大力如山

在时代的横截面上，如果说过去四十年的中国是一部激昂澎湃的创富史，那么当下的指针，正悄然地拨向一部复杂、隐秘且充满试探的守富与传富史。 曾经，这片土地上的创富者们崇尚的是“爱拼才会赢”的勃勃野心。但在潮水褪去的今天，第一代民营企业家们集体步入了迟暮之年。波士顿咨询的一份报告曾做出过惊人的预测： 未来30年，中国将有高达60万亿元的财富面临传承。 这个庞大数字的背后，是无数个家族在金钱、人性、婚姻、血缘与债务之间交织的暗流。不管你想不想传，总有你不得不传的时候，那时就会面临无数复杂的问题。 而我在一场公益金融培训班中认识的同学陈晓瑜，就长久地站在这股暗流的交汇处。 他原本走的是一条极其标准的律师精英路径：毕业于中国政法大学，在红圈所做IPO和私募基金领域的律师。 但在2018年，本来准备像身边的律师朋友们通常都会做得选择那样，跳去国企私募基金做投资的他，却转身去了头部国有信托公司，成为国内最早一批开荒家族信托的从业人员。 信托行业，我其实也挺熟悉的。 记得当年研究生毕业的时候，我们那届公认就业最好的并不是像我这样去了券商做投行的，而是去信托公司做非标。原因无它，就是因为当年给城投、地产做非标融资的信托公司，不仅有着最多年薪百万的从业者，给应届生开的薪水也是最高的。 信托行业的这种如火如荼，从to B的非标融资到to C的信托产品销售，一直持续了好几年。但在2017年资管新规的要求下，2018年的信托业其实已经开始落幕了。 所以我不是特别能理解晓瑜那年跳去信托公司的转身，虽然他跟我说是因为2018年家族信托开始变火。但直到这么些年后的今天，1000万起的家族信托对我来说仍是一个陌生的金融产品，毕竟我是个只有家庭没有家族的非目标客户。 而我跟晓瑜能在公益金融培训班中相识，也并不是因为家族信托，而是他在信托公司做的另一个更像是在拓荒的信托业务：慈善信托。 能做慈善信托的客户，未必有足够的钱做家族信托。但能做家族信托的客户，只要有慈善的心就一定能做慈善信托。 我想，这就是为什么开展慈善信托业务的信托公司，都会将这块业务交给做家族信托的团队开展，因为客户群体是单向重合的。 当然，还有一个更关键的原因，那就是以目前信托公司针对慈善信托的低收费标准，这块业务对几乎任何一家信托公司来说都是“慈善”性质的，团队成本需要靠其他业务收入来补贴，比如家族信托。 那么客户全是非富即贵的家族信托业务，又真的能让信托公司挣到钱吗？ 跟我录这期播客的时候，晓瑜已经从信托公司离职了，历经六年的行业拓荒后，他又重新回到红圈所做律师，专注于为高净值客户提供家族信托相关的法律服务。他的这次转身似乎给了一个模棱两可的回答： 要说能挣到钱吧，那为何他要离开信托公司呢？要说挣不到钱吧，那为何他离开后仍然是从事家族信托相关的工作呢？ 我是聊完这期播客才理解了他的答案，也许你也得听完这期播客，才能真正的理解这个并不模棱两可的回答。更有意思的是在这期播客里，还能听到很多中国顶尖财富圈层的隐秘故事： 因为在一个个家族信托的设计背后，包含各种家族成员的血缘身份认同、下一代的婚姻风险与潜在债务、企业股权架构的复杂性，甚至还有对艺术品收藏和慈善的诉求…… 金钱最能试探出人性的底色，晓瑜在他这份工作里就看到了太多关于欲望的膨胀、至亲的防备、日夜的焦虑，最终也看到了自己对财富本身的释然。 -时间轴- 01:37 转型之谜：从律界先锋到信托精英？ 09:30 家族信托的开荒血泪史：同期入职的都没撑住主动离职了 14:27 如今的家族信托：客户有钱不代表业务盈利 18:58 信托业务里地位最高的是：慈善信托 26:31 信托公司最不愿做的业务也是：慈善信托 36:16 家族信托的风险隔离：防婚姻财产分割、防败家子、防败家子的婚姻财产分割.... 48:30 家族信托的传承使用：按教育水平给钱、按生孩子情况给钱、按买房或创业给钱... 52:37 家族信托和家族办公室有啥联系和区别？ 59:19 真正的家族办公室：站在走廊里的“家庭成员” -关于大力如山- 券业最野自媒体、原券商投行业务条线董事总经理、畅销书《投行职业进阶指南：从新手到合伙人》作者。创建了公益组织：金融职业发展专项基金 【每周直播预约及回看】 视频号：大力如山 【互动平台】 微信公众号：大力如山 微博@王大力如山 小红书：大力如山 【书籍】《投行职业进阶指南》（各大购书网站均有售）

