克里斯·霍恩是TCI对冲基金创始人，顶尖投资者及大型慈善家。以价值投资、激进主义及长期主义闻名，具重要全球影响力。 他的核心观点包括： * 投资最重要的要素是高壁垒（“护城河”）。这些壁垒使企业难以被竞争或替代。他偏好拥有可持续、多重护城河的公司。例如，难以替代的物理资产（如机场、收费公路、通信塔）因规划困难或缺乏经济效益而形成天然垄断。先进的知识产权（如飞机发动机）因复杂性而难以复制。已安装基础、规模效应（尽管本身非保证）和网络效应（如股票交易所的流动性、Visa或Meta）也能形成强大壁垒。此外，重要的品牌和客户转换成本（如关键任务软件）也是关键护城河。 * 增长不如壁垒重要。他指出，航空公司虽然有增长，但由于壁垒低，累计利润极少。他认为增长可以来自数量和价格。真正的护城河体现在能够将价格定在通胀之上。这种高于通胀的定价能力非常有价值，因为增量定价几乎全部转化为利润。 * 他对许多行业持负面看法。他有一长串不投资的行业名单，称之为“高风险和不良行业”，包括银行（因高杠杆、不透明和管理层风险）、汽车、零售、保险、大多数制造业、化石燃料公用事业和航空公司等。这些行业通常竞争激烈，缺乏强大的壁垒或面临颠覆。他认为只有少数（约200家）公司是高质量且可投资的。 * 估值在确认强大壁垒之后才考虑。他主要使用DCF模型进行长期估值。他认为内在价值的复合增长比短期股票价格重要。长期来看，估值倍数不如增长率重要。他承认估值是近似的，未来存在不确定性。 * 强调长期主义。TCI的平均持股周期为八年。他们采取类似私募股权的“永远持有”方法，认为股票市场在需要卖出时可能价格很差。他认为长期投资是相对于大多数短期投资者的优势。不知道自己在做什么被视为风险，这也与无法或不愿长期投资有关。 * 对股东行动主义的看法有所演变。他认为行动主义是一个从强硬到温和的谱系。过去曾采取非常激进的策略，例如在ABN AMRO案例中成功推动出售并获利。但他了解到强硬的行动主义成功非常困难，部分因为指数化导致被动投资者增多，股东权力受到限制。业务自身的质量才是关键，在“坏”业务中进行行动主义是没有意义的。现在他更倾向于与公司进行建设性的对话和互动。然而，作为“主人”，在必要时仍会采取行动，关注公司治理。 * 认为做空风险极高。即使判断正确，也可能因股价短期上涨而无法承担损失，因为面临无限下行风险，且难以预测投资者心理。只有在极特殊情况下才会进行做空（如Wirecard欺诈案）。他强调独立思考的重要性，不盲信权威。 * 慈善事业源于“灵魂的冲动”。他认为服务和帮助人类是每个人内在的渴望，但这常被个性（追求金钱、权力、物质等）所掩盖。经历人生危机（如离婚）可能促使人反思生命的意义，找到服务这一目的。基金主要关注气候变化（通过倡导监管、税收、支持诉讼等）和儿童健康（通过支持避孕、营养不良治疗、被忽视的热带病和艾滋病防治），尤其是在非洲和印度。他认为用少量资金拯救生命或预防失明的“投资回报”极高。 * 对ESG的看法：他专注于“环境”（E）部分。认为当前对ESG的一些反对言论是“黑暗”的，源于“个性”凌驾于“灵魂”，体现了意识问题，牺牲未来和弱势群体的利益以谋求当下利润。 * 团队和文化：投资团队很小（七八人），强调合作、信任和开放心态，愿意承认错误，不教条。招聘看重是否认同投资理念以及能否融入团队。他认为个人财富应服务社会而非用于享受，以简朴著称。 * 给年轻人的建议：走精神之路，认识到精神世界和灵魂是真实的。这是获得真正目的、意义和喜悦的唯一来源。

要点： 特朗普关税因上诉法院暂停阻止裁决而暂时保留，法律挑战持续。政府称有其他授权应对。关税对企业（特别是小型企业）伤害尤大，成本转嫁消费者。美中贸易谈判放缓/停滞，受美限制（如学生签证、技术）及法院不确定性影响，中国倾向观望等待更好协议。 美国经济方面，特朗普会见鲍威尔敦促美联储降息。市场因关税不确定性波动。债券收益率偏高压制股市情绪。关注美联储偏好的 PCE 通胀数据。零售业表现分化：GAP 受关税重击大幅下跌，Ulta Beauty 和 Costco 表现稳健。 一项新的税收法案（Section 899）拟提高外国投资者被动收入税率，可能引发资本外逃风险，有分析称贸易战或演变为资本战。 特朗普政府积极拥抱加密货币，监管态度转向支持创新，与行业结盟具财务价值。稳定币的潜在经济风险及立法辩论受关注。特朗普Meme币被视为政治工具。特朗普将与 Elon Musk 举行新闻发布会，Musk 将退出政府效率部门 DOGE。 投资策略上，多元化（尤其国际市场）近年跑输美科技股，引发有效性辩论。短期债券和现金配置增加。ECB 预计今年再降息两次。 英国改革党民调上升，其激进经济计划（大规模减税、增加支出、改革央行、废除净零等）受关注。美国撤销中国学生签证影响留学流向。Penny 硬币将逐步淘汰。Palantir 股价因与政府合作传闻上涨。

以下是三份材料的总结： 来源一：Andrew Ng（吴恩达） * 背景： 深度学习领域的知名专家，在Coursera和deeplearning.AI上开设的多门课程广受欢迎。他是LangChain的早期支持者，并参与了deeplearning.AI与LangChain的合作课程。 * 核心观点：提倡使用“Agentic Systems with Different Degrees of Autonomy”（具有不同程度自主性的Agent系统）这一概念，认为这能减少关于“是否是真正的Agent”的定义争论，更专注于构建不同自主程度的系统。 看到许多商业机会在于将相对线性或有少量分支的传统工作流转化为Agentic工作流。然而，如何将流程分解为微任务并优化性能仍具挑战。 构建Agent的关键技能包括识别业务流程、任务分解、建立有效的评估（Eval）框架以及具备项目推进的直觉。他强调应尽早建立Eval框架，即使是简单的，以辅助人工评估并定位问题。 将AI工具（如LangGraph、RAG、记忆机制、Eval、Guardrails等）视为“乐高积木”，掌握这些工具及其组合方式是构建系统的核心能力。认为RAG等最佳实践会随着模型发展（如上下文窗口变长）而迅速演变。 认为Eval（尽管常被谈论但未被充分实践）和语音技术（尤其是在大型企业应用中）是目前被低估的领域。Agentic语音栈比原生音频模型更可控。语音交互相比文本能降低用户摩擦，更容易获取信息。 AI辅助编程显著提高了开发效率，他认为企业应克服阻止工程师使用这些工具的政策。他坚信每个人都应学习编程，以便更精准地指导计算机完成任务，这在非软件工程岗位也能带来生产力提升。不喜欢“Vibe Coding”一词，认为AI辅助编程是需要深度智力投入的工作。 MCP（Multi-Agent Protocol）是一个令人兴奋且填补市场空白的协议，有助于标准化工具和数据源接口，减少集成工作量，但目前仍处于早期阶段，存在服务器稳定性等问题。Agent间的通信则更为早期，成功案例多局限于同一团队构建的多Agent系统内部。 他认为创业成功的最重要预测因素是速度，其次是技术知识（因其稀缺性和快速发展）。 来源二：Demis Hassabis 与 Sergey Brin * 背景： Demis Hassabis 是 Google DeepMind 的 CEO。