大北窑14F

今天这段对话录制于8月28日，也就是宇树IPO的一周后。 之所以有这场对话，是为了补齐《中国风险投资史》来不及记录的变化。毕竟肉眼可见的是，AI和具身智能创造了一个中国创投的新时代，明星投资人、明星独角兽和明星创业者，在沉寂了多年之后重新涌现出来，重新成为了算法推荐机制里最带流量的关键词、成为罗永浩的嘉宾、成为王力宏演唱会上的固定表演，特别热闹。 而我们的书2024年动笔，2025年8月定稿，完全来不及写这些变化。所以我想借一场读书分享会，把这部分补回来。 当然更重要的原因，是宇树上市，再加上WRC（世界机器人大会）、世界机器人运动会等热点连续出现，具身智能本该再上一个台阶。但观察下来，我发现很多讨论还是两年前的论点，甚至连“黑”都黑得很过时。比如人们还在说具身智能找不到应用场景，是给科研或者表演定制的“废铁”。比如人们还在黑具身智能在运动会上的表演像漫天飞舞的垃圾袋，纯属大号电子玩具。 某种程度上，我甚至感受到了“黑点”的“倒行逆施”。比如王兴兴在合影的时候“不笑”，被指认说这是他意识到自己只是资本游戏里的“被play的一环”。比如投资人在和王兴兴合影的时候“笑”，被指认说这是“资本家”完成了“收割”，准备离场的笑。 这实在太无聊了。在我看来，这种连“黑”都“黑不出创意”的状况大概率只有三个原因：要么就是观察者们太傲慢了，傲慢到认为抓住某些小细节或者某个小公式就可以套用整个产业；要么是这个行业真的在疯狂原地踏步；要么是这个行业的发展真的快到超越了所有人的常识，本质上早就不再适合成为普通人的谈资了。 我当然青睐第三种结果，但本着实事求是的精神，还是需要邀请几位朋友，聊聊最新的感受和观察。 以下就是这场《中国风险投资史》读书会的具体内容，希望对大家有所帮助。 本期研讨会成员 阿尔法公社合伙人 刘罡 熙诚致远创始合伙人、总经理 许峻铭 投中网编辑 曹玮钰、蒲凡 Shownotes 一家VC，会因为什么开始投具身智能（01:27） 春晚之后所有人都很急，但急也没用（09:11） 错过2024年的宇树，是我投资人的本分（16:23） 企业们变得愿意“上访谈”了（21:29） 怎么“黑”具身，才能又时髦又专业？（31:14） 如我们所愿，科学家真的出来创业了（37:06） 钱，有必要踩一脚刹车吗？（40:26） 创业者比我们想象得成熟多了（48:07）

在风险投资漫长的发展史里，YC是一个耀眼的符号，因为在很多人看来他们代表着风险投资行业里最理想的一面：开放、包容、鼓励协作、相信可能性、不存在任何墨守陈规。但最早的时候，YC的创始人、传奇投资人保罗·格拉厄姆非常厌恶这个行业和这群人，厌恶到会拒绝任何相关的工作的机会，整个决定只需要“考虑4秒”，还会不自觉地感到“真恶心”。 为什么会这样？就连保罗自己都感到好奇，以至于他向自己提出了一个更具体的问题：我明明是需要帮助的创业者，为什么还会厌恶提供帮助的风险投资人？ 2005年3月，保罗公布了自己的思考结果。那是一个让人绝望的答案：风险投资人们别无选择。 在他看来，这份工作很容易被赋予神性。比如，“天使投资”这个词就在暗喻创业者是在一片混沌、一切不明朗、想要做出的一切都停留在可能性的前提下拿到了投资。整个过程看起来高度违反市场规律，更像宗教故事里，那些受难先知在成为先知前所亲历的“神迹”。 可另一方面，这份工作以“钱”作为工具，以“钱”作为起点和终点。比如，拿掉eBay和Uber的故事，Benchmark大概率就是硅谷的“最大恶棍”，习惯性恫吓创业者，疯子一样争夺控制权，遑论有机会成为“合伙人制”的图腾。比如，拿掉彼得·蒂尔和马斯克，PayPal Mafia大概率就会成为硅谷的“最大遗憾”，人们会无数次地畅想“如果当初这群人没有高位套现，那么这个世界上最大的支付工具会有怎样的明天”。 