楚团长聊聊天

过去很长一段时间，我都把公募主动权益称为中国资本市场上“最廉价的阿尔法”。 一个真正优秀的基金经理，背后有成熟的研究平台、完整的人才梯队和卖方资源支持，投资者只需要支付一笔并不算高的管理费，就有机会分享他的认知和判断。与私募20%的业绩报酬相比，这几乎是一笔不需要反复计算的账。 所以在过去，我很少认真考虑购买主观权益私募。我总觉得，自己做了这么多年资管研究，能够找到那些还没有被市场充分认识的公募基金经理，何必支付更昂贵的价格？ 但这两年，我的想法发生了变化。 进入2026年，公募主动权益基金经理的离职，已经从一种零散现象，逐渐变成了行业趋势。与此同时，一些真正有能力、有经验，也仍然保持着投资热情的基金经理，开始越来越多地出现在私募。 围绕这个变化，我和腾元基金私募条线负责人段诚，进行了一场对话。 段诚长期跟踪主观权益基金经理，也深度参与私募产品的筛选和研究。我们试图讨论的，并不是公募和私募谁更高级，也不是简单地为私募基金唱赞歌，而是一个正在真实发生的行业变化： 为什么优秀的主观权益，正越来越容易出现在私募？ 不是因为公募里突然没有优秀的人了。恰恰相反，中国最庞大、最完整的主动权益人才库，依然在公募。真正改变的，是承载这些人才的商业生态。 一边是业绩基准越来越严格，产品定位越来越工具化，薪酬、考核和组织制度不断调整；另一边，是明星基金经理持续离职，成熟的投研团队不断拆散。现在研究一名公募基金经理，第一个需要担心的问题，常常已经不是他的投资框架是否有效，而是他还能在这个平台待多久，他是否还有意愿承担主动判断的责任。 主观权益说到底是一门关于人的生意。 基金经理需要知识，也需要状态；需要研究资源，也需要一个允许他坚持、犯错和对抗市场的制度环境。当能力、责任和回报之间长期无法匹配，优秀人才自然会寻找新的职业容器。 与此同时，私募也早已不是十年前那个依靠一位明星基金经理、几名研究员和渠道募资搭起来的简单作坊。 一批经历过牛熊的公募基金经理进入私募之后，正在重新建立平台化的投研体系：基金经理之间共享认知，但各自为结果负责；核心成员拿自己的钱做决策，激励更加直接；投研资源、海外调研和AI工具的使用，也不再明显落后于大型公募。 于是，一个值得认真讨论的变化正在发生： 公募仍然在提供大量便宜、透明、标准化的投资工具，但那些更依赖个人判断、更需要组织弹性，也更愿意为结果承担责任的主观权益供给，正在越来越多地出现在私募。 这并不意味着私募天然比公募更好，更不意味着支付20%的业绩报酬，就一定能够买到阿尔法。私募的问题同样明显：业绩波动更大，管理人差异更大，商业模式也更脆弱。 但当人才的流向、激励制度和投研组织同时发生变化，投资者就不能再沿用过去的地图。 这一期播客，我和段诚会从一个优秀的主观权益基金经理究竟是什么样的人谈起，讨论公募主动权益为什么越来越工具化，私募平台又如何通过激励、研究和组织方式承接这些人才。 最后，我们也会回答一个更实际的问题：当优质供给开始迁移，普通投资者应该怎样重新理解主观权益，又该如何挑选一个真正值得长期托付的基金经理。