Sergey Brin 是 Google 的联合创始人。对话由 Alex Kantrowitz 主持。 * 核心观点：Demis Hassabis: 认为目前AI技术仍在快速进步，但要达到AGI可能还需要一两个关键的新突破。规模扩展（计算、数据）和算法创新都不可或缺，且需并行推进。构建AGI需要大量数据中心用于服务和推理。非常看重“思考范式”（Reasoning），如DeepMind在AlphaGo/Zero中展示的，它能带来远超模型的巨大性能提升。当前的AI系统虽通用，但在一致性上不足，AGI应具备极高的一致性。他将AGI定义为能展现人类大脑架构最高潜力（如爱因斯坦、莫扎特）的系统，而非普通人的智能水平。AI系统需要理解情感，是否模拟人类情感是设计选择。预测AGI的时间框架大约在 5到10年，更倾向于2030年后。Google通过具身Agent（摄像头、智能眼镜）理解物理世界，这对于通用助手和机器人至关重要。SynthID等技术有助于管理AI生成内容对训练数据质量的影响。 Sergey Brin: 同意规模和算法进步都需要，但倾向于认为算法进步会更为显著。认为思考能力为AI带来了巨大优势。他认为当前是计算机科学家投身AI的“非常独特的历史时期”，AI革命在科学上和影响力上都远超之前的互联网和移动浪潮。他虽然不以竞争为唯一动力，但也表示Google“完全打算让Gemini成为首个AGI”。他在Google内部深入参与Gemini模型的技术细节工作。他从Google Glass的经验中吸取了教训，认为当前AI能力提升和外部合作改善了智能眼镜的前景。预测AI发展速度极快，难以预见10年后的世界。预测AGI在 2030年前 实现。 两者都认为AI发展速度使得预测遥远未来非常困难。 来源三：红杉资本2025 AI峰会 * 背景： 由红杉资本合伙人Pat Grady, Sonya Huang, Konstantine Buhler 发表观点（内容由视频制作者“大飞”转述总结）。 * 核心观点：Pat Grady: 红杉认为AI市场潜力是云计算的至少十倍，正全面争夺软件和服务市场份额。AI的爆发是建立在以往技术浪潮基础上的叠加效应，速度极快。AI的快速普及得益于認知（Awareness）、渴望（Desire）和可得（Availability）的同步成熟，以及互联网和社交媒体的加速传播。价值的绝大部分将体现在 应用层。创业公司应“回归客户”，深耕垂直领域，解决需要人参与的复杂问题。评估AI公司应关注：收入（看实际采用率和留存，警惕氛围性收入）、利润（看长期健康毛利路径，不受短期成本波动限制）、数据飞轮（必须驱动具体业务指标）。强调当前市场存在巨大真空，创业者必须“全速前进”以抓住机会。 Sonya Huang: 用户对AI应用的参与度在过去一年显著提升。语音技术和AI编程是过去一年的亮点突破领域。AI编程（如通过Claude 3.5）极大地提升了软件创造的可及性、速度和经济性。技术上，推理、合成数据、工具使用和Agent框架是推动能力提升的关键。再次强调价值最终将汇聚在应用层，但竞争激烈。预测2025年将出现大量 Agent-first公司，垂直领域是巨大的创业机会，AI将进入“丰饶时代”，AI编程是这一时代的预演。 Konstantine Buhler: Agent已从个体演化为协同工作的“Agent集群”，并将在未来几年成熟为全新的“Agent经济”。Agent经济中，Agent将能转移资源、交易、跟踪记录、理解信任和可靠性，拥有独立经济活动，并围绕人类展开。实现Agent经济需要克服重大技术挑战： Agent的持久身份（自身一致性及对用户的记忆）、无缝通信协议（Agent间的标准协议）、安全性。Agent经济将带来三大思维转变：拥抱随机性思维（与传统确定性计算不同）、培养管理思维（如何管理Agent协作）、获得更大杠杆但伴随更多不确定性。他认为公司正以更少的人员实现前所未有的规模扩张，人类杠杆水平将大幅提升。 希望这份总结对您有帮助！

各位听众早上好，欢迎收听。以下是昨日彭博新闻动态摘要： * 关于美国经济的展望，有分析认为，到 2025年第四季度或12月 时，美国经济衰退将变得对所有人来说显而易见。经济增长目前正在快速放缓。零售销售表现疲软，消费者信心较低。预计硬数据（如失业救济申请和失业率）将很快跟上软数据。 * 房地产市场方面，“裂痕”正在显现。新的租赁合同租金在去年第四季度和今年第一季度均有所下降，这被视为所有租金和房价的领先指标。新许可证自2022年以来一直在下降，新屋销售库存接近2006-07年金融危机前的水平。自2020年以来，房价上涨超过了租金上涨，导致现在租房比买房更便宜。分析师认为，为了回到长期平均水平，房价需要下跌。Zillow报告了美国全国房价首次出现同比下降（约0.1%）。房地产市场的放缓是经济放缓和18年住房周期共同作用的结果。房地产占美国GDP的20%和消费GDP的25%，因此其放缓影响巨大。实际收益率（real yields）目前为2%，正在“扼杀”住房市场。住房负担能力处于很长一段时间以来的最差水平。预计建筑业及相关服务将陷入困境。有观点认为，多户住宅是这场危机的主要驱动力，因为其中的过度现象最多。这些问题预计到今年秋季会变得更加明显。 * 通胀方面，预计到今年第四季度，通胀率将降至2%以下，甚至可能达到1.5%。住房（包括租金）是消费者物价指数（CPI）的重要组成部分。 * 就业市场，目前美国失业率徘徊在4%-4.2%左右，尚未出现大幅上升。有分析指出，非法移民（约200万人获得工作）在一定程度上帮助压低了失业率。也有观点认为，官方数据可能存在虚报或模型错误。一旦这些“虚假对比”消失，失业率预计将上升。科技行业的裁员已经开始，随着房屋竣工量的下降，建筑业预计也将出现大量裁员。加拿大失业率已攀升至较高水平，某些地区达到10年高点。人工智能和机器人技术的到来被认为是通缩力量，对风险资产不利。 * 政府债务与赤字，一项新法案（被描述为减税延期）预计将在未来10年使赤字增加2.3万亿美元，债务增加4-6万亿美元。有人认为这是历史上最大的贫富转移。国会似乎没有削减开支的意愿。分析人士对赤字将导致债券收益率飙升的论调表示异议，认为经济放缓和利率走低会引发资金流向安全资产，导致收益率下降。在经济衰退中，赤字可能会膨胀到GDP的10%。政府（占GDP的25%）是经济的增量驱动力，因此如果采取财政紧缩，将面临艰难时期。美国联邦债务已从2016年的19万亿美元增至2025年的37万亿美元。 * 关于关税和法院裁决，美国一家贸易法院裁定，特朗普总统的大部分全球关税非法，并要求在10天内执行裁决。这被认为是特朗普经济议程的重大打击。法院认为，特朗普政府错误地援引了《国际紧急经济权力法》(IEEPA)，认为相关问题（如芬太尼贸易、贸易逆差、非法移民）虽然存在，但不构成需要广泛关税的国家紧急状态。美国司法部已表示将提起上诉。这增加了市场的不确定性。不确定性会损害信心，并对政策制定造成压力。虽然如此，但很大一部分针对中国的关税（Section 301条款）并未被取消。有分析师认为，关税本质上是通缩性的，因为它们抑制了需求。沃尔玛声称会转嫁成本，但从微观经济学角度看，产品弹性会导致需求下降，反而损害营收和利润。