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EP.06 美元百年王座之路：危机、战争、美联储与布雷顿森林

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本期为《货币秩序与大国博弈》系列第一期。美元如今牢牢占据全球贸易与储备货币的核心位置，但它的霸权并非一蹴而就： 1907年恐慌倒逼美联储诞生，一战扭转全球债权格局，30年代大萧条脱钩金本位，二战后的布雷顿森林完成制度确权。 ================================= 本期主播：敏姐 * 微信公众号《刘敏的咖啡馆》 * 小红书：敏姐attractor 本期文字稿： * 《美元王座之路： 1907年的恐慌（连载一）》 * 《美元王座之路：美联储诞生（连载二）》 * 《美元王座之路：一战红利与大萧条（连载三）》 * 《美元王座之路：二战与布雷顿森林（连载四完成篇）》本期福利两周内被点赞的前3名评论将获得由中信出版社赠送的《金融的本质：伯南克四讲美联储》一书讲美联储的书不少，但这一本不太一样。本·伯南克在美联储当过八年主席，2022年拿了诺贝尔经济学奖。这本书是主席伯南克的四堂公开课。他以亲历者视角串联美联储百年史，从金本位、大萧条讲到2008金融危机，拆解央行的核心职能与信用货币的底层逻辑。 ================================= 隆重推荐：吸引子attractor Skill 以吸引子五步方法论作为指导，在节目270万字语料库的基础上接入51个宏观结构化指标，动态监控关键路标。用系统生态的视角看待问题，用适应性的策略解决问题。可交流投资、可讨论人生。反正都是这个不确定的世界中的一环。 WorkBuddy、Codex、Claude Code、Hermes等所有主流Agent均可安装。 * 或者进入这个安装地址亦可安装：吸引子 Attractor · 系统化洞察，多元化适应使用中遇到问题或者想加听友群交流，请扫描下面二维码： ==============时间线============== 第一部分 1907：突如其来的危机与救市 05:44 1907年的恐慌 1907年10月16日，人称「蒙大拿铜王」的海因茨押注自己控股的联合铜业空头头寸，却没有真正垄断流通股，股价两天内从接近60美元暴跌到10美元。四张多米诺骨牌接连倒下：经纪行、蒙大拿储蓄银行、纽约商人国民银行，以及纽约第三大信托尼克博克，当天下午现金耗尽。道指近乎腰斩。〔1907年恐慌中挤满华尔街的人群〕 12:28 摩根救市当时美国是唯一没有中央银行的金融大国，没有官方兜底、没有流动性工具，只能由摩根出面。他救市也在救自己，摩根系着华尔街几乎所有核心资产。救市也并非一帆风顺：10月23日靠舆论造势失灵；24日拆借利率飙升到90%，他紧急调集2500万美元注入纽交所；25日利率冲到150%，一周内8家银行倒闭，方案1.0失败。救市2.0版是发行1亿美元专项债券充当支付工具，摩根召集所有信托公司负责人，最后全签了。〔约翰·皮尔庞特·摩根〕 24:18 危机总结 1907年本质上是一次流动性危机，更接近1987年黑色星期一，而非1929年的结构性大萧条。当时美国工业实力早已全球第一，金融体系却仍在裸奔，一旦恐慌只能依靠摩根的私人财力与声望，而他当时已70多岁。这场救市，为1913年美联储的诞生埋下伏笔。第二部分 1913：美联储成立 26:40 美国第一银行（1791—1811）美国建国初期先后试过两家央行，第一家的推手是首任财长汉密尔顿，却引爆了最核心的路线之争。杰斐逊说过：「银行法的目的不过是为了使一伙骗子发财，使国家中诚实和勤劳的人受损。」 1790年6月，汉密尔顿、杰斐逊、麦迪逊在餐桌上谈成一笔交易：首都迁至波托马克河畔，换麦迪逊不反对联邦承接各州战债。 1811年特许到期，国会拒绝续期。〔亚历山大·汉密尔顿版画肖像〕 31:16 美国第二银行（1816—1836） 1811年第一银行关门，转过年来美英开战，1814年英军攻进华盛顿烧了总统府，此时坐在总统位子上的正是当年反对第一银行的麦迪逊。 1816年第二银行成立，终结者是第七任总统杰克逊：「银行想杀我，那我就杀了它。」 1836年特许权到期，第二银行关停。〔美国第二银行〕 35:07 两次央行落幕的连锁危机与底层逻辑惨痛的代价：棉花价格从1834年每磅15美分，下滑到1837年8美分，1842年只剩5美分，1837年爆发建国以来第一次大规模金融危机。欧洲央行的权威源自皇权与集权，美国的立国根基正好相反：主权在民众、限制政府权力、警惕集权。 37:27 1907年危机暴露的三个致命缺陷一是没有制度化的最后贷款人，私人救市靠人靠运气；二是货币供给缺乏弹性，只有小水池没有大水库，每到秋季农业结算就资金荒；三是没有国际化金融工具，1913年前法律禁止本土银行开展承兑汇票业务，有实力没武器。再深一层是金本位：繁荣时货币被动增发，衰退时货币被动收缩，形成正反馈。 45:01 过渡性补救：《奥尔德里奇-弗里兰法案》 1908年紧急出台，允许银行在危机时刻增发票据，并成立国家级货币委员会。虽然治标不治本，但那个委员会成了五年后美联储诞生的伏笔。 46:08 美联储蓝图诞生：隐秘的杰基尔岛会议奥尔德里奇去欧洲调研前还说过「我们的货币和黄金一样好，为什么要改？」，走完三国央行态度就变了。可舆论场对央行二字极度敏感，公开提议会被骂成华尔街走狗。 1910年11月22日夜里，六个人对外宣称去猎鸭，在杰基尔岛闭门八天，唯一的放松是感恩节出海打猎，当然没打到鸭子，草案避开央行字眼，叫储备协会。〔杰基尔岛俱乐部〕 49:13 制度落地与《联邦储备法案》方案在国会battle了两年多，储备银行数量从4家改到8家，公私控股模式来回摇摆，最终定在12家。 1913年12月23日威尔逊总统签署《联邦储备法案》。它有个别称叫银行的银行：商业银行不在彼此之间开户，跨行支付都由央行清算。〔今天的美联储组织架构〕 51:46 总结法案给了美联储两项任务：行使最后贷款人职能；管理金本位制、取消它对币值的严格限定。第一个圆满达成，第二个半途而废，货币供给依旧被黄金锁死。第三部分一战的国运红利：从债务国变成最大债权国〔一战堑壕〕 56:05 战前金融暗战 1914年7月底，英格兰银行直接把贴现率从3%拉升到10%。德国柏林还没有统一的贴现调控中心，只能暂停黄金兑付、把短期国债纳入货币体系，代价是马克从此不受黄金约束，也不受市场信任。仗还没打，金融水平已经分出高下。 57:28 中立套利：美国靠信贷重构全球信用格局美国严守中立，对参战国的资金支持全部是商业贷款。 1915年10月，摩根财团为英法提供5亿美元，硬性条款是资金只能采购美国物资，结算只能用美元。 1914到1917年参战前，协约国获得23亿美元授信，德国只有2700万。 01:03:27 格局终变：债权易主，美元仍未登上王座一战落幕盘点账目：欧洲欠美国120亿美元，英国国债从战前7亿英镑暴涨到75亿，占GDP的128%，全球财政中心从伦敦转移到华尔街。但战后仍有30%以上的贸易用英镑结算——规则、体系和话语权都还在英国手里。第四部分二战与布雷顿森林 01:04:59 二战前：1929年美国自己先崩了从1919到1939年，这个位子空了二十年。咆哮的二十年代靠电气化与管理革命：福特T型车一共生产1500万辆，底盘装配从12个半小时优化到93分钟。 1927年美联储应英法德要求放宽信贷，多年后自评是75年来代价最为昂贵的错误。在美国国内，1%的人掌握95%的财富，放出来的钱只能扎堆股市。 1929年9月3日道指381点历史新高，但到了10月29日黑色星期二单日跌幅22%。〔卓别林《摩登时代》〕 01:24:44 二战：租借法案铺就道路美国是唯一靠二战大发其财的国家。1935到1937年国会通过三个法令，禁止向交战国供军火；1939年9月「现购自运」出台。 1941年1月罗斯福想到《租借法案》：美国出钱买军火，借给盟国用，账先记着。 1941到1945年输出600亿美元物资，英国54%，苏联22%；1946年勾销对英求偿权，但二战贷款一直偿付到2006年12月。德国这边筹钱主要靠抢，整个二战从占领地抢了90亿英镑，1943年后马克连本土都不通行了。 01:36:05 布雷顿森林：开会之前，胜负已经分出英国黄金储备从41亿美元下滑到19亿，美国从1937年127亿涨到200亿，占世界七成。凯恩斯提议国际清算联盟与超主权货币班科，怀特搞了unitas，价值锁定在10美元。 1944年7月1日，44国的730名代表齐聚布雷顿森林，谈判三周。凯恩斯离场之后才发现，96页文件里所有的「黄金」都换成了「黄金和美元」。〔布雷顿森林会议现场〕 01:40:18 结尾美元的登顶，不是单凭某一场战争、某一次会议、某一份条约造就的，是国力、制度、技术进步、战争冲击与历史惯性层层叠加。硬实力只是基础，还需要中央银行制度、广泛的贸易使用场景，以及等旧体系惯性慢慢消解的耐心。货币的内核是信用，信用由四根柱子支撑：承诺本身、兑现承诺的能力、过往履约的历史记录、接入体系的参与者规模。今天美国债务41万亿美元，前两根开始动摇，但这套网络仍在运转。参考书目 * 《货币崛起》 [英] 尼尔·弗格森著（中信出版社） * 《大国的兴衰》 [英] 保罗·肯尼迪著（中信出版社） * 《金融的本质》 [美] 本·伯南克著（中信出版社） * 《布雷顿森林货币战：美元如何统治世界》 [美] 本·斯泰尔著（机械工业出版社） * 《货币的秩序：国际货币体系重构与人民币国际化》缪延亮著（中信出版集团） * 《美国货币史：1867—1960》 [美] 米尔顿·弗里德曼、安娜·施瓦茨著（北京大学出版社） * 《世界是部金融史》陈雨露、杨栋著（北京出版社）

