✨本期简介 大家好！欢迎收听本周的宏观七日谈。 近期，市场正处于中央经济工作会议后的政策落地与观察期，政策取向上整体呈现出“货币稳健中性、财政积极扩张、治理深度重塑”的特征。货币政策由单纯的降息预期转向强调“工具组合效率”，重在维持融资成本于低位运行而非激进宽松；财政政策发挥托底主导作用，通过加大化债力度、推动“投资于物”向“投资于人”转型以及引导服务型消费，应对商品消费饱和与外部压力。与此同时，高层正通过“因地制宜”的治理变革纠偏地方政绩观，严厉整治无效投资与内耗式竞争，旨在将地方政府从“速度竞争”引向“质效平衡”。展望2026年及“十五五”开局，在经济大省“挑大梁”与科技创新主线的支撑下，预计5%左右的增长目标将兼顾“开门红”的诉求与高质量发展的长远衔接。 ⏳时间轴 00:15 一、部委及地方会议密集召开 1. 地方会议：广东、山东等经济大省及京沪等地省委会议，明确经济增长目标与责任担当。 2. 部委会议：财政部、央行、住建部等党委会，解读政策实施细节。 3. 中财办相关：中国经济年会（高规格）、负责人接受新华社采访（深度解读通稿）。 4. 官媒报道：人民日报等的侧记/微镜头（总书记现场表述）、政策部署细节拆分文章。 04:20 二、核心政策解读 1. 货币政策定位偏中性，无明显宽松倾向，保持现状为主：“灵活高效”指工具灵活搭配（含短中长期流动性工具、结构性利率工具等），非择时灵活；未明确降准降息时间点，目标是维持社会融资条件相对宽松，保持融资成本低位运行，无需进一步下行。 1. 2.财政政策定位更积极明确，重点发力三大方向： 1）化债与地方支持：中央加大转移支付，地方健全增收节支机制，严防爆雷金融债务风险。 2）投资止跌回稳：预算内投资增加，聚焦消费基础设施（停车场、充电桩等）和重大项目（部分铁路工程），靠前发力推进。 3）支持民生与消费领域：服务消费方面，扶持家政、旅居康养等万亿级领域，推广春秋假与带薪错峰休假，培育入境消费。民生投资方面，提高养老、托育、医疗投资比重，可能发放服务消费券。居民增收方面，实施城乡居民增收计划，拟提高基础养老金，推广失能老人照顾券、提高育儿补贴等。 27:00 三、地方政绩观与发展导向 1. 核心要求：因地制宜（结合地域特色分工，如三大科创中心差异化发展）、实事求是（追求无水分增长，挤统计数据水分）。 2. 考核变化：完善差异化考核体系，弱化唯GDP论，纳入债务、民生等指标。 3. 发展原则：避免盲目追风口、重复建设，杜绝无效投资与隐形债务增量。 36:00 四、明年经济展望 1. 增长目标：大概率为5%（十五规划开局之年+开门红要求），4.5%-5%为备选区间，目标具备实现可行性。 2. 支撑因素：财政积极发力、房地产拖累减弱、投资与消费协同恢复。 3. 当下市场动态：政策真空期，市场聚焦AI等科技主线，后续需持续关注两会前政策更新。 📅录制于2025年12月21日 [宏观七日谈]，经济/政策/投资/海外，每周一讲。

✨本期简介 大家好，欢迎收听年底「宏观七日谈」特别节目。理清投资决策的核心逻辑、避开信息噪音陷阱是投资中重要的话题，超实用的宏观投资框架方法论，TA来了！ 本期内容，我将与天弘基金播客栏目「人间钱话」一道，为大家解析股票、黄金等大类资产的涨跌逻辑，以及AI、房地产等领域的机遇和风险，从宏观到微观，拆解信息筛选的“滤波器”，揭秘投资赚的三类钱——基本面、流动性、情绪红利。相信不管是普通投资者还是关注市场动态的你，都能get过滤噪音、把握周期的关键思路，轻松看懂资产涨跌背后的底层逻辑～ 🎙️本期主讲 宋雪涛 荣华，「人间钱话」主持人 ⏳时间轴 00:00-05:30市场信息繁杂、信噪比低，良好的信息筛选习惯应从建立“认知框架”开始，过滤噪音 05:31-12:15 宏观由微观、中观产业加总而成，需多元信息来源破除“信息茧房”，研究的核心是抓边际变化和预期差 12:16-20:40 两类投资框架：“基本面+flow+估值”、“赚基本面、流动性、情绪三类钱” 20:41-30:25 区分周期股（随宏观供需波动）、成长股（看产业生命周期），探讨AI与机器人等赛道的投资难点与机遇 30:26-45:10 黄金的三重属性（商品、金融、超法币），美元信用弱化、地缘政治变化、AI泡沫对冲都是金价上涨的核心驱动 45:11-55:30 资金流向（flow）既是市场涨跌的因也是果，流动性与叙事相互作用 55:31-65:15 估值的参考价值大不大？极端估值时作用显著，但部分资产（如黄金）缺乏稳定锚而难以精准估值，应跟随趋势 65:16-75:00 A股有三大利好——基本面修复、流动性宽松、情绪配合，楼市的企稳逻辑关键看租售比、产业支撑 75:01-78:00 人口因素对楼市仍有支撑，居住改善、地域流动需求仍在，且中国与日本产业发展逻辑有显著的差异，不能直接对比 📅 录制于2025年12月15日 [宏观七日谈]，经济/政策/投资/海外，每周一讲。

✨本期简介 大家好！欢迎收听本周的宏观七日谈。 上周全球市场重磅会议密集落地。国内中央经济工作会议短时而精炼，盘中发布的通稿传递出积极信号，与政治局会议基调一致且契合市场预期，对外界环境判断更趋缓和，对内聚焦发展与改革平衡，政策取向侧重结构优化与灵活适配。 美国美联储12月议息会议如期降息25BP，略偏鸽派的决策伴随扩表动作，却难掩内部分歧与未来政策不确定性。 与此同时，全球资产表现分化，美股AI板块回归理性，高资本开支企业遭市场惩罚，而黄金、白银、铜等大宗商品借流动性宽松与AI叙事东风逆势上涨。 ⏳时间轴 00:35 一、中央经济工作会议 1. 会议特点：召开时间短、通稿盘中发布，整体言简意赅，与政治局会议基调一致，符合市场预期。 2. 外部环境判断：表述更缓和，去掉“不利”表述，中美形成G2对等关系，外部压力缓解催生内部自信。 3. 内部发展导向：聚焦内部发展，认为问题多为发展和转型中的问题，更注重长期视角，平衡短期政策支持与长期改革。 4. 政策取向：财政政策方面，规模与25年持平，优化存量结构、提升资金使用效率，新增专门化债工具，补贴向服务消费倾斜；货币政策方面，强调“灵活高效”，降息概率低，以配合财政政策为主，工具更丰富。 5. 重点工作：内需排首位，提振服务消费（关联就业）；民生举措具体（扩大学位、引导婚姻观等）；反内卷从“综合整治”升级为“深入整治”；房地产置于风险板块，因城施策去库存，鼓励收储存量房做保障房，预计26年年中止跌回稳。 27:15 二、美联储12月议息会议 1. 