内在价值与市值比较的问题。指出不同行业在不同阶段估值方法不同，不能仅用静态内在价值判断买点，要考虑宏观变量和资金流向。建议由简入难计算内在价值，还提到投资要选择心态能承受的方式，战胜大盘很难，需放弃不切实际的预测和选择。 01:33:39 散户面对股价下跌的应对方案探讨 本章节讨论了散户在价值投资中，面对基本面未恶化但股价下跌的状况该如何应对。董总指出此类情况事先无法预知，发生概率大于零，无法完全避免。他认为最好的办法是不采用这种投资方式，可选择买指数增强，若担心买错指数增强就买ETF，做最不可能错的选择。 01:35:06 董老师分享新读三本书及投资心态观点 本章节是节目收尾环节，董总推荐今年新读的三本书《社会生物学》《不冒险就是最大的风险》《植物的欲望》，并提到读《植物的欲望》可调节心态。两人还强调投资是为生活，节目未做预测，建议从心态和应对层面思考。 【知识星球】 在各位听友们的支持下，本节目的同名知识星球现已开通。听友福利，都可以领取限时3天的知识星球体验卡。我会在星球里分享关于股票、房地产、债券、黄金、公募基金、私募基金、投资方法论、资产配置、财商教育等内容。欢迎大家加入并找到志同道合的一群人，在提高自我认知和能力圈的路上坦诚分享与交流，成就思想和财富双自由的精彩人生！ 【听友群】 目前我们的投资交流群已经建立7群，欢迎各位听友加入群聊非常开心热闹。可以添加客服微信：hiroomconsulting入群。 备注：我们是中立交流群，不荐股、不卖课、不推产品，请谢绝广告意图。 【公告】 鉴于周更选题、制作压力山大，顾特此公告：1: 欢迎听友们留言感兴趣的房产、投资、理财、生活方式等话题，会根据情况来选题邀请嘉宾2: 非常欢迎听友们自荐来当嘉宾，分享跟本播客涵盖内容一致的话题，有意愿的朋友可以直接联系本人 如果你喜欢本节目，请多多留言转发，这是对我们最大的支持！ 本播客的听友群已经建立，欢迎加入一起分享投资，可添加hiroomconsulting加群 更感谢打赏支持我的朋友，这是我们持续能输出的最大助力！

主要讲了英国自2008年金融危机以来，因长期生产率停滞、政治失序与两党轮替失效，导致民众幻灭感加剧、极端右翼崛起；地方选举失利标志着传统政党的系统性危机，英镑波动成为政治希望与失望的镜像；当前正面临结构性矛盾集中爆发的关键节点，亟需类似撒切尔时代的制度性改革以避免系统性崩溃。 主播：付鹏 @金融炼药师 @付鹏的财经世界 1. 英国正面临系统性政治失序风险，传统保守党与工党已丧失纠错能力，极右翼势力快速崛起，标志着战后政治经济模式可持续性遭遇生死考验。 2. 英国全要素生产率自2008年金融危机后长期停滞甚至为负，导致经济增长引擎失效，陷入高福利、高移民、低增长的恶性循环，这是所有政治动荡与市场波动的根本根源。 3. 英镑汇率过去十年呈现“希望—失望”周期性波动，每次首相更迭或政治危机均引发大幅贬值，本质是英国结构性矛盾在金融市场的直接映射，而非短期情绪反应。 4. 当前政治动荡叠加债务压力（10年期国债收益率已达5.18%）与潜在能源冲击，可能触发养老金杠杆抛售→国债收益率飙升→英镑暴跌→股市承压的股债汇三杀恶性循环，英格兰央行将再度陷入保债还是保汇的两难困境。 5. 英国已进入类似1979年“不满之冬”的历史临界点，唯有大刀阔斧的制度性改革才能打破僵局，但当前经济基础更脆弱、社会撕裂更深、外部环境更复杂，改革窗口收窄，系统性崩溃风险显著上升。