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EP.05 便利店里看懂中国零售商业模式变迁

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中国的便利店数量全球第一，20.8万家，比美国还多出5.6万家；另外，这些年全国大街小巷零食量贩店遍地开花，同一个街区，便利店和零食量贩店比邻而居，价格差异巨大却共存。在两套生意模型背后，藏着什么样的商业逻辑？开一家便利店或者零食量贩店能赚钱吗？这一期我们请来老朋友孙悦，从便利店、零食量贩店一路聊到Costco、蜜雪和古茗，想从便利店看看中国零售商业模式的转变，以及真正有价值的零售生意到底应该是什么样子。免责声明：本节目内容仅为信息分享与逻辑推演，不构成任何投资建议。市场有风险，投资需谨慎。 ================================= 本期嘉宾： * 孙悦公众号《孙悦研究随笔》本期主播：敏姐 * 微信公众号《刘敏的咖啡馆》 * 小红书：敏姐attractor 本期文字稿：便利店里看懂中国零售商业模式变迁丨做客《十分吸引》 ================================= 隆重推荐：吸引子attractor Skill 以吸引子五步方法论作为指导，在节目270万字语料库的基础上接入51个宏观结构化指标，动态监控关键路标。用系统生态的视角看待问题，用适应性的策略解决问题。可交流投资、可讨论人生。反正都是这个不确定的世界中的一环。 WorkBuddy、Codex、Claude Code、Hermes等所有主流Agent均可安装。 * 或者进入这个安装地址亦可安装：吸引子 Attractor · 系统化洞察，多元化适应使用中遇到问题或者想加听友群交流，请扫描下面二维码： ==============时间线============== 第一部分两家店卖的不是同一瓶水 03:15 同货不同价矿泉水便利店卖2块，零食店1块2；3块钱的标准瓶装可乐，零食店2块3。省的那家没消灭贵的那家，因为卖的不是同一瓶水。 07:32 效率和快乐便利店顾客停留半分钟，零食店1800多个SKU停留6分钟。便利店卖的是时间，零食店卖的是逛和快乐，是低成本低门槛的快乐。 11:05 散称的毛利近期缺斤短两的争议主要出在散称商品上，因为散装要上秤。散称、不容易比价的商品，才是零食店毛利的主要来源。第二部分一睁眼就欠2000块 13:25 长沙90平米鲜食便利店的账房租600、人工600、装修转让和设备折旧200、水电200、损耗100、杂费100，一天合计1800。不是卖1800的货，是赚1800。 16:17 卖6900才回本毛利率26%，客单15元，要日卖460单。高峰8小时扛275单，不到2分钟成交一单，店员同时要热包子、做咖啡、补货、接外卖。 20:48 县城的逻辑不一样 700个县城样本日均工作6.9小时，对便利的需求反而更弱。县城开便利店更像开零食店：要120到150平米的大店、做鲜食、灯要亮、24小时营业。 23:41 熟人社会与陌生人社会写字楼下面扫码就走，县城要的是亮堂、热闹、能逛的第三空间。同一门生意，底层差的是时间感和生活节奏。第三部分抄日本作业，抄的都是成本 27:31 日本把便利店做成了系统铃木敏文1974年在东京开出第一家，此后共同配送、POS电子订货、鲜食一日三配，把便利店变成一套可以复制的系统。 29:14 便利店是时间稀缺型的生意人均GDP 2000美元导入、5000美元快长、1万美元进竞争拐点。中国2006、2011、2018年跨过三道线，正好是经济上行的那十几年。 33:06 抄作业抄的都是成本日系带进24小时营业和统一配送，但新佳宜吴敏仪说抄的都是成本：湖南一年吃掉几百亿麻辣食品，比关东煮更该先把麻辣做好。 34:38 门店数全球第一，密度还差得远 2025年底TOP100合计20.8万家，美国15.2万、日本5.7万。但渗透率中国是5800人一家，韩国970人一家。密度前三是东莞、长沙、太原。 39:13 店越多，生意越难做 2026年上半年闭店7418家、净增仅1391家。单店日销从2019年5297元降到2025年4453元，净利润还在增长的企业从45%掉到25%。 40:56 三个趋势 TOP10门店占比从32%升到42%，小店不是关门而是翻店改造成加盟店；家家做自有品牌，行业平均占比5%，椰子水价格只有大爆品的一半；区域龙头只往下沉，覆盖省份从3.7个降到3.6个。第四部分零食店为什么更便宜还开得更快 51:08 规模化直采鸣鸣很忙26405家店，上半年GMV638.89亿，单店日销1万4，是便利店的三倍。招股书写明直接向厂商采购、减少中间环节，价格比线下超市同类便宜25%。 52:50 议价权看上游财报盐津铺子对零食很忙的收入占比从2022年7.3%升到2025年30.85%；反过来零食很忙最大供应商只占采购额3%。这是明显的不对称。 56:12 加盟商为什么跟着开长保商品不用日配、店员只管结账，日销高但单量一样；26000多家店里直营只有9家，铺子和人力都是加盟商的；资本三年半投进来约16亿。 59:27 三个问题店均订单从462涨到481单，客单价却从35元降到31元，日均GMV下滑8%，高增长不等于每家店都在长；总部开新店会稀释加盟商的销售额，300米距离保护在增长放缓时未必守得住；收入如果只是流水，不沉淀为用户信任和对消费者偏好的洞察，就不是长期优势。第五部分什么样的零售生意能穿越周期 01:02:37 结构性的低成本一句话概括就是能否以结构性的低成本持续提供高质价比。靠补贴、烧钱、短秤、转嫁成本压下来的价格，都不算。 01:04:39 Costco 2750亿美元收入、全球不到1000家店、坪效是沃尔玛3倍，SKU不到4000个，加价率上限14%、平均11%，从不花钱打广告。 01:06:17 提价3%就能增税前收入50% 联合创始人西内加尔说，把番茄酱从1美元提到1.03美元没人会察觉，但不这么做，因为提价像吸海洛因，吸了一点就会想要更多。 01:08:47 蜜雪和古茗投的不是同一个地方蜜雪固定资产54.6亿占收入16%，五个生产基地、核心食材100%自产；古茗10.1亿占8%，靠区域加密把仓到店物流成本压到销售额1%以下，98%门店两日一配。 01:12:15 三个判断价格带里有没有消费者真实感知得到的质价比；低成本是否健康可持续，能不能让消费者、加盟商、供应商、总部都获益；规模扩大之后，除了收入数字还留下了什么。

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EP.04 美元人民币汇率同涨真相

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美联储加息，人民币为什么越涨越猛？美元指数站上101，人民币升破6.7，两边一起涨，到底是什么原因？这期单口把全球货币秩序从头捋一遍：拉美危机、亚洲金融风暴，为什么都踩着美元周期的韵脚？美债收益率创19年新高，美股上涨靠什么撑着？人民币升值是谁在换汇？又有哪些企业受损？在货币秩序松动的大变局里，我们该盯住什么路标？美元走强，是今年所有大类资产、所有配置策略当中最重要的一件事，没有之一。免责声明：本节目内容仅为信息分享与逻辑推演，不构成任何投资建议。市场有风险，投资需谨慎。 ================================= 本期主播：敏姐 * 微信公众号《刘敏的咖啡馆》 * 小红书：敏姐attractor 本期文字稿： * 《美元人民币汇率同涨真相》本期福利一周内被点赞的前3名评论将获得由中信出版社赠送的缪延亮《货币的秩序》一书，作者有IMF和外管局的一线实务经历，从国际货币体系的基本制度安排着手，从美元霸权、美元周期、美元陷阱等多维度探讨美元的过去和今天，提供了一个解释国际货币体系形成与更迭的分析框架。很值得一读。 ================================= 隆重推荐：吸引子attractor Skill 以吸引子五步方法论作为指导，在节目270万字语料库的基础上接入51个宏观结构化指标，动态监控关键路标。用系统生态的视角看待问题，用适应性的策略解决问题。可交流投资、可讨论人生。反正都是这个不确定的世界中的一环。 WorkBuddy、Codex、Claude Code、Hermes等所有主流Agent均可安装。 * 或者进入这个安装地址亦可安装：吸引子 Attractor · 系统化洞察，多元化适应使用中遇到问题或者想加听友群交流，请扫描下面二维码： ==============时间线============== 一、反常开场：美元人民币同涨 00:08 美元指数从98.27涨到101，涨了2.86%。今年所有大类资产里最重要的一件事，就是美元走强，没有之一。 01:32 强美元年难赚钱。22年、24年强美元，全球风险资产普遍难做。25年美元指数跌9.41%，创17年来最大年度跌幅，去年大家体感都好。今年2月美元转强，贵金属随即暴跌；6到7月突破区间上沿，全球科技股大跌。 02:34 人民币走出了独立行情。美元兑人民币从年初6.99到6.7，升值约4.1%。从25年4月关税战算起累计升值8.6%，年化6.1%，最大回撤只有1.5%，卡玛比率接近4。今年的大类资产里，风险收益比几乎找不到第二个。 04:10 背离不是第一次。21年底美元强、人民币也强，市场叫中美双强。这次更反常：9月17日美联储加息25个基点，按老剧本人民币该贬值，结果第二天离岸价直接升破6.7，创23年1月以来新高。三大人民币指数本周齐涨1%左右，全年涨超4%。 05:48 主流观点是：加息加避险推强美元，出口顺差加结汇旺季推人民币。大方向没错，但那只是表象。更为关键的问题是：背离发生在什么宏观环境下，背后的主要矛盾和动力机制是什么。二、看清系统：中心加外围的货币秩序 08:54 看懂汇率，先跳出行情。汇率是两个经济体交界面上的读数，不能只看基本面，也不能只看利差。全球货币体系是中心加外围的圈层：美元在最核心，人民币在第三圈层。外围要融资只能借美元，未来也要用美元还，这是结构对主体的控制。 10:00 历史压着相同的韵脚。70年代拉美大举借入廉价美元，79年沃尔克加息到十几，82年墨西哥违约，整个80年代拉美GDP年均只涨1%，90年通胀破1000%。97年亚洲金融危机，印尼卢比一年贬值85%，泰铢韩元腰斩，苏哈托下台。都是美元退潮，泡沫破裂。 15:07 危机之后角色反转。新兴市场不再借外债，转而积累外汇储备，但这些储备又以美元债权的形式借回美国，从债务人变成了债权人。伯南克说全球储蓄过剩，可有人存钱就必须有人借钱，他只讲了一面。08年美国惹祸、欧洲买单，资金却照样涌回美元避险：美元一边制造麻烦，一边充当避难所。 17:33 货币的本质是一套记账系统。19世纪末美国已是全球最大经济体，美元地位却排在英镑、法郎、马克之后，强大的美国、可怜的美元。直到1913年美联储成立，叠加两次世界大战，美元才真正走向全球。经济体量是基础，但不等于国际货币的地位。 21:23 那今天的强美元靠什么？绕不开特里芬悖论：输出美元要逆差，维护信用要顺差。美元撑住局面的办法，是靠金融资产的吸引力。资本为高收益流入美国，推高美元，美元越强购买力越强，逆差越大，又需要更多外资流入。一场停不下来的循环。 22:36 人民币的三条腿粗细不均。储备货币这条腿：美元占57%，人民币不到2%。外汇交易这条腿：美元占89%，人民币8.5%。最粗、提升最快的是贸易：前8个月人民币跨境结算增长42%，货物贸易里人民币结算占比首破30%。央行中间价连续9个交易日走强，23年来最长，没有出手压制，等于告诉市场这个方向可以接受。三、主要矛盾：一边抢钱、一边存钱 26:48 主要矛盾没变：美元循环的储蓄不足，对上人民币循环的储蓄过剩。原本给美元体系供给储蓄的日本，资本开始回流本土，安倍时代的红利给了出海资本，代价留给本土，日元一度跌到160。储蓄供给方在撤退，美元体系的矛盾就藏不住了。 29:02 美债把矛盾显现得一清二楚。两周之内，2年期从4.65涨到4.8，10年期从4.97涨到5.17，盘中最高5.225，07年以来新高；30年期一度破5.5，20多年最高点。关键是长端短端一起涨：不是资金在长债短债之间搬家，而是市场整体的钱变少了。 30:51 美股的底气与裂缝。EPS增速高达30%，接近历史最高，盈利兑现不了美股早就跌了。但标普500等权指数8月下旬以来已经跌了5%，市场全靠少数巨头撑着。用戈登模型测算：EPS复合增速要达到14%，权益风险溢价才勉强到3%。要么AI收益马上兑现，要么通胀预期翻倍，美国这台权益战车停不下来。三、演化路径与观察路标 35:34 抢椅子游戏开场。英伟达、谷歌、微软的10年期公司债利率5到6%，Meta约7%，数据中心运营商超过10%。利率太高，股权融资反倒便宜，美股今年股权融资规模达到25年的10倍，SpaceX巨型IPO，新增筹码27年解禁。音乐不停，椅子一把一把被撤掉。 38:51 前面只有两条路。一条是强美元、高波动的正反馈之路，要求权力高度集中、AI收益尽快兑现，注定剧烈震荡。另一条是负反馈来得早，美元温和贬值、收取铸币税，反而是阻力最小的路。核心观察路标就一个：美元汇率往哪边走。 39:36 人民币这轮升值，主动为主。25年4到6月关税战期间是被动升值，幅度2.4%；25年7月之后进入主动升值，14个月对一篮子货币升值超过8%。推手是出口企业：上半年银行代客结售汇顺差2700多亿美元，7、8月每月跨境净流入超400亿美元。 41:12 升值有代价。上半年A股上市公司汇兑净损失1070亿元，占非金融企业净利润的5.5%。汽车行业最惨，汇兑损失吃掉净利润的22.7%；家电负15%，轻工制造负16%。越升值越结汇，越结汇越升值，正反馈就这么滚起来。 42:56 央行在调节奏。3月把远期售汇风险准备金率从20%降到0，鼓励购汇对冲；企业预期从单边升值转向高位双向波动，期权市场的单边押注消退，转向风险中性套保。吸引子系统给出的人民币胜率约50%，比去年四季度75%明显回落，已经不是单边升值的市场。四、构建适应性策略 46:13 9月美国没有选代价最低的铸币税路径，反而走向更危险的起点。拉长了看：按购买力平价，人民币汇率低估了30到40%；按资本回报率看，又算合理定价。一边供过于求、储蓄过剩，一边储蓄不足、商品偏紧，两边失衡都在逼近极限。我们可能在一轮剧烈波动里见证重大变局。 49:37 普通人怎么办？不赌某个确定的结局，复杂系统的未来是生成式的，不是决定式的。建立自己的观察框架，盯住美元汇率这个路标，判断我们处在哪个阶段；管好风险敞口，做好多元适应。活下来，比短期赚多少更关键。