会议结果：降息25BP，联邦基金利率至3.5%-3.75%，略偏鸽派，结束缩表并启动RMP扩表计划。 2. 政策逻辑：以维护市场稳定为核心，美联储为“AI多头”，容忍低流动性，全力支撑AI泡沫。 3. 内部分歧显著：3票反对（米兰主张降50BP，舒美担忧通胀，古尔斯比呼吁审慎），4名非投票委员亦反对，未来分歧或加剧。 4. 明年降息预期：点阵图和期货市场低估降息节奏，新主席人选（沃什、哈塞特等）存在不确定性，政策独立性受特朗普影响。 5. 市场影响：长端利率反弹，美股AI板块分化（惩罚高资本开支企业），市场关注AI商业模式与实际回报。 42:00 三、大类资产叙事——美股泡沫重燃，金银铜上涨 1. 金银铜上涨：核心驱动为流动性宽松，叠加AI发展带来的电力、工业需求，且供给弹性小易炒作。 2. 核心风险：美联储新主席内部协调能力、特朗普与盟友关系、美国两党博弈，均影响流动性与AI叙事持续性，26年年中后或逐步明朗。 📅录制于2025年12月14日 [宏观七日谈]，经济/政策/投资/海外，每周一讲。

✨本期简介 大家好！欢迎收听本周的宏观七日谈。 2026年美国经济正站在政策迭代、政治博弈与产业变局的三重十字路口。货币政策调整、中期选举博弈、AI引领的美股走向，这三大核心事件将贯穿全年，勾勒出经济运行的主线脉络。 美联储主席换届在即，鲍威尔任期届满后，哈塞特大概率接任，联储独立性持续弱化，降息虽短期可行，但年中后通胀压力将收紧政策空间；11月中期选举关乎特朗普未来执政空间，“可支付性”成为核心诉求，直接主导财政扩张方向。与此同时，AI泡沫的韧性与美股流动性的可持续性紧密相连，成为影响经济走向的关键变量。 美国经济还面临供求失衡的深层矛盾,限制移民导致劳动力短缺，AI投资热与制造业复苏乏力形成产业缺口，逆全球化推高生产要素成本。 上半年滞胀格局或延续，下半年则需警惕通胀回升、流动性收紧引发的连锁风险，特朗普需在维系AI趋势与安抚底层选民之间寻求平衡，多方的“角力”将决定2026年美国经济的最终走向。 ⏳时间轴 00:16 一、2026年美国核心事件 1. 联储主席换届：美联储主席鲍威尔任期届满，特朗普倾向提名耶鲁经济学博士、有联储工作经验的哈塞特接任，核心看重忠诚度，联储独立性将进一步丧失；2025年9月至今美联储已累计降息150BP，但经济未明显改善，2026年上半年降息阻力小，大概率再降100BP至3.25%左右，年中后受通胀（CPI维持3%上下且有回升迹象）约束，降息空间大幅收窄，委员对中性利率预测分歧（2.6%-3.9%）进一步限制政策空间。 2. 中期选举：2026年11月的中选决定特朗普2027-2028年是否成为“跛脚总统”，进而影响其内政外交；选举核心聚焦通胀、就业、经济等民生议题，远超外部议题，“可支付性”（make American affordable again）是核心诉求，直接主导财政与货币政策方向。 3. 美股AI叙事：美股依赖AI叙事维持景气，AI已呈现“大而不能倒”特征，其趋势延续直接影响特朗普中选、美国经济及全球流动性；但AI泡沫显著，2030年相关投资需3万亿且半数依赖外部融资，对流动性高度敏感，一旦趋势逆转将引发连锁风险。 01:33 二、政策方向的潜在变化 1. 联储独立性持续弱化 1）货币政策失效：降息对经济拉动有限、加息未引发衰退，货币沦为财政政策的配合角色，央行地位尴尬，独立性丧失成为必然。 2）政治干预加剧：鲍威尔任期内已出现立场偏向（大选前转向鸽派），白宫政治压力与主席个人政治诉求凸显；哈塞特接任后，联储将进一步听命于白宫，“忠诚大于专业”成为核心原则。 2. 美日政策分化：美国延续降息趋势，配合AI发展与中选需求，货币宽松为主要方向；日本因贬值引发输入性通胀（核心通胀2.8%，GDP名义增速1%，但实际增速-1.8%），被迫计划12月加息；但加息进一步抑制经济复苏，且贬值未带来有效投资，仅吸引游客消费，居民购买力持续缩水，政府通过贬值向居民化债。 3. 财政扩张成必然选择: 1）核心目标是服务中选，解决底层选民购买力双重受损（通胀高企、就业机会少、K型经济加剧）问题。 2）具体措施包括：压通胀，如放开美国本土原油生产限制、施压产油国（疑似以禁毒为名针对委内瑞拉原油）；取消部分关税（巴西关税从50%降至25%，大概率取消中国芬太尼剩余10%关税）；增收入，推行减税（企业端减税1370亿，集中于制造、IT、金融行业；个人端减免小费税、加班税，新增1000亿减税）；计划向年收入10万美元以下家庭定向发放现金补贴（或通过2000美元支票形式）。 3）潜在风险：财政扩张将使赤字率从6%升至7%，在供给短缺环境下加剧再通胀压力。 20:10 三、核心经济矛盾：供求失衡 1. 供给侧三大缺口 1）劳动力短缺：限制移民导致劳动力供给不足，40%农民、30%建筑工人为非法移民，移民管控引发劳动力流失，推动食品、服务、房租等价格上涨。 2）产业缺口：AI投资需求旺盛（数据处理服务两年复合增长12.66%），但制造业整体复苏乏力（含AI相关领域两年复合增长仅1.56%）；产业链复杂、技术门槛高，芯片、电力设备等核心环节依赖进口，投资需求难以转化为本土供给。 3）全球化逆潮冲击：美国主导的加关税与逆全球化导致关键生产要素成本上升，政府持股核心企业（美国钢铁、Intel等）的“国企化”模式牺牲效率，推高短期价格。 2. 需求侧刚性支撑 1）中选压力下，民生兜底需求不可压缩（保穷人吃饭、看病，保中产利益，保富人财富），财政发钱、减税等政策持续刺激需求。 2）AI投资形成局部强需求，但未产生外溢效应，导致“小圈子热、圈子外冷”，K型经济特征凸显。 25:50 四、关于美股流动性与风险传导 1. 美股的流动性有三大依赖：货币政策宽松（联储持续降息为市场提供资金环境）；财政资金循环（财政扩张推高名义增速，掩盖企业资本开支与外部融资依赖度问题）；盟友投资支持（依赖沙特、日韩等盟友投资算力、电力基础设施，弥补本土供给不足）。 2. 风险传导链： 1）政治风险：特朗普政治控制力下降→联储内部分裂（反对票增多）、两党财政扯皮、盟友合作意愿减弱。若特朗普成功平衡各方，将赢得2027-2028年执政空间；若失败，内政停滞，将陷入“跛脚总统”困局。 2）流动性风险：货币政策难持续宽松、财政资金释放受阻、盟友投资不及预期→流动性收紧。 3）美股下跌后的经济风险：流动性收紧→AI泡沫破裂、美股下跌→经济衰退，暴露多年货币宽松与财政扩张积累的债务问题（年利息支出超1万亿美元，超军费）。 34:50 五、全年经济/市场走势展望 1. 上半年：货币宽松、财政减税落地，经济或略有改善，但仍维持“低增长+高通胀”的滞胀格局。 2. 下半年：通胀压力回升，流动性风险加剧，美股波动放大，不确定性显著上升；若风险爆发，可能引发多年积累问题的集中清算，出现短期经济衰退。 3. 长期：AI泡沫破裂虽短期冲击经济，但可降低利率与要素价格，为真正创新与复苏创造条件；美国通过盟友投资实现“债务外化”，盟友将承担资产缩水与财政压力，美元对盟友货币或偏强，但对人民币、资源品、黄金可能走弱。 📅 录制于2025年12月7日 [宏观七日谈]，经济/政策/投资/海外，每周一讲。