访谈过很多基金经理，这还是第一次把和基金经理聊天做成播客。 文字是可以反复打磨的，好处是有结构，能讲清楚。对于了解基金来说，某种意义上，净值曲线+报告+文章（逻辑），就够了。 但我总觉得，对于主观权益而言，这还不够。基金经理是主观产品的灵魂，投研平台当然也很重要，但决定一切的，还是那个人。 了解一个人，很难绕开现场，而播客是保留现场的最好载体之一。 现场最有价值的地方，是它会拆掉很多光环。 文字里，一个人可以永远正确，永远克制，永远逻辑严密。观点可以改，措辞可以修，结构可以重新搭，甚至连犹豫都可以被包装成深思熟虑。 但现场不一样。 现场有停顿，有反问，有突然笑出来的瞬间，也有一个问题问下去之后，声音里一闪而过的迟疑。 在聊投资、聊行业、聊公司的时候，语气的抑扬顿挫之间，到底有没有passion，声音不会骗人。 一个基金经理到底是对自己的框架有真实信念，还是只是在顺着市场热点组织语言，其实声音里会泄露更多信息。 文字像是一张地图，它把山川河流都标出来；声音更像是真的坐在车里，听一个人带我们穿过这片地形。我们能感受坡度和颠簸，看到他在哪些地方放慢了速度，也能知道他在哪些地方突然来了精神。 尤其是基金经理这个群体，他们平时被各种标签包围，价值型、成长型、自上而下型、周期型……标签有用，但也容易把人扁平化。 其实每个基金经理都是活生生的人，有来时路，也有目的地的普通人。投资是他们工作，也是他们人生价值观和方法论的凝练。 一个人的投资框架，当然要看业绩、看持仓、看回撤、看换手、看归因，但也应该听一听他如何解释自己的选择，如何面对自己的失败，如何在市场噪音里保持某种秩序感。 这一次我代表腾元基金和趣时资产的徐远航，做了一次深度的交流。 这位在本轮AI行情中，游刃有余的成长型基金经理，确有一种令人平静的亲和感，像中学的数学老师。 但聊起为什么要投身于投资行业，为什么对中国产业的未来充满信心，又能够真切的感受到他对于投资的那份激情。 在聊到中国半导体产业的绝地突围，聊到中国汽车产业的雄关漫道时，徐远航身上那种理想主义的灵魂在熠熠生辉。 而在讲到具体应该怎么在产业投资和时代浪潮中，在A股这个混沌又高烈度竞争的市场里，杀出血路时，徐远航身上那种冷静理工男的气质又浮现的近乎狡黠。 徐远航给自己的定义是旁观者，旁观者因为看过足够多产业变迁，知道任何一次真正的技术突破，都不会以整齐、线性、毫无争议的方式到来。 很多朋友都在这轮烫手的AI行情到底跟还是不跟，不妨来听听徐远航怎么说。 欢迎加我们腾元基金的小助手，了解徐远航更多路演资料和产品信息。

过去三个月对我而言，是一场新的挑战。 公司的商业模式面临着巨变，投资上自己失误也比较多，对投顾业务也有了更深刻的认识。 在这样的节点之中，与燕妮姐做了一期播客交流。 聊了些有的没的，公募、投顾、私募、量化、基金公司、理财生态……某种意义上油都是普通人的理财世界正在发生的结构性变化。 过去很多理财常识，是建立在特定时代背景之上的。银行理财有刚兑，房子长期上涨，主动基金有明星基金经理，渠道能够靠爆款产品完成销售闭环。但这套环境正在逐渐消失。 当旧叙事退潮之后，普通人面对的选择变得更复杂了。 过去我更多是在观察产品、解释产品；现在则越来越意识到，财富管理真正难的地方，不是找到一个看上去很好的产品，而是帮普通人建立一套能长期适应的配置框架。 没有什么准备的一期内容，但又确实是我过去半年的一些思考。欢迎大家添加小助手，了解我们的财富管理服务，假如我们的播客听友群。

投资者社区常喜欢说，净值曲线之外都是扯犊子。 作为一个长期在互联网上做投资理财内容的从业者，一直觉得这话多少有些偏颇，一方面净值曲线本身具有阶段的偶然性；另一方面，净值是结果，还是要结合着体系和方法论来看。 说实话这些年，我身边在投资上，真正拿到大结果的个人投资者，不算多。 川哥算一个。他用六年时间，从零开始，经历了两轮牛熊，把股票持仓做到了“有意义”的量级。 更重要的是，这次他愿意来到我的播客，一五一十地告诉大家：这一路，他是怎么亏的，更是怎么赚的。 