有评论员认为，法院裁决虽然对经济增长短期有利，可能略微推高通胀预期，但整体影响仍有待观察。特朗普政府可以利用其他法律手段继续征收关税，但这需要更长的时间。现有贸易协定（如与英国、东京、布鲁塞尔、新德里等）因不确定性而基本搁置. * 债券市场被认为是麻烦首先显现的最重要市场。近期收益率出现剧烈波动。尽管有人担忧财政状况会推高收益率，但有分析认为，随着经济增长放缓和全球经济衰退的到来，资金将从风险资产转向美国国债，债券收益率将大幅下降。目前的负面情绪被认为没有依据。对于风险承担者来说，现在被认为是买入长期债券的好时机。美国国债被视为“众所周知的无风险资产”。有分析师认为，美国国债的长期收益率上升是由于中央银行购买的永久性抑制作用消失以及政府巨额借贷导致期限溢价上升。不确定性导致市场要求更高的风险溢价。 * 股市方面，法院关于关税的裁决后，纳斯达克和标普股指期货走高。这被视为一种短期的市场反应。有观点认为，关税主题一直是美国股市面临的最大负面因素，此次裁决消除了这一阻碍。短期内不应逆势做空股市。然而，分析人士对股市的长期前景更为悲观，认为目前的估值仍然“可怕”。目前的上涨（特别是科技股）被视为反趋势的拉升。股市崩溃通常发生在深度下跌后的反弹失败之后。预计美国股市的持续上涨势头将被打乱，未来六个月波动性会更大。与美元和国债相比，股市出现崩溃的风险较低，虽然股价昂贵，但公司盈利能力强。 * 人工智能和科技股是近期市场的焦点。英伟达在第一季度业绩超出预期并给出稳健的销售预测后，股价上涨。尽管受到中国出口管制影响（预计损失80亿美元收入），但公司认为这不足以阻碍其发展势头。英伟达CEO黄仁勋表示，人工智能计算市场有望指数级增长，推理需求的增长“爆表”。他也承认中国竞争对手日益强大。由于限制，向中国销售有用芯片变得困难，一些分析师认为中国市场可能已经失去，英伟达应将重点转向其他地方。中东和欧洲（通过主权AI项目）被视为潜在机会。人工智能市场目前面临的限制包括数据中心建设速度和台积电的芯片制造能力。英伟达正在为客户多元化做准备，但进展缓慢。 * 其他公司动态，Salesforce尽管上调了年度销售展望，但由于分析师对其收购行为的执行风险和交易风险担忧，股价小幅下跌。惠普因下调利润预期而股价大幅下跌，公司对经济和关税表示担忧。奢侈品巨头LVMH报告中国消费者支出减少，第一季度在该地区营收下降。阿迪达斯和彪马等公司股价上涨，可能受益于关税裁决带来的短期缓解。汽车制造商（如宝马、梅赛德斯、大众、Stellantis）也可能从中受益。 * 全球经济方面，除了美国，世界其他地区也普遍面临困境。中国经济面临人口挑战，收益率显示通缩性放缓。欧洲主要经济体也濒临衰退。全球住房市场普遍存在问题。有分析指出，尽管存在不确定性，全球经济增长前景已发生根本性变化，关税无助于改善。世界正从美国主导走向两极或多极化。 * 商业地产，美联储对此表示担忧。银行一直在推迟处理不良贷款，尚未反映实际损失。虽然 downtown 地区一些物业交易显示高达96%的损失，但银行账面上尚未完全体现。这个问题在叠加住房市场问题后将变得难以为继。 * 加密货币被认为与风险资产高度相关（特别是比特币与纳斯达克指数高度相关，达到95%）。短期内可能随风险资产一同下跌。长期来看，加密货币是否会与风险资产脱钩并成为避险资产尚未得到证实。 * 黄金被视为有趣资产。与2008年金融危机不同，巴塞尔协议III将实体黄金纳入一级资本，银行现在可以根据黄金进行借贷。黄金正在缓慢重新进入货币体系。长期来看，黄金被视为很好的投资，暗示其将成为未来任何金融体系“重置”的一部分。银行正加速囤积实体黄金。 * 美元自金融危机以来处于多年牛市。预计美元即将进入四年周期低点，之后有望大幅走强。美元的走强将给新兴市场带来麻烦。美元被认为是世界储备货币，储备货币的消亡过程缓慢。通缩性信贷周期导致信贷减少，对美元的需求增加，预计美元将在当前波动后走强。尽管近期美元指数波动，但有分析师认为，受关税裁决影响，美元上涨幅度有限，显示出市场的谨慎情绪。一些分析师预计美元将进一步走软，存在显著的结构性弱点，但仍是储备货币，缺乏替代品。 * 投资策略方面，有建议在当前环境下采取“风险规避”策略，持有美国政府债券/国库券。巴菲特已经持有美国国库券。建议看空股市，看多债市。长期来看，黄金是很好的投资。由于市场波动剧烈且充满不确定性，建议采取定期定额投资（dollar cost averaging）的方式，而非试图精准择时。全球多元化被强调为关键策略，包括投资于不同地区（美国、欧洲、亚洲、拉丁美洲）和不同资产类别（股票、固定收益、实物资产）。在预期经济放缓的情况下，倾向于投资高质量资产。在动荡的市场中，对投资组合进行对冲被认为是重要的。

关于 NVIDIA CEO 黄仁勋先生接受 TVBS 采访的核心要点总结： 访谈主要围绕 AI 发展、当前局势以及 AI 基础设施展开。 核心要点包括： * AI 技术的快速演进： AI 技术发展非常快，已经从生成式 AI 进入到推理 AI、AI Agents 的世界，很快将进入机器人领域。 * AI 将转型并成为新产业： AI 不仅将加速和转型所有行业（从医疗、教育到制造业），AI 本身也将成为一个新的制造业。 * AI 工厂 (AI Factories)： AI 将在大型工厂中生产，黄仁勋称之为 AI 工厂。NVIDIA 正在与富士康、台积电和台湾政府合作，在台湾建造一个巨大的 AI 工厂。 该工厂将从 20 兆瓦起步，快速增长到约 100 兆瓦。 目的是支持当地产业、社会、大学研究人员、科学家、初创公司和行业，帮助他们利用 AI 进行转型。 预计未来 10 年，全球将建造价值数万亿美元的 AI 工厂。 * 两种非常有用的通用 AI：AI Agents (数字机器人)： 它们能够理解、推理、规划、采取行动并使用工具。将在公司中协助人们完成工作，例如客服、软件编程、芯片设计、供应链管理等。 人形机器人 (Physical robots)： 这是下一个非常大的产业，是多种技术融合的产物。对于台湾至关重要，因为台湾在电子制造业方面非常擅长，这是下一代电子制造。台湾将建造和使用机器人，以弥补劳动力不足并促进经济增长。 * 台湾 AI 超级计算机与能源需求：正在台湾建造的 AI 超级计算机是与富士康、台积电和台湾政府的合作。 全球其他地区（如中东的沙特阿拉伯、阿联酋）也在建设大规模的 AI 基础设施。 AI 系统需要大量能源，并且会产生大量 AI。 许多国家观察到，拥有多余能源时，可以将能源“精炼”成 AI 进行出口，而非出口原材料能源。 在台湾，建造新产业（AI）需要更多能源，需要台湾政府的支持。能源供应是限制其快速增长到 100 兆瓦的因素。 * AI 工厂在台湾的应用场景：服务于企业（如台积电、广达、联发科、富士康），用于构建 AI 模型（产品或自动化）或探索半导体物理的未来。 用于教育研究，AI 研究离不开 AI 工厂/超级计算机。 台湾所有学校都必须将 AI 纳入课程，鼓励学生使用 AI，政府应补贴学生使用 AI。 服务于已成立的公司（金融服务、医疗、电信等），提供 AI 基础设施访问权限。 * NVIDIA 台湾总部 (Constellation)： 建造新总部因其规模和整体 AI 模型引发了兴奋。 * 人才需求： NVIDIA 在台湾有很多优秀的员工和 350 个合作伙伴。随着技术变化（从芯片到两吨重的系统），需要更多员工。美国拥有非凡的人才和雄心，但需要快速行动以重新获得制造业所需的技能。 * NVLink Fusion 与开放生态系统：NVIDIA 设计并集成整个 AI 工厂系统（GPU、CPU、交换机、网络芯片和软件）。 然后将其拆分销售给云服务提供商（如 AWS, Azure, OpenAI, Google）。 通过 NVLink Fusion，NVIDIA 的架构可以与合作伙伴自己设计的芯片（CPU, 网络, ASIC 加速器）集成。 例子是富士通将其 CPU 与 NVIDIA GPU 通过 NVLink Fusion 连接。这扩展了生态系统，让更多公司能够购买 NVIDIA 的部分技术。 * 半导体制造回流美国：美国总统特朗普的愿景是使供应链更加多元化、有韧性、有冗余。 在美国进行部分制造是为了其自身韧性和国家安全，这一愿景“非常到位”。 NVIDIA 的 AI 倡议和基础设施建设正在快速发展整个电子生态系统。 在美国制造使得 NVIDIA 能够将合作伙伴（如台积电、富士康、纬创、艾克尔、矽品）带到美国扩大业务。 同时，台湾的需求仍然很高且在增长，两边都将看到高增长。 未来 10 年，世界将建造数万亿美元的 AI 工厂，这是计算方式的重塑和新 AI 工厂的建设相结合带来的巨大增长机会。 美国需要更多能源和熟练劳动力来支持这一新的工业化。 * 中国市场与出口管制：黄仁勋希望政府重新考虑出口管制，认为其无效。 出口管制导致 NVIDIA 在中国的市场份额从 95% 下降到 50%。 旨在减缓中国 AI 进步的目标没有实现，反而中国 AI 研究正在进步（例如 Deepseek, 阿里巴巴的 Q 模型是独特的创新）。 如果 NVIDIA 不在中国市场，其他公司会填补空白。 出口管制是“非常令人受伤”、“非常痛苦”的，NVIDIA 不得不注销价值数十亿美元的芯片库存。 NVIDIA 致力于中国市场，已在当地发展 30 年，与中国伙伴关系良好，认为中国市场不可替代。 对于针对中国市场的定制解决方案（如 H20），黄仁勋目前表示已没有更多想法，需要重新思考。 他认为 AI 扩散政策应是最大化 AI 扩散，而非限制。希望中国 AI 研究人员能在美国技术上发展，这样扩散到世界的技术才是美国的。希望出口管制政策能随之改变。 * 市场竞争： 黄仁勋享受健康的竞争。中国的华为是非常强大的科技公司，其新的 Cloud Matrix AI 超级计算机在纸面上性能可能优于 NVIDIA 的。下一代电信标准 (6G) 将基于 AI，谁扩散这项技术谁就在下一代电信中占领导地位，华为正将 5G 与 AI 融合。美国公司（如 NVIDIA）能保持优势的关键在于竞争能力，对 NVIDIA 的技术、执行速度和工作投入有信心。如果获得许可去竞争，他们就能获胜和服务市场。 * 未来 5-10 年的 AI 愿景：未来十年是 AI 的应用科学。 AI 将表现为数字机器人 (AI Agents) 和实体机器人。 AI 将改变所有工作，人们不会输给 AI，而是输给使用 AI 的人。 每个人、每家公司都应学习与 AI 互动，将它们作为伙伴、助手、导师和队友，以提高生产力和成功。 全球劳动力短缺，AI 是实现 GDP 增长（从 100 万亿到 120-200 万亿）的必要条件。 只要有能源，未来一二十年可能是最好的时代，带来更多繁荣和 GDP 增长。 * 给中年群体的建议 (30-65岁)： “给 AI 一个追赶你的机会”。过去 10 年 AI 技术进步巨大。 与 AI 的沟通方式越来越高层、越来越人性化，“你只需跟它说话”，描述你的目标即可。 AI 会理解目标，分解步骤，推理，规划，模拟，使用工具，甚至与其他 AI Agents 协作。 这民主化了技术，使得计算能力惠及全球 70 亿人，而不仅仅是少数能编程的人。 * 如何在 AI 时代保持相关性： 人们仍然需要有目标和抱负。设定、评估和调整目标，以及应对不断变化的环境，这些对当前的 AI 来说是困难的，而且是人类的选择。AI 将帮助我们实现这些抱负和目标。 * AI 是否让人更聪明或更依赖： 黄仁勋认为 AI 让他更聪明，他每天使用多个 AI（ChatGPT, Gemini Pro, Perplexity, Grok）作为他的“导师”进行研究和学习。他会根据任务选择不同的 AI，就像选择管理团队成员一样。 * 给学生的建议：对于计算机科学学生对数字鸿沟的担忧： AI 民主化非常重要，每个地方都需要建立 AI 基础设施。AI 扩散政策应最大化扩散。ChatGPT 易于使用且流行，是技术民主化的例子。日本黄瓜农民的儿子教 AI 分拣黄瓜的故事，说明 AI 能让以前无法使用计算机的人受益，是技术民主化的完美例证。 对于人文/生命科学学生： 立即拥抱 AI。黄仁勋自己用 AI 进行研究，AI 能阅读大量资料并生成简洁的报告，而且能变成一个你可以持续互动的“专家”。对于人文和生命科学的学生来说，AI 是推进知识、互动、对话、头脑风暴和研究的强大工具。 * 领导力价值观： 核心是做出贡献，建造极其困难、无人能及、能以某种方式改变世界的事物。选择那些“几乎可能”（约 10 年）的努力方向。需要能够洞察未来、连接事物、想象未来 10 年的样子，“活在未来”。持续重新评估假设和基本原则。如果信念坚定，就持续追求。 * 对台湾观众的寄语： 来台湾 30 年，与许多公司建立了深厚的友谊和伙伴关系，他们帮助 NVIDIA 建造并重塑了计算的未来。没有台湾的伙伴和朋友，这一切不可能实现。对他们的支持深表感谢。非常喜欢来台湾。 * 收到的礼物： 象征韧性的玉山威士忌杯和象征台湾习俗的金鱼造型茶包。 以上是本次访谈的主要内容总结。

要点总结： * 亚洲投资者正在重新评估其持有的约7.5万亿美元美国资产（包括国债、股票和企业债），这标志着全球资本流动可能面临重大转变。许多投资者认为美国资产不再像过去那样具有吸引力，并开始寻求将投资分散到世界其他地区，例如亚洲和欧洲。这种转变的驱动因素包括对美国预算赤字、政治两极分化以及特朗普总统政策（特别是关税对美元的影响）的担忧。这种重新评估被描述为“抛售美国”（Sell America）的时刻，即使是一小部分资产的转移（例如10%），也可能意味着数万亿美元的资本流向新兴市场。这也被视为金融领域新“政权”诞生过程中的阵痛。马来西亚和印度被认为是潜在的受益市场。 * 美国贸易政策，特别是关税问题，及其带来的不确定性是市场关注的焦点。消费者信心数据显示，关税降级后信心显著回升。总统特朗普被描述为一位擅长谈判的领导者，其关税政策促使中国和欧盟回到谈判桌。目前正与欧盟进行谈判，需要欧盟认真提出方案并取消非关税壁垒。预计10%的基础关税税率影响不大，但能带来大量财政收入（每年数百亿美元，十年约3万亿美元），有助于缓解赤字担忧。然而，贸易政策也给企业带来了不确定性，“就像在雾中开车”，导致企业冻结招聘和暂停投资。这种不确定性也影响了美联储的利率决策。与中国的贸易紧张关系仍在继续，未来的关税水平（可能平均约30%）和构成尚不确定，这可能导致供应链转移并增加中国的通缩压力。