✨本期简介 大家好！欢迎收听本周的宏观七日谈。 距离中央经济工作会议召开仅剩两周，明年经济走势是市场目前最关注的焦点。本期节目，让我们把握中国经济的“第一性”问题，聚焦两大核心矛盾：一是国内房地产市场的深度调整与见底信号，二是外部环境变化下国内政策的发力方向，二者共同决定明年经济走势、政策节奏与市场风格。 当前房地产市场呈现核心城市核心区域加速下跌、舆论普遍悲观的态势，不同城市下跌周期分化显著，但从时间、幅度及租金回报率等指标来看，已逐步接近见底阈值；政策层面，房地产回归民生属性，大规模刺激概率极低，市场将以自然出清为主。而外部中美G2格局成型带来压力缓解，国内政策重心转向“投资于人”，通过分配改革、公共服务升级与消费供给创新提振内需，财政政策更趋积极，货币政策协同配合，全力释放经济增长潜力。 ⏳时间轴 一、第一个核心矛盾：房地产 01:50 一）当前市场现状：核心区域加速下跌，舆论普遍悲观 1. 下跌特征：70城二手房价格自5月起加速回落，系2021年下半年以来第三次加速下行，一线城市跌幅最显著，7月后环比跌幅每月维持在-0.9至-1.1区间，北京领跌全国，核心区域（如二环、三环内）及10年左右房龄的次新房、老破大房源补跌明显；部分城市（丹东、西宁等）跌幅收窄，南昌等出现回升迹象。 2. 市场情绪：近乎“人人看跌”的一致预期，外资从谨慎转为极度悲观（如UBS），类似股市下跌末期的一致看空情绪，反倒可能是见底前的信号。 3. 城市分化：不同城市下跌周期差异显著，香港下跌2年后于2025年4月企稳，领先内地一线城市1-1.5年；广深2021年见顶后已下跌4年多，北上2023年年中开始下跌，至今约2年；普通二线、弱二线自2018年起进入下跌周期。 08:50 二）见底判断？时间、空间及核心信号 1. 时间与空间维度：参考全球规律，发达国家房地产下跌周期4-5年，新兴市场8-10年，中国一线城市预计下跌4-5年、二三线7-9年，结合2018年（二三线）、2021年（一线城市）的起点，预计2026年年中全国平均水平或见底；跌幅方面，二三线二手房较高点下跌约50%，一线城市约40%，已接近全球平均30%的中位数水平（剔除日本、拉美等异常值）。 2. 核心见底信号：租金回报率接近或超过房贷利率是关键标志。当前百城租金回报率2.38%-2.4%，与公积金贷款利率（2.6%）仅差20个BP，若房价再跌10%，租金回报率达标后，将推动租房刚需转购房、房东惜售转租、投资客入场（尤其是一线城市老破小）；国际对比来看，中国房产持有成本低，扣除持有成本后，租金回报率与香港、东京、纽约等国际城市持平，房价收入比也处于合理区间（一线15%左右，二线10%以内）。 3. 区域见底顺序：预计三四线城市先见底，二线城市次之，一线城市最后见底，核心区域或需“最后一跌”；目前乌鲁木齐、贵阳等部分二线城市已呈现租金回报率超3%且租金正增长的向好态势。 4. 对价格和市场的影响：若房地产市场如期呈现跌幅收窄、逐步见底的态势，将缓解物价低迷压力，解除二手房价对居民财富效应、消费意愿的抑制，同时推动PPI回升与企业盈利修复，利好明年下半年至后年的经济名义增长及A股市场。 28:30 三）政策对房地产的态度：回归民生属性，非大规模刺激 1. 定位转变：十五五规划首次将房地产从城镇化领域纳入民生领域，聚焦“好房子”建设（建材、户型、物业等品质提升）和存量房城市更新（加电梯、换管道、优化周边配套），不再追求价格与数量增长。 2. 政策逻辑：大规模刺激政策概率极低，房地产市场将以自然出清为主，政策更多通过城市更新等方式维护存量房价值，本质上地产是经济、产业、人口流动的结果，而非政策刺激的产物。 二、第二个核心矛盾：外部环境下的国内政策方向 32:20 一）外部新局面：中美G2格局成型，压力趋缓 1. 外部环境从混乱转向清晰安全，中国应对贸易战、供应链卡脖子的能力获美国认可，中美G2格局逐步明确，特朗普政府对华态度更趋尊重，外部压力减小，为国内经济改革创造有利条件。 2. 中美关系的稳定性正在逐步得到检验，美国更注重自身经济利益与选举诉求，短期内外部不确定性对中国发展的压制减弱。 33:30 二）政策核心：聚焦内需提振与经济增长，转向“投资于人”，财政更积极，货币侧重配合 1. 增长目标：十五五规划明确2030年人均GDP达2万美元、2035年较2020年翻番的目标，2026年作为开局之年，预计经济增长目标仍将努力维持5%左右，核心发力内需不足、消费率低的短板。 2. 改革重点：从效率改革转向分配改革，核心是“投资于人”：一是提高居民收入，通过财政手段向特定群体发放补贴，逐步提升育儿补贴、城乡居民基础养老金标准，扩大免费学前教育覆盖范围；二是优化公共服务，推进户籍制度、教育市场化改革，缩小城乡、城市间公共服务差距， 降低居民储蓄意愿、释放消费潜力；三是创造优质消费供给，放松服务消费约束，通过供给创新拉动需求。 3. 财政政策是核心发力点，预计2026年一般公共预算赤字率将在2025年4%的基础上进一步提升，重点增加民生领域支出，同时强化税收征管，保障财政收入。 4. 货币政策从“单兵突进”转向配合财政政策，通过消费贷贴息、房贷贴息等方式支持内需与房地产合理需求，保持稳健适度的基调，避免单独大幅宽松扩大贫富差距。 📅录制于2025年11月30日 [宏观七日谈]，经济/政策/投资/海外，每周一讲。