今天是我们的系列节目《Freda的投资札记》第2集。 可能有听众是第一次听我们的节目，那还是先介绍一下——Freda Duan在湾区做投资，是Altimeter Capital的合伙人。Altimeter是一个硅谷科技基金，横跨一二级。在一级市场投资案例有OpenAI、Anthropic、字节跳动等，在二级市场投资案例有英伟达、存储芯片、Snowflake、Robinhood等。 在《Freda的投资札记》第1集，也就是我们的125集节目中，Freda深入分析了当下美国的明星公司，给他们的巨额投入算了算账；也探讨了美国资本新秩序，以及当时大家很关心的泡沫。 可以预告一下的是，在本集，我们除了一如既往聊AI和投资这些很干的内容——如，Tokenmaxxing、AI时代的组织架构；还会聊一些感性的东西，尤其在这个充满不确定、每个人都很焦虑和孤独的时代，人和人的关系剩下什么？ OUTLINE: 02:13 Token的世界 Token是一个非常容易误导人的单位 同样一个task，不同模型消耗的token可能差几十倍，甚至上百倍 Token消耗是越多越好吗？肯定不是越多越好，而且是反过来的 Tokenmaxxing 现在有大量浪费 - 是的；Token用量未来还会继续上升 - 也对 行业会逐渐从按token收费，转向按效果收费 11:44 模型公司的赛点与竞争 Coding Agent成熟之后，出现了一个很重要的loop：better AI makes better AI 现在到了无法追赶的地步了吗？用一个不太恰当的类比 - 马车换汽车 最早的汽车经常抛锚，跑在前面的几匹快马还能跟一跟、追一追，那时候两者差距没有那么清楚；但一旦汽车可以稳定跑起来，没有汽车引擎的马，再快也追不上 OpenAI按GPT和Coding两条主线重组，把Coding放到非常高的位置；Google是Sergey直接管Coding；Meta内部也开始推自己的Coding model，目标是年底前做出SOTA；xAI公开收购Cursor 27:41 投资人是在抛弃软件公司吗？ Anthropic Cowork这么成功的产品，是两个人做出来的，AI来了以后，值得重新思考“一个公司到底应该需要多少人” 投资人是在抛弃软件公司吗？对，是。最简单的投资逻辑是discount rate 哪些软件更脆弱？AI时代新的软件机会在哪里？软件是不是要为Agent重新设计？ 36:32 组织架构变革 Dario提过两个概念：technology diffusion和economic diffusion AI现在在曲线的哪个位置？在“把电机塞进蒸汽机位置”这一阶段——每个人都在把AI加进自己的工作流，但很少有人退一步问：这个流程本身、这家公司本身，为什么长成现在这样？为什么需要这么多层级？ 接力赛变篮球赛——过去是接力赛，一棒接一棒，每一棒都是一次翻译、一次等待；未来更像篮球赛，3到5个人的小分队，必要技能都在队里，同步推进，自己拍板，只有重大方向才往上升级 44:21 AI对投资行业的影响 投资行业是一个非常低效的行业，大量时间花在找信息、清洗数据、比较预期、判断positioning 我这几个月想的问题是：如果给Agent足够干净的数据和足够清晰的交易目标，它有没有可能做的比我好？ AI时代会让更多人参与股市，散户行为会更复杂，也更值得tracking 投资本质上会越来越像一个解构市场玩家的游戏 50:08 应用创业公司还剩什么？ AI这波创业公司，哪些方向已经跑出收入？一波快问快答 这几年经历了一个过程 - 23年大家特别担心模型公司吃一切，wrapper大家都不敢碰；过去两年大家不担心了，因为应用或者叫wrappers收入增长很快；但到了今年我现在又重新开始担心了 Anthropic先吃编程这一块，现在第二大业务吃金融领域；OpenAI马上自己推出音频模型，对ElevenLabs会是什么影响？OpenAI和Anthropic都和大的私募基金合作，把自己模型推到私募基金的被投企业里面，这个决心是很大的，真的adoption还没有开始 2026年了，你还投应用创业公司吗？ 