风险投资想要背负的和赖以成功的，是大相径庭的两件事。在这个前提下，风险投资人们最佳的生存策略就是尽量地局限住自己，尽量通过“控制变量”的方式来不断提高“神迹”复现的可能性，同时确保自己距离“钱”不要太远。最终，风险投资人只能成为人们眼中典型的反派：时而懦弱，时而贪婪，时而狡猾，时而专横跋扈。 这才是YC带给风险投资行业真正的冲击，是他们让人们意识到风险投资不应该仅仅是一次次孤立的、偶然的事件，并为风险投资里所包含的所有工具重新排了序：钱是必要的也一定是次要的，真正稀缺的是产品方向、联合创始人关系、公司文件、融资准备和最初的增长动力。 而在我看来，Airwallex空中云汇正是我们这个时代的YC故事。2026年6月，Airwallex完成了H轮融资，总规模为3.2亿美元，投后估值达到110亿美元（约合人民币745亿元）——而这其实是一个自然年周期里，Airwallex完成的第三轮融资，在此之前，他们分别在2025年5月和2025年12月分别官宣了F轮融资和G轮融资，估值分别为65亿美元和80亿美元，可以说用一年内的三轮融资完成了估值翻倍。 可Airwallex虽深耕 AI 金融，却不主打 AI 概念，也不具身智能、商业航天，无关于A股任何一个热词。严格来说，Airwallex应该归类为一家“金融科技”公司。用G轮领投方Addition的创始人李·菲克塞尔（Lee Fixel）的说法，Airwallex的竞争壁垒是他们搭建了“搭建的底层金融基础设施”。 Airwallex为最早的天使投资人带来了上千倍的回报，可这笔“天使投资”完全来自一场“意外”。2015年，正在度假的刘月婷，决定抽空去看望自己开咖啡店的老同学Max，结果“恰巧”听到了咖啡店的另一位主理人Jack Zhang在“试图将生意拓展到中国”的过程的各种烦恼，听到了Jack Zhang之前在金融科技领域有多年的开发经验。一阵冲动下，刘月婷决定拿出原本计划买房的100万美元，参与到Jack Zhang的整个计划当中，这才有了后来的故事。 更何况，Airwallex诞生在澳大利亚，是自风险投资行业诞生以来，一块标准意义上的“失落之地”。这就让Airwallex的诞生故事特别像一则寓言，读完之后很容易留下一连串的疑惑，比如为什么到了2026年，已经专业化、体系化建设长达半个世纪的风险投资行业仍然会出现这样的盲区？为什么这个近年来最有代表性的独角兽，会在相当长一段时间内被遗忘在VC主流视野之外？ 这些命题，可比一个“1000倍回报”的故事，重要太多了。 本期研讨会嘉宾 Airwallex的天使投资人&联合创始人兼总裁 刘月婷 《野说商业》主理人、财经作家 小野酱 投中网编辑、《中国风险投资史》作者 蒲凡

中国风险投资史有很多张鲜明的脸。 比如第一代美元VC基金的合伙人们，他们漂洋过海，把硅谷那套方法论带回中国一级市场，塑造了TMT的黄金时代，Portfolio中的一长串名字，改变上亿人的生活，他们习惯于点石成金，爱讲投资就是投人，喜欢逆风飞扬的故事。回想起来，都是意气风发的故事，声名显赫的名字。 又比如VC 2.0。《中国风险投资史》这章叫中国VC，期待2.0。为什么是期待？因为在美元一代和老牌人民币之后，一批投资人迫切希望从老牌机构里裂变出来，他们是更市场化、更敢扎在早期的新生力量。2013到2016年，一批投资人们陆续单飞、独立，开启一段新事业。2.0是代际，也是行业的期许，市场喜欢看到年轻的新名字。 人民币VC的叙事和美元的反差感又极强，最早在深圳生长出来的人民币基金，整个行业都没商业模式，没有退出通道，几乎看不见未来，深创投一度靠把钱借给证券公司、房地产公司收利息过日子。