茶水间经济学

本期嘉宾 Leo，全球矿业专家，兼具国别研究背景，在全球主要资源国矿业一线工作超过15年。 侯彦冰，易方达基金有色金属研究员，长期跟踪有色金属行业供需格局、产业周期与投资逻辑。 主持人 嘉伟，易方达基金指数观察员 时间戳 • 00:02:49 矿山"一只手干活"：厄尔尼诺让雨季减产30%-40%、旱季缺电限产，全球铜矿带两头受压。极端气候常态化意味着供给端的不确定性溢价将持续存在，且无法被量化定价。 • 00:15:30 氧化铜企业集体"倒挂"：地缘冲突推高硫酸和柴油成本，中小矿企成本被击穿，大型矿企反而盈利改善。供给端正在经历一场马太效应式的行业出清，龙头矿企的定价权持续增强。 • 00:21:27 刚果金vs赞比亚：一个是"探险家的乐园"（氧化矿、入行门槛低但合规风险高），一个是"投资者的正轨"（地下矿、门槛高但环境稳定）。不同矿业生态对应完全不同的风险收益比，选对国家比选对矿山更重要。 • 00:53:53 资本开支的"十年空窗"：全球铜矿资本开支2013年见顶后一路下滑，现有900亿美元中七成是老矿挖潜而非新矿勘探。资本开支长期不足意味着未来5-10年的供给增量极为有限，供需缺口只会越拉越大。 • 00:57:08 "能挣钱的才叫矿"：不是没有铜矿，是没有产业集群辐射范围内的"经济可采"铜矿。孤立矿山建一座城的成本高到无法盈利。这个筛选标准本身就是一道供给壁垒，决定了新矿投产速度远慢于需求增长。 • 01:10:22 AI数据中心年耗近400万吨铜：建设端约270万吨+电网升级110万吨，相当于全球精炼铜年消费量的2%以上。AI是铜需求端最大的结构性增量，且数据中心建设才刚刚起步，远未见顶。 • 01:17:31 铜走出了独立于金银的行情：供给刚性+AI叙事+关税囤库存三重逻辑叠加，铜从"宏观驱动的大宗商品"变成"产业驱动的战略资源"。铜的估值框架正在重塑，市场愿意给产业叙事更高的溢价。 • 01:26:38 "这次铜不一样"：资本没有动，没有增量可以搞——这与历史上每次资源牛市都伴随资本疯狂涌入完全不同。供给端资本缺位叠加需求端AI拉动，中长期供需矛盾加剧，但短期需警惕预期差和宏观扰动。 产品费率信息 工业有色ETF易方达（159032） 投资者在申购或赎回时，申购赎回代理券商可按照不超过0.3%的标准向投资者收取佣金，其中包含证券交易所、登记结算机构等收取的相关费用。场内交易费用以证券公司实际收取为准。 管理费 0.15%，托管费 0.05% 注：本基金管理费、托管费、销售服务费收取规则详见招募说明书等法律文件。 有色ETF易方达（560470） 投资者在申购或赎回时，申购赎回代理券商可按照不超过0.3%的标准向投资者收取佣金，其中包含证券交易所、登记结算机构等收取的相关费用。场内交易费用以证券公司实际收取为准。 管理费 0.15%，托管费 0.05% 注：本基金管理费、托管费、销售服务费收取规则详见招募说明书等法律文件。

本期嘉宾 汪波，北京大学教授、《芯片简史》作者 吴晨，经济学人商论创始执行总编辑、"晨读时间"播客主持人 主持人 冼其立（易方达基金国际权益投资部）、陆玉凤（易方达基金） 本期录制于7/11蚂蚁财富黑卡VIP专场活动（杭州·每日金座），主题"后摩尔时代的芯片突围"。 时间戳 • 05:36 芯片史就是一部叛逆史：从贝尔实验室的晶体管到MOS场效晶体管，历史上那些不被看好的"叛逆者"最终颠覆了产业。今天动辄千亿美元规模，叛逆变难了，但窗口正在重新打开。 • 07:57 当摩尔定律红利消失，叛逆者才有机会：单个晶体管成本从下降变成上升，后摩尔时代为颠覆者提供了新的窗口——韬定律应运而生。 • 08:49 卡脖子催生了中国芯片的原创时刻：过去几十年中国芯片一直在跟随，韬定律是中国第一次在芯片底层原理上提出原创性框架。 • 17:36 AI算力需求的三条路径：继续缩小制程（More Moore）、先进封装堆叠（More than Moore）、探索新材料（Beyond Moore）——三条路径同时在突破。 • 19:23 韬定律不是替代摩尔定律，而是并行互补：逻辑折叠从2D到3D，时间维度换空间维度，两者互相促进。今年5月提出，今年秋天麒麟芯片将首次量产验证。 • 24:16 存储才是真正的短板：GPU算力狂飙，但HBM供不应求，三家巨头2026年产能已全部卖光。存储的"海鲜价"时代还没结束，扩产周期长，需求遥遥领先供给。 • 27:10 成熟制程vs先进制程的估值逻辑：DUV光刻机从45纳米用到7纳米（7代），EUV光刻机一代一换，折旧周期完全不同。韬定律路线晶圆厂可能抗风险能力更强。 • 47:38 18个月到2年验证AI泡沫：美国数据中心年投入8000亿美元，如果企业端需求不能兑现，资本市场不会给3-5年亏损的故事。但长期看，AI对算力的需求一定是越来越大。 • 51:35 AI对金融行业的冲击已来：基金经理对研究员的依赖降低，量化策略正在融入基本面判断。国际上部分企业已开始削减人力，AI在流程优化上省去大量成本。 风险提示 基金有风险，投资须谨慎！本播客观点分析及预测不代表易方达基金管理有限公司立场，不构成对投资者的投资建议，本播客的内容仅针对发布日当前的情况分析，今后可能发生变化。本视频仅限于易方达基金管理有限公司与合作平台开展宣传推广之目的，禁止第三方机构单独摘引、截取或以其他不恰当方式转播。未经易方达基金管理有限公司书面同意，平台方及平台方合作方不得擅自修改或自行二次加工传播内容及材料。提醒投资者注意风险，详阅基金法律文件后审慎做出投资决策。

一句话概括本期内容： 人形机器人已经不只是“PPT里的未来”：从春晚表演、机器人半马，到进工厂测试、核心零部件迭代、训练数据积累，产业正在从主题热度走向量产验证。但现阶段它仍处在“技术迭代—订单兑现—场景落地”的关键窗口，投资上可以从产业链和一篮子思维去观察，较押注单一公司或单一传闻更为便捷。 本期嘉宾 王浩然，易方达基金指数发展研究部科技负责人 主持人 嘉伟、花花 时间戳 • 00:01:31｜春晚机器人表演：重点不在"自主"，在"承载"高难度动作体现的是小脑（运动控制与躯体平衡）的进步，电机、减速器、平衡算法等底层能力在持续迭代。 • 00:05:21｜从表演到工厂：机器人商业化走到哪一步？工厂是当前最明确的先发场景，但大规模应用仍在早期。头部企业采取"先量产→再训练→再拓展场景"的路径。 • 00:10:45｜人形机器人会替代机械臂吗？机械臂在固定高精度任务中仍有优势；人形机器人的机会在于柔性、多工种、为人类设计的复杂环境，通用性而非效率是核心差异点。 • 00:17:49｜产业卡点：硬件躯体已非最大瓶颈国产机器人在躯体承载上已得到验证，当前优化重点在灵巧手——全身使用频率最高、设计最复杂的部件。 • 00:22:36｜中国供应链：从工业机器人到人形机器人的自然延伸伺服、减速器、电机等领域二十年的积累，为国产零部件提供了产能和性价比基础，海外头部企业对国内供应链综合能力给予较高评价。 • 00:41:10｜投资逻辑一：处于主题投资阶段，等待拐点确认核心变量是头部企业是否正式下单。一旦订单落地，板块可能从主题赛道切换为景气赛道，这是下半年需要关注的上行风险。 • 00:44:24｜投资逻辑二：供应链筛选逻辑在深化前两年市场关注送样名单，今年更关注正式定点。量产节点临近，供应链确定性提升，但信息不对称程度仍高。 • 00:46:08｜投资逻辑三：适合用指数化方式分散布局个股层面，连产业链公司自身也难以完全判断订单归属。