企业正在聘请具有相关经验的高管来应对政治和关税环境。 * 美国经济和财政状况也是重要讨论内容。尽管对赤字存在担忧，但政府官员认为，通过税收激励、放松管制和开放外国市场等促增长政策，可以带来巨大的额外收入（如果实现3%增长，十年可带来4万亿美元），这在传统的国会预算办公室（CBO）分析中被低估了。放松管制被认为对GDP增长有显著贡献（潜力40-90个基点），尽管其定性性质使其重要性常被低估。一项大型支出法案被认为对于避免大幅增税和经济衰退至关重要。然而，埃隆·马斯克对增加预算赤字的“大规模支出法案”表示失望。 * 一些重要公司和市场动态：英伟达 (Nvidia) 的财报备受关注，特别是美国对华芯片出口限制对其增长的影响。公司已因此宣布减记55亿美元，并计划推出面向中国市场的、基于新架构的低价芯片。投资者对英伟达的增长预期很高。 SpaceX 的巨型火箭 Starship 在最近的测试飞行中再次遭遇挫折，助推器爆炸，船体在再入时解体。尽管遭遇问题，SpaceX 表示将从每次测试中学习并迭代。埃隆·马斯克的火星目标被认为非常激进。 日本40年期国债拍卖需求疲软，是近一年来最差，推动长期债券收益率上升，引发全球债市波动担忧。 日本制铁 (Nippon Steel) 收购美国钢铁公司 (US Steel) 的交易，美国政府将获得所谓“黄金股”，这可能赋予政府对公司某些决策事实上的否决权。 意大利亿万富翁弗朗西斯科·盖塔诺·卡吉隆试图阻止意大利忠利保险与法国 Natixis 的合作，他倡导一种民族资本主义愿景，希望忠利保险保留意大利属性。 瑞穗银行 (HSBC) 在欧洲裁减了二十多名分析师，这是提高效率的努力一部分。 知乎 (Zhihu) 第一季度实现了上市以来首次季度非GAAP盈利，尽管营收同比下降，但好于预期。 芯片基板制造商 Soitec 因市场需求疲软而下调指引，股价大幅下跌。 Stellantis 任命北美区负责人为新CEO，被认为与应对美国关税环境的焦点有关。 * 美国政府正在通过多种手段向高等教育机构施压，包括指示全球使领馆暂停安排学生签证面谈，以及审查学生的社交媒体账户等。这被视为对大学及其国际学生带来不确定性。

核心要点： 整个讨论围绕网络效应这一核心商业理论展开，并通过早期互联网巨头克雷格列表 (Craigslist) 的兴衰和当前美团与京东在即时零售领域的激烈竞争这两个案例进行阐述和对比。 以下是主要的要点： 1. 网络效应基础：网络效应是指产品或服务的价值会随着用户数量的增加而增加。 《冷启动》这本书详细阐述了网络效应的建立过程，其中最困难的阶段是冷启动，即如何找到第一批用户并形成原子网络。 网络效应通常经历几个阶段：冷启动、临界点、加速攀升、触达天花板和修筑护城河。 突破冷启动的关键在于解决困难侧用户的问题，例如在一个平台早期需要吸引足够多的卖家或服务提供者，买家才会来。 2. 克雷格列表 (Craigslist) 的兴衰史：早期成功：Craigslist 于 1995 年左右开始，凭借其免费、极其简单的设计和用户自发传播而迅速普及，形成了早期的原子网络。早期的极简模式是其快速起步的关键因素。 衰落的原因——缺乏护城河：它的问题在于几乎没有建立防御机制，过于开放，缺乏所谓的护城河。 被颠覆的过程 (Airbnb 案例)：Airbnb 的工程师利用技术手段，自动将房源信息发布到 Craigslist 上，直接利用其巨大的流量池拉新用户，尤其解决了房东（困难侧）最初没有曝光的问题。这被形象地称为技术寄生。 Airbnb 的护城河建立：当 Craigslist 反应过来时已经晚了。Airbnb 通过建立评分系统、提供保险、优化用户界面等方式，构建了自己的信任体系和品牌，即其自身的护城河。 核心教训：Craigslist 衰落的核心原因在于太开放，未能围绕核心价值建立有效的防御墙。它没有有效解决信任问题，也没有构建独家价值。结果导致用户体验下降，甚至出现反网络效应（用户少了，好信息也少了）。一个开放的网络如果没有护城河保护，极易被更专注、更能解决痛点（如信任问题）的新模式所寄生甚至颠覆。这印证了《冷启动》中提到的高举高打陷阱，根基不稳时过度开放扩张可能反而是给对手提供养分。 3. 美团与京东在即时零售领域的竞争：这场竞争本质上也是一场关于网络效应的攻防战。他们各自的策略体现了对网络效应和护城河概念的理解。 美团的策略与护城河：依赖庞大的骑手网络和高频的外卖订单，这是它的原子网络基础。 基于此构建了即时配送基础设施。 其护城河主要在于规模效率和履约成本。 利用配送基础设施带动其他业务（如买菜）。 追求极致的运营效率和网络密度。美团的护城河是运营效率和规模网络。 京东的策略与护城河：利用其原有的供应链优势和品质印象进行差异化竞争。 通过品质外卖（如精选商家、保障骑手）尝试在商家质量和用户体验上建立一种基于信任和品质的护城河。 试图用外卖这种高频场景带动电商主业的消费。 京东试图建立的是一个基于品质和信任的网络。 竞争的较量与风险：这不是简单的价格战或补贴战。背后是两种不同护城河策略的较量。 美团的优势在于巨大的规模，但可能面临服务质量参差不齐、用户忠诚度相对较低（容易被价格吸引）的问题。 京东打品质牌可能吸引对价格不敏感、更看重体验的用户，但其挑战在于很难在网络密度和履约成本上追上美团。 双方都在努力解决各自平台上的困难侧问题（商家、骑手或用户体验）以加固城墙。 4. 总结与启示：从 Craigslist 到美团京东之战，核心逻辑都围绕着网络效应的建立、巩固和防守。 关键点在于：第一，要找到精的启动点（原子网络）。 第二，要尽快突破临界规模。 第三，在发展过程中要同步构建真正有效、别人很难复制或寄生的护城河。 理解这种底层逻辑有助于看透科技巨头竞争策略背后更深层次的考量。 未来的即时零售平台需要在效率和品质、规模和信任等维度上找到新的平衡点。技术、资本、用户体验、甚至骑手权益等社会责任都将扮演重要角色。

主要要点总结： * 特朗普推迟对欧盟关税至7月9日，提振了市场乐观情绪，标普期货反弹至威胁前水平。英国和欧洲市场也出现赶涨。 * 日本国债收益率下降引领全球债券上涨，部分原因是市场猜测日本财政部可能调整债券发行量以缓解紧张情绪。日本央行行长植田和男表示日本正接近通胀目标，暗示可能加息。 * 经济不确定性依然高企，企业投资和招聘决策放缓。数据公司Challenger招聘公告数量可观（尤其政府部门），但华盛顿特区招聘广告下降约三分之一。 * 劳动力市场和企业重组：汇丰银行裁减二十多名欧洲分析师，沃尔沃汽车公司因业绩不佳计划裁员3000人。 * 汽车市场变化：欧洲4月汽车销量下降。比亚迪在欧洲销量首次超过特斯拉，尽管面临17%的关税。 * 美元地位面临挑战：欧洲央行行长拉加德认为欧元可能“闪耀”，并质疑美元特权受到欧元、人民币和比特币的压力。尽管美元预计长期下行，全球储备份额将降至50%以下，但短期出现了反常上涨，引发轧空担忧。外国投资者正重新考虑对美国资产（尤其是国债）的配置和对冲。 * 其他重要议题：即将出台的预算议案、持续的贸易战谈判（美国要求零对零，欧盟认为要求不明确）、对俄制裁效果及其执行速度、中国经济策略（转向国内消费、开发南方市场）、以及关键公司财报（如英伟达）和并购（如Salesforce收购Informatica）。