一路苦哈哈地熬了十几年，中间节点性的创业板、新三板、科创板开板的疯狂也让人历历在目。他们的经历本身就是一摞故事，至今还会被反复咀嚼。 但中国VC还有更多没那么鲜明、来不及书写的面孔。徐晓这代人，吃了叙事上没有那么极致的亏，没有美元一代的光芒万丈，没有VC2.0的集体出走，没有老牌人民币拓荒者的蛮荒史诗，也不是现在意气风发的AI“小登”，整体显得低调、克制、缺少标志性传奇故事，是行业叙事中不显眼的一批人。 但不鲜明，不代表没有特色，更不代表没经历过丰富的痛苦和疯狂，他们正值当打之年，又承前启后，行业新旧交替的节点他们见证者也是参与者，更参与亲手塑造推动了今天的硬科技时代。徐晓就是其中的典型人物，他是东方嘉富创始合伙人、董事长，2007年入行，美元PE出身，2011年调研国轩高科和合肥锻压，被老外在IC否了。 后来美元PE生存空间被挤压，徐晓转身去了人民币VC，2012年开始投新材料，冷板凳一坐又是好几年，放在现在会被抢破头的Portfolio，当年“求爷爷告奶奶”都融不到钱。 在寒武纪最困难的2019年，东方嘉富投了5000万，2021年上市后解禁就卖了，错过了后面的一大波国产GPU浪潮，但徐晓看得开，也不觉得卖错了，“我们只是在一个大的β下面，恰巧碰到了个α”。 故事讲起来是不少的，过程也堪称精彩纷呈，但就是很难找到那种或飞扬意气、或沉重苦难的史诗叙事感，反而聊到一半，我甚至怀疑徐晓是不是有些“虚无主义”倾向，他否定投资人对未来预判的能力，认为投资不要追求α而应该去找β，不信任VC主流的投资方法论，也不认为“国产替代”这类显性投资逻辑是永续的。 但聊到后面我发现，徐晓的底色绝对不是“虚无”，他心里对意义和价值有一把明确的尺子，行动和出手决策也有毫不模糊的标准。我感受到的“虚无”，只是因为徐晓把风险投资中太多的“自我”都消解掉了。 Ego滤镜撤了，留下的是一套理性的人民币VC生存哲学，只剩下了“第一性”——“投资应该追求的是β，追求逆势突围是赌博”、“VC只能决定投资策略的30%，70%由资金属性决定”、“不复盘成功和Miss的项目，只复盘失败项目，因为成功各有各的原因，失败的原因就那么几个”，“识人、尽调只是提高决策效率，不决定最终效果”、“核聚变短期不期待商业化，出手的原因单纯因为这东西得有”…… 所以当我问徐晓，“你是一个理性主义者吗”？徐晓沉吟了一会，回答是，“控制ego是我最大的理性”。 而控制ego带来极度理性的生存哲学之外，还有一个副产品，就是徐晓也很少抱有对投资圈的不少偏见。比如2011年，国家级的新能源基金无人申报，短短十年后，新能源赛道翻天覆地，这件事不少投资人都聊过，还被拿来当“耐心资本”的反面案例，我则认为是VC属性的一种失效。 但徐晓在美元PE时期就看过不少新能源项目，当时远没有商业闭环的可能，有些甚至是“烧秸秆”，一方面当时人民币基金的资金属性不支持，一方面商业上也远未成熟，因此他非常能理解，当时这支基金为何没人申报。 控制ego也不等于完全消解掉意义感。徐晓当年从美元PE转投人民币VC，原因之一是，虽然参与到了企业发展的过程，但除了给钱、算账，也“没觉得跟环境、社会甚至国家有多大的关系”。 而在人民币VC，徐晓的“老大哥”言传身教，即使新材料当时退出不容易，天花板也不高，但“每年必须投两个国产替代的材料”，解决了不少卡脖子问题后，徐晓第一次在投资中产生了“心流”的感觉。不过，他对聊“意义”始终保持警惕，一是未来不确定性太多，二是徐晓不愿意用别人的意义衡量自己的意义。 这意思其实我懂，意义这东西，短了说不明白，说多了又显得矫情。所以聊到最后，有个问题是，“对刚入行的自己说句话”，徐晓的答案是“你还是幸运的”。是啊，能一路十多年走到现在，可能有千万种原因，唯独别忘了，其实我们都是幸运的。 