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EP.03 AI时代的电力战争

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9月1日G20科技部长会议，马斯克警告说：电力供应不足正成为AI发展的核心瓶颈；预计2027年AI芯片至少面临15吉瓦电力缺口。这中间的根本矛盾在增速失衡：AI芯片年增40%至50%，中国以外电力年增仅10%至20%。所以，在拼算法、拼芯片之后，人工智能的竞争进入拼电力的竞争；资本也正从比特世界流向瓦特世界，电从成本项变成资产项，数据也已经证明：电费已占数据中心运营成本60%至80%。这一期，我们与清华四川能源互联网研究院院长蔡元纪、绿色和平气候与能源项目主任舒意雯，一起把这场能源与电力的战争拆开看。 ⚠️ 温馨提示：本期内容仅为主播和嘉宾个人观点，不构成任何投资建议。节目中提及的所有公司及标的，仅作为案例分析，不做个股推荐。投资有风险，入市请独立判断，理性决策。 ================================= 本期嘉宾： * 蔡元纪，清华四川能源互联网研究院电力市场所所长 * 舒意雯，绿色和平气候与能源项目主任本期主播：敏姐 * 微信公众号《刘敏的咖啡馆》 * 小红书：敏姐attractor 本期报告： AI时代，谁能让绿电跟上算力？| 《绿色云端2026》本期文字稿： AI时代的电力战争 ==============时间线============== 第一部分算力与电力：AI的第三层竞争 04:00 算力即耗电。黄仁勋的AI五层架构把能源压在最底层，电就是数据中心的粮食。中国数据中心一年吃掉1700至1800亿度，占总用电不到2%；十五五或冲到4000至6000亿度，占比仍约5%，对大盘冲击有限。反观国外，电网多年零增长，AI负荷一叠上来就是跳变。 06:46 把数字具象一下。一座万张GPU的智算中心，计算模组每小时耗电约等于千户家庭一天；1吉瓦数据中心一年用电约百亿度，电费占运营成本60%至80%。2025年全球数据中心用电涨了17%，总电力需求只涨3%；到2030年预计945太瓦时、接近翻倍，多出来的量相当于一个法国。 08:31 中美两国合吃了全球数据中心用电约七成，2030年可能升到75%。全世界每四度数据中心用电就有三度在中美，别的国家基本没有太大的存在感。第二部分美国的矛盾 10:31 美国有钱，但卡在时间上。五大云厂2026年资本开支预计7500至8000亿美元，大多是借来的。摩根士丹利算过，2026至2028年美国数据中心电力需求68吉瓦，现有电网只能供30吉瓦，2028年缺口约47吉瓦，抵七八座大型核电站。 11:48 美国的问题主要是慢。并网流程慢、居民上街抗议、选票政治来回拉扯，逼得大厂自己建电源；为了抢时间放弃绿电、重归化石电源，在核电站旧址翻建反应堆或气电。 16:06 科技公司的绿色承诺开始有所回撤。谷歌、微软早年的100%绿电起步早，被AI高强度负荷打破了平衡。微软2025年内部用电3700万兆瓦时、同比增25%，小时级100%绿电的目标疑似推迟或放弃。Meta退出RE100；亚马逊在德州7.65吉瓦园区配35台燃机，将成美国史上最大电厂。 21:21 对比一下装机容量则是更加直观：美国最大的水电站才6.8吉瓦，三峡有22.5吉瓦，宁波北仑一座火电约7.3吉瓦都比它大。中国是不折不扣的超级能源电力国。 21:58 电价开始传导。有报道说数据中心把居民电费平均推高约18%（这其中的因果关系有待论证），密集区批发电价比2020年涨267%；PJM一季度批发电价同比涨76%。PJM是13州联网、只运营不投资发电；美电科院说短期反而平抑电价，长期一定推高，容量拍卖机制让2028年的成本今年就进了电价。 * 小知识：PJM（全称PJM Interconnection）是经美国联邦能源管制委员会批准，于1997年3月31日成立的非股份制有限责任公司，作为独立系统运营商（ISO）和区域输电组织（RTO）负责美国13个州及华盛顿哥伦比亚特区电力系统运行与管理。其服务区域覆盖2300万人口（占全美8.7%），拥有58698MW装机容量及12800公里输电线路，负荷占全美7.5%，运营全球第三大电力控制区。该机构运营全球最大的趸售电力市场，包含日前能量、实时能量及容量交易，采用节点边际电价（LMP）、可靠性定价模型（RPM）等机制。第三部分中国的问题 27:41 中国不缺总量，缺的是机制协同。2025年全口径发电10.58万亿千瓦时、同比增4.8%。算电协同八个字：以电强算、以算促电，政府要GDP，电源要稳定负荷，数据中心要便宜又可靠。 29:45 八大枢纽分两类：一边是负荷中心，京津冀、长三角、珠三角、成渝地区；一边是低成本供应，乌兰察布、中卫、庆阳等等。能源行业想把数据中心往新能源富集区引，消纳被弃的风光，再用算力的调节能力反哺电网平衡。 33:53 科技企业仍然面临两难选择：便宜电和绿电都要，眼下未必兼得。根据绿色云端多年追踪下来，双碳和资本两头推，头部大厂设了2030年100%可再生与碳中和目标；2021年绿电交易试点启动，科技企业是第一批用户。 37:11 强制约束来了。枢纽节点数据中心绿电比例不能低于80%，ESG强制披露倒逼企业采购绿电；绿电成了成本项，绿证今年回涨到5至8元一张，度电绿色成本约5厘至1分。 38:37 地方的账和本。算力中心的税主要在建设阶段，投产后的数据业务由总部结算，地方只留下土地、房产和个税。乌兰察布靠便宜土地和风光引来风机整装厂，但厂随资源走、呈游牧式。电价账还是比较有吸引力的：乌兰察布所在的蒙西电网均价约0.5元，全国数据中心均价约0.6至0.7元；每度差1~2毛，1吉瓦一年省下几个亿。第四部分解决方案：科技公司自己找电 45:37 DeepSeek拿500亿融资砸向乌兰察布1吉瓦智算中心，招聘运维工程师，大模型公司的专属算力工厂开建。一线用地饱和，推理型业务对时延不敏感，有可能放到绝对电价低的地方。 50:43 海外对照来看：马斯克在孟菲斯架35台燃机加168个储能电池先跑起来，二期到密西西比建1.2吉瓦永久气电厂。算电协同写进了国务院的顶层规划里。 55:25 乌兰察布的三个优势：年均4.3℃，自然风冷10个月，PUE压到1.2以下；到户电约0.5元、工业绿电最低可达0.3至0.4元；离北京350公里、时延4.2毫秒。所以截至目前，吸引了89个项目、总投资超5000亿。 57:48 当下的死结与钥匙：新能源的波动性和算力要的高可靠性存在天然冲突，所以西部弃风弃光能到约50%；绿电直连加储能是解法。两类匹配：大电网像个特别大的胖子，调节稳定能力强，把新能源和负荷的波动压在可控范围；直连配储能靠预测在小范围自平衡，成本更低。第五部分产业投资机遇 59:56 稀缺性转移到哪，价值就转移到哪。AI下半场，买的既是模型的价值，也是电背后的确定性。 01:00:29 融资方式的转变：数据中心重资产、回收长，传统信贷期限错配，银行拿短钱贷长项目，利差自己扛。金融创新靠持有型不动产ABS也就是私募REITs，加公募REITs；南方万国募24亿、南方润泽募45亿，首日涨30%。 01:04:28 美国用私募信贷撑AI数据中心，利率高、但目前已经显出流动性风险。电价波动直接吞掉底层收益；公募REITs强制分红90%以上，绿电直连和PPA给资产加上确定性。 01:07:23 科技巨头CVC也直接下场投资：苹果中国清洁能源基金、亚马逊气候承诺基金、微软气候创新基金、腾讯碳寻计划。电力和互联网因为算电协同越走越近；核电和数据中心同在海滨、冷却互补，小型核聚变成远期想象。 01:13:43 收尾。大国竞争回到能源时代。从煤炭、石油到AI的数据中心，能源始终是产业边界的决定因素。信息处理并不免费，谁先跑通低成本资金加长期稳定电力的闭环，谁就攥住下一代AI竞争的确定性。（结尾引自公众号《吴晓波频道》）