要点总结： 英伟达推出 Fusion 定制芯片计划，开放 NVLink 等核心 IP，被视作在 AI 市场的 “示弱”信号，尽管其顶级方案仍有优势，但竞争对手正在快速追赶。英伟达战略转向成为涵盖软硬件的“AI 机器公司”，提供全栈方案，吸引企业客户。受政策限制，英伟达在中国的销售额可能微不足道。 中国芯片方面，小米发布了新的 旗舰手机芯片，性能被认为相当厉害，显示自研进步。但跑分结果可能经过特殊调教，实际能效比是关键。Vivo 曾投入巨资成功自研先进工艺芯片，但其芯片团队突然解散， 疑受外部政策影响导致大规模量产困难。中国芯片发展面临外部政策压力和先进制程产能限制，小米因使用 N3 先进工艺，其芯片发展也面临政策隐忧。

根据您提供的来源，以下是主要观点的总结： 美国市场、贸易政策与美联储 * 自特朗普总统宣布关税政策以来，美国股市经历了动荡，但在经历“90天暂停”后已基本收复失地。市场一定程度上受到华盛顿政策决定的重大影响。 * 虽然关税暂停，但未来政策方向仍不完全明朗。市场目前的预期是政策前景将逐步改善，但这没有保证。 * 政策不确定性和较高的利率可能给市场带来波动，甚至进入更具挑战性的环境，因为领先经济指标正在下降，而通胀势头正在回升。 * 讨论中提出了股票市场可能影响华盛顿政策的观点，例如市场大幅下跌会引起白宫关注。 * 美联储预计将在未来几次会议上保持观望（on hold），原因包括通胀仍高于目标、通胀预期开始变得不稳定以及关税带来的不确定性。 * 关税被视为可能导致价格水平一次性上升，影响通胀率约一年，并可能带来滞胀风险，尽管影响程度尚不确定。 * 政策不确定性使得美联储的行动复杂化，决策者可能需要看到经济数据反映出“痛苦”后才会行动，这意味着美联储在降息方面可能“迟到”。 英伟达与AI芯片 * 市场关注英伟达即将发布的季度财报。来自美国超大规模云计算客户的需求依然强劲。 * 来自中国的限制是逆风因素，导致英伟达对部分产品进行了库存减记，短期内难以向中国销售。 * 英伟达正在寻求美国以外的新市场，例如与中东国家（阿联酋、卡塔尔）达成的新的主权交易。 * 英伟达的芯片在AI加速器方面仍被认为性能最优，拥有“护城河”。新款GB300芯片及其对毛利率的影响受到关注。 * 虽然存在竞争（AMD、谷歌TPU等），但英伟达在性能、功耗和软件方面保持领先，其垄断地位目前看来可持续，但客户（谷歌、亚马逊）也在开发自己的芯片，长期可能减少对英伟达的依赖。 * 英伟达的增长速度良好，其估值并未被认为过高。路透社报道英伟达将推出针对中国市场的、规格更低的Blackwell芯片版本，但美国政府是否会同意尚不确定。 比特币与加密货币 * 比特币创下新高，但也存在对“追随效应”和市场过度看涨的担忧。 * 比特币与标普500指数的相关性较高，但与黄金的相关性几乎为零，今年更像是“杠杆贝塔”而非“数字黄金”。 * 市场存在过度杠杆（如40:1）和海量加密货币供应的问题，部分币种如狗狗币被视为“笑话”。 * 美国监管放松可能刺激市场“动物精神”。稳定币技术被认为很棒，其市值增长迅速并投资于美国国债。 * 发言者对当前水平感到担忧，认为市场已经成熟，大量新手涌入，风险较高，他等待投机性过度行为被“清除”后才会再次看好。 欧、美贸易谈判 * 特朗普总统暂停了对欧盟征收50%关税的威胁，将最后期限延长至7月9日。新的威胁税率（50%）高于之前的水平，提高了对欧盟的谈判压力。 * 美国对谈判进展感到沮丧，希望与欧盟达成一项“重大胜利”的协议。 * 欧盟内部27个成员国的协调以及非贸易壁垒等问题使得谈判复杂化。 投资策略与欧洲市场 * 当前环境因贸易政策不确定性带来的波动，使得投资者难以确定基础情景。 * 股票选择者可以利用市场波动，专注于公司的内在价值。 * 欧洲股市目前的估值（14.5倍盈利）被认为偏高，可能低估了风险，短期风险回报吸引力较低。 * 中长期来看，欧洲股市相对于美国市场更便宜，且持仓较低。一些积极因素正在积累，例如欧洲的财政投资，这可能为市场带来增长动力。 其他地缘政治焦点 * 特朗普总统对俄罗斯总统普京表示不满，并考虑对俄施加新制裁，因俄继续在乌克兰发动袭击。俄罗斯经济已进入“战争状态”，对现有制裁表现出韧性，新制裁的有效性存疑。 * 以色列军事目标是在两个月内控制加沙地带75%的区域，以击败哈马斯并促使人质获释。行动升级导致大量平民伤亡，加剧了以色列的国际孤立。加沙的人道状况严峻。 * 法国总统马克龙访问东南亚（越南、印尼、新加坡），旨在加强联系，将法国定位为可靠的贸易和安全伙伴。此行是在该地区面临中美贸易压力和中国日益强硬之际进行的。 * 东盟国家正寻求深化与中国和海湾国家（GCC）的联系，以应对美国关税的影响。该地区正努力实现贸易伙伴多元化，并寻求新的机遇。 这些是来源中讨论的主要议题和观点。

根据您提供的资料和对话历史，以下是关于各位发言人的背景介绍和观点的总结： 本次对话主要涉及四位嘉宾：橡树资本（Oaktree Capital Management）的联席主席Howard Marks，科威特投资局（Kuwait Investment Authority, KIA）的总经理Sheikh Saoud Salem Abdulaziz Al-Sabah，摩根大通（JPMorgan Chase）的首席执行官Jamie Dimon，以及方舟投资（Ark）的创始人Cathie Wood。以下是他们各自的背景以及主要观点的总结： 1. Howard Marks （橡树资本联席主席） * 背景： Howard Marks 是橡树资本管理公司的联席主席。他在2025年卡塔尔经济论坛上接受了彭博社的采访，并在访谈中分享了对当前投资环境的看法。他自1969年开始工作，他的公司橡树资本已有72年的历史。他承认自己有相对保守的投资偏见，对新兴但尚未被证明有价值的事物持怀疑态度。 * 主要观点：投资的本质与风险管理： 投资的本质在于合理承担风险以获取收益。风险总是以绝对值存在且是正数，关键在于理解并有效管理风险。成功需要长期战略、完善流程、优秀团队和果断决策，而非仅凭运气。承担风险可能会带来更高或更低的回报，因此建立完善的流程至关重要，因为投资是理性的，而投资者常常非理性，投资时需排除情绪影响。在市场持续利好、风险偏好强化时，人们往往加码风险，但这恰恰是应该降低风险的时候。风险意识和对自身/机构适宜性的认知比单纯追求回报最大化更重要。最糟糕的情况是承担了自己没有意识到的风险，如过去投资“Nifty 50”或发达国家主权债券。 区分噪音与信号： 关键在于关注硬数据，而非软数据。要评估获得的回报是否足以补偿所承担的不确定性。面对“已知的未知”（如已知会有关税但不知具体影响）时，选择观望可能是合适的策略。不能预测未来是风险的来源，需要有意识、理性地承担那些能够认知、分析、分散并获得合理回报的风险。 美国市场：低配美国需自担风险。美国拥有全球最大、最深的资本市场（固定收益、私募股权、房地产、基础设施、信贷），且法治有效。美国应是任何投资组合的重要部分。即使美国市场边际上行潜力下降，资本也可能只是从美国股市流向美国的其他资产类别（如基础设施、私募市场），资金仍留在美国。 