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中国经济真的复苏了吗？ 有人看到CPI、PPI企稳回升，人民币进入升值通道；也有人觉得房地产还在跌，收入增长乏力，复苏基础并不牢靠。 真相到底是什么？ 本期播客中，中国金融四十人研究院执行院长郭凯和我们的老朋友朱鹤，给出一个反直觉的判断：中国经济正在经历一场温和但可持续的复苏，靠的不是“大力出奇迹”，而是供给侧出清后的内生修复。 如果你也在困惑“为什么我没感觉到？”，这期节目值得一听。 ——时间轴—— 增长目标和财政力度 02:28 经济增长目标定在4.5%-5%，是不是变低了？ 04:13 今年还是要往5%够一下 05:41 财政政策力度被低估，实际内需相关支出增速远超去年 07:25 执行层面有很大调节空间，今年财政不用追加预算 复苏的判断与体感 09:49 为什么说中国经济已经触底回升 13:40 制造业供需反转，PPI回升背后是需求改善 16:13 微观感受不到复苏，“我是不是又被平均了？” 19:50 没有“大力出奇迹”，也能走出需求不足 23:39 今年还有降息吗？ 房地产 26:14 房地产还没复苏，但今年可能是底部 30:46 房地产市场高度分化，止跌不是全国范围的 34:03 房地产还是支柱产业，但不会再主导经济周期了 35:59 未来房地产会回到什么水平 经济新引擎 39:26 经济新引擎在服务业 43:31 中国生产性服务业市场和利润规模还比较小，有很大发展空间 外部冲击和资产重估 44:58 油价上涨，中国出口市场份额反而可能扩大？ 48:16 塞翁失马焉知非福 52:39 又反直觉了：油价冲击何以让中国走出低通胀循环 54:57 黄金不涨反跌，为什么？ 55:38 人民币独美，避险资产性质显现 AI与人 58:17 美国码农再就业：AI微观冲击显著，但宏观风平浪静 59:52 中国可能是更快适应AI冲击的经济体 60:01 人，得有适当的紧张感，但不能紧张到没法行动 ——扩展阅读—— 2026年中国房地产市场：走向止跌回稳 2026年的中国宏观经济：跨国周期拐点后的复苏 2025年通胀回顾与2026年展望 后工业化时代的服务业崛起 当电力成为“中国制造”——一个关于中国能源转型与发电成本的模型 制造业产能周期回稳与PPI修复展望 重新审视避险资产 ------ 出品：中国金融四十人研究院·CF40研究 主播：潘潘 嘉宾：郭凯、朱鹤 中国金融四十人研究院 策划：潘潘、季钟南 后期：尚洁、潘潘 运营：思琦 官网：cf40.com 小程序及其他新媒体平台

美以伊冲突即将进入第四周，攻防烈度不降反升。特朗普一手释放降级信号，一手加码打击威胁；伊朗虽有意谈判，条件却极为苛刻；以色列对伊朗油田出手，特朗普却说对此“毫不知情”。战争局势滑向长期化与不可控边缘，全球能源市场持续动荡。 正如CF40研究员朱鹤在这期播客中所说，这轮冲突似乎已经成了一个没有稳定解的“三体问题”。本期节目录制于3月20日，事情每一天都在变化。我们尝试在高度不确定性中摸索战争的走向，但问题在于：如果我们甚至搞不懂事情的起点，怎么预判它的未来？当三方的行动目标和逻辑错综混乱，全球能源和金融市场又该如何定价“不确定性”？ 如果换个视角看问题，在高度不确定性的世界中，具有相对确定性的地方，反而可能迎来特殊的机遇。朱鹤认为，A股或许高估了能源涨价对产业链利润的线性压制，而低估了中国作为动荡局势下“确定性市场”的防御属性。当中东供应链停摆迫使全球能源转型进入加速临界点，当更多国家迫切需要建设自己的新能源产业体系，中国将成为“唯一解”，而这种优势可能是中国企业再定价的催化剂。 ——时间轴—— 01:26 开篇：瘫痪的霍尔木兹海峡，空前的能源供应冲击 01:33 全球“能源咽喉”第一次“零通行”，能源供应冲击量级超过历史总和 02:05 油轮没了保险与再保险：保险可以定价风险，但无法定价不确定性 06:02 起点与终局：探寻美以伊“三体问题”无穷解中有限的几个 07:09 解读美国“反直觉”的引战 11:02 对比2025年关税战：如果连起点都没搞懂，又如何预判未来？ 13:06 伊朗：不要低估任何大国的韧性 15:45 美国：民意在流失，国会在掣肘，财政和通胀在承压 20:45 美以裂痕暴露，三方目标和行动逻辑高度不稳定 22:36 参照历史三次中东冲突，这轮油价变化可能还在早期阶段 26:28 天量级的原油缺口：少2000万桶 VS. 补1000万桶 29:08 原油市场可能已经不知道该怎么定价了 31:06 终局推演：继续升级VS. 