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EP.02 中国走出通缩了吗？

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9月油价破百，8月CPI、PPI环比上涨，GDP平减指数连续12个季度负值后首次回正，可体感为什么还是冷的？这期用钱与货两条线索，从物价到信用派生，从宏观数据拆到汽车行业，给出一个答案。 ⚠️ 温馨提示：本期内容仅为主播个人观点，不构成任何投资建议。 ================================= 本期隆重推荐：吸引子attractor Skill上线！在节目270万字语料库的基础上接入51个宏观结构化指标，动态监控关键路标。不是荐股软件，不是算命先生，这是一套观察世界运行规律的框架和坐标：用系统生态的视角看待问题，用适应性的策略解决问题。可交流投资、可讨论人生。反正都是这个不确定的世界中的一环。 WorkBuddy、Codex、Claude Code、Hermes等所有主流Agent均可安装。 * 或者进入这个安装地址亦可安装：吸引子 Attractor · 系统化洞察，多元化适应使用中遇到问题或者想加听友群交流，请扫描下面二维码： ================================= 本期主播：敏姐 * 微信公众号《刘敏的咖啡馆》 * 小红书：敏姐attractor 本期文字稿：《中国走出通缩了吗？》 ==============时间线============== 第一部分数字里的两个中国 05:13 通缩的标尺：CPI、PPI与GDP平减指数通缩的本质是流通中的货币在收缩，物价下跌只是表象。三类价格指标： * CPI管消费端； * PPI管生产端； * GDP平减指数看整体价格水平，名义GDP除以实际GDP，口径最宽，判断通胀通缩的首选。 08:06 上数据：12个季度负值后首次回正中国2023年进入通缩，持续快3年，转折在今年二季度：平减指数回升到1.6%。 PPI 3月首次回正，8月同比3.8%； CPI回到0.8%。 A股非金融公司ROE连续两季回升到6.9%，靠利润率修复。 11:22 钱从哪里来：宽松终结，社融放缓今年2月起，对全球央行进一步宽松的预期结束了。钱不是印出来的，是借出来的。美国信用扩张2025年起加速；中国相反，社融增速从25年下半年下降，居民信贷3月后负增长，信用扩张再度放缓。 13:23 判断通缩的关键：信用有没有被重新创造资产负债表在重整，没人想借钱。居民和地方政府是标准的信用货币紧缩：钱到这两个部门就循环不起来。续上的话需要有两个出口：中央财政发债，或企业重新发现投资机会。 15:33 央行的态度：结构优化加成本下行社融增速与名义经济增速匹配即合理，货币政策重心转向结构优化加成本下行，利率很难上得去。相对好的观察现象：M1增速稳定，一旦有机会，钱很容易进入流通。 17:47 企业稳住了，居民还在储蓄企业端：存货增速仍超营收，货的循环还没反转；但资本开支在减少，利润靠毛利率修复开始回升，中上游高端装备分走更多。居民端：仍在储蓄；服务业没稳住，就业很难好转。 20:16 全球抢钱：两种客户，两种命运能源和材料，在争中下游企业的钱。面对不差钱的AI产业链，他们是钱多货紧，正反馈成长；面对捂紧钱包的消费者，钱少货缺，负反馈回归。产能周期陆续反转：装备制造最先，26年轮到中游，下游消费还没轮到。 24:08 油价破百：被忽视的灰犀牛这次油价上涨，媒体报道反而少了。但库存比二季度更低，冬天将至，亚洲买家全球找油。 4月的多国博弈推演依然有效：低烈度冲突下油价维持中高位；若长居高位，农产品明年可能报复性上涨，届时既非通胀，亦非通缩。美元信用锚在AI投资上，烧的是借来的现金流。第二部分拆解中国经济代表性行业——汽车行业 26:54 样本：价格战最凶的行业拿汽车做样本。22年后行业通缩严重，全行业PPI最深跌到负3%，现在还是负2.3%，汽车股指数最近10个月跌了30%。但行业内部的分化，极其撕裂。 27:54 生产强，内销弱 1至7月汽车工业增加值增长7.2%，7月当月8.7%，强且在加速。内销很弱：社零整体只增1.2%，拿掉汽车还有2.7%；7月汽车消费额同比降近17%。 28:53 电上油下：燃油五折，用电新高 1至7月燃油乘用车零售累计下滑近28%，7月单月跌41%；部分BBA老款五折清仓。电的一面：7月全社会用电1.04万亿千瓦时创新高，充换电服务业增50.3%，原油加工量降15.8%。 30:04 出口填缺口，产能仍过剩缺口靠出口填：1至7月累计出口增长54%，7月单月109.2万辆，连续四年全球第一。但产能利用率70.8%仍在历史低位；汽车制造业固投下降5.3%，资本用脚投票。 32:31 结构天翻地覆：新能源与两个战场新能源是唯一增长引擎，渗透率7月达61%；整体生产降3.2%，新能源增17.8%。韩国，8月比亚迪3002辆，日系三强合计1888辆；澳大利亚，中国产汽车销量已超日本产，比亚迪连续5个月稳居亚军。 33:50 真正长出来的是动力电池 1至7月汽车制造利润总额同比减少20.4%，还在打消耗战。真正长出来的是动力电池：宁德时代加比亚迪占64%，产能利用率90%以上，尾部面临淘汰。 26年初至8月末，申万汽车板块跌20%，宁德时代涨3%，估值说：重点在电，不在车。 35:02 位置决定结论对行业的感受取决于位置：消费者得好处，电池新一轮产能过剩，电芯价格又跌；资本被消耗；政策制定者要资本还是消费者，中美的取向完全不同，这是根本的立场问题。第三部分答案：中国走出通缩了吗？ 36:39 汽车是中国经济的缩影一个行业里同时装着两个中国：上半段高端制造出口，不但走出通缩，甚至有点过热；下半段传统消费内需，还在通缩里。头部在集中、利润在改善，中小企业在被挤压。 37:44 层层吸收：涨价为何砸到下游过去上游涨价传不到下游，中途就被产业链消化完了。滕泰与张海冰在《全球通胀与衰退》里称之为层层吸收：原材料涨价15%，拉动CPI只有0.3至0.4个百分点。但现在中下游也出了寡头，上游涨10%，中游可能涨20%。 38:33 PPI传导指数：定价权决定生死系数大于1，能消化还能加价，利润保得住；小于1，上游涨的每一分钱都在吃下游利润。国内大部分中下游企业小于1，中小企业被挤到墙角。汽车正是印证：头部有定价权，中小企业只能自己扛。 39:36 领先指标与扩散品类：这轮是供给收缩 PPI还是景气领先指标，低位反转往往是补库存周期的起点。需求拉动则各行业普遍好时光；供给收缩则增长集中在少数环节，当下是后者。扩散品类：26年二季度开始减少，三季度站在扩散下降的边缘。 41:15 结论：拐点附近，但并不均匀站在走出三年通缩的拐点附近，但拐点并不均匀：整体价格在回升，涨价的品类在变少；中上游在涨，下游还在降。接下来盯货币信用流到了哪里，流到居民和地方政府，循环才真正接得上。 43:08 Skill体检：上游通胀与下游通缩同时存在用Skill拉了16项同一口径宏观读数，回答是：正处在走出通缩的转折点上，没有整体走出来，是上游通胀和下游通缩在同一个系统里同时存在。

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EP.01 黄金、美债与凯文・沃什

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8月28日晚上10点，美联储主席凯文·沃什亮相杰克逊霍尔全球央行年会，发表了他的年会首次演讲，题目叫《我们所处的时代》（In Our Time）。很多听友都很关心凯文·沃什这次发言，也很想知道如何解读？又对接下来的资本市场有什么影响？所以这期我们来梳理一下：沃什这次讲话到底在释放什么信号？美债利率为什么涨、根源在哪？黄金为什么会涨？又为什么会跌？温馨提示：本期内容仅为主播个人观点，不构成任何投资建议。 ================================= 本期主播：敏姐 * 微信公众号《刘敏的咖啡馆》 * 小红书：敏姐attractor 本期文字稿：黄金、美债与凯文·沃什｜十分吸引嘉宾征集：如果你对自己所处行业比较了解，也乐于分享输出，请与我联系（微信：minattractor），来上节目咱们一起交流 ================================= 本期福利一周内被点赞的前3名评论将获得由中信出版社赠送的达利欧《债务危机》一书，达利欧在这本书里，把过去100年里几十次大的债务危机梳理了一遍，从1929年的大萧条，到2008年的金融危机，总结出一套债务周期的模型。书里讲去杠杆有几条路：紧缩、违约、印钱、财富转移。跟我们这期节目内容很匹配。欢迎扫描下方小助理二维码，添加微信，加入《十分吸引》听友群，和我们一起交流。 ==============时间线============== 第一部分沃什首秀，到底在讲什么 03:35 沃什 8·28 杰克逊霍尔首秀《我们所处的时代》，市场读成「鹰派修正」。 04:39 四块内容： ①长期格局变了→要制度创新； ②不再做前瞻性指引； ③重申目标与原则； ④短期判断。 09:09 核心判断：美联储不是终极决策者，只是传导一环；看行动比听发言重要。 19:13 两条路：加息走负反馈，或让美元温和贬值收铸币税——都不好走。第二部分美债到底怎么了 21:42 联邦债务破 40 万亿；2026 净利息超 1 万亿、超国防、仅次于社保，已是第二大支出项。 22:38 30 年期破 5.2%、10 年期 4.7%；财政部加码长期回购，市场不买账。 27:03 涨的主要是长期利率，破了 2023 年以来震荡区间上沿。 30:36 根源不在美债本身：推高收益率的是实际利率，不是通胀预期，钱真的贵了。第三部分根本问题出在哪？这个世界的钱，不够用了吗 34:30 框架：无货币世界→加货币→信用派生／湮灭；海浪模型讲信贷周期。 41:47 美国储蓄率降到 0：居民储蓄降、政府高赤字是负储蓄、企业 AI 资本开支加码；缺口只能从外部吸收。 42:26 海外负债方（欧日中中东）都在多元化外汇资产，循环内储蓄有抽离趋势，两头一夹。 44:25 吸收储蓄两条路： ①抢椅子； ②收铸币税。 47:03 主要矛盾：美元循环内投资高涨、储蓄不足的失衡。第四部分黄金这波上涨，涨的是什么 48:38 二阶变化：不是简单反向，是市场定价底层逻辑整体挪位。 50:02 这轮反弹涨的是「美元信用重估＋实际利率下行」预期，不是单纯避险。 50:48 谁在买：央行购金＋ETF 回流＋投机回补。 51:54 黄金跟美元汇率、美债利率相关性都高，主要矛盾是美元信用；沃什讲话后逻辑验证。第五部分达利欧预言的债务危机，会来吗 53:46 达利欧判断：三年内（正负两年）美债危机可能爆发。 54:48 第三条路：终极干预手段是我们的军队。 55:57 会传导中国吗：中国是净储蓄国，但外需、汇率、资产价格受冲击；信用支点在制造业＋储蓄。 57:58 危机形式更可能是缓慢的美元信用重估，不是突然崩。