硅谷最火的是Neo Labs，另一个很重要方向是给Agent用的基础设施 01:00:42 大票和资本市场 01:08:33 AI会带来裁员和通缩吗？ 01:14:17 焦虑、孤独与人的连接 LINKS： 我们的播客在小宇宙、Apple Podcast、Spotify等全音频平台播出； 我们的视频播客在Bilibili、小红书、视频号、抖音等全视频平台播出； 如果你想服用文字版，请搜索我们工作室的公众号：语言即世界language is world。 DISCLAIMER: 本内容不作为投资建议。 CONTACT: [email protected] Jump into the new world-and explore with us!😉

最近房产市场出现一波小阳春，全国大中城市的成交纷纷创出近几年新高。 如果从投资角度来看，这样的表现是反弹还是反转？房地产作为过去20年中国居民的财富锚，未来还能持续吗？居民部门是否已经走出资产负债表衰退了呢？ 今天我们就这些问题，与天弘基金的《人间钱话》播客做一次串台，我们会围绕房地产在后房地产时代的角色、宏观与产业变化、财富重分配及适应性策略展开探讨。 加听友群请联系小助理微信 本期福利：石磊隆重推荐的中信出版社出版的《the book of why》-AI时代因果革命的系统梳理（作者：​[美]朱迪亚·珀尔 [美]达纳·麦肯齐）。规则：评论区一周内被点赞的前3名评论送出~ ================================ 本期嘉宾：王蔚然 天弘基金居民部门研究员 本期主播： * @石磊TheAttract 微博：石磊Attractor_MS * @敏-姐 公众号：刘敏的咖啡馆 本期文字稿：楼市小阳春启示：寻找后房地产时代的财富锚 | 十分吸引 ==============时间线============= 02:51 第一部分 房产市场小阳春：回光返照还是上涨序曲？ 一、小阳春表现 * 数据表现：今年一二线城市出现房地产小阳春，3 月上海二手房成交超 3 万套创 5 年新高，北京二手房成交近 2 万套同比增长 3.4% ，创 15 个月峰值，杭州二手房成交近 1 万套环比增长 178%。全国重点 20 城二手房成交面积环比增长 117%、同比增长 6%。 * 成交结构：成交以刚需和老破小为主，二手房成交明显超过一手房。 * 政策层面：一季度全国出台175次稳市场措施，如上海缩短社保年限、提高公积金贷款额度，一线城市收缩商品房供地。 二、观点讨论： 乐观观点 * 小阳春超预期，因卖压减轻挂牌量增幅小、一线城市挂牌价企稳、刚需入场租金回报率接近房贷； * 支撑止跌的因素包括：国际经验海外地产泡沫调整约6年，低能级城市租金回报率修复接近房贷利率；一线优质资产补跌接近尾声；经济通缩逻辑打破； * 但市场对小阳春持续性存疑，刚需占比高或为脆弱结构。 谨慎观点 * 小阳春仅为局部现象，前期超跌反弹，整体市场无趋势性回暖； * A股房地产股下跌，居民房产抛售压力加剧：56%买家看空房价，49%业主计划卖房，且多数能够接受亏损； * 金融资产配置意愿增强，房地产高增长时代结束，模式与经济地位已根本改变。 26:00 第二部分 系统化洞察：宏观之变——旧循环终结与新循环开启 一、房价永远上涨经验法则失灵的宏观根源 1、估值逻辑转换： * 过去中国处于高速发展期，房价类似成长股，按 PEG 估值，收入增长预期高时房价涨幅大； * 如今进入相对稳定期，房价与收入关系稳定，高速增长预期破裂，房价从成长股变为价值股。 2、宏观层面改变 * 经济增长动力切换：2000 年后中国经济增长分为三个阶段：08 年之前靠出口和城镇化，08 - 21 年靠地产基建和居民加杠杆，21 年后依赖产业升级和出口。