这期我们聊了很多，如果只能记住三件事，我希望是这三条。 洞察一：A股最核心的赚钱逻辑，是“量价齐升”，而且窗口只有一两年。 川哥用一句话讲清楚了他的A股投资方法论：A股这么多年，第一流的逻辑是量价齐升。第二流的逻辑是量在往上涨，但价格不动了，也就是“量增价平”。第三流的逻辑最要命，量在涨，价格却在跌。 量价齐升是最暴利的主线阶段，比如2020年的硅料、2021年的电解铝、2023年以来的光模块。但这个窗口极短，通常只有一到两年，因为下游不可能永远承受涨价。能吃“鱼身”就够了，别总想着从头吃到尾。 量增价平也不是不能做，但要降低预期。比如某个行业需求还在增长，可供给也在同步释放，价格涨不上去了。这时候赚的是产能扩张的钱，而不是涨价的钱，弹性差很多，但胜在稳定。 那些让川哥亏了钱的股票，几乎都是“量在涨但价扛不住”的品种，这种时候往往意味着供需的格局已经坏了。 这个洞察最狠的地方在于：它逼着人诚实。底层产品的价格到底有没有上涨，就这一个问题，能筛掉A股一大半的“伪成长股”。 洞察二：认知要持续进化，但风偏最好一以贯之 川哥说2023年他亏得最惨的那段时间，每天晚上睡不着，反复问自己一个问题：我到底能不能驾驭这么多钱？ 后来他想明白了，问题的核心不是钱，是性格。他太了解自己了，底部拿得住，越跌越敢买，但一涨个40%、50%，心里就开始打鼓，十有八九要卖飞。这个毛病改不了，他也不打算硬改了。 真正的成熟不是把自己改造成完人，而是知道自己的弱点在哪里，然后用仓位、分散、杠铃策略把这些弱点包起来。 他说了一句我记了很久的话：“我们变的是对市场的认知和跟踪，但不变的是自己的风险偏好。” 这让我想起本轮AI产业机遇中一个持续了很久的争论：“老登”和“小登”。很多老登基金经理和老登风格的个人投资者，以“我风格偏价值”、“我不追热点”为由，对AI敬而远之。 我理解每个人对回撤的承受边界不同，但我最近的感慨是，当然可以保持自己的风险偏好，却绝不能以此为借口，作为自己完全错过认知时代浪潮的理由。 不需要去买那些最景气的公司，但还是应该把AI的产业链认真捋一遍，可以研究完了说“不适合我”，但不能连研究的力气都不肯花。 老登不是老态龙钟的老，而是历经牛熊后依然淡定的老。如果因为风偏保守就停止认知迭代，那不是成熟，是僵化。 洞察三：这轮AI行情的本质是“美股映射”，死也要死在硬件上。 川哥在2023年上半年的软件股上栽过大跟头。一堆奇奇怪怪的烂事，简直毁了他的三观。这个血泪教训逼出了核心认知：AI这波，核心在美国人，离核心越近越容易赚钱。 怎么离得近？看美股涨什么，回A股找映射。英伟达涨→光模块涨；英特尔涨→CPU概念涨；康宁涨→光纤涨。 对于行情未来的演绎，他反复强调一个逻辑：在API价格没有降到“无限流量”之前，必须死磕硬件。 为什么？因为上游硬件还在通胀，下游软件拿不到便宜的算力，就不可能跑出像样的商业模式。这个判断帮他避开了炒AI应用的坑。 最后的最后，再强调一下，本次播客不涉及任何的投资建议，就是两个朋友下午的聊聊天。 我个人理解，这是一个普通人如何在市场里被奖励、被惩罚、被修正，又如何在一次次赚钱和亏钱之后，慢慢知道自己是谁。 投资最难的地方，从来不是找到一个永远正确的方法，而是在世界不断变化的时候，依然诚实地面对自己的能力、欲望和边界。 所以这期节目，是一段个人投资者的牛熊口述史，听他怎么抓住时代，也听他怎么被时代改变。 如果你也曾在行情里激动、错过、懊悔、卖飞，甚至亏到睡不着，这期播客，值得完整听完。 欢迎加入我们的听友群，参与点播我们的选题