✨本期简介 大家好！欢迎收听本周的宏观七日谈。 上周全球市场迎来显著回调，美股、A股同步承压，市场对AI泡沫破灭的担忧成为核心导火索。 这场回调是多重因素交织的结果：一方面，AI泡沫的脆弱性逐渐显现，经济走弱、商业模式缺失、债务风险累积等问题引发市场疑虑，但多方利益绑定让泡沫仍具强刚性；另一方面，美股进入三季报后的政策空窗期，年末获利止盈与联储官员的偏鹰派言论，进一步加剧了市场震荡。 美联储12月降息预期的反复波动成为市场焦点，从最初的90%跌至30%后，因核心官员表态重回70%，凸显出货币政策背后的政治博弈逻辑。与此同时，美国中期选举临近，特朗普支持率下滑，通胀、失业等问题加剧社会分裂，政策走向更趋复杂。 国内市场则呈现不同图景，货币宽松逐步淡化，财政政策成为发力主力，税收增长与支出结构调整并行。消费领域更是出现明显转型，商品消费透支后，服务消费迎来崛起契机，地方政府通过放假、举办民间赛事等方式丰富供给，为经济增长注入新动力。接下来，让我们一同拆解这些宏观事件的核心逻辑与未来走向。 ⏳时间轴 00:20 一、全球市场迎来回调的一周 • 美股：标普500单周跌2%，纳斯达克11月以来累计跌6%，是4月依赖的最大三周跌幅；高Beta动量股成重灾区，Robinhood市值蒸发1/4、Coinbase跌近1/3、Palantir跌23%，平均跌幅超30%，是2022年底后最差一周。 • A股：全周大幅下跌，上证指数周五单日跌近100点，创业板指跌6.1%、北证50跌9%、科创50跌5.54%，受外围市场波动传导影响显著。 • 加密货币：比特币（高Beta资产代表）从10月初12.6万美元跌至近8万美元，一个半月跌幅超30%，反映市场情绪与流动性收紧态势。 02:20 二、关于AI泡沫的探讨 1、泡沫有存在的必然性和特殊性 • 与2000年Dotcom泡沫差异显著：前者如“老鼠”（小规模分散破坏），后者如“大象”（规模庞大、影响全局，参与主体、经济影响、盈利状态均不同）。 • 多方存在吹泡沫动力：科技企业为避免被淘汰“all in AI”；金融机构借宽松流动性逐利；媒体靠流量传播加速泡沫；美国民众养老金绑定AI股票；美国政府借泡沫强化美元、吸引外资、助力化债。 • 相比Web3、元宇宙，AI泡沫更“坚硬”：应用场景更可见、新模型落地更快，用户感知更直接。 2、泡沫的脆弱性隐患 • 经济走弱：美国就业、消费、服务业、制造业、房地产数据全面疲软，将冲击相关企业营收与资本开支（如Meta因收支缺口遭分析师质疑）。 • 商业模式缺失：过度投资三年未形成平台级应用，收入与投资缺口巨大（如OpenAI年收140亿却计划万亿级资本开支，2026年拟上市）。 • 债务与关联风险：企业依赖高利率私募信贷融资，大厂与中小算力企业“循环融资”，类似08年影子银行风险；叠加电力约束、资产折旧等问题，链条断裂风险加剧。 3、泡沫的影响与趋势 • 泡沫破灭并非坏事：历史经验显示（铁路、电力、互联网），泡沫破裂后行业标准统一（如铁路轨距、时刻表）、成本下降，将催生真正创新。 • 短期难破：多方利益绑定下泡沫刚性强，短期回调不足以撼动，但其脆弱性将随时间逐步放大。 16:50 三、美股年底回调的季节性因素 • 财报空窗期：三季报结束至年报启动期间，经济政策真空，A股、美股均易波动。 • 年末市场特征：基金经理提前休假、联储偏鹰派声音扰动，叠加年内标普500仍涨12%，投资者获利止盈意愿强烈，加剧回调。 • 企业家言论催化：Sam Altman等高管的傲慢回应、企业CFO提及政府救助等言论，进一步放大市场担忧。 17:50 四、美联储降息争议与流动性博弈 • 降息预期反复：12月降息预期从90%跌至30%后，因纽约联储主席威廉姆斯表态回升至70%，直接推动周五美股大涨。 • 政治干预特征明显：联储官员言论缺乏一致性，受美国中期选举、特朗普支持率等政治因素影响，被指存在“操纵市场”嫌疑。 • 数据失真与政策困境：政府关门导致就业数据延迟公布，9月非农新增就业11.9万（后续或下修），失业率已达联储年末预期的4.5%，但政策决策优先服务政治目标。 • 最终趋势：为维持AI泡沫与市场稳定，联储12月降息“板上钉钉”，QT结束已成定局，流动性宽松不可停。 24:20 五、关于美国政治与特朗普中选压力 1、特朗普的执政困境 • 支持率下滑：从47%跌至38%，核心原因是通胀高企（商品CPI较去年低点涨3%）、生活成本上升（医保费用翻倍、食品券减半）、失业问题凸显（无就业繁荣）。 • 中期选举风险：共和党在众议院仅5席优势，19个摇摆席位竞争激烈，历史数据显示总统所在政党大概率丢失众议院控制权（二战后20次中选15次失利）。 • 社会分裂加剧：Baby Boomer世代受益于AI泡沫与流动性宽松财富增长，而Z世代面临学费上涨、学生贷取消、房贷/房租高企、就业难等问题，贫富、代际分歧扩大。 2、Trump如何政策应对？ • 中选优先政策：计划通过减税安抚富人、发放2000美元关税返利支票补贴穷人，财政扩张+货币宽松或导致明年通胀反弹。 • 关税调整：为降通胀，已取消部分农产品关税、对华关税降10%，明年或因芬太尼合作全面取消相关关税。 • 盟友绑定：要求盟友加大对AI泡沫叙事支持，助力美国化债与特朗普中选。 39:40 六、中国财政货币政策转向 • 政策重心切换：货币宽松淡化，强调财政先行，央行恢复债券购买配合财政工具（5000亿新行政金融工具、债务限额内新增债券）。 • 财政收支特征：税收收入增长（个税增11.5%、证券交易印花税增88.1%），支出增速回落（10月一般公共预算支出降9.8%），地方支出降幅（-11.9%）显著高于中央（-1%）。 • 融资与信贷放缓：10月新增社融同比少增5970亿，M1、M2增速回落，以旧换新政策力度减弱，信贷资金使用效率下降。 • 降息概率有限：除非美联储大幅降息引发人民币升值压力，否则央行更依赖财政发力，银行息差已企稳（三季报1.42%），无需金融让利。 44:30 七、中国消费趋势：从商品到服务的转型 • 商品消费透支：车、家电、手机等耐用消费品经补贴后需求饱和，透支效应显现。 • 服务消费崛起：需求端（居民更注重“吃住行玩”）与供给端（地方政府推秋假/雪假、举办足球赛、荒野求生等民间赛事）双向发力，服务消费增速（5.5%-6%）显著高于商品消费（不足3%）。 • 未来政策方向：扩大特定群体消费券补贴（3岁以内儿童、失能老人家庭），强化养老、教育、医疗等公共服务保障，通过中央加杠杆提升居民消费能力，形成“消费-就业-增长”正循环。 📅录制于2025年11月23日 [宏观七日谈]，经济/政策/投资/海外，每周一讲。