本期研讨会成员 东方嘉富创始合伙人、董事长 徐晓 投中网编辑、《中国风险投资史》作者 张楠 《野说商业》主理人，财经作家 小野酱 Shownotes 00:00-05:54 从寒武纪到量子，徐晓是谁 05:54-17:21 国轩高科被美元PE的IC否了 17:21-24:21 人民币基金的“苦大仇深” 24:21-40:38 投资不是投α，是投贝塔 40:38-47:45 控制ego是我最大的理性 47:45-01:05:10 幸运投到寒武纪，又太早卖了 01:05:10-01:25:24 信任、缘分与耐心资本

在《中国风险投资史》这本书里，“2015年”拿走了相当多的篇幅。因为这一年是双创时代的序幕，“创业”成为了最时髦的职业选择，风险投资由此顺势走出了束之高阁的“金融体系”，成为了创业者们心中“图腾式”的存在。不过更重要的是，行业的发展不仅仅局限一些简单的数据指标上。“社会分工”的不断变化，以及随着而来的方法论再建设，更能佐证一个行业走向成熟。 而在2015年，风险投资人们就迎来了这样的里程碑：共享出行大战。 在共享出行大战之前，风险投资人们完全可以安心地扮演幕后角色。即使有相关报道，人们也本能地归类为“金融改革”“创新试错”等宏大的话题中。共享出行大战之后，随着“互联网思维”逐渐成为一条通用的建设标准，改造了日常生活的方方面面，进而成为了资本和创新最集中的领域，人们逐渐意识到“风险投资”与每个人生活息息相关，开始习惯性地在解读所有新生事物、创业故事的时候，将“风险投资”带入到讨论之中。 剧变下，风险投资人们再也无法成为一个纯粹的“幕后玩家”。继续往前走的每一步，几乎都无法绕开“公共资源再利用”“社会分工再分配”这些严肃命题 这段汹涌的日子，也是刘毅然的上半场故事。 在2016年加入元璟资本之前，刘毅然的代表作是下注滴滴D轮融资。加入元璟之后，刘毅然面临的第一场硬仗就是“共享单车”大战。这样的经历很有史诗感，刘毅然也因此成为当时风险投资行业最火的“明日之星”之一，刘毅然也在朋友圈里写着“曾经陪滴滴走过一段硝烟，现在在硝烟里邂逅滴滴”。可同样是在那时候，他也曾引用另一句话：“风险投资总体来说是一个令人沮丧的行业”。 可以说，被认为充分享受了时代红利，进而被称作少壮派、被寄予厚望，被期待着推动整个行业向前迈进一大步，却面对着史无前例的变局，会感到彷徨——这是刘毅然的上半场故事，也是他这一代投资人的共同母题。 当然，刘毅然很好地回答了这一切。加入元璟到现在的10年里，穿越上半场，刘毅然的代表作里写下了滴滴，也写下了理想汽车，伴随科技新物种的技术更迭，更多的硬科技项目陆续浮出水面：涂鸦智能、乐动机器人、深势科技、至简动力……他逐渐成为少壮派的代表，也证明了自己独当一面的能力。 可为什么是“刘毅然”完成了从移动互联网到硬科技的周期跨越？充满戏剧性冲突的上半场故事，如何塑造了刘毅然如今的职业生涯？ 更重要的是，时代总是在螺旋中上升，随着人工智能再次掀起创投热潮，现在，那个移动互联网时期熟悉的叙事仿佛又回来了，从自动驾驶的批量上市，到具身智能的独角兽森林，更有大量的创业者低成本、快速的启动着他们的一人公司。那么这个时代可以类比十年前的往事吗？在两个阶段都给出了高分成绩单的少壮派们，将要开启怎样的下半场？ 走过二十岁的中国风险投资行业，需要答案。 本期研讨会成员 元璟资本管理合伙人刘毅然 投中网编辑《中国风险投资史》作者蒲凡 投中网编辑《中国风险投资史》作者张楠 Shownotes 00:07 他，来自双创时代 05:41 不想当“只算数”的人 18:14 兵棋推演与“前三定律” 24:41 回看共享单车泡沫 35:01 元璟不需要刻意“证明”自己 51:39 当年的自动驾驶，当下的具身智能 01:13:01 做个“端正”的投资人