上次跟好大哥录完聊中国公募巨头们的播客之后（vol.84），我俩其实都挺意犹未尽的，想再给每家公募巨头都聊上一期，盘一盘它们的过往和现状。 当然，主要是我意犹未尽，大哥嘴上还是挺谦虚的拒绝，说什么: “以前是因为卖方工作需要，所以对各家公募很关心，也都很熟悉。但自从退休之后，我就不怎么关注公募了，以前认识的基金经理们现在要么是机构的管理层了，要么早退休不干了，现在各家中流砥柱的基金经理们都是年轻人，大多都不咋熟悉。” 我当时就觉得大哥这是在我面前又开始装上了，所以马上问他“那你觉得最装的公募基金是哪一家？咱们公募系列的第一期就聊这一家！”果然，啪的一下午，我俩就把今天这期播客给聊出来了。 当然，我得先说清楚，“装”在这里并不代表贬义。 这话听起来非金融同行们都不信，没经历过经济上行时期那种美的年轻同行们可能也不信，但在九十年代至两千年前期，“装”确实只是那段时间金融行业里的一种现象描述。 比如在券商行业，当年最装的券商就是君安证券。除了人家薪酬水平是全行业顶流之外，在90年代就给员工穿定制衬衫，还是袖口绣名字的那种喔，而且除了定制司服、衬衫之外，连出差的行李箱都发定制带司徽的。 没错，我入行时也没赶上这种好日子所以并没有亲眼见过，但工龄比我早十来年的好大哥见过，就是他在这期播客里亲口跟我介绍的。 而在公募行业里，当年也有一家逼格之高，相当于君安在证券行业里的存在，那就是今天这期播客要聊的主角：博时基金。 我们其实在播客里也谈了这个话题，为什么当年的金融机构会这么装？不能简单的像我认为那样是穷人乍富的心理反映，当然肯定也会有点，但听完大哥说的理由我觉得还是更有道理： “当年公募基金初亮相的时候，作为专业的管钱机构，招募的人才也都是顶流，如果穿得都苦哈哈的，或者流里流气的，会被不了解的机构或大众认为是骗子。” 当然了，大哥觉得当年公募里的博时最像券商里的君安，也不止是因为高逼格最像，还有一个让他感触最深的原因： “我认识各家券商的从业者，很多人提到自己老东家的时候，除了怀念可能还有些其他不太好的情感。但有一家券商，也只有这一家券商出来的人，在跟我提到老东家的时候，从来都只有怀念，这家券商是君安证券。公募里也有一家机构在老员工那里能受到同样的待遇，那就是博时基金。” 老大哥在这里感慨的是以前的博时基金，至于说现在的博时基金怎么样？当然跟已经在券商行业里消失的君安证券不一样，现在的博时基金仍是公募行业里排名前列的巨头，只是越来越像是另外一家券商，它的大股东：招商证券。 招商证券我跟大哥也曾单独聊过一期播客（vol.61），“敦行致远”是它的核心价值观之一，也是它给行业留下最深刻的印象。 所以我们把博时基金作为公募系列播客的第一期，就是因为它最有代表性。不是代表金融机构的装，也不是代表金融机构的稳，而是代表金融机构是怎么从装到稳屹立至今，更关键的是它又能始终排在行业前列： -时间轴- 00:04:45 回望公募“老十家”：草莽、理想与精英主义 00:11:10 金融行业最大的竞争力是什么？ 00:16:44 君安证券与博时基金的隐秘渊源：张国庆与肖风 00:19:45 基金黑幕：那个上财经杂志封面的年代 00:24:26 公募业的初始，股东们的博弈 00:27:48 博时的崛起：五朵金花，肖华封神 00:34:47 金融业的逼格往事：定制衬衫和复式办公室 00:36:30 公募大佬们集体奔私的背后：首单老鼠仓的新老划断 00:41:25 招商如何悄然掌控博时 00:43:31 博时马乐案：被称为史上最大的老鼠仓案 00:51:05 从仰视到平视：卖方大哥眼中的买方光环褪色史 -关于大力如山- 券业最野自媒体、原券商投行业务条线董事总经理、畅销书《投行职业进阶指南：从新手到合伙人》作者。创建了公益组织：金融职业发展专项基金 【每周直播预约及回看】 视频号：大力如山 【互动平台】 微信公众号：大力如山 微博@王大力如山 小红书：大力如山 【书籍】《投行职业进阶指南》（各大购书网站均有售）