✨本期简介 大家好！欢迎收听本周的宏观七日谈。 2025年，AI已不再是遥远的概念，而是深刻塑造美国现实的关键力量。从达沃斯论坛的精英讨论到普通家庭的电费账单，从华尔街的资本狂欢到中产阶层的消费降级，AI带来的变革与分化正在全美各个角落同步上演。 在经济层面，AI相关投资已成为美国经济增长的主要引擎。上半年，AI拉动美国GDP增速1.57个百分点，超过了私人消费的贡献。数据中心建造支出在过去两年翻了一倍，在非住宅建筑支出中的占比从2%激增至5%，但这种增长仍高度集中在少数科技巨头身上。制造业占比跌破10%，创下1995年以来新低，“K”型经济特征极为显著。 社会领域，AI正悄然重塑就业市场与财富分配。尽管有预测显示AI可能取代数千万工作岗位，但当前实际影响仍有限。财富分配端的不平衡——最富有的1%美国家庭持有全国一半的股票资产——使AI牛市带来的8万亿美元市值增长，绝大多数都流向了富裕阶层。 金融市场上，AI企业正从依靠自有现金流转向大规模外部融资，科技企业债发行量激增，私募信贷等不透明融资方式快速扩张，都酝酿着新的金融风险。面对电力短缺、技术折旧等约束，美国仍然在将AI泡沫“进行到底”——这不仅关乎科技创新，更是一场精密的债务转移与国运博弈。 在这个“中场战事”的关键节点，AI既是美国经济的强心剂，也是社会分化的加速器，将决定美国是迎来新的黄金时代，还是陷入更深层的结构性困境。 ⏳时间轴 00:55 一、AI对美国经济的影响：核心驱动力与结构失衡 1. GDP受AI拉动占比极高：2025年上半年AI相关投资（信息处理设备、软件、算力基建等）拉动GDP增速1.57个百分点，占同期1.7%增速的近9成，剔除AI后经济增速仅约0.1%；一季度拉动效应超科网泡沫峰值期（1.3个百分点 vs 1.16个百分点）。 2. 各行业的AI受益程度分化显著：信息处理服务GDP占比升至1.75%，增速13%；制造业占比跌破10%（1995年以来首次），复合增速仅1.5%。 3. 主要受益于AI的三大领域：建筑业（数据中心建造支出翻倍，占非住宅支出5%）、电力部门（2024年算力耗电占全美6%，2050年预计达20%）、计算机设备（耐用品订单一枝独秀），其他行业投资疲软。 4. 当前美国的AI投资与中国当年“4万亿”的差异：都是基建投资，但美国AI算力、电力被大厂垄断，能否转化为全民生产效率存疑。 12:50 二、AI对社会的影响：就业作用有限，财富分配失衡 1. AI对就业的影响微弱：1）AI与就业无直接因果关联，美国就业走软主因经济周期、加息、疫情及老龄化，部分研究存在逻辑或数据缺陷。2）从企业反馈来看，近半数企业用AI培训员工，仅25%减少初级岗位雇佣，无大规模裁员。3）AI渗透率不均，科技、传媒行业（合计5%就业）消耗50%AI数据量，餐饮、运输等占1/3就业的行业使用率不足15%，仅3%-4%行业存在少量全面替代。 2. 财富与消费分化：1）美国财富集中于“头部”家庭，23Q1-25Q2股权财富增长20万亿，1%美国人持有50%股票，10%美国人持有88%股票。2）当前美国消费呈“K”型，奢侈品、高端出行消费繁荣，低收入群体超市降级、餐饮降级，一元店及麦当劳“穷鬼套餐”热销。 26:55 三、AI对金融的影响：融资压力加剧，暗藏风险 1. 头部企业融资压力凸显：Meta、甲骨文等大厂依赖公开发债（云计算服务商2025年发债超1000亿美元，为2024年5倍）以及非公开融资（如Meta 270亿美元SPV融资），然而。 2. 企业信用风险和金融系统性风险正在积聚：Oracle接近投机级评级，Meta自由现金流下降60.7%；部分融资方式隐蔽（SPV、融资租赁）、私募信贷市场（AUM 2.2万亿美元）抵押品价值不透明，芯片显卡1-1.5年折旧周期易引发抵押品缩水风险，类似08年次贷危机逻辑。 3. 资金流向集中：私募信贷主要流向保险、高净值人群、大学基金会，零售资金参与度高，风险承受力弱。 4. 存在融资缺口与电力基建瓶颈：2030年AI相关资本开支需3万亿美元，每年缺口8000亿-1.2万亿美元，高度依赖外部融资；而算力电力缺口相当于50座核电站，电网老化、变压器短缺，钢铝关税加剧供给不足。 5. 美国实体经济支撑不足，是一大脆弱性：居民消费疲软，Meta等企业收入依赖外部市场，AI订单可能因需求或电力问题缩水。 47:10 四、结论与展望 1. AI到底有没有存在泡沫？能佛跟互联网泡沫比较？投资体量是科网泡沫时期10倍，产业端对生产力提升有限（未来十年年增长或不足0.2%），泡沫破灭是历史必然。 2. 泡沫的破灭并非坏事：互联网泡沫破灭后，算力、电力成本下降，成为创新土壤，推动行业标准统一与组织架构革新。 3. 从美国长期战略出发，AI可用作“化债工具”：通过金融化推高资产价格，向盟友转移债务；绑定养老金与美元信用，“将泡沫进行到底”。 4. AI泡沫的终局，将是“G2双赢”：美国主导模型创新（0到1），中国聚焦垂直应用（1到10），双方失败成本均较低，美国获基建、中国获芯片制造能力，美国盟友成主要受损方。 📖拓展阅读 《全景式扫描AI对美国经济的影响》 《美国经济“三期叠加”》 《美股的第三轮AI叙事挑战》 📅录制于2025年11月16日 [宏观七日谈]，经济/政策/投资/海外，每周一讲。

✨本期简介 大家好！欢迎收听本周的宏观七日谈。当前的美国经济已进入软、硬数据同步走弱的周期性下行阶段，同时美股标普500近期的一波“七连跌”进一步加剧了AI叙事的挑战。 受到关税政策扰动，企业活动被超前透支，库存累积完成后是进口和消费需求的连续下滑，这预示着未来经济活动的疲软。而消费领域出现结构性两极分化，高端强劲但中低端因年轻中产和低收入群体的压力而显著降级。 同时，资本和出口呈现K型分化，AI相关领域增长爆炸，但对美传统消费品出口走弱。AI算力对国内资源产生挤出效应，导致电价上涨，并引发科技企业大规模裁撤冗余雇员，加剧了非AI部门的生存压力。 政府关门直接导致240亿美元联邦支出暂停和约300万人的收入中断，切断了“收入-消费”循环。财政部资金淤积被迫产生流动性紧缩，共同对经济和金融市场施加了强大的负面压力。 美国经济的K型分化与AI驱动的财富集中效应正在加剧财富分配不均，而经济基础的不平等是政治两极化和不稳定的核心根源。这样的经济政治背景下，美联储12月议息会议的重点或不是“降不降”，而是“降多少”。 ⏳时间轴 00:20 一、美国经济的特殊背景 • 美股科技股近期迎来4月对等关税以来的最差表现，出现明显回调。 • 美国正处于“三期叠加”状态：经济周期性下行、AI结构性挤出、政府创纪录停摆，叠加数据真空，市场聚焦经济真实基本面与AI叙事变化。 