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Vol.77 抱团瓦解之后：国家队出手拯救了谁？

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2026年7月，中国国新动用回购增持专项再贷款及配套资金超500亿元入市，同一周，韩国KOSPI指数两日连续熔断，韩国政府紧急承诺采取更积极措施稳定股市，并暗示可能重启"股市稳定基金"（平准基金）。这一期我们想尽可能一次性讲清楚国家队—这个资本市场里大名鼎鼎又神秘莫测的角色—从哪来、怎么运作、买什么？从2015年股灾到1998年香港金融保卫战，国家队历史上每一次出手，到底救回了什么，又留下了什么代价？我们还想从流体力学机制看明白股市抱团的由来与瓦解的模式。 ⚠️ 温馨提示：本期内容仅为主播和嘉宾个人观点，不构成任何投资建议。投资有风险，入市请独立判断，理性决策。 ================================= 🎁 本期福利一周内评论区点赞前3的精彩留言，将获赠价值99元石磊7月18日深圳线下演讲的付费节目Vol.76 分裂与抢钱：K型分化下的全球资产定价的免费收听名额。加听友群或者领取资料均联系下方小助理二维码👇 ================================= 本期嘉宾： @石磊 Attractor 微博：石磊Attractor_MS 本期主播： @敏-姐公众号：刘敏的咖啡馆 ==============时间线============== 第一部分漩涡里的抱团，用流体力学看懂这一轮暴涨暴跌 03:19 及时雨：国家队增持稳定的到底是什么石磊认为国新、诚通这次增持是及时雨。市场本质是给资产定价的称重机，一旦秩序失衡就会退化成情绪投票器，价格错了，资源和资金的分配也会跟着错。国家队出手，稳的是流动性，更深层稳的是投资者信心。 04:41 成交集中度突破50%：历史上只出现过3次全A指数7月只跌了15%，但成长100指数跌了36%。真正的问题从5月就开始积累，6月加剧，核心指标是成交集中度，也就是成交额前5%股票占总成交额的比例。正常年份中枢在35%左右，40%到50%是预警区，这一次一度突破50%，近10年只有2015年杠杆牛、2021年核心资产和这一次触及过这个位置。 08:04 漩涡是怎么形成的：一堂KHI流体力学课我们可以用流体力学里的开尔文-亥姆霍兹不稳定性（也就是KHI）来解释这轮抱团的成因。两层流速不同的流体在分界面上受到微小扰动，会通过正反馈被不断放大，最终卷成一个漩涡。资本市场里，某个板块因为景气度或政策利好和其他资产拉开收益差，就是这道速度剪切，资金随后源源不断涌入，把周围板块的流动性都吸了进去。如果觉得抽象，可以配合这条科普视频一起理解：https://www.bilibili.com/video/BV1yC4y1W7C4/ 14:47 涡核与序参量：新常态幻觉是怎么来的资金漩涡形成后，核心资产就是涡核，承载最高的成交占比和涨幅，成交集中度就是观察这场秩序变化最重要的序参量。4到6月动量因子的阿尔法一度冲到45个百分点，领涨股一直领涨。当集中度长期停留在高位，市场很容易形成必然如此的幻觉，而这恰恰是最危险的信号。 18:11 抱团瓦解的两种模式：涡破裂闪崩与能量级串退潮漩涡崩溃有两种经典路径。 * 模式一是涡破裂式闪崩，涡核突然遭遇质疑或流动性收紧，结构瞬间解体，资金快速出逃； * 模式二是能量级串式退潮，大漩涡逐渐拆解成中小漩涡，主线扩散到二三线标的，动能被慢慢消耗殆尽。这次7月的崩塌，是模式一先启动，后半程逐渐转入模式二。 25:16 谁在裸泳：韩国杠杆ETF与A股万亿成交股复盘韩国的杠杆盘更极端，追踪三星电子和SK海力士的杠杆ETF在高峰期一度占首尔市场全日成交的70%，越跌成交量越大，是被动抛盘持续触发的负向漩涡。国内数据同样惊人，上半年成交超万亿的19只股票中16只是AI相关科技股，7月以来平均回调38.4%，中位数36.5%，跌得最狠的三只接近腰斩。 31:58 沙堆与漩涡：自组织临界的两种面孔自组织临界沙堆模型与和KHI机制做对比：两者共同点是都靠系统自发演化到临界结构，不需要人为干预，但沙堆是均质系统，漩涡是分层系统，这也是为什么涡破裂在上涨阶段大概率符合幂律，崩盘阶段却未必。 ================================= 第二部分国家队是谁，翻开它的救市史 34:57 国家队是什么：从民间俗称到官方认领国家队原本只是市场约定俗成的俗称，直到2025年4月8日，中央汇金在答记者问里第一次自己用了这三个字。狭义的国家队指中央汇金、证金公司、中国国新和中国诚通等国资平台，广义上还要加上社保基金、基本养老保险基金这些长期战略型资金。 37:22 2015年股灾全记录：杠杆牛市如何崩塌 2014年下半年启动的杠杆牛，场内融资余额一度突破2.2万亿元，场外配资普遍1比3、1比5甚至更高。上证综指从2014年7月2000点附近，涨至2015年6月12日5178点。去杠杆一启动，配资账户触及平仓线，券商强制卖出，踩踏由此而来，千股跌停，几乎没有买盘。 41:31 证金怎么救市：四个阶段的策略转型第一阶段是6月中下旬的常规政策缓冲，降准降息但拦不住踩踏。第二阶段是7月初的强力救市，证金直接在二级市场买入蓝筹和ETF，央行提供流动性支持。第三阶段是8月市场二次探底，国家队持续供给流动性。第四阶段是四季度之后转型，从主动拉指数退为托底思维，2016年初大股东减持禁令到期又引发一次余震。 43:49 平准基金与类平准：中国为什么没有立法平准基金中国至今没有通过立法设立独立法定的股市平准基金，现有的国家队维稳体系官方定性为类平准机制。类平准和平准基金的区别在于，前者没有专门立法和独立账户，机制也更灵活多样，后者往往有明确的资金来源和退出机制。 44:54 国际比较：亚洲多有平准基金，欧美几乎没有韩国的证券市场安定基金1990年首次设立，2003、2008、2022年多次重启，由银行、保险、券商、交易所共同出资。日本历史上多次设立临时性股市安定基金，危机结束后即解散。泰国的Vayupak Fund也承担类似职能。相比之下，美国的外汇稳定基金主要用于救助金融机构而非直接买股票，欧元区的ESM禁止直接买入股票，发达经济体普遍没有常设的股市平准基金。 48:04 香港外汇基金：唯一有法律授权的跨市场干预工具香港的外汇基金依据《外汇基金条例》设立，1992年修订条例新增条款，授权财政司司长在冲击威胁整体金融体系稳定时，不限于汇率，可以动用外汇基金入市稳定股市，这是它区别于其他类平准机制的关键，拥有明确的法律依据。 50:32 1998年香港金融保卫战：如何击退国际炒家国际炒家借入巨额港元沽空，同时在期货市场重仓恒指空单，试图借加息打压股市获利。1998年8月14日至28日的十个交易日里，港府动用1181亿港元买入33只权重蓝筹和恒指期货多仓，约占可动用投资组合的18%。8月28日期指结算日全天成交创下历史天量，空头未能如愿压低指数。后续香港成立外汇基金投资公司管理这批股票，1999年推出盈富基金分批有序退出。 ================================= 第三部分范式在升级，但抄作业没有用 56:33 国家队的核心逻辑：谁出钱、谁担险、买什么、救谁历次工具和主体虽然眼花缭乱，核心始终是四个问题，谁出钱，谁承担风险也就是谁的资产负债表在出表，买的是股票还是ETF，支持的是二级市场流动性还是大股东流动性。国家队入场后还要看市场压力真正的矛盾点在哪，资金缓解压力后又会流向哪里。 58:16 国家队会不会亏钱，普通人能抄作业吗国家队一般不以盈利为目的，却往往是赚钱的，原因是心态上不着急，又在恐慌时低位买入，资金期限也长。作为参照，全国社保基金2024年收益率8.10%，成立以来年均7.39%，累计投资收益1.90万亿元。追踪国家队本身并不难，它经常出现在十大股东名单里，难的是普通人的心态，总想着快速获利，这才是抄作业最大的障碍。 01:00:46 适应性策略：理解动机比复制动作更重要完全照抄国家队的操作没有意义，更值得关注的是它的动机和偏好，以及它注入的流动性经过换手后最终流向哪里。今年市场的核心矛盾之一就是流动性，这决定了秩序能不能形成稳态，而这直接影响该用什么估值模型来定价。 ================================= 第四部分彩蛋：漩涡与彼岸 01:06:01 混沌中最危险的两件事：短期倾覆与长期偏航 * 第一种危险是短期倾覆，主动冲进强涡核，一旦遭遇涡破裂，净值可能出现不可逆的深度回撤； * 第二种是长期偏航，不断追逐新出现的小漩涡，频繁换赛道，收益在一次次轮动里被磨损殆尽。 01:08:27 风控三层：防御层、观测层、航向层应对方法可以拆成三层。防御层是控制和强涡核的安全距离，不用杠杆。观测层是持续监测漩涡所处的生命周期，动态调整仓位和波动容忍度，观测是风控手段，不等于参与。航向层是预先设定自己的航道边界，场外再热闹的漩涡，不主动驶入就拉不走你。 01:15:16 强制冷却规则：如何避免追高冲动每当冒出要不要放弃原有路线、追进热点漩涡的念头时，建议强制执行一条冷却规则，至少完整观察一轮漩涡从稳态到分化再到出现失稳信号的演化周期，不立刻切换。多数热点漩涡生命周期有限，等一等，狂热自然消退，这能规避大部分追高冲动。 01:21:52 彼岸不是终点，是长期主义这个世界一直是过程，没有终点，投资也没有终点。没有锚的人才会不断轮动切换。这个锚一部分来自对大环境的判断，一部分来自对自己能力圈的认知，两者结合，才谈得上长期主义。 01:28:43 《十分吸引》的彼岸是什么：学习与同路人，还有创造的热情短期不倾覆长期不偏航

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Vol.76 分裂与抢钱：K型分化下的全球资产定价付费

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本期节目是7月18日深圳线下演讲录音，石磊从全球K型分化现象切入，拆解了系统两大主要矛盾：能源与资源-老登主线、AI科技-小登主线，它们在如何轮番抢夺传统经济的资源与流动性，我们又该如何对一家公司进行估值？ ============================== 🔥 抢钱之问 * 同一家公司，估值凭什么差70%？ * 价值与成长，全球都在K型分化吗？ * 自由现金流与红利策略：上半年为什么回撤这么多？ * 电动车到底是"车"还是"电"？ * 同一个经济体，发电量持续上涨、原油加工量暴跌，哪组数据在说谎？ * 2026年从"发钱"变成了"抢钱"，你的钱正在被谁抢走？ * 实际值多少钱（ is ）与应该值多少钱（ ought ），中间的GAP和桥梁是什么？ ⚠️ 温馨提示：本期内容仅为嘉宾个人观点，不构成任何投资建议。节目中提及的所有公司及标的仅作案例分析，不作个股推荐。投资有风险，入市请独立判断、理性决策。 ============================== 本期主讲人：石磊微博：石磊Attractor_MS 录制时间：2026-07-18 · 深圳南山时长：约 138 min · 120 页 PPT 本期文字稿：分裂与抢钱：K型分化下的全球资产定价（付费购买本播客后可免费获取） ============================== 完整120页PPT与演讲逐字稿可购买节目后向小助理索取： iOS听众看过来：❤️方便的话请帮我们省下一笔苹果税❤️ 在iOS端直接购买，苹果会抽走一笔不菲的手续费（真的很高！非常羡慕苹果的商业模式~），俗称“苹果税”，走微信链接购买即可让我们少被扣这笔钱，您支付的钱一分不差，我们节目和小宇宙收益会提升40~50%： 1. 小宇宙App内分享本专栏到微信（右上角→微信好友） 2. 微信里打开链接，登录小宇宙，点"立即购买" 3. 完成支付。非常感谢！ ==============时间线============= 一、全球的K型分化 [00:03:03 ~ 00:11:53] 用达里奥的十字象限来看全球经济，从年初到年中，美国、中国、欧洲、日本的分化。 * 中美股指K型：以美元标价的MSCI中国在2月跌破年线，进入熊市；美股仍在牛市。 * A股内部价值与成长K型：价值股4-6月跌约13%，成长股同期涨60%（截至6月底）。这是今年幅度最大的K型。 * 日本内外需K型：外需50比内需50多涨30个点，但内需没跌——这和中国不同。 * 美股没有价值/成长K型，因为美国内需还不错。 * 云厂商与半导体自由现金流K型：云厂商烧钱投AI基建，自由现金流崩盘式下降；收钱的半导体企业自由现金流飞天。二、抢钱与主要矛盾 [00:10:06 ~ 00:15:17] 传统经济被两个地方抢钱：资源和科技。 * 资源抢钱：地缘分裂扰动供给，资源涨价，下游负担不起就减少消费，央行加息传导紧缩。 * 科技抢钱：通过融资把未来的承诺兑现为今天的资源——"我觉得明天在那，所以你今天要把资源让渡给我"。三、老登主线——能源&资源 [00:16:27 ~ 00:38:25] 霍尔木兹海峡：矛盾暂缓，未消除 * AI多体博弈模型给出了四种路径，实际走出来的是"长期低烈度消耗战+冻结式停火"交替。 * 5月中旬海峡开始"漏油"，6月17日签署临时备忘录，海峡通行一度恢复至60%。但7月又回落至10%-15%。 * 6月上旬布伦特远月合约跌破上行趋势，市场认为主要矛盾已从能源转移。但成品油裂解价差仍在历史极高水平，矛盾只是暂时隐藏，没有消除。四个产业机会至今未变 [00:24:12 ~ 00:27:12] 1. 大西洋盆地油气替代中东：仍然成立 2. 煤化工替代：新疆煤/印尼煤大赚，但股价大跌，产业运行未变，估值切换了 3. 储能+核电：能源自主可控的逻辑持续加速 4. 油运+干散货：航线拉长，运价维持高位中国上游产业的分化：赚了价，没赚量 * 煤炭：量平价涨，全面回升，但量没有放 * 化工：利润大幅上升，量缩价涨，行业出清后寡头控产成功 * 电解铝（神火股份案例）：从DCF法估值（复利增长模型）跌落至DDM法估值（单利增长模型），同一块钱，估值相差70% 四、中国宏观经济深度分析 [00:38:25 ~ 00:57:06] * 总量结论：2026年二季度GDP平减指数转正（+1.6%），结束了连续十几个季度的通缩。 * 结构KK型极大：上游、装备制造、中间品都已结束通缩，但下游消费没有。 * 物价扩散指数：从年初高位持续下跌，通胀/通缩的行业个数上仍是问号。 * 内外需分裂：出口极好，但生产量从一季度开始大幅下挫，外需在长，内需在缩。 * 财政支出的关键边际作用：广义财政支出今年负增长，内需订单与财政节奏几乎完全一致。下半年财政余量充足，内需有边际企稳可能。 * 消费补贴透支效应：补贴商品去年涨的今年全跌回去，非补贴商品一直就没好过。五、自由现金流与红利策略为什么回撤这么多？ [00:50:31 ~ 00:51:04] * 自由现金流指数回撤约25-30个点，价值风格跌约15-20个点，红利低波跌约10-15个点。 * 短期尺度看经济周期（库存周期），长期尺度看内在价值。 * 当前自由现金流收益率在7%左右的历史高位，股息率约5.5%，市盈率、市净率均在历史底部。 * 红利低波内在价值基本没变（以银行为主），股价跌了10%-15%，为什么？ * 今年上半年增量资金主要是散户+杠杆资金，成交集中度（前5%个股）突破53%，历史上超过50%之后都出现了极端波动。六、中国产能周期与宏观流动性 [00:51:04 ~ 00:55:45] * 中国产能周期自2022年开始下行，至今仍为负向。但与2021年本质不同：现在制造业投资负增长，不扩产了。产能正在触底。 * 社融持续走弱（居民部门不借钱），但跨境资金大量回流。不是热钱觉得中国好，是中国企业自己的钱在结汇回来。这是今年人民币比美元更强的原因。 * 流动性结论：大家不愿意借钱扩资产负债表，但手里不是没钱，交易活跃度也不差。七、汽车行业案例：强势产业的惨烈内卷 [00:57:06 ~ 01:09:11] 汽车行业是"下游不健康"的典型案例：产品力极强（南半球份额20%、欧洲11%），但全行业利润-19.8%。 * 内销-20%，出口+74%，自主品牌靠出口兜底 * 去年四季度垒库存过多，今年一季度库存创近年最高，二季度主动去库 * 降价幅度12.6%，仅低于2022年 * 单车利润降至2020年以来最低 * 不同公司估值范式分化：吉利、比亚迪、上汽、宁德时代的案例分析八、小登主线——AI科技产业生态 [01:09:11 ~ 01:48:26] 产业生态结构供给侧价值取决于两个效率：单位算力产生多少Token × 单位电力产生多少算力。 * 英伟达200亿美元收购Groq LPU，因为同代硬件同等功耗下Token提升2.5倍 * Agent出现让推理需求上涨10-100倍，算力价格从3月开始大涨 * 但信用成本持续创新高：Meta、Oracle、微软、谷歌、Amazon的CDS价格都在上涨关键路标与矛盾转移 * Token价格6月比5月低15.6%，但日均估算支出反增47%，便宜模型拿走了量，没有拿走钱 * Anthropic美元份额稳定在65%以上 * DeepSeek V4发布（4月24日）标志着"华为时刻"——国产算力生态被激活 * 美国超大规模数据中心遭社区与公用事业反噬：75个大型项目延期/取消，平均上架率从79%跌至68% * PJM电网容量拍卖连续触及价格上限，系统可靠性大幅降低正反馈循环 vs 负反馈循环 * 科技端（投资驱动）：涨价→证明供不应求→质押芯片借更多钱→正反馈 * 消费端（传统经济）：涨价→下游资产负债表弱→量缩→负反馈 * 同样的涨价，截然相反的动力学机制。交汇点在能源/资源。九、方法论：应然与实然 [01:48:49 ~ 02:12:38] 四种估值范式：同一块钱的天壤之别同一家公司在不同市场情绪下，在DCF和DDM之间切换，估值可差70%。产业生态的价值分配 [01:53:50 ~ 01:59:36] * 生态网络中最有价值的不是最顶端的掠食者，而是把流量分发给合作伙伴，让大家一起赚钱的生态组织者 * 一个企业的价值=量（流过的流量）×价（留住的利润率）×时（能持续多久）×空（成长空间） * 量价靠观察（实然），时空靠理解（应然）认知的底层逻辑：先相信才能看到脑科学：大脑皮层反馈神经信号占认知信号的80%（自上而下的先验信念），感官信号只占20%。人本质上是受控幻觉。贝叶斯决策：先验信念→设置路标观察→行动→反馈→复盘更新。但二级市场的反馈来自"一堆你不认识的人的应然系统"，这让人容易放弃独立思考。 AI时代最稀缺的能力：审美力康德：审美=理解力+想象力。理解力是对产业生态结构和动力机制的洞察，想象力是未来可能性的构建。两者自由游戏、和谐共鸣——这就是适应性演化的本质。十、总结 [02:15:35] ⚠️ 再次强调：本期节目基于2026年7月18日深圳线下演讲整理。以上内容为思考框架分享，不构成任何投资建议。