就坡下驴，美国如何抽身尚不明朗 37:35 美伊都寄希望于第三方来管管对方，而另一个问题是以色列想谈吗 39:51 中东冲突下的全球资本市场 40:23 黄金下跌未必是在交易中东冲突 41:53 海湾国家资金会更多考虑向中国配置 42:24 美股本轮再定价主要还是AI因素驱动 43:45 如何看待这一轮与整体大宗背离的铜价走势？ 45:45 4月会议之前可能是美联储把脉中东冲突影响的重要节点 49:25 中东冲突下的中国经济 49:35 霍尔木兹海峡影响中国7%的能源供应，煤炭成为缓冲带 52:45 能源冲击或是帮助我们尽快走出低通胀的一个因素 56:00 原油冲击下的产业链传导、替代效应，和能效水平的优胜劣汰 58:20 冲突将加速中国能源转型 59:50 当中国成为“唯一解”，全球新能源需求和“全球失衡”叙事间将有巨大张力 61:48 A股近期可能误判了负面冲击和这场冲突对全球格局的重塑 64: 10 结果反而可能是全球市场对中国企业的正向再定价 ——扩展阅读—— 美以袭击伊朗的动机、局势与约束 重新审视避险资产 2026年的中国宏观经济：跨国周期拐点后的复苏 ------ 出品：中国金融四十人研究院·CF40研究 主播：佳茜 嘉宾：朱鹤、曲培培，中国金融四十人研究院 策划：佳茜、万崽、季钟南 后期：李盼、佳茜 运营：思琦 BGM：来自电影《逃离德黑兰》 官网：cf40.com 小程序及其他新媒体平台

凯文·沃什（Kevin Warsh）的回归，或许被视作特朗普对美联储的“围猎”。市场纠结于沃什的“缩表+降息”政策主张是否能自洽，也担忧在他治下美联储独立性是否更加岌岌可危。2020年、2021年，沃什曾两次参加中国金融四十人论坛（CF40）举办的外滩峰会。这期节目里，我们请来CF40研究院研究员朱鹤，分享了最近一段时间内与美国方面交流的所见所闻所想，拆解了被市场普遍误解的“沃什版缩表”的真正含义。 当我们试图从美国经济的数据表现来审视美联储降息的合理性，一个反直觉的疑问首先浮现：关税为什么没有燃爆美国通胀？这种“幸运”能否持续？社交平台上美国民众在“斩杀线”上下困顿谋生，然而美国官方更倾向于认为通胀压力已得到系统性缓解。宏观和微观在理解美国经济时出现的体感温差该怎么解释？中期选举前，特朗普为保住票仓、应对通胀危机的叙事挑战，又有哪些可能的操作？ 另一个需要问的问题是，中期选举前，之前常被打出的”中国牌“会再被使用吗？或许中美博弈的重点已不再是无谓的常规对抗。相比于意识形态的虚火，特朗普政府基于“美国优先”的务实交易观，反而可能成为中美经贸关系在动荡中寻求某种确定性的契机。再进一步看，特朗普政府新的国家安全战略的重心已经发生偏转，而这又会如何影响美元资产的逻辑变化？ ——时间轴—— 第一部分：美国经济 01:14【重新认识凯文·沃什】 l 01:30 美联储史上最年轻理事，弗里德曼的忠实信徒，骨子里的货币主义者 l 03:04 沃什版“缩表+降息”：通过给银行松绑，带动美联储资产负债表自然瘦身；基于“AI去通胀”逻辑的降息，是对中性利率下移的自然顺应 l 16:35 沃什可能不认为数量型工具能影响就业市场 l 19:48 沃什凭什么能在这场角逐中胜出：“认识了多长时间”是忠诚的有力证据 l 21:37 沃什治下的联储独立性：与其讨论“独立性”，不如讨论“自主性” 26:51【关税与通胀幽灵，就业与移民政策】 l 27:04 2025年，特朗普关税为什么没有让美国通胀失控？ l 28:28 2026年，这些“解药”还能持续有效吗？关注企业成本传导、宏观政策“双宽松”和特朗普“发钱”政策下的通胀幽灵 l 32:02 移民政策与就业市场均衡：作为特朗普合法性的根基，他在移民政策上绝不会松口 34:04【美国经济的“K型”撕裂】 l 34:43 “斩杀线”：作为宏观研究者，警惕缺乏数据支撑的“疑似人造叙事” l 35:57 K型撕裂：普通人感受到的温差源于生活成本与工资的赛跑，以及“涨工资是我干的好，涨物价是政府干得不好”的心理认知割裂 40:44【AI：美国的“国运”赌注】 l 41:53 乐观预期： AI对生产率的提振将超过90年代的互联网，赤字和债务将不再是问题 l 45:13 悲观风险：技术瓶颈与社会抵制 l 48:47 宏观黑箱：AI如何传导至宏观增长仍是“黑箱”，传统经济学模型难以完全捕捉其带来的新业态 52:37【中期选举展望】 l 53:00 特朗普担心什么、怎么办 l 54:17 “以某种形式干预中期选举”已不再是极端风险，而是现实可能性 55:43 第二部分：唐罗主义下的中美关系与美元资产 l 55:46 这次中期选举前，特朗普政府或许将不再延续“打中国牌”的传统 l 56:46 特朗普的“拨乱反正”：彻底否定自二战以来美国建立的、精英主导的全球秩序 l 57:36 “唐罗主义”的新范式：美国在旧体系中是在“不成比例地保护盟友” ，美国不想再当“看家犬”，要让欧洲重回竞争残酷的“丛林” l 1:04:23 美国新版国家安全战略是否重新定义了中国？