二、“三期叠加”状态的背后成因 03:00周期性下行：经济内生动力疲软 • 今年以来软硬数据均走弱，就业、消费、服务业等核心领域硬数据持续下滑。 • 关税扰动导致经济活动前置，圣诞备货、库存累积提前1-2个季度，5月后进口转负、库存持续消化。 • 商品消费疲软：三季度瓦楞纸箱销量创十年同期最低，反映零售景气度低迷；零售商在非必需消费品偷偷涨价，进一步压制消费。 • 餐饮、零售企业承压：Chipotle单店销售增速仅0.3%，股价跌45%；Target、麦当劳业绩平淡，低收入群体客流量两位数下滑。 09:00 政府停摆：临时性冲击引发连锁反应 • 停摆时长创历史纪录，目前无重启迹象，75万联邦雇员强制休假、75万不带薪工作，百万级政府承包商无收入。 • 经济影响：每停摆一周拖累经济0.1%，持续下去或导致四季度GDP降2%以上；240亿美元联邦支出暂停，TGA账户资金淤积引发流动性紧缩。 • 民生与消费冲击：11月食品券（SNAP）金额减半至40亿美元，影响美国1/8人口；消费信心指数跌至2022年6月以来最低（密歇根大学11月指数50.3，基准100）。 • 就业数据真空：非农数据停更，8月U6失业率8.1%，20-24岁青年失业率9.2%，ADP就业环比负增长，职位空缺数持续下滑。 19:00 AI结构性挤出：重塑经济结构与贫富差距 • 投资挤占效应：AI相关投资（算力中心、芯片等）挤占正常经济活动，拉动台湾省（显卡出口）、韩国（存储芯片出口）对美出口激增，但挤压其他行业资源。 • 电力资源争夺：算力中心电力消耗占全美发电量6%（相当于加州用电量），推高消费者电价；未来若实现相关投资计划，需新建16个核裂变电站。 • 就业与企业调整：科技大厂裁员冗余员工（亚马逊计划裁3万办公室职员，Meta、X等多轮裁员），AI替代中后台岗位，年轻人、高学历群体就业压力更大。 • 经济K型分化：AI、算力、奢侈品等领域表现强劲，而普通消费品、低收入群体消费持续疲软，贫富差距拉大（前10%人群持有88%股票，后50%人群仅负债无资产）。 26:12 三、市场与政策关联影响 • 流动性与资产：政府停摆引发流动性收紧，黄金、比特币、美股等风险资产下跌；美元因美联储鹰派信号、TGA账户淤积、国际事件助推反弹破100。 • AI的系统性绑定：AI投资与美股、债市、美联储政策、美国国运深度绑定，支撑美元信用与债务扩张，但也让泡沫更脆弱。 • 政策预期：12月美联储降息概率从90%以上降至60%出头，市场认为降息是必然，核心争议在于降幅，数据疲软或倒逼货币宽松。 📅录制于2025年11月9日 [宏观七日谈]，经济/政策/投资/海外，每周一讲。

✨本期简介 大家好！欢迎收听本周的宏观七日谈。过去的一周可谓是“宏观超级周”，不但有中美元首的历史性会面，也公布了“十五五”规划的《建议》和《说明》，还有10月美联储议息会议延续了降息步伐。 我们依次来看：10月30日的中美元首会晤具有重要历史意义，双方营造了良好对话氛围，首次在官方层面将“G2”概念摆上台面，标志着中美关系进入相互成就、共同繁荣的新框架，为未来全球经济与政策的走向奠定了新基础。 与此同时，10月28日发布的“十五五”规划《建议》全文明确了未来五年经济发展蓝图，提出提高居民消费率、因地制宜发展新质生产力等关键目标。 美联储于10月议息会议决定降息25个基点，但鲍威尔又重新“鹰派”表态，似乎向市场透露未来的政策路径仍存变数。 中美关系趋于稳定合作为全球市场提供了确定性，十五五规划指引中国内需发展与产业升级的大方向，美联储货币政策与美股科技股业绩动态则牵绕着市场的短期情绪，或许年末市场将进入一个机遇与挑战并存的“模糊期”。 ⏳时间轴 01:20-14:40 一、中美关系：G2新框架确立与务实合作推进 1. 具备历史意义的会晤 • 中美元首时隔多年会晤，气氛友好，双方均表达对彼此领导人的尊重，为新型大国关系奠定基础。 • 核心共识是确立“G2”框架，中美作为世界两大关键国家，共同参与全球秩序构建、解决国际难题。 •2026年或许将迎来中美领导人四次会晤（特朗普访华、中国领导人访美、APEC会议、G20会议），成为历史上会晤最频繁的一年。 2. 中美“大交易”的亮点 • 双方认可“MAGA”与中国发展振兴并行不悖，在制造业回流、科技效率提升、产业应用等领域相辅相成。 • 具体协议：关税延迟期从3个月延长至1年；芬太尼关税取消10%；301海事调查、等延长1年，中国对等延长船舶物流调查、稀土相关安排。 3. 中美关系变化的本质 • 特朗普政府改变尼克松时代以来的对华接触政策，从“要求中国向美国靠拢”转向“中美相互学习、相互启发”。 • 双方可比拳击手“不打不相识”，通过博弈达成共赢，在竞争中共同变强。 14:50-36:10 二、十五五规划《建议》出炉：核心目标与重点举措 1. 经济增长目标 • 定性方向：延续“十四五”理念，2035年实现人均GDP达到中等发达国家水平（定义为2020年发达国家门槛2万美元，且较2020年人均GDP翻一番）。 • 定量要求：2026-2035年人均GDP增速需达4.4%，扣除人口年均0.2%的下降影响，GDP年均增速4.2%即可；未来五年大概率争取5%左右增速，为后续预留空间。 2. 扩大内需与消费升级 • 核心任务：明显提高居民消费率（当前39.9%，远低于日本59%、美国69%），强化内需对经济增长的主动力作用。 • 三大举措：1）提升消费能力（提高居民收入在国民收入分配中的比重，财政支出向居民倾斜，投资于人）；2）增强消费意愿（完善公共服务，强化消费者权益保护，让居民敢花钱）；3）创造消费条件（清理汽车、住房等消费限制性措施；落实带薪错峰休假；通过供给创造需求，形成消费与供给的良性循环） 3. 金融与产业发展 • 金融领域：提出“加快建设金融强国”，推进创业板、科创板改革，引导中长期资金入市，稳慎推进人民币国际化，打击虚拟币炒作，升级数字人民币应用场景。 • 产业方向：1）因地制宜发展新质生产力，传统产业与新兴产业同等重要（如船舶、冶金、稀土等传统产业具有战略意义）；2）战略性新兴产业包括新能源、新材料、航空航天、地供经济；未来产业涵盖量子科技、生物制造等6个领域；3）新能源汽车从“战略性新兴产业”移除（渗透率达60%，进入成熟阶段），政策支持从“量的扩张”转向“质的提升”，聚焦智能网联化发展。 36:10-47:50 三、美联储10月议息会议、美国经济的核心矛盾 1. 降息操作与政策态度 • 10月会议降息25BP，鲍威尔表态“偏鹰”但可信度有限（此前多次反转态度），核心是平衡联储独立性与市场预期。 • 市场预期12月大概率继续降息，若就业数据恶化，不排除降息50BP的可能。 2. 美国经济的核心矛盾 • 结构性问题是“无就业增长”特征，经济增速1.6%（依赖算力中心等投资拉动），但就业数据疲软（小非农连续走弱，政府关门导致大量人员失业或无薪工作，预计失业率可能逼近5%）。 • 美联储的经济与政治压力：通胀绝对读数未达目标，就业与增长背离；内部决策分歧加剧（10月会议2票反对）；随时面临政治压力。 3. 科技股与市场风险 • 科技股三季报表现尚可，资本开支增速高，但营收与自由现金流承压。 • 长期风险：无就业增长最终会影响需求，科技公司面临“裁员、减少回购、压降资本开支”的抉择，后续需跟踪行业拐点；11-12月为市场“迷雾期”，脆弱性可能暴露。 📖拓展阅读 《“十五五”的新提法》 《“十五五”的核心关切》 《“不粘锅”鲍威尔的降息游戏》 📅录制于2025年11月2日 [宏观七日谈]，经济/政策/投资/海外，每周一讲。

⏯️ 本期简介 大家好！欢迎收听本周的宏观七日谈。 过去一周期货市场犹如一场过山车之旅，黑色系与小商品价格快涨快跌，折射出政策与资本博弈下的市场躁动。焦煤单周飙涨29%、玻璃跃升21%，多晶硅和碳酸锂跟涨超18%，背后是资金对反通缩叙事的狂热押注。然而周五夜盘风云突变，焦煤、焦炭等品种急速回吐过半涨幅，由反通缩催化的狂欢瞬间暴露出预期的脆弱性。 ​反内卷仍是行情的核心变量。过去一周，国家能源局对八大产煤省的产能核查通知，点燃了黑色系暴涨的引线；发改委与市场监管总局联合发布《价格法修正草案》，试图以法律武器遏制低价倾销与垄断抬价的乱象。但细思政策逻辑不难发现，交易所通过限仓和风险提示函紧急降温，而农业农村部的生猪稳价座谈会却传递出保供优先的审慎态度，不同领域政策温差显著，这也凸显了反内卷的复杂性。 市场逻辑与政策初衷可能存在背离。资金涌入上游周期板块，看中的是国企集中度高、行政干预阻力小的短期炒作便利。但决策层定位的反内卷，矛头实则指向光伏、新能源车等新兴行业，这些领域因地方政府一拥而上的重复建设陷入恶性竞争，可能需要长期发展观念的转变、通过统一大市场建设与质量监管，方能实现产能出清。 ⏳ 时间轴 00:30 7月以来商品市场回顾：多数商品上涨，黑色系及部分小商品表现突出。多晶硅涨幅56%，光伏玻璃涨44%，焦煤涨36%，焦炭涨27%，碳酸锂涨26%；黑色金属如铁矿、热轧螺纹涨幅8%-10%；而农产品和农化品仅小幅上涨。 01:08 过去一周商品市场回顾：双焦、玻璃等涨幅显著，焦煤涨29%，焦炭涨14%，玻璃涨21%，多晶硅涨18%，纯碱涨16%，碳酸锂涨14%，且这些商品过半月涨幅在本周完成。周五期货市场回调，焦煤跌7.7%，焦炭跌7.3%，玻璃跌6.2%，氧化铝跌6.3%，不少期货回吐超一半周涨幅。 01:30 过去一周价格上涨：国家能源局核查产煤大省产量的通知形成双焦涨价氛围；国务院发改委和市场监管总局联合发布价格法的修订草案征求意见稿，带来情绪推动。 02:30 农产品价格波动不大：生猪养殖座谈会：强调稳定生猪价格，防止生产大起大落，做好稳产保供，未明确要求去产能，对生猪期货无明显刺激。 05:00 周五商品市场回调：交易所限制部分期货合约开仓（大商所限制焦煤、广期所限制碳酸锂），并对焦煤、工业硅、纯碱发布风险提示函，从资金和情绪上给期货降温。 05:50市场总是选择“阻力最小的方向”：估值低、调整深、筹码分散的上游周期性行业，国企占比高、同质性高、普遍亏损，逻辑直观易形成共识；政策角度积极响应中央财经委会议精神；流动性角度全球风险资产仍在狂欢。 09:30 下一步要观察几个维度：1）限产政策落地情况；2） 7月底ZZJ会议的基调，需求侧是否会配套政策；3）期货上涨能否传导至现货（关键取决于下游的需求，现在下游利润薄、深陷内卷）。 13:45 期现价差拉的很大，之前深度贴水、现在升水，远月合约涨幅低于近月。 14:15 ZZJ会议后，下一个热点在哪里？9.3之前阅兵相关？四中全会、十五五规划？八项规定精神学习总结？ 15:50 关于反内卷的预期差：决策层认为反垄断应主要针对下游新兴行业（求是网文章、中央城市工作会议），是针对地方政绩观“走老路”的情况——过去一俊遮百丑，现在一丑遮百俊。 19:00 反内卷关注新兴产业，循序渐进、多方参与、多项用力，是慢变量；市场炒上游、炒低估值、炒深度贴水，追求快变量 21:50 “反内卷”不等于“反通缩”：反通缩，表达的是对经济现状的担忧、对企业利润的担忧，对就业消费的担忧；反内卷是对中国制造这一优秀品牌形象可能被廉价商品与偷工减料商品毁掉的担忧，也是对地方政府依然要走老路、搞产能复制、搞大拆大建、摊大饼，又因为补贴不敢退出的担忧。 📖 拓展阅读 《近期一系列政策之间的关系》 《下半年物价展望》 《综合整治内卷和16年供改有何不同？》 《对当前政策的判断》 📅 录制于2025年7月27日 [宏观七日谈]，经济/政策/投资/海外，每周一讲。

✨本期简介 大家好！欢迎收听本周的宏观七日谈。 “十五五”规划建议公报已在党的二十届四中全会结束后发布。按照惯例，接下来的两天通常还会发布全文通稿，随后总书记还会进行说明。当前对“十五五”规划的讨论主要基于公报，并结合第二天部长新闻发布会的信息，重点关注其中的结构性变化和新提法。公报内容覆盖了发展环境、指导思想和基本原则、具体目标、实现目标所需的任务，以及年内经济工作要求。 “十五五”规划建议的核心精神在于，在中国面临“风高浪急甚至惊涛骇浪”的外部挑战下，将指导思想从过去的“底线思维”升格为“历史主动精神”，强调“敢于斗争和善于斗争”。在总体基调上，仍坚持“以经济建设为中心”和“稳中求进”。在目标设定上，确认“十四五”的高收入国家目标已完成。到2035年实现人均GDP达到更具挑战性的“中等发达国家”水平要求“十五五”期间大概率需设定5%的量化增长目标。 在具体执行上，产业被置于首位，强调务实导向，将科技创新用于巩固和壮大实体经济根基。扩大内需作为战略基点，核心策略是“投资于人”，同时不断解放教育、医疗、文娱等服务供给的限制。改革聚焦于要素市场化和统一大市场建设，旨在打破地方政府设置的各种机制障碍。开放要求扩大高水平制度型开放和制度接轨，并统筹推进人民币国际化与资本项目高质量开放。在民生领域，房地产被定位为民生问题，不鼓励炒房，重点是推动高质量发展，把“新房子盖好”，并通过城市更新稳定存量房价值。