公募与私募市场：公募市场主要风险在于指数化投资的高度集中，标普500指数前五大成分股权重过高且高度相关，放大了风险。主动管理正在回归以应对当前的市场结构。 私募股权市场目前面临困境，尤其在大型并购和风险投资领域。原因包括尽调质量低下、缺乏系统性价值创造、过度依赖贝塔和杠杆、退出选择有限（如过度依赖IPO）以及基金规模快速膨胀但组合公司数量未同步增长。过去40年利率下降提供了顺风，但未来成功将取决于发现低估资产并提升价值，而非依赖利率下行。目前，二级市场和特殊情形投资涌现机会，为LP/GP提供流动性解决方案。 流动性： 在正常市场中，承担流动性风险应获得溢价。最糟糕的是需要资金时却被锁定在投资中。历史不会重复但会押韵，市场好时低估风险和流动性需求，市场差时才明白流动性溢价的重要性。投资者需客观评估自身承受流动性不足的能力。 人工智能 (AI)： 是重要主题。对于大型资本配置者（如主权基金），投资AI基础设施（数据中心、电力等）是获取敞口的较优方式。这可以通过合同租赁等方式获得类似固定收益的稳定回报（10-13% IRR）。AI在投资领域的局限在于无法理解所有历史事件或预测下一个巨头/伟大CEO。AI可能会取代许多投资者，但希望不是最优秀的那部分。 投资中的错误与学习： 犯错不可避免，关键在于持续完善投资流程。最好的投资决策有时是那些你没有去追逐的机会。在顺利时要避免自满，逆境时避免恐慌，坚持流程是关键。 2. Sheikh Saoud Salem Abdulaziz Al-Sabah （科威特投资局总经理） * 背景： Sheikh Saoud Salem Abdulaziz Al-Sabah 是科威特投资局（KIA）的总经理。KIA 被描述为历史最悠久的主权财富基金。他与Howard Marks共同在2025年卡塔尔经济论坛上接受了彭博社的采访。 * 主要观点：长期投资与风险管理：作为长期投资者，应当忽略市场噪音。成功不能仅靠运气，需要长期战略、完善流程、专业团队和果断决策。投资组合构建需明确目标和回报率。主要问题在于投资者只关注回报而忽视风险，必须为每项投资分配明确的风险属性。风险总是存在且为正数，承担更高风险可能带来更高或更低回报。需要完善的流程来排除情绪影响，尤其在市场波动剧烈时。 美国市场： 美国是全球最大的资本市场。如果要实现增长，就必须与美国共同成长。KIA长期以来一直在配置美国市场，预计不会改变。 公募与私募市场：公募市场的主要风险在于指数化投资的高度集中，标普500前五大成分股权重高且高度相关，放大了风险。主动管理正在回归以应对这种市场结构。在公募市场，债券与股票的比较取决于价格和资本结构中的位置。有时高收益债券能提供类似股票的回报，但处于资本结构的优先位置。 私募股权市场目前面临很大困境，尤其在大型并购、风险投资和续存基金领域。原因与Howard Marks观点类似：尽调质量低下、缺乏系统性价值创造、过度依赖贝塔和杠杆、退出选择有限（依赖IPO）以及基金规模漂移。未来成功将取决于发现被低估资产并提升价值，而非利率下行带来的顺风。二级市场和特殊情形出现机会。 流动性： 承担流动性风险应获得补偿。最糟糕的是资金被锁定而急需时无法退出。投资者需要客观评估自己承受流动性不足的能力。 人工智能 (AI)： 是重要主题。对于大型资本配置者，投资AI基础设施是获取敞口的最佳方式，通过合同租赁获得稳定回报（10-13% IRR）。 投资过程与犯错： 每个人都会犯错，关键在于不断完善投资体系。坚持流程至关重要，尤其在危机时刻。 3. Jamie Dimon （摩根大通首席执行官） * 背景： Jamie Dimon 是摩根大通的首席执行官。他在2025年5月22日上海的摩根大通全球中国峰会期间接受了访谈。他形容自己是坚定的美国爱国者和资本主义者。 * 主要观点：宏观经济展望： 全球经济面临多重挑战：财政赤字（美国赤字占GDP约7%）、地缘政治紧张、贸易结构重组。这些因素可能导致通胀压力，市场可能尚未充分反映这些风险。滞胀是可能性之一（非预测）。需要为各种意外情况做好准备，历史表明经济拐点常由不可预知因素驱动。 利率与债券： 当前信用利差较低，可能面临信用利差扩大和利率上升的双重压力。对经济持续软着陆持谨慎态度。长期利率趋势具通胀属性。美联储设定短期利率，但必须根据全球投资者行为和经济数据做出反应。全球投资者持有大量美国证券，影响市场走势。 财政赤字与税收： 美国财政赤字巨大。解决赤字需要支持企业增长和创新，而非单纯增税。政府支出占GDP比重过高是核心问题。他支持拉弗曲线观点，认为适当减税可以增加税收。税收政策确定性很重要。 中国市场：摩根大通是长期投资者，并未撤出中国市场。不会因短期波动调整战略。持续服务跨国企业并协助中国企业走向全球。报告的撤出说法不属实。中国是一个重要的长期市场，内部有共识值得投入。美国政府不希望完全退出中国，中美政府间对话正在进行。他赞赏中国在汽车和AI领域的进步，认为美国应积极参与全球竞争。摩根大通谨慎应对政府对中美业务的压力，会根据不断变化的管制措施调整策略。 地缘政治： 地缘政治紧张和贸易结构重组是通胀因素。国家安全关切是合理的。摩根大通设立了地缘政治中心，为自身和客户提供风险评估和支持。 中东地区： 该地区的作用正在迅速提升。拥有财富和成熟度，领导者希望实现良好治理、增长和多元化。主要国家（沙特、阿联酋、卡塔尔、埃及）希望实现真正持久的和平，包括以色列，并希望惠及巴勒斯坦人民。沙特阿拉伯本身也发生了巨大转变。 美国经济与美元： 不认为美国经济处于“最佳状态”。软着陆已实现，但未来仍面临赤字、QT、地缘政治、通胀等风险。美国依然繁荣创新，但资产价格较高，美国股市市盈率高于其他地区。投资者有理由减少美元资产配置，增加其他地区配置，可能出现调整。对美国而言，关键在于采取有利于经济增长的措施（住房、企业支持、创新）。 4. Cathie Wood （方舟投资创始人） * 背景： Cathie Wood 是方舟投资（Ark）的创始人。她在2025年5月20日接受了访谈。她支持拉弗曲线。 * 主要观点：贸易与减税： 贸易谈判可能包括降低非关税壁垒，这实际等同于减税，利好市场自由化。她支持拉弗曲线，认为适当降低税率（如特朗普将企业税从35%降至21%）可以促进企业回流和经济增长，从而增加税收收入。政府支出（占GDP约24%）过高才是问题。 技术创新与经济增长： 技术驱动的创新极为活跃，预计实际GDP增速将超预期。经济增长有助于化解赤字。过度的监管一直在扼杀美国的创新。 人工智能 (AI)： AI创新成本正大幅下降（训练成本每年下降75%，推理成本下降85%，DeepSeek数据甚至95%）。这推动全球创新企业发展。AI将带来巨大的企业生产力提升。自动驾驶是最大的AI项目（如特斯拉）。AI最深远的应用将出现在医疗健康领域。 市场结构与机会： MAG 6（大型科技公司）市值在2019-2024年增长五倍，而其他技术驱动型创新企业仅增长30%，表明市场存在结构性低估。美国市场将迎来扩容，更多此前落后的技术驱动型创新公司有望获得回报。应关注MAG 6之外的机会。 特定投资领域： 看好利用AI的多组学公司（如CRISPR Therapeutics、Twist Therapeutics）。Palantir通过服务政府部门提升效率，改变战争本质（电子化、无人机商品化）。看好Roku等公司。她认为技术驱动型创新领域，尤其是MAG 6之外的公司，被严重低估。 医疗健康与AI： 医疗健康是AI最被低估的受益领域。AI能大幅压缩药物研发成本和周期（从13年缩短到8年）。分子诊断将推动医疗支出从治疗转向治愈。AI有望将医疗研发回报率从低个位数提升至15-40%+。新技术将彻底改变传统低效的药物研发方式。 政府支出与创新： 创新部分受益于政府投资，但也暴露了系统低效并推动现代化（如Palantir在政府部门的应用）。国防支出正从传统领域转向电子化和商品化技术。大量资本涌入AI领域，但不能确定所有投资都得到合理利用。