外需重要性正在提升，内需拖后腿。 * 地产链影响扩大：21 年地产政策收紧，地产链景气度逆转，新开工下滑拖累 GDP；23 年疫情放开后全国房价下跌，居民财富萎缩，资产负债表受损，影响消费意愿，进而冲击范围扩大到财政领域。 3、地产-金融循环落幕： * 城镇化高速阶段结束，增量购房需求减弱，棚改透支改善型需求； * 居民杠杆率高位，抑制加杠杆能力，2021年之后偿债收入比高； * 房企爆雷+政策干预导致链条断裂：居民→房企→城投→经济。 二、居民资产负债表分析 1、不同主体表现 * 居民部门：受损严重但比较有韧性，虽然房价下跌导致财富蒸发，但按揭贷款的不良率仍然低于海外；居民存款和金融资产总体还是增长的，与美国和日本当年用存款偿还房贷有所不同； * 企业部门：房企的资产负债表破裂，但制造业受益于外需，状态相对比较好； * 地方政府：面临资产负债表衰退压力，卖地收入下滑，通过缩减开支、降薪、债务重组等方式化债。 2、不同人群差异 * 富人：资产配置中金融资产占比高，股票上涨，状态修复，消费改善，服务消费占比高； * 中产：房子占比大且加杠杆，过去几年状态差，消费意愿受挤压； * 中低收入群体：未入市或杠杆低，受资产价格冲击小，当下买房相对压力小一些。 三、流量循环视角下的房地产价值重构 1、房产升值与贬值的原因回归 过去升值逻辑： * 城镇化人口进城+货币增长外汇结汇/杠杆货币带来人流+资金流，在城市土地节点凝结； * 长期看人口、短期看货币。 当前贬值原因： * 城镇化率超68%，接近诺瑟姆曲线70%成熟期拐点，增速降至0.8%，总人口减少，人流增速下降； * 资金流因经济去杠杆、货币信用派生放缓减少； * 房地产类型熊市顺序：商铺→写字楼→住宅=人流+钱流共同作用 2、政策主动刺破泡沫原因及投资启示 政策本质 * 房住不炒让房产回归居住属性，政策托底降利率，国家收储仅仅为了防范系统性风险，并非重启旧模式； * 租售比成为长期价值中枢，一线城市2%低于按揭利率，香港3.5%-3.8%因流量回升房价健康。 经济转型与新流量 * 房地产占GDP比重从30%-33%降至20%以下，新能源新能源汽车、信息技术等与电力成为新支柱； * 重构国内流量分配逻辑，中国成为全球产业链流量中枢； * 房地产从增长创造者变为流量受益者/配套。 投资启示 * 房产从高弹性资产回归现金流属性，价值中枢由租售比决定，收益来源从资本利得转向现金流； * 投资逻辑需切换——关注现金流而非资本增值，投资房产或房产股票时需要权衡房产的实物现金流； * 房产股票重企业运营能力。 01:07:20 第三部分 产业之变：房地产产业链的重塑 一、企业经营模式转型 * 回归现金流：从高周转模式转向以现金流为主要经营目标，租售并举，关注产品力和细分领域。 * 利用金融工具：国内利率低，Reits 等金融工具将更多应用于房地产开发和运营，要求项目现金流稳定。 * 注重资产管理和运营：房地产需管理和运营，如阿那亚、腾冲玛御谷等项目通过优秀的运营，实现了成功转型，带来稳定现金流。 二、对整体经济的影响在减少 * 拖累减弱：地产链占经济权重下降，对经济拖累减弱，对冲难度减小，制造业表现强劲； * 财富效应改善：房价企稳，尤其是一二线城市企稳，将改善居民资产负债表、风险偏好和消费意愿，通过财富效应传导提振经济。 01:22:43 第四部分 多元化适应：财富新锚与新机会 房产价值重估 * 关注现金流：用现金流收益率衡量房产价值，同时要关注房产持有成本、折旧速度等； * 考虑稀缺性：选择房子时既要考虑现金流回报，也要关注稀缺性和居住价值，优质资产不能仅按租金回报率估值； * 投资逻辑：持有收益提供稳定现金流，弹性收益抓住矛盾核心点带来爆发式收益； * 关注主要矛盾：当前的主要矛盾可能是能源、AI 等领域，具有成长性，投资更应该关注这些领域的机会。 