定性没变，定位变了 l 1:06:06 “我出对六你上王炸？”2025年贸易战回顾：美国的系统性误判，以及稀土反制带来的破防 l 1:09:10 进入“不轻易发起攻击”的新稳态，“有管理的贸易”或是下一步中美经贸博弈的关键词 l 1:12:58 美元资产逻辑：特朗普相信自己可以像玩“悠悠球”一样掌控美元涨跌，“美元资产属性转变”或许本就是欧洲叙事 l 1:15:40 如果全球真的乱起来了，获益的还是大国资产 ——扩展阅读—— 《为何关税未导致2025年美国通胀飙升》 《对美国经济、AI和中美贸易关系的近距离观察》 《中美博弈牌桌反转及其含义》 《美国正在经历AI泡沫还是AI繁荣？》 《疫情后美国移民趋势、政策变化与宏观影响》 ------ 出品：中国金融四十人研究院·CF40研究 主播：佳茜 嘉宾：朱鹤，中国金融四十人研究院研究员 策划：佳茜、万崽、季钟南 后期：李盼、佳茜 运营：思琦 官网：cf40.com 小程序及其他新媒体平台

一日，黑帮老大笑着对小弟说：“你的怀表真不错，送我玩玩呗？” 小弟：“哥你真幽默。” 老大笑了笑，掏出枪指着小弟：“我不是在开玩笑。” 2019年。特朗普第一次公开提出，想买格陵兰岛。丹麦首相说，痴人说梦，你想得美。被打脸后，特朗普说：“我不急，算了。”丹麦《政治报》随即刊登头版漫画——特朗普手握玩具地图气呼呼地说“我不要了”，身边丹麦首相递上发票：“抱歉，本店不支持无理由退货。” 2025年。《经济学人》刊文：“这不是笑话。” 欧洲媒体：“笑着笑着，我们笑不出来了。” 2026年，特朗普说，如果欧洲不同意他买下格陵兰岛，就要对欧洲加关税。这一回，欧洲没人再说“你做梦”。几天后，特朗普撤回关税威胁。这一回，也没人再调侃，“你怎么又不要了？” 现在，大哥收回枪，对小弟说：“没事，怀表你先留着。我要用的时候，你随时拿给我。” 小弟吓出一身冷汗。他不知道怎么保住自己的怀表，也不知道大哥明天还会找他要什么别的。他晚上在床上辗转反侧，甚至想不明白，大哥怎么会为了一块怀表，突然就和他翻脸了。 今天，我们不在举枪时惊呼，而在收枪后反思——大哥为什么这么想要小弟的怀表？又或者，他想要的，真的就是这块表吗？ ---时间轴--- 【背景故事】 01:09 特朗普和企鹅在北极手拉手？白宫Po图很抽象，“特朗普想要格陵兰”却已不再抽象 03:38 关于格陵兰，特朗普都说了什么、做了什么，以及为什么说事情还没结束 07:31【美国为什么想要格陵兰】 07:48 格陵兰是一个什么样的地方 08:44 格陵兰有矿，有稀土矿，有重稀土矿 17:40 海上天险GIUK缺口，扼守北极俄潜艇南下大西洋的关键咽喉 20:23 北极航道的关键支点，未来百年的物流命脉？ 22:47 北极圈内的大国博弈：俄美破冰船40比2的残酷对比，中国的冰上丝路 27:30 历史重演：盘点特朗普之前，美国历史上针对格陵兰的四次收购尝试 35:48【欧洲方了？岂止，简直是三观颠覆】 36:51 欧洲明确主权红线：“这你都干得出来，我还能信你什么？” 40:34 美国重新定位跨大西洋关系？不，或许只是“忍你很久了一直没说”而已 42:32 同盟梦碎，欧洲经历宛若“亲人离世”的五个心理阶段 46:04 反击？抛售美债本身效果存疑，去美元化对特朗普底线的试探值得关注 47:45【有没有一种可能：特朗普不是赌徒，而是精算师？】 47:53 特朗普真的能在任内拿下格陵兰吗？一个多维度的剖析 51:33 特朗普真的只是想要格陵兰而已吗？ 53:34 大肆谈论格陵兰，是恐吓信，还是烟雾弹？特朗普的“明修栈道、暗度陈仓” 55:17 反思：十年如一日地感叹“特朗普离谱”，对我们并没有什么帮助 ---素材库&拓展阅读--- 《美国为何“需要”格陵兰岛》 北极航道、GIUK缺口示意图 ------ 出品：中国金融四十人研究院·CF40研究 主播：佳茜 嘉宾：曲培培，中国金融四十人研究院 策划：佳茜、季钟南、万崽 后期：尚洁、佳茜 运营：思琦 官网：cf40.com 小程序及其他新媒体平台