如果说券商的格局变化像是一场场资本的比赛，那么公募的格局变化，则更像是一场场“基因”的比赛。 公募确实跟券商一样都是金融机构，所以同样都是由资产规模决定实力大小。但相对于拥有经纪、自营、投行、资管等更多样化业务以及成千上万名员工组成的券商来说，公募基金无论是业务种类还是组织规模，都更像是券商的资管业务部门，或者拿到公募牌照的券商资管子公司。 所以“资产规模”的定义，从金融机构缩小到资管部门里，就变成了另一个词“管理规模”。 这就是为什么在普通投资者和财经媒体的认知里，公募基金的各种排名会比券商的各种排名多一个“管理规模榜单”。 谁管的钱多，谁就是行业老大，这似乎也符合放之四海而皆准的商业常识。 只不过“管理规模”这个词也有点太大了，如果仅仅用绝对规模来衡量如今的公募行业，排名结果会因为各家公募的产品结构产生巨大的偏颇，毕竟公募基金发展到今天，各家公司的产品结构早就出现了天壤之别。 这就好比同样是卖车，有的公司卖的是利润微薄，靠量取胜的微型代步车；有的公司卖的则是单车利润高，需要复杂工艺的豪华跑车。 在公募行业，各家的发展方向和特点，决定了各家主力销售的“车型”会有所差异。而整个公募行业的商业模式，又比较单一。 它几乎不靠投资收益本身赚钱（可以拿业绩报酬的专户除外），主要仰赖于按比例向基民收取管理费。不同类型产品的“含金量”，也就是管理费率，却有着云泥之别。 通常而言，主动权益类基金因为需要投入的投研成本最高，其管理费率也最高。即使在近期行业降费浪潮之下，权益类产品依然是大部分公募基金最核心的利润引擎。 相比之下，固定收益类产品的费率，通常只有权益类的四分之一甚至更低。至于货币基金、被动型ETF基金等，费率更是微乎其微。当然，与之相对应的是这两类产品投研成本也更低。 只不过很多时候，为了冲刺“规模排名”，基金公司可能会倒贴各种营销费用，大幅向销售渠道让利。最终投研和营销成本相加会导致这两类产品的账面盈利，远远比不上权益类产品，除非规模极大。 这就导致了公募的排名，要比券商的排行分析起来更复杂： 管理规模在行业前列的公募，其营收和净利润可能排不到行业前十。营收和净利润在行业前列的公募，其管理规模可能也不在行业前十。 比如我们看披露比较完整的25年年末数据，按照净利润排名的前十家公募分别为： 易方达（38.06 亿元）、工银瑞信（30.07 亿元）、广发基金（27.53 亿元）、南方基金（27.05 亿元）、华夏基金（23.96 亿元）、富国基金（22.05 亿元）、天弘基金（18.53 亿元）、博时基金（15.3 亿元）、兴证全球基金(15.9 亿元）、招商基金（14.38 亿元）。 但如果按照管理规模排名的前十家公募，则分别又是： 易方达基金（24911亿元）、华夏基金（22149亿元）、广发基金（16987亿元）、南方基金（14947亿元）、富国基金（13534亿元）、天弘基金（13153 亿元）、嘉实基金（11983亿元）、博时基金（11717亿元）、汇添富基金 （11400 亿元）、鹏华基金（10351亿元）。 在公募的这两个不同排名里，不仅有前后位置的变化，还有多达5家公募：工银瑞信、兴证全球、招商基金、汇添富基金、鹏华基金，只出现在了一个榜单里（嘉实基金未披露25年营收和利润，否则大概率两个榜单都在）。 所以那天我就特意拿着这两个不同的榜单问老大哥，这两根看起来都像纯金的“金条”，到底哪根的含金量更高？ 大哥说首先净利润那根，肯定是被“调配”出来的结果。 因为公募基金的财务报表，不像上市券商披露那么详细，一些会计处理比如有些费用是否在当年计提，很容易就能让年末数据前后相差好几亿，这个虽然不是实质上的会计错误，但也会让单年净利润的排名有些失真。 其次管理规模那根，也得提纯之后再看。 比如公募行业还有个规模排名指标叫“非货规模”，指的是剔除货币基金后的资产管理规模，主要包括股票型基金、混合型基金、债券型基金以及QDII等，其最新的26年一季度数据排名： 易方达（1.49万亿）、华夏基金（1.18 万亿）、广发基金（9418.13亿元）、富国基金（8680亿元）、南方基金（7257.29亿元）、嘉实基金（6632.43 亿元）、景顺长城（6573.42亿元）、汇添富基金（6572.82亿元）、招商基金（6075.7亿元）、博时基金（6029.9亿元）。 果然，这个榜单跟前两个最大的不同，就是少了当年靠余额宝起家的天弘基金。我特意找了下天弘的排名，它的第一季度非货规模是4349.66亿元，仅排全行业第18。 所以如果公募的管理规模等同于券商的资本规模，那么非货规模能代表公募实力的原因就不再是券商的那个“资本决定实力”，而是“投研能力决定实力”。 