01:28:25 思想彩蛋：有限游戏与无限游戏 * 有限游戏如赌场，以取胜为目的，边界固定、零和博弈、竞争控制； * 无限游戏以延续为目的，拥抱不确定性、共生关系、管理风险。 * 投资应该尽量参与无限游戏，先不下牌桌，管理好下行风险，短期博弈纪律与长期视角。 * 定期复盘总结经验，避免长期放杠杆控制风险； * 用无限游戏心态参与有限游戏抽离心态，不过度执着短期输赢。 总结： 后房地产时代，行业从增长引擎变为价值重估资产，宏观循环从地产-金融驱动转向新兴产业驱动，产业链需适应现金流与产品力为核心的新模式。 对普通人而言，财富锚点需要从房产金融属性转向现金流与多元配置，而我们的思维模式则是应该从短期博弈有限游戏转向长期适应无限游戏。 =============金句时刻============= * 「当一个国家处在高速发展期时，房子如同成长股，人们会将未来的收入增长折现来计算房价，导致房价上涨速度远超收入增长；而进入稳定期后，房价与收入关系趋于稳定，若收入增速下降，房价会面临基本面和估值的双杀。」 * 「过去看地产有个简单规律，长期看人口，短期看货币，这个底层规律至今未变。」 * 「有限游戏在固定边界内进行，规则基本确定，参与者是竞争关系，追求控制和可预测性；无限游戏则需不断重构边界，拥抱不确定性和惊喜，参与者是共生关系。」

【总结】 本期节目Jeff 与国泰君安期货研究所有色行政负责人刘雨萱老师就黄金和白银的投资逻辑、市场行情及投资方法进行了深入探讨。 特别感谢中国工商银行如意黄金对本期节目的大力支持，并同时鸣谢国泰君安期货为本期共同创作提供的帮助！ 【主播】 Jeff：（“截胡不截财”主播、同名知识星球、小红书：Jeff大截胡） 【嘉宾】 刘雨萱：（国泰君安期货贵金属及有色行政负责人、贵金属高级研究员） 【时间轴】 智能章节 00:04 黄金投资逻辑及白银情况专业分享 本章节主要围绕黄金和白银投资展开。刘雨萱老师认为应增持黄金改善外汇储备结构，避免受美国制裁限制，还指出白银难回120美金高点，金银比会趋势性修复。刘雨萱老师分享从业履历，称黄金投资更需从宏观视角把握，自己服务过多种类型客户，了解不同视角下的黄金交易。 03:37 黄金牛市起点及投资者对黄金的看法与投资逻辑 本章节主要围绕黄金的底层逻辑和交易策略展开。Jeff 对刘老师分享的不同交易者和持仓者对黄金的心态及看法感兴趣。刘老师指出这波黄金牛市始于 2022 - 2023 年，造就了很多神话，部分大资金在去美元化和宏观格局动荡前就把握到黄金较强的货币属性，以往投资黄金更多是交易利率。 04:40 黄金货币属性受关注，配置比例提升受认可 本章节从金融和商品视角探讨黄金。黄金货币属性近年被市场重新挖掘，一些私募、主权财富基金和对冲基金将其纳入大类资产配置。黄金与其他资产低相关，能长期跑赢通胀，可抑制资产组合的波动率，成为“压箱石”。市场对黄金配置比例的建议从2% - 3%提升至15%，表明对其价值认可度提高。 05:52 黄金产业企业空头套保及盈利释放情况 本章节提到部分黄金产业类企业将黄金作为套期保值工具，在黄金市场中天然成为空头角色。近年来黄金价格上涨，不少企业认为不参与期货市场的空头套保，仅赚现货端的钱更有利于盈利释放，相当于开放了风险敞口。 06:30 散户与央行购金影响黄金市场及货币属性强化 本章节讨论了不同类型投资者对黄金市场的影响。散户资金形成合力会影响黄金市场，如10年前后中国大妈买黄金及去年底到今年初的短期投机资金涌入，影响了黄金价格走势。