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Vol.75 光与电的游戏：有线通讯史的百年之争

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火了快一年的光通信产业链，到底是不是昙花一现？这一期，我们请来芯片系统工程师 Kevin好好聊一聊。这大概是《十分吸引》开播75期以来最硬核的一期。为什么今年资本市场都在站在光里？光模块又凭什么成了 AI 淘金热里的铲子？下一个风口在哪里？今天我们一起把这条产业链从古到今，从上到下认真捋一遍。 ⚠️ 温馨提示：本期内容仅为主播和嘉宾个人观点，不构成任何投资建议。节目中提及的所有公司及标的，仅作为案例分析，不做个股推荐。投资有风险，入市请独立判断，理性决策。本期文字稿：光与电的游戏：有线通讯史的百年之争｜十分吸引 ================================= 扫描下方小助理二维码，添加微信，加入《十分吸引》听友群，和我们一起交流。 ================================= 本期福利：一、这期送出10个Alice为期一个月免费使用账号，老规矩，一周内评论点赞前 10 的听友。二、我们开发了一款《十分吸引-石磊的思维操作系统》skill。在前 72 期节目、245 万字逐字稿的基础上，蒸馏出石磊的思维框架、视角和表达特征，目前已上架腾讯 SkillHub，并在 GitHub 开源。WorkBuddy、CodeBuddy、Claude Code、Codex CLI 、Hermes等主流 Agent 均可安装。电脑、app、小程序均可进行对话~ 安装路径：WorkBuddy → 技能 → SkillHub → 搜索「十分吸引」，找到「十分吸引-石磊的思维操作系统」一键安装。 GitHub地址：https://github.com/1542023276-debug/shifenxiyin-perspective ⚠️ 只有思维框架，不是投资建议。 ================================= 本期嘉宾： * 石磊，微博 @石磊Attractor_MS， * Kevin，芯片系统工程师，曾做客第 38 期《乱中如何取利？反脆弱投资实战指南》 * 孙悦，微信公众号《孙悦研究随笔》，曾做客第 60 期《石油百年风云：战火下的能源博弈与世界秩序》本期主播： * 敏姐，微信公众号《刘敏的咖啡馆》 ==============时间线============== 第一部分资本视角：今年光板块复盘 02:44 光正在替代电：一场底层替代的开始石磊去年读到一个观点，说未来光通信会取代电子通信。Kevin 确认：在越来越多的短距场景里，光替代电只是时间问题。而 2025 年 AI 需求的极度爆发，改写了整个光通信的迭代节奏。 08:06 站在光里：K 型分化中的领涨板块今年是极端 K 型分化年，消费在下端，通信、电子在上端领涨。中证光通信主题指数涨幅69%，同期沪深 300 只有1.41%。上中下游里，本期聚焦最核心的中游，光模块。第二部分产业视角：为什么光模块这么火？ 09:57 光模块是什么：光与电的翻译官光模块的本质是做光电转化，收发一体，站在电和光的每一个交界处。从拨号上网到光纤入户，家里那个一闪一闪的光猫，就是一只低速光模块。中国光纤入户用户已超 6 亿，占固定宽带 95% 以上，是全球最大的光接入市场。 18:16 数据中心：AI 淘金热里的卖铲子生意毛细血管在家里，主动脉在数据中心。AI 训练把成千上万颗 GPU 连成一张网，平均一颗 GPU 要带动两到三只、甚至更多的 800G 或 1.6T 光模块。这是历史上第一次，光模块的需求量和 GPU 出货量直接挂钩。 21:23 解剖一只 800G 光模块拆开一只巴掌大的模块，是一条对称的信号链。发射方向从金手指进来，经过 DSP、驱动器、激光器，把电变成光；接收方向再原路把光变回电。型号后缀 SR、DR、FR、LR，对应从百米以内到十公里的不同传输距离。 27:18 通信界的摩尔定律：带宽即算力 CPU 有摩尔定律，通信也有自己的。SerDes 单通道速率大约每三到四年翻一倍，交换芯片总容量大约每两年翻一倍。而 AI 算力需求大约每半年到一年翻一倍，比任何摩尔定律都快，网络带宽本身就成了算力的一部分。 38:23 铜按距离付费，光按端口付费铜的物理极限来自趋肤效应和介质损耗，频率越高衰减越厉害。到每通道 224G，一条 1.5 米铜缆损耗能达到 40dB，信号只剩百分之一。光的优势是损耗和速率无关，但光要交一笔电变光的过路费。于是交叉点出现，短距低速电占优，长距高速光完胜。 46:47 产业格局：赢了面，没赢点模块环节中国已经主导，全球前十的光模块厂商中国占七席，旭创连续多年全球第一，新易盛、光迅、华工正源都在榜上。但短板压在最上游，一只 800G 模块里，光芯片和光组件接近一半物料成本，ODSP 占两到三成，恰恰都是海外主导的环节。 53:03 ODSP：光模块的大脑与下一个风口 ODSP 相当于光模块的大脑，也是功耗大户，一只模块大约一半功耗在它身上。设计难在极限的模拟性能、算法与功耗的平衡、资本人才的三重门槛。叠加地缘因素，它是确定性较强的国产替代主战场，但要看清 LPO 这类技术路线之争。 55:46 CPO：生态权力向巨头转移 CPO 不是光模块厂商的发明，而是博通、英伟达、大型云厂商自上而下推动的整体方案。这意味着价值链的权力，正在向掌握交换芯片和 GPU 的巨头集中。传统模块厂被迫重新卡位，要么向上成为共封装伙伴，要么坚守可插拔和 LPO。 01:00:39 封装之战：最后一公里的快递网络 Kevin 用一个快递网络的类比串起五种封装方案，光纤是干线铁路，交换芯片是超级写字楼，光电转换点是快递站。从可插拔、LPO、NPO 到 CPO，本质是同一道选址题，快递站到底建在离写字楼多近的地方。第三部分战略视角：光模块的过去与未来 01:08:13 通信百年的三次跃迁通信史不是无线取代有线，而是两条路线的百年拉锯，无线争覆盖，有线争容量。从跨大西洋电话，到 TAT-1 同轴电缆，再到 TAT-8 光缆，胜负写定。今天大约 99% 的洲际数据流量，走的是海底光缆。 01:11:55 从铜到光，从长距到短距 1966 年高锟提出玻璃可以传光，1970 年康宁真的拉出低损耗光纤，成了行业的奇迹年。此后五十年，光进铜退的边界一直向芯片端靠拢，从洲际海缆、省际干线、城域网、光纤入户，一直推到今天机柜与机柜之间。 01:17:47 计算机通信的平行演进计算机的世界里也有一条平行时间线，是一部并行改串行、单端改差分的历史。从 RS-232、打印机并口，到 PCIe、USB，底层电路都是 SerDes。电信的光与计算机的电，最终在数据中心汇流。 01:20:57 中国光通信五十年：逆向攀登中国是从下游往上游打的，先做光纤光缆，再做系统设备，再做光模块，如今在攻最上游的光电芯片。从赵梓森 1976 年在武汉拉出第一根光纤，到长飞、华为、旭创，五段历程，一场标准的逆向攀登。 01:25:49 十五五展望：光电子被点名 2026 年 3 月发布的《十五五规划纲要》里，光电子器件被与高端芯片、基础软件并列点名。政策逻辑翻译成本行语言，全国一体化算力网，节点是数据中心，连接节点的就是光。 01:34:22 马太效应与中国的 Marvell、博通高速互连芯片是教科书级的赢者通吃赛道，博通、Marvell 的并购史给出了模板。同样的物理规律和经济规律，叠加全球最大的本土模块产能，石磊判断，中国必然长出自己的 Marvell 与博通，问题不是有没有，而是是谁、多快。 01:40:15 收尾：两个悬念 Kevin 留给听众两个悬念。其一，AI 这波会不会重演 2000 年，关键看需求的真实性与折旧周期之辩。其二，CPO、LPO、空芯光纤谁赢，取决于哪条成本曲线先弯下去。第四部分适应性策略 01:41:17 如何参与一个自己可能不懂的新赛道石磊分享了一套产业研究范式。先构建对产业生态的理解，摸清结构、主体和动力机制；再洞察主要矛盾，推演可能的发展路径；然后在路径上设立关键路标；最后据此动态选择估值模型和交易系统。 01:48:39 别为了买而研究孙悦提醒，不懂就先别参与，要参与就得先搞懂，搞懂一个新赛道要花很多时间，别 FOMO。石磊补充，靠近专家，提高沟通频率，在 AI 的帮助下把学习成本降下来。