以下是本次讨论的要点总结： 本次视频讨论了超级投资者在今年第一季度“大量卖出”的五家公司或类别。需要注意的是，这个列表是主持人尼科根据他对Super Investors投资组合变动数据的筛选得出的，并非Dataroma等网站的表面排名。 被卖出最多的五家公司/类别是： * 第一名：巴菲特的伯克希尔·哈撒韦 (Berkshire Hathaway)，代码 BRK.A。BRK.A 是未拆股的 A 类股，单价很高，吸引“高质量投资者”。B 类股 (BRK.B) 更易负担。 过去六个月，在这些超级投资者的组合中，BRK.A 的持有比例减少了 1.077%，是被出脱最多的公司。 有 15 位超级投资者卖出了 BRK.A。 尽管 BRK.A 过去十年表现远超大盘，是一家高度分散且经营稳健的公司，但它仍被大量卖出。 巴菲特的伯克希尔上季度也卖出多于买进，特别是大幅减持了金融股，如花旗集团、Nubank、美国银行。这引发了关于巴菲特是否看空经济的联想，但主持人建议价值投资者应有自己的判断。 伯克希尔维持着极高的现金水位，目前现金占总资产的比例达到 29.9%，接近 30%，远高于过去几年 15-16% 的水平。 巴菲特在股东大会上表示正在等待一个时机，即使是经济衰退，到时也会冲进去，但他认为时机尚未到来。 估值方面，主持人认为需要耐心。过去芒格在世时，将低于 1.2 倍市净率 (Price-to-Book Value) 视为大举回购的依据。目前伯克希尔的市净率是 1.66 倍，离此标准尚远。尽管回购指南已改为“只要查理和沃伦觉得被低估”，主持人仍认为 1.2 倍是一个有参考价值的安全倍数。 * 第二名：耐克 (Nike)。以 Bill Ackman 为代表的投资者卖出了耐克，Bill Ackman 更是 100% 清仓。 耐克过去一年和十年的股价表现都远逊于大盘。Bill Ackman 很可能亏损卖出。 股价下跌的原因包括去年 9 月 CEO 下台，换上了一位退休后返聘的老员工 Elliot Hill。同时公司也下调了年度业绩指引。 主持人将其与近期联合健康集团 (UNH) 的情况类比（CEO 变动、指引下调、司法调查），但指出不同之处在于 UNH 在股价大跌后有高层大量买进抄底，而耐克在高层变动后股价持续下跌，且没有明显的高层买进，甚至有一位董事长在高位卖出了大量股票，似乎缺乏信心。 财务方面，耐克的问题在于盈利增长停滞或衰退，EPS、利润率和营业利润都面临强大的逆风。 公司预计下一季（今年第二季）将是最糟糕的一季，营收预计下降十几个百分点，毛利率下降 4-5个百分点，之后才会慢慢好转。 估值方面，耐克的市盈率是近十年最低，看起来便宜。但主持人认为十年前的耐克状况比现在好很多。他个人不会买入耐克，认为有更多更好的选择。 * 第三名：希尔顿集团 (Hilton)。Bill Ackman 大幅减持了希尔顿，将其此前最大的持仓砍掉了近 50%。 希尔顿过去十年业绩远超大盘，股价表现非常不错。 与竞争对手万豪（拥有喜来登品牌）相比，希尔顿的运营效率（资产回报率 ROA）历史和目前都差不多，并没有明显优势。 商业模式：希尔顿和万豪主要采用特许经营 (franchise) 模式，而非自己持有所有酒店物业。他们提供品牌和运营系统，加盟商负责运营和成本，这是一种轻资产模式。 资产负债表问题：尽管是轻资产模式，但希尔顿的资产负债表看起来很差，股东权益通常是负的。原因在于频繁的收购以增加品牌，以及 2017 年将自有酒店/度假村部门分拆 (spin off) 独立成公司时带走了资产，导致母公司权益转负。 主持人将其与电商业类比，认为持续的现金流入有助于管理短期流动性风险，但如果担心资产负债表可以回避。 估值方面，主持人认为希尔顿 12 倍的市销率对于其目前的增长率（主要是回购股票驱动的约 10% 增长）而言并不便宜。回购股票也是导致权益为负的原因之一。 与万豪相比，希尔顿目前更贵，且运营效率相似，主持人认为没有理由买入希尔顿而非万豪。DCF 估值也显示目前价格（245美元）高于合理价（200美元）。 * 第四类：中概股 (Chinese stocks)。包括阿里巴巴、京东、拼多多、百度等。 以 Michael Burry 为代表的投资者在第四季度疯狂卖出中概股，“sold everything”（全部卖光）。 主持人称这是“迷之操作”。Michael Burry 上季度才大量买入这些公司，本季度就全部清仓，不论盈亏。 Michael Burry 唯一没有卖出而是加仓 100% 的公司是雅诗兰黛 (Estée Lauder)。这成为他目前唯一的持仓。主持人也认为这是“迷之操作”，尽管雅诗兰黛股价在新 CEO 上任后有所回升，但财报并未显示业务明确好转。 更进一步，Michael Burry 不仅卖出了中概股，还做空了它们，包括阿里巴巴、拼多多、京东、携程 (Trip.com)、百度等，购买了看跌期权 (put options)。 他还大幅做空了英伟达 (Nvidia)。主持人质疑做空英伟达这样的优秀公司，即使估值很高。 主持人认为做空廉价的中概股（如拼多多 11 倍市盈率，有双位数增长）不理智。大多数中概股用传统方式估值都非常便宜。做空它们意味着相信中国整个国家会衰退，但主持人认为以估值来看这不合理。 可能的解释：Michael Burry 的操作或许与持续的关税/贸易战风险以及全球经济衰退的可能性有关。主持人提到摩根大通预测有 65% 的概率发生衰退。 结论：Michael Burry 的操作是典型的“大空头” (big short)，而非投资组合保护。他曾因此得名，本次能否成功有待观察。 * 第五名：苹果 (Apple)。主要由“中国版巴菲特”段永平卖出，他将其持仓减少了 16%。 段永平的投资风格和持仓与巴菲特相似。此前苹果占他投资组合的 80.1%，这次减持 16% 意义重大。 背景：美国股市已基本回到去年特朗普关税言论前的水平，但苹果股价远未恢复。关税等问题对苹果的信心和情绪影响很大。 特朗普对在国外（印度、中国等地）制造的 iPhone 征收关税的言论持续存在。主持人认为这种“drama”远未结束。 考虑到高集中度和关税风险，段永平减持苹果是“非常有必要的”。 巴菲特此前减持苹果的理由可能是认为它太贵了。 估值方面：苹果目前 30 倍市盈率与微软相似。但微软有双位数营收增长，苹果增长困难；微软没有关税问题且有稳定的经常性收入。主持人认为苹果不应该享有与微软相同的估值倍数。