还补充数据，25年全球黄金总需求首破5000吨，投资交易占比超饰品，央行购金量稍降，黄金储备超美债，强化了货币属性。 09:35 黄金定价框架偏移源于投资者结构改变 本章节讨论了黄金价格影响因素及投资者结构变化。过去黄金价格与ETF持仓相关性大，ETF投资者随利率和货币政策周期交易，使利率对金价影响权重高。22 - 23年后，ETF持仓减持，央行购金等增量明显，投资者结构转变为长线资金主导，源于市场对黄金安全性需求增强，黄金正从备胎变正胎。 12:29 中国增持黄金助力人民币国际化进程 本章节指出中国是本轮全球央行购金增量最多的国家之一，增持黄金旨在推动人民币国际化。美元依靠与石油绑定和美债成为重要流通货币，而人民币国际化需黄金作信用背书。2024 - 2025年中国在黄金国际化进程动作不断，如在香港、中东建立相关平台，形成人民币国际化闭环，全球央行增持黄金需求多元，是大势所趋。 14:51 危机下央行黄金买卖分歧及金价走势分析 本章节围绕央行购金展开讨论。以土耳其、俄罗斯为例，说明危机时央行会抛售黄金换取战略物资或弥补财政损失。今年部分中东国家抛售，而中国3月有增购。总体来看，今年央行购金同比增量下降，短期难以推动黄金趋势性上涨，近期金价受ETF持仓等影响更大，长期增持力量有望回归。 20:06 25 - 26年4月黄金各阶段交易逻辑拆解 本章节围绕25年至26年4月黄金走势展开讨论。25年黄金全年涨60%多，分多个阶段，不同阶段上涨触发因素不同，如中美贸易摩擦、降息预期、美国政府关门风险等。黄金阶段性兼具避险与风险资产特征，可通过波动率数据判断，快牛或斜率陡升时投资者需警惕，因其流动性好易被抛售。 26:24 高波动高价位下黄金受地缘冲突影响难上涨 本章节中Jeff总结刘老师的观点，传统观念认为有战端冲突时买黄金避险，但需很多前置条件。当前黄金处于高位且高波动，8月前黄金波动率约16 - 17%，3月超40，4月22日是29.3。在高波动高价位情况下，地缘冲突不一定能让黄金上涨，投资者存在恐高心理。 28:09 通胀可控下黄金短期降波，下半年仍有涨势 本章节围绕美联储议息会议、主席人选及黄金走势展开讨论。Kevin Warsh 偏鹰派但或为口头鹰派实际鸽派，加息预期已被消化。3 月通胀反弹但力度低于预期，4 月预计升至 3.7%后下行。黄金短期需降波，下半年仍有上涨空间，中长期投资逻辑未变，个人投资者可待其波动率降至合理区间后关注。 35:39 黄金市场税率变化及对普通人的影响 本章节中，Jeff请刘老师针对黄金品类为听友补充普通人需关注的点。刘老师表示当下大家更关注黄金首饰或个人投资需求，且近段时间黄金市场税负变化较大，去年年底税务变化后，首饰金和投资金条税率有所增加，这是黄金微观市场的较大变化。 36:26 宏观市场定价关注地缘与美国需求数据 本章节指出宏观市场定价需关注地缘政治格局，美国需求数据也是关键指标，如零售销售、投资者与消费者支出等。当下无需过度担忧通胀，应关注地缘政治冲突对需求的影响。微观数据显示美国消费者支出环比下滑，能源价格上涨使出行相关支出占比增加，必要可选消费下行，5月或现衰退或需求下行趋势。 38:05 美国中期选举对黄金市场的影响分析 本章节讨论了年底特朗普中期选举的影响。宏观上需关注其对降息诉求、财政支出的影响。对于普通人，探讨了中期选举对黄金的影响。若特朗普优先中期选举，财政刺激扩张对黄金利多；若选举失败，美国内部格局更混乱，黄金因避险逻辑上涨。黄金最利空情形是风险事件致全市场流动性剧烈收缩。 40:41 普通人买黄金方式及实物金配置建议 本章节主要讨论普通人如何购买黄金。常见购买方式有实物金条、银行积存金和黄金ETF，三者各有优劣，如实物金门槛高，ETF易受情绪影响。