111 分钟 40k+ 次播放 3个月前

Vol.74 满地都是AI，我们抬头看看康德

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硅谷各家公司在抢技术人才之外还在争抢哲学家，纽约联储失业率数据里，学计算机6.1%，学哲学的却只有3.2%。为什么AI生成的内容越廉价，判断力和审美力反而越稀缺？这一期我们决定抬头看看一位古典哲学家—康德：从康德的三大批判，聊到金观涛的真实性哲学，再回到市场与投资，试着回答一个大家可能都比较关心的问题，AI替代不了的到底是我们身上的哪一部分。 ============================== 最后征集：📍 本周六7月18日我们在深圳举办线下听友会，石磊石磊演讲主题《分裂与抢钱》，会复盘这半年的市场，展望接下来重点关注的板块。欢迎加小助理微信报名👇 ============================== 🎁 本期福利本期送出特别福利，我们最新出品的十分吸引限量版周边冰感T恤3件，老规矩：评论区一周内点赞前三的听友，每人可获赠一件。欢迎大家多多评论。 ============================== 本期嘉宾： @石磊微博石磊Attractor_MS 本期主播： @敏姐公众号：刘敏的咖啡馆本期文字稿：满地都是AI，我们抬头看看康德｜十分吸引 ===============时间线============== 第一部分哲学有什么用，从本体论到认识论 06:37 无用之用，投资哲学决定你如何认识世界哲学philosophy的本义是爱智慧，而智能的最高形态就是智慧。海外大的投资机构介绍自己都从投资哲学讲起，你如何认识世界和市场，决定了价值投资、成长投资、量化投资这些派别的分野，甚至什么是价值、什么是真实都会完全不同。 09:40 本体论问是什么，认识论问我怎么知道本体论关心世界由什么构成、遵循什么规律，认识论关心我们如何形成对世界的可靠知识。 11:54 把本体论带火的Palantir 本体论走红很大程度来自Palantir，名字取自托尔金笔下能望见远方、也容易被操控的真知晶球。它把企业的对象、行为和规则都建模成一个活的语义体系再叠加AI，这家由彼得·蒂尔于2003年创立的公司，是目前AI企业端落地最成功的一家。 15:43 康德的哥白尼式革命，物自体与现象唯名论和存在主义认为事物没有本质，康德走的是第三条路，承认物自体存在，却认为人的时空和范畴像一副摘不下的有色眼镜，把世界扭曲成现象，理智永远无法触达。这就是把本体论问题转成认识论问题的哥白尼式革命，你只能说我看到的世界是红的，不能说世界是红的。 ============================== 第二部分认识康德与三大批判 19:22 康德的一生康德一辈子没走出哥尼斯堡，终身未婚，作息精准到邻居靠他散步对表，堪称J人的鼻祖，一生只两次打破规律，读卢梭入迷和听闻法国大革命。父母是虔诚的基督徒，从小教他敬畏道德，这深刻影响了他后来的哲学。 21:08 科学与自由的冲突，三大批判的总目标康德早年迷恋科学，却撞见一个矛盾，科学证明万物都有固定因果，于是推出人没有自由，但道德又必须承认人是自由的。三大批判只有一个总目标，调和科学的必然与人的道德自由。 22:23 纯粹理性批判，科学何以成立《纯粹理性批判》处理实然世界。康德的答案是人脑自带时间、空间、因果这套先验框架去加工经验，我们看到的是大脑处理后的世界，真正的物自体永远看不见，代价是上帝和灵魂无法用科学证明或证伪。 25:07 台球与因果，隔空回应休谟休谟用台球例子指出你看一万次也只看到先后、看不到因果，康德说是休谟把他从独断论的迷梦中唤醒，沉潜十年后在1781年交出这本书，用一句话概括就是用先验的理性之网捕捉经验。 28:38 实践理性批判，真正的自由是对欲望说不实批处理应然世界。墓志铭那句在我之上的星空和居我心中的道德法则，前者是自然，后者是道德，真正的自由不是被欲望推着走，而是能用理性给自己立法、对欲望说不。 29:46 康德与亚当·斯密，应然与实然国富论对应纯批，讲自利的经济人和看不见的手，道德情操论对应实批，讲共情的社会人。 ============================== 第三部分判断力批判，审美是应然照进实然的通道 33:05 审美，连接道德自由与客观自然前两本书留下自然和道德两个割裂的世界，判断力批判用审美把它们连起来。看晚霞、山川、艺术时的愉悦既不靠计算也不靠道德，是一种把应然照进实然、把理想照进现实的能力。 36:06 一幅落日油画前的三种目光分析山峰透视光影是纯批式的认知，盘算能否升值或感慨要爱护环境是实批式的功利与道德，都不是审美。真正的审美无利害，放下计算和说教，让想象力和理解力自由游戏，生出无私心的愉悦，这就是无目的的合目的性。 41:48 刻意的美与AI腔，为什么不美一旦刻意被看出来，美感当场就垮，整容痕迹很重的脸因为有目的而不美。AI腔也是同样的反面案例，那股太AI的味道，其实就是每个起承转合都套着模板的刻意味。 43:41 AI时代最稀缺的能力 AI时代最稀缺的不是知识、模型或数据，那些都是某个过程的结果，拥有这个过程的能力才最稀缺。审美力等于感受力加想象力加理解力，AI能识别美却无法体验美，因为审美发生在第一人称的此刻愉悦。 51:53 真善美三部曲，整合分裂的哲学传统三大批判恰是真善美三部曲，把欧陆唯理论和英国经验论、经验与先验、自然与精神这三组启蒙时代的对立全部调和。此后黑格尔、叔本华、尼采、萨特、海德格尔，以及罗素和维特根斯坦的分析哲学，都从康德出发。 ============================== 第四部分从真实性哲学，到投资的审美力 55:56 金观涛的三重真实金观涛认为康德制造了旷世奇迹。他给真实下的定义是符号与经验之间稳定、可反复验证的拱桥，由此分出不可互相还原的三类，科学真实靠受控实验和数学，社会真实靠主体间共享的道德和制度，个人真实靠内在超越体验，最极端就是宗教。 01:02:38 审美真实，私人却通向共识的通路对没有宗教体验的人，石磊把超越真实换成更好懂的审美真实，靠反思判断力贯通实然与应然。实然和应然都是公共的，唯独从应然照进实然的通路是私人创造出来的，最后却通向某种共识。 01:07:00 主体自耦合，斗拱与稳定的人所有真实都依托经验与符号自洽的主体自耦合结构。敏姐联想到山西唐代木构的斗拱和榫卯，耦合得好房子就稳、能抗震千年，人也一样，耦合得好就是稳定真实的人，内耗时就会觉得不真实。 01:10:22 贝叶斯与自由能，大脑是一台受控幻觉机贝叶斯里的先验，就是康德说的使经验成为可能的先天认知框架。近20年的自由能原理指出，一切稳定系统的核心目标都是最小化意外和预测误差，大脑先自上而下脑补一个世界、再用感官信号去校验，所以有人说感知是大脑的一场受控幻觉。 01:18:53 市场价格不是共识，而是受控幻觉的临时和解市场是群体智能，但不是求群体共识，而是进化算法式的全局搜索和多目标权衡。所以市价只是当时条件下边际成交的价值表达，每天开盘就是几百万个受控幻觉在同一个地方对账，价格是这一秒勉强达成、下一秒又散的临时和解。 01:23:53 市场价值是审美真实，审美力就是适应力市场价值既不能悬置主体达到科学真实，也不是道德真实，很可能是无数应然照进实然的审美真实。所以对投资而言审美力格外重要，审美力就是适应力，系统化洞察来自理解力，多元化适应来自想象力。片尾曲：《日落计数器》莫非定律乐园 =============金句时刻============= 哲学是无用之用，堪为大用。智能是利用信息形成认知并行动的关键，而智能的最高形态是智慧，哲学就是去寻找智慧的方法。 AI时代最稀缺的不是知识，不是模型，也不是数据，因为那些都是某个过程的结果，而拥有这个过程的能力才最稀缺。市场价格从来不是资产合理价值的表达，只是当时条件下边际成交价值的表达。它一直是一台投票器，是无数受控幻觉之间的投票与试探。市场价值很可能是一种审美真实。审美力就是适应力，系统化洞察来自理解力，多元化适应来自想象力，两者合在一起就是投资里的审美力。 ============================== 本期推荐书籍： * 金观涛：《消失的真实》《真实与虚拟》 * 马库斯·威克斯：《哲学有什么用？》 * 邓晓芒：《康德哲学讲演录》