关注核心零部件（丝杠、减速器、电机、灵巧手）+本体公司，用一篮子方式覆盖。 • 00:49:27｜年内核心催化：产品发布与量产启动两大节点——年中产品发布、7-8月量产启动。若兑现可能驱动板块情绪；若miss，下一个观察窗口或在年底至明年初。 近期机器人投资热点补充（截至 2026/07/09） • 7月2日，成立合资公司，布局机器人关节高精密传动部件 • 7月6日，2026世界机器人大会定档8月19-23日北京举办 • 7月7日，工信部表示今年人形机器人整机产量有望突破10万台 • 7月8日，全球制造业龙头T公司在2026全球数字经济大会上表示，Optimus将于2026年底正式开始规模化量产 风险提示 基金有风险，投资须谨慎。本播客观点分析及预测不代表易方达基金管理有限公司立场，不构成对投资者的投资建议，本播客的内容仅针对发布日当前的情况分析，今后可能发生变化。本播客仅限于易方达基金管理有限公司与合作平台开展宣传推广之目的，禁止第三方机构单独摘引、截取或以其他不恰当方式转播。未经易方达基金管理有限公司书面同意，平台方及平台方合作方不得擅自修改或自行二次加工传播内容及材料。提醒投资者注意风险，详阅基金法律文件后审慎做出投资决策。

本期嘉宾 门捷列夫学徒，雪球人气用户，硬科技 / 半导体 / 创新药深度跟踪投资者 王浩然，易方达指数研究与发展部科技负责人 主持人 董指导，《英伟达之道》译者，播客《董指导研究》主理人，曾任远川研究所所长 时间戳 01:59 🔍投资组合也有年龄：投AI的偏"小登"追求高弹性，但小登里还能再分——有人龙头求胜率，有人黑马博赔率。本质是赔率和胜率的取舍。 07:46 🎯半导体自成估值体系：行业整体PE长期维持大几十到上百倍，国产替代逻辑提供了"估值基础"。26-27年业绩翻倍增长，会让高PE快速消化，这也是资金敢往里冲的原因。 10:19 🎓国产替代不如国产突破：在成熟赛道替代老大，过程慢且天花板低。从0到1的新赛道才是好机会——就像新能源弯道超车，而不是燃油车时代苦苦追赶。 12:58 👜AI商业化正在兑现：Claude Code推出一年，ARR上千亿美金，等于腾讯2019年全年收入。Anthropic每个小模型单独核算都赚钱，整体亏损是因为不断烧钱训练新模型，类似创新药企。 15:38 💼Token定价三阶段：从按月订阅，到前沿模型高价限量供给，最终走向"按结果付费"。Skill积分制也在打破传统SaaS捆绑销售，让API从"年费十几万"变成"充100块也能用"。 23:32 📅Token降价，上游通胀：降价从2023年就没停过，但降价带来的是普及率跃升。真正承压的是模型公司，不是云厂商和硬件商。 30:12 🌟甄别真假AI ETF：看前十大持仓，不要被名字骗了；看编制方法，市值排序比行业分类更靠谱；看发布时间，早期编制的"智能"指数可能已和今天的AI偏差很大。 37:06💡对抗回撤的秘诀：关键看资本开支是否动摇、产业链订单是否持续。A股是"二阶导"，不看速度看加速度。 风险提示 基金有风险，投资须谨慎。本资料不构成本公司任何业务的宣传推介材料、投资建议或投资收益保证，也不作为任何法律文件。本基金管理人承诺以诚实信用、勤勉尽责的原则管理和运用基金资产，但不保证基金一定盈利，也不保证最低收益。基金管理人及基金经理过往获奖经历不预示本基金未来业绩表现。本资料的观点分析及内容展示基于相关公开信息整理，不排除信息后续发生任何更新变化，不对该等信息的完整性、及时性作保证。未经易方达基金书面同意，禁止非合作方摘引截取或以其他方式转载或传播本资料。投资者不应以该等信息取代其独立判断或仅根据该等信息作出投资决策。请投资者详阅基金法律文件，在全面了解基金产品的风险收益特征、运作特点及销售机构适当性意见的基础上，审慎作出投资决策。