对于普通老百姓，建议优先选择实物金，因其能让人心里踏实，且可避免ETF可能存在的无足额实物背书、市场波动时无法兑现真金等问题。 42:52 工行如意金投资优势及普通人黄金配置方法 本章节主要介绍了工行的黄金投资产品。工行如意金条安全靠谱、流通性好，有多种规格可选。如意金积存业务门槛低，一克起投，可积少成多，还能平滑买入、避免追高。当前黄金波动大，ETF难持仓，实物金更实在。此外，工行如意金条福禄版上新，颜值寓意佳，如意金积存适合普通人配置黄金。 48:29 过去一年白银市场情况及实物供需缺口影响 本章节Jeff感谢刘老师专业输出后，开始介绍白银，称其为黄金的“小老弟”，自己不投资白银是因国内投资渠道少且挂钩LOF问题多。他请刘老师概括过去一年白银情况，刘老师表示白银曾是黄金弹性放大器，过去几年实物需求增大致现货有供需缺口，去年从30多美金涨至120美金，出现局部现货紧俏和国内高升水情况。 50:15 白银投资难度及价格波动的影响因素分析 本章节围绕白银投资展开讨论。刘老师指出白银投资难度比黄金大，其兼具工业与金融属性，可大致理解为55%黄金加45%铜。Jeff提到需求端工业属性占比大，与回归分析中金融属性占比有反差。近年光伏、新能源车等需求上升，但价格波动更多受投资需求影响，如21年后白银价格短期内大幅上涨。 53:43 白银史诗级上涨因素及后续行情走势分析 本章节讨论白银行情，去年九十月份捕捉到白银大行情。其上涨源于宏观背景下白银供需缺口、库存低，具体有降息使ETF持仓增加、特朗普关税预期引发库存转移、投资需求热情吸货等因素。当下，前期驱动因素反转，白银将回归此前交易路径，难现更强逻辑，金银比预计趋势性修复，白银价格重心或偏低。 59:18 金银比现状分析及未来趋势与白银波动探讨 本章节围绕金银比展开讨论。Jeff 提及去年三四月份金银比突破 110，26 年 1 月降至 46，现回到 60 左右。刘老师认为过去几年金银比中枢不断上移，当前 60 偏低，中长期大概率抬升。还指出白银工业需求占比高、投资者结构致波动大，下跌行情中支撑更脆弱，双方还交流了白银波动率指标。 01:04:45 白银波动率升高，期权隐波及价格预期需防震荡 本章节中 Jeff 分享了 SLV 的波动情况，2022 - 2023 年白银相对平稳时数值约在 30 上下震荡，截至 4 月 22 日左右波动率约为 60，处于非常高的位置，意味着白银上涨或下跌的波动概率高，对应的期权隐波及价格预期都需做好承受震荡的准备。 01:05:31 AI对白银需求影响小，星链光伏或成亮点 本章节主要讨论AI产业对白银需求的影响。Jeff提出长期趋势或支撑白银底部价格的叙事，刘老师认为AI对白银需求影响微乎其微，占比太小，对铜锡影响更大。建议关注马斯克星链这一太空光伏概念，可能是白银需求亮点。目前半导体行业对白银需求边际影响不大，AI对白银年需求量占比极小。 01:07:49 白银供应受伴生矿及资本开支限制 本章节讨论了白银供应问题。从供应角度看，白银矿品位下降且多为伴生矿，其供给很大程度随铜、锌、铅产能周期运行。26 - 27年矿端供给有1%左右增幅，28年及以后产能渐收缩。白银做CAPEX支出困难，依赖铜、锌、铅利润，供应受限，且短期供应难提升。 01:10:18 白银投资建议及与黄金投资的差异探讨 本章节主要讨论普通投资者如何看待白银资产及是否配置。刘老师认为白银忌追涨杀跌，建议现款现结买实物或等SLV溢价下降后购买，黄金更适合配置，白银适合短期投机。Jeff提及白银持仓体验差，提醒做好仓位和时间管理。最后双方感谢交流，还提及后续交流途径。 【知识星球】 在各位听友们的支持下，本节目的同名知识星球现已开通。听友福利，都可以领取限时3天的知识星球体验卡。我会在星球里分享关于股票、房地产、债券、黄金、公募基金、私募基金、投资方法论、资产配置、财商教育等内容。