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Vol.73 世界杯背后的世界经济版图｜串台：厚雪长波

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为什么这几年，世界更需要一场世界杯？GDP前10的国家，为什么有4家缺席？世界杯48支球队背后，代表什么样的经济形态？（p.s:本期节目录制于7月1日32强诞生后，上线于16强诞生后）本届美加墨世界杯的48支正赛球队，也是一份浓缩的全球经济地图。中国、印度、意大利、俄罗斯这些GDP大国集体缺席，佛得角、海地这样的经济体却一路踢进正赛，战绩和经济体量几乎完全不挂钩。本期节目是石磊做客雪球出品的《厚雪长波》，与主持人七一用48个参赛国视角，扫描一下全球经济：讨论了美加墨的产业绑定、欧洲老牌强国的滑落、中东石油美元体系的松动、拉美国家反复陷入的资源诅咒，还有东亚经济体如何被绑上美国的科技战车...... ⚠️ 温馨提示：本期内容仅为个人观点，不构成任何投资建议。节目中提及的所有公司及标的，仅作为案例分析，不做个股推荐。投资有风险，入市请独立判断，理性决策。 ================================= 线下活动预告 7月18日，深圳线下见面会报名中，石磊演讲主题《分裂与抢钱》，并带来乱中取利策略的完整复盘，报名请扫描下面二维码，添加小助理微信👇 ================================= 本期主播： * @石磊：微博石磊Attractor_MS * @七一：播客《厚雪长波》主播本期文字稿：世界杯背后的世界经济版图｜十分吸引 ==============时间线============== 第一部分美加墨，一辆战车，各怀心思 06:23 三国捆绑的真相美国是牵头方，墨西哥属于被动卷入且境内主体多为跨国公司，加拿大虽依赖美国出口，但政治上一直想多元化，不愿完全绑死。 10:02 非农数据里的世界杯噪音 5月非农新增17.2万人，休闲酒店业新增7万人是过去12个月均值的5倍，很大程度是世界杯提前招聘拉动的，预计8月后开始回落。 15:57 美国经济的真实面貌投资和信贷双升，消费仍稳定，但居民储蓄率不断走低，核心CPI也在回暖，财政赤字率整体仍在收缩。 19:18 AI是不是泡沫？石磊判断：理性泡沫期涨的公司大多有订单和利润支撑，跟毫无基本面的非理性繁荣不同，但估值久期已经被极度乐观定价。 21:42 怎么参与泡沫：按产业链位置配置，而非按国别判断依据是金融条件是否收紧，以及电力、算力到Token这条供需链是否顺畅，一旦算力租赁价格暴跌就是警讯。 30:42 加拿大的老登资产加拿大家庭债务占收入比达177%，接近美国的两倍，但能源、铀矿、黄金等资源型资产现金流稳定，星座软件（商业模式被类比为软件行业的伯克希尔·哈撒韦）式的老登科技股也在AI冲击后重新被验证价值。 42:48 墨西哥，近岸外包中心的甜蜜与脆弱制造业时薪只有美国的1/4到1/5，87%出口流向美国和加拿大，但内需疲弱，国家石油公司靠财政补贴维持，是分配问题的缩影。第二部分拉美双雄，资源诅咒的百年轮回 53:03 阿根廷，曾经全球人均GDP第5的国家 1913年阿根廷人均GDP超过法德加澳，靠潘帕斯草原的农牧业红利，如今却在通胀和治理危机里反复轮回。 1:04:07 民粹与军政府的死循环民粹上台靠福利承诺拉票，财政靠央行印钞埋单，通胀失控后军政府接盘保护少数家族资本，产业始终没能建立起来。 1:05:58 米莱的三步走改革，走到哪一步了稳定财政货币已完成，市场开放正在推进，最难的产权和结构性改革还没触碰，后续走向取决于他手上的权力能维持多久。 1:11:42 巴西，天花板级别的资源禀赋耕地、亚马逊、铁矿、原油、甘蔗一应俱全，人口超过2亿且年轻，却始终没能走出资源诅咒。 1:15:08 卢拉与博索纳罗，巴西社会撕裂到什么程度 2022年大选卢拉仅以50.9%对49.1%微弱胜选，随后爆发国会遇袭事件，前总统被判27年监禁，政治稳定性成为投资巴西的第一考量。第三部分欧洲老钱，从特别强到一般强 1:21:05 德国，俄乌战争是明确的转折点失去俄罗斯廉价能源叠加中国电动车对燃油车供应链的冲击，德国从制造业强国滑向一般强，股指靠海外收入占比80%维持坚挺。 1:24:59 英国，脱欧10年的账单官方研究显示脱欧使实际GDP比留欧路径低6~8%，商业投资下滑12~18%，贸易规模萎缩15%，金融服务业首当其冲。 1:27:54 法国，核电与军工是仅存的硬牌核电技术全球领先并被当作外交筹码，军工体系完整但销量取决于地缘政治地位，奢侈品行业现金流依然强劲。 1:34:15 意大利，被忽略的高端装备制造精密机械年出口超1000亿欧元，超过时尚奢侈品的830亿欧元，制造业占GDP比重是欧洲发达国家里最高的。 1:37:23 荷兰阿斯麦，一个国家如何靠开放做成全球生态节点光刻机是全球化合作的产物，光源来自美国、镜头来自德国蔡司，荷兰提供的是长期稳定的研发组装能力，是AI设备链条里现金流最强的核心资产之一。 1:41:36 瑞士，俄乌战争打破的中立性财富管理中心的位置已被香港超越，冻结俄罗斯资产的选择让百年积累的中立信用出现下行拐点。 1:45:52 欧洲还能投什么社会层面在衰退，但欧洲企业高度全球化，配置价值集中在硬科技和高端制造，比如阿斯麦、西门子、意法半导体。第四部分中东与东亚，被绑上不同的战车 1:49:13 伊朗与霍尔木兹，一个不会停的低烈度冲突伊朗人口超过1亿且是军事强国，霍尔木兹海峡冲突带来的不是油气紧缺，而是风险溢价抬升，物流和资金流长期改道。 1:56:00 中东拐点，石油需求已经达峰全球原油消费总量预计5年内达峰，中东资源不再便宜、风险溢价走高，新增资金和物流量都在下降，主权基金开始把钱投向海外和中国。 1:58:47 日本韩国，内需一般，股指却全靠美国供应链日韩产业深度绑定AI基建供应链，SK海力士等企业未来10年在韩国本土的投资计划规模接近20万亿人民币，投日韩本质是在投美国供应链。 2:02:01 石磊判断：能投的只剩科技和资源两条主线除了极少数处在关键节点上的公司，大多数国家内部都缺乏稳定的独立增长逻辑，中间环节的国家更多是承接产业链转移的红利，随时可能被甩开。第五部分非洲，资源诅咒的下一站 2:04:30 非洲，全大陆没有一个GDP破万亿的国家以金属和特定农产品资源为主，人均GDP普遍低于3000美元，仍处在被大国争夺资源的阶段。 2:06:02 埃及触底回升，南非仍在滑落埃及2022年向IMF申请80亿美元融资，2023年加息1000个基点把利率提到27%以上压通胀，外汇储备恢复到500亿美元以上；南非则因国企债务高企导致投资停滞，煤电资源丰富却常年停电。 2:12:20 资源民族主义崛起非洲国家开始要求投资方就地加工、留住产业，而不是像过去那样长期囤矿不开发，这是中国企业出海的机会窗口，但汇率和政局风险依然很高。 2:15:01 从卖资源到管钱生钱，挪威与沙特主权基金的启示挪威主权基金规模约2万亿美元，2025年回报率超15%，全球化配置覆盖各类资产；资源变现后能否进入生产生态循环，决定了国家财富最终是升值还是归零。第六部分拼图之外，普通投资者该怎么做 2:19:27 中国的突破口，开放的循环经济体作为追赶型经济体，中国选择用规模和开放换取市场份额，在科技、能源、矿产、粮食安全上都在同步发力，但赚钱难度依然不低。 2:22:25 2026年的全球图景，投资旺盛但赛道很窄科技创新在改变一个本就脆弱的社会结构，供应链因地缘冲突从追求效率转向囤积冗余，制造业能力集中在东亚和欧洲少数老牌国家手里。 2:25:48 K型世界=分配的K，产业链位置的K，价值观的K 分化会持续加剧，并且会阵营化。 2:26:10 配置策略：先避雷再哑铃第一步远离脆弱环节，第二步用哑铃型原则配置两端资产，一端是刚需不可替代的东西，一端是最有创造力的新兴资产，中间的不确定环节要小心。 2:27:29 强队是怎么练成的借日本足球崛起收尾：真正有活力的体系是开放的，有明确目标但路径自组织，这既是培养强队的方式，也是国家经济穿越分裂周期的答案。

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Vol.72 中国真的走出通缩了吗？

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在之前节目里，石磊说过一句话：2026年，这一轮通缩结束了。节目上线后，听友们很关心这个结论，那么我们这期节目，就从数据视角来看看宏观经济，用钱货线索来拆解一下今年极端分化的资本市场。 ⚠️ 温馨提示：本期内容仅为主播个人观点，不构成任何投资建议。 ================================= 线下活动预告 7月18日，深圳线下见面会报名中，石磊演讲主题《分裂与抢钱》，并带来乱中取利策略的完整复盘，报名请扫描下面二维码，添加小助理微信👇 本期福利一周内被点赞的前10名评论将获得吸引子Alice账号一个月免费使用权 ================================= 本期主播： * @石磊：微博石磊Attractor_MS * @敏姐：微信公众号《刘敏的咖啡馆》本期文字稿：中国走出通缩了吗？｜十分吸引 ==============时间线============== 第一部分市场在说什么？极端K型行情背后的价格逻辑 04:54 今年的牛市，为什么大多数人没赚到钱创业板指涨32.75%，科创50涨42.18%，但主流价值指数全线下跌，全市场5500只个股中位数收益-10.4%。今年的K型彻底分裂成两个平行阵营，AI、硬科技牛气冲天，绝大多数板块持续失血，中间地带消失。 07:02 用钱与货两条线索理解市场分裂三件事同时叠加： * 全球央行宽松预期2月终结； * 中国社融持续放缓居民信贷转负； * 3月中东冲突后能源价格暴涨引发结构性抢钱。 AI产业链这边钱多货紧、正反馈成长；消费者那边钱少货缺、负反馈回归，两个生态完全分裂。 15:02 价值股流动性枯竭，如何应对价值型策略回撤约为3至4个标准差的偏离，主要原因是流动性枯竭而非基本面恶化。成长型投资是跨期分配利润的，账面收益不是实现的收益，只有资本流入支撑估值，这个过程是资本的绞肉机。过去十年两种风格年化收益相近，但景气成长最大回撤约50%，价值风格约25%。第二部分中国走出通缩了吗？数字里的两个中国 30:46 通胀还是通缩，要按产业落地各产业产能周期所处位置不同，2024至2025年装备制造、电子最先反转，2026年中游企稳，下游消费依然没有反转。通胀还是通缩，合在一起平均来看没有意义，资本周期在各行业自行演进。 32:53 汽车行业：整个中国经济的缩影生产很强但内销极差，1~5月汽车消费同比降12%，拖累社零出现负增长。电上油下结构剧烈：燃油乘用车累计零售同比-27.9%，用电量同比增6.9%。出口另一面非常亮眼，1~5月累计出口同比+63%，连续4年全球第一，韩国和澳大利亚市场均已超越日系。产业竞争力在提升，金融资本在被消耗，股市只反映资本的视角。 37:37 新能源主导，头部集中，尾部淘汰新能源渗透率超60%，成为唯一增长引擎，燃油车持续萎缩。动力电池格局，宁德时代与比亚迪合计占64%，头部两家产能利用率超90%，尾部面临淘汰。年初至6月中旬宁德+7%，比亚迪-11%，A股汽车板块-24%，今年的价值不在车，而在能源系统迁移。 43:29 宁指数与茅指数的十年启示宁指数2019至2021年涨7倍，之后三年跌60%，十年年化21%；自由现金流指数十年年化19%，红利低波13%，最大回撤25%。长期年化收益相近，但成长型波动远大于价值型，投资者实际能拿到的收益往往天壤之别。 49:18 结论：走出通缩了吗？答案本身也是K型的高端制造、新能源、出口产业链正在走出通缩，传统消费、内需驱动的行业还在里面，而且可能还没到底。有没有走出通缩，答案是分裂的，而且这种分裂可能会持续很长时间。第三部分美联储新主席首秀，全球通胀如何传导 50:59 Warsh首秀：全票通过，框架将大变 12:0全票通过，是9个月来首次。本次声明仅130个字，取消前瞻性指引，点阵图逐步退出。沃什同时宣布成立五大工作组，聚焦沟通、资产负债表、数据来源、AI时代生产效率与就业、通胀框架，相当于重塑整个美联储的运作方式。 56:39 市场反应与AI生态的深层风险首秀后美元指数突破盘整半年多的区间，全球金融条件进一步偏向紧缩。短端利率上行对AI生态的真正风险在于：AIDC商业模式资产负债率高达90%，芯片价格不能持续下跌是整个融资闭环的关键条件。第四部分适应性策略 01:01:05 均衡配置，但价值观本身是冲突的成长和价值是两套本质上互相矛盾的价值观，深入理解一个产业之后很可能出不来。想要做到inside outsider，需要我们批判性思维+系统化的流程。今年资产间分散效果几乎消失，风险预算控制更加关键。 01:08:25 思想彩蛋：如何面对挫折应对三步框架： * 第一步控制情绪，不在贪婪和恐惧中做决策； * 第二步冷静复盘，分清可控与不可控，准备不足、节奏出错下次可以优化，行情环境和运气无需自我苛责； * 第三步接受挫折是必经过程，不是意外。 =============金句时刻============= AI那边是钱多货紧，消费那边是钱少货缺。都是一个抢椅子的游戏，不同的是：货紧是椅子在增加但人增得更多，货缺是椅子在不断减少。这是两种完全不同的结构，此消彼长。成长型投资是跨期分配利润的，当前的账面收益不是实现的收益。估值上涨时似乎在场的所有人都赚了大钱，但产业的现金流还没有产生，只有资本流入在支撑估值，这个过程是资本的绞肉机，真正落袋为安的一定是少数人。平衡配置要求的价值观是冲突的。你进得去一个产业，很可能就出不来了，因为你会带着那里的价值观，那你就失去了平衡。最终还是需要批判性思维加上系统化的流程。挫折只是行动的反馈，不是对你这个人的审判。接受、容错、反省、改进，之后就是成长。

77 分钟 11w+ 次播放 4个月前

EP.06 美元百年王座之路：危机、战争、美联储与布雷顿森林

EP.05 便利店里看懂中国零售商业模式变迁

EP.04 美元人民币汇率同涨真相

EP.03 AI时代的电力战争

EP.02 中国走出通缩了吗？

EP.01 黄金、美债与凯文・沃什

Vol.77 抱团瓦解之后：国家队出手拯救了谁？

Vol.76 分裂与抢钱：K型分化下的全球资产定价 付费

Vol.75 光与电的游戏：有线通讯史的百年之争

Vol.74 满地都是AI，我们抬头看看康德

Vol.73 世界杯背后的世界经济版图｜串台：厚雪长波

Vol.72 中国真的走出通缩了吗？

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