这个答案很有意思，也符合公募等同于券商资管业务的本质，就像我们之前对券商资管业务排名的分析： 券商的资管业务，是留给券商靠专业上升的最后一道窄门。但资本规模越大的机构，投资策略就会越趋稳健，这种趋同最终会让优势又落在资本规模上。 这就是为什么在三个不同指标的榜单里，可以看到这些公募巨头的连续霸榜： 易方达基金、华夏基金、广发基金、南方基金、富国基金...... 那么新的问题就来了： 为什么是这些公募能一直霸榜，以及当年也曾霸榜过的公募，为什么如今消失不见了呢？ 欢迎收听本期播客，问题的答案全在这里： -时间轴- 00:37 公募实力到底该看“管理规模”还是“盈利能力”？ 06:53 与券商系公募不同的天弘基金、工银瑞信与招商基金。 13:56 被动指数、固收与权益产品的“含金量”之差 18:34 公募的投研能力尽在非货规模和专户业绩 27:23 公募“老十家”：时代的拓荒者与最初的江湖格局 32:45 当年上海滩最强的两家公募：国泰基金与华安基金 38:11 老三家里一直最强的两家：华夏基金与南方基金 43:56 当年最洋气的两家公募：海派的华安与深圳的博时 47:22 低调的鹏华基金与不低调的嘉实基金 52:16 受尽折腾的长盛基金与大成基金 55:17 一直稳步向前的富国基金 59:06 后起之秀的异军突围：易方达与广发基金 -关于大力如山- 券业最野自媒体、原券商投行业务条线董事总经理、畅销书《投行职业进阶指南：从新手到合伙人》作者。创建了公益组织：金融职业发展专项基金 【每周直播预约及回看】 视频号：大力如山 【互动平台】 微信公众号：大力如山 微博@王大力如山 小红书：大力如山 【书籍】《投行职业进阶指南》（各大购书网站均有售）

这是一期关于万亿变局、光环退潮、以及技术与资本宿命的深度拆解。 最近这几个月，我写了很多篇有关证券行业的文章： 有对协会最新出版的《中国证券业发展报告》的读后分享，有对头部上市券商年报的对比观察，还有看到行业新规比如《证券公司建立稳健薪酬制度指引》的理解感受...... 其实我也是才开始看这些报告、年报，包括最近都开始看券商的可持续报告和文化建设年报了（这俩报告里有关员工的数据还挺有意思等后面会给大家分享）。 之所以愿意花时间去研究和分享，自然是因为看完自己收获就很大： 行业的发展态势和格局变化越来越隐藏在宏大的数据里，而不在从业者的日常里显示。而各家券商如今的特点和优势，也尽在同业横向对比和年报纵向对比之后，而不在公司历史和人物故事之中。 但即便是看完数据最全面的行业报告，我对证券业还是会有种模糊感： 一是因为数据的滞后性，比如数据最丰富的《中国证券业报告》滞后了整整一年，即便是各家券商的年报数据也有三四个月的滞后。没办法，毕竟越丰富的数据，统计和整理需要的时间就越长。 二是因为我对行业的理解不够，毕竟从业时就只干过投行也没干过其他证券业务，虽然常年研究券商历史多少都了解点，比一般从业者强点？但也强不到哪去，串起来理解还是有点困难。 所以上周我特意飞去了深圳，找跟我录券商历史的老大哥录了这期播客，一是学习老从业对行业的理解，二来验证自己对行业以及具体券商的判断是否有差。 确实，当我俩把最新的券商实力排名、年度的行业数据、高管和从业者的薪酬差距等等串起来一起聊，滞后带来的矛盾和割裂就被拉平和弥补了，也成了今天这期播客： -时间轴- 02:10 决定券商实力地位的指标只有一个：资产规模。 08:04 中国券商实力版图详解：双峰、八强与一百多家其他 17:05 券商的自营比拼重剑无锋，强者恒强是唯一真理 21:26 券商的经纪上演王冠交接，老大哥不敌新航母 24:30 投行业务的复苏，暖意最多的依然是“三中一华” 27:59 资管业务是券商可凭专业改命的最后一道窄门吗？ 32:13 普通从业者的悲欢：数量减少、平均年龄上升与价值观重构。 42:49 “晒薪8万”引发的《证券公司建立稳健薪酬制度指引》 50:25 合并、出海与AI，谁能颠覆未来的券业格局吗？ -关于大力如山- 券业最野自媒体、原券商投行业务条线董事总经理、畅销书《投行职业进阶指南：从新手到合伙人》作者。创建了公益组织：金融职业发展专项基金 【每周直播预约及回看】 视频号：大力如山 【互动平台】 微信公众号：大力如山 微博@王大力如山 小红书：大力如山 【书籍】《投行职业进阶指南》（各大购书网站均有售）