欢迎大家加入并找到志同道合的一群人，在提高自我认知和能力圈的路上坦诚分享与交流，成就思想和财富双自由的精彩人生！ 【听友群】 目前我们的投资交流群已经建立7群，欢迎各位听友加入群聊非常开心热闹。可以添加客服微信：hiroomconsulting入群。 备注：我们是中立交流群，不荐股、不卖课、不推产品，请谢绝广告意图。 【公告】 鉴于周更选题、制作压力山大，顾特此公告：1: 欢迎听友们留言感兴趣的房产、投资、理财、生活方式等话题，会根据情况来选题邀请嘉宾2: 非常欢迎听友们自荐来当嘉宾，分享跟本播客涵盖内容一致的话题，有意愿的朋友可以直接联系本人 如果你喜欢本节目，请多多留言转发，这是对我们最大的支持！ 本播客的听友群已经建立，欢迎加入一起分享投资，可添加hiroomconsulting加群 更感谢打赏支持我的朋友，这是我们持续能输出的最大助力！

只从新闻上看的话，伊朗问题一会儿彻底解决，一会儿彻底崩了。特朗普和伊朗讲话完全相反，海峡开了没开、伊朗问题解决没解决，已经是个量子叠加态。为什么不是不确定性压制，却是观测坍缩？市场为什么干脆信一边？后续是雷更大还是干脆脱敏？我们各有各的看法。 这期我疯狂掉线大部分时间基本没出声，基本Vincent Jason对口相声。不过也验证了我们以前的猜测，两个人聊其实flow更顺滑，三个人反而不好cue（类似三个和尚没水喝的朴素原理）。 我个人的看法就文字补充在下面，他们两人的可以好好听节目：） * 海峡问题：确实可能形成收费站机制，这是伊朗对内可宣传的最大胜利（垄断世界资源，逊尼派也要俯首称臣）；小哈梅也比较坚持。美国看似不肯，但私下缴也查不到，这也是为什么美国号称封锁“给伊朗交款的船只”，意在让大家明面上别交就行，他只是要面子不输。 * 核问题 ：一直有对话空间，甚至开战前就谈的还行，只是讨论具体禁止形式、时间、浓缩程度，特朗普援引奥巴马的核协议很差也是给自己造台阶下。 * 赔款问题：很有概率以解冻制裁资金形式解决，但是是否可以包括进中东国家的”赔款“，尤其中东国家“更要面子。 弹道导弹/黎巴嫩等以色列关心问题：短期其实比战前舒服（摧毁武器），但长期隐患极大（伊朗的收费站和资金解冻、报复愿望抵抗展现），bibi并非选票政客，更要青史留名。 * 市场战/经济战：市场/特朗普对于战情的在意可能会被伊朗大力利用（这是伊朗的最大杠杆），但封锁下去伊朗油罐也存不住/倒逼停井，这是一场看谁拖不起的心理站，市场目前站在相信美国这边，如果能持续脱敏，伊朗杠杆减弱，会反过来影响伊朗决策。 且如果时间拖下去，一些比较重要的国家很可能会来给伊朗施压。 * 所以，市场能否翻篇，有赖于美国的全面taco，伊朗因为经济压力的软化 take quick win，有赖于以色列满足短期利益，但其实也有赖于市场的持续脱敏和坚挺---反身性的完美体现。 这说法看似等于没说，但其实部分市场参与者是如此心态：既然生死未卜，那就趁没崩继续进取。 绝对不要把我们的讨论当作投资参考，另外还是得继续强调，我们个人都厌恶和反对一切战争行为及相关手段，希望能尽快和平解决，哎。 -------- 00:00 上次讨论以来伊朗局势的最近动态/要点 12:45 未来局势可能如何发展 17:00 市场的脱敏和潜在反应/反复 20:15 AI继续主线，带动美股回到新高 26:30 为什么能创新高呢？担心历史大顶吗？ 39:30 怎么看美联储/沃什？ ------- 鸣谢本期编辑：Zephyr 投资有风险，提醒大家谨慎做好自己的研究。节目属于我们个人闲聊，观点随时有变化，不构成任何投资建议。

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