在年内经济工作方面，聚焦于年底前积极稳妥化解地方债和解决欠薪问题，以维护社会稳定和经济信心。 ⏳时间轴 一、近五年发展环境与核心指导思想 01:50发展环境判断 • 外部环境仍面临“风高浪急、甚至惊涛骇浪”，核心挑战包括中美贸易战、科技战、供应链竞争、地缘政治博弈等。 • 与十四五时期相比，精神内核从“底线思维、趋利避害”升级为“历史主动精神”，强调主动把握、创造和改写历史，更自信积极。 • 两大历史性机遇：技术革命（人工智能及产业应用）、地缘政治变化下的金融体系重塑与人民币国际化。 07:30 核心指导思想 • 延续二十大以来“坚持以经济建设为中心”核心表述，坚持稳中求进工作总基调，未重提“以进促稳、先立后破”，更侧重长期平衡，减少短期刺激政策依赖。 • 六大原则：坚持党的全面领导、人民至上、高质量发展、全面深化改革、有效市场与有为政府结合、统筹发展和安全。 二、经济目标设定 09:50已完成目标 • 十四五核心目标之一“2025年成为高收入国家”已达成，人均国民收入超过世界银行14005美元门槛。 10:00中长期目标调整 •2035年目标调整：从“经济总量或人均可支配收入翻一番”升级为“人均GDP达到中等发达国家水平”，目标更具挑战性（中等发达国家标准动态提升，需增速高于多数发达国家）。 • 十五五量化增长目标大概率为5%：需满足2035年翻番要求（未来十年年均增速不低于4.4%），国家信息中心预测十五五潜在增速为5%，十六五为4.5%，预留冗余空间。 • 配套要求：人民币需趋势性略微升值，总人口下降背景为目标实现适度减负。 三、核心任务（12项） 16:30任务顺序调整背后的核心信号 • 产业（第一）、科技（第二）：颠覆十四五“科技第一、产业第二”的排序，强调“脱虚向实”，科技创新需服务于现代化产业体系和实体经济，避免为创新而创新。 • 开放（第五）：较十四五（第九）大幅提前，凸显高水平开放的战略重要性。 • 民生（第九）：较十四五（第十）前移，与内需、就业紧密挂钩。 17:10 几项重点任务 1）产业与科技方面 • 产业：明确“制造业保持合理比重”（当前占GDP约25%，2023年26.2%、2024年24.9%、2025年前三季度25.1%），通过提高附加值、发展高技术制造（前三季度增速9.6%，占比16.7%）稳住份额，避免空心化。 • 科技：强调自立自强，突破卡脖子技术（芯片、半导体设备等），抓住新一轮科技产业革命机遇，与美国齐头并进。 2）扩大内需是战略基点 • 核心方向：从“全面促进消费”升级为“大力提振消费”，提出“投资于人优先于投资于物”“新供给创造新需求”。 • 关键举措：提高居民收入、完善社会保障（增强消费意愿）、增加优质服务供给（破解教育、医疗、养老、文化娱乐等领域供给限制）。 • 数据支撑：“三新”经济（新产业、新业态、新模式）占比18%，已超过房地产（11.2%），成为经济转型重要支撑。 3）改革与开放 • 改革：聚焦统一大市场建设，打破地方保护主义，畅通国内大循环，兼顾增长与分配。 • 开放：推进高水平制度型开放，实现外资与内资同等待遇，强化多边贸易、双向投资，绑定全球利益，助力人民币国际化。 4）房地产定位为“民生问题” • 房地产：核心是“盖好房子”（高质量、高性价比），不鼓励炒房，通过新房提质、城市更新稳住房地产市场，衔接地方土地财政。 • 人口：围绕老龄化、低生育率，强化养老、教育、生育支持政策，提升人口质量。 四、年内重点工作要求 43:10核心目标 • 坚决完成全年经济目标：前三季度增速5.2%，四季度需4.6%即可达标，叠加以旧换新补贴（810亿）、基建项目开工前置等，目标基本落地。 44:10年内重点政策工作 • 积极稳妥化解地方债：下达5000亿地方政府债务限额，地方推进资源资产化、资产证券化等化债举措。 • 解决欠薪问题：关联农民工工资、供应链账款拖欠，缩小账期，保障民生与市场信心。 📖拓展阅读 《“十五五”的新提法》 《当前房地产市场症结》 《楼市见底可能并不遥远》 📅录制于2025年10月26日 [宏观七日谈]，经济/政策/投资/海外，每周一讲。

✨ 本期简介 大家好！欢迎收听本周的宏观七日谈。 过去两个月，黄金无疑全球投资者关注的焦点，伦敦金在10月17日一度触及每盎司4380美元的历史高点，年内累计涨幅超过62%。 本轮黄金牛市根植于美国赤字货币化对美元信用的侵蚀，以及2022年俄乌战争后全球“去美元化”趋势的确认。而8月下旬Jackson Hole会议后，黄金牛市再次加速，这一次是哪些因素在轮番发酵？ ⏳ 时间轴 00:20 一、过去一周是动荡的一周 1. 中美关税博弈：双方互亮筹码酝酿直接交易，见面前置信施压属策略性操作。 2. 美国市场波动：区域银行信用风险引发周中波动，叠加AI担忧，美股全周收涨但周五才明确反弹。 3. 核心话题：聚焦黄金，2022年起长期看好观点未变，短期涨幅显著需重点分析。 01:30 二、黄金长期上涨逻辑未变 1. 美元信用侵蚀：美国赤字货币化持续，需6%-7%赤字维持经济增长，导致美元长期贬值，支撑黄金上涨。 2. 去美元化趋势：俄乌战争后，中立国（瑞士、新加坡）及区域大国（中国、土耳其、印度）增持黄金、减持美元储备。 3. 核心驱动根基：技术进步放缓致全球低增长，各国财政问题凸显，引发内部政治变革与外部地缘冲突，打破低波动高增长秩序，法币信用受损，黄金金融属性凸显。 05:00 三、近期黄金上涨的核心原因（8.21至今涨30%） 1. 金、股同涨，表明流动性宽裕：一方面，杰克逊霍尔会议后，鲍威尔立场转变暗示货币政策独立性弱化，为降息、结束缩表创造空间，美元信用进一步削弱。另方面，鲍威尔在NABE年会上暗示更大幅度宽松，市场定价年底前可能再降75BP（含一次50BP），欧美ETF资金大幅流入，推升金价。 2. 美国财政担忧加剧：美国政府关门超15天，投票未达60票，加剧经济数据走弱、承包商失业及消费萎缩风险。 3. 美国金融领域问题频发：一月半内三起欺诈案（涉及汽车信贷、区域银行），私募信贷风控松散引发担忧，摩根大通CEO提出“蟑螂论”警示潜在风险。 4. 对AI泡沫隐忧的对冲：AI叙事高位引发质疑，其与黄金呈对立逻辑（AI代表生产力提升，会削弱黄金上涨动力），对AI泡沫的担忧成为黄金上涨的叙事驱动。 16:50 四、黄金短期技术面已超买，或存在风险 1. 持仓与拥挤度极高：CFTC非商业黄金净多头持仓处历史高位；短期、长期拥挤度均达100%历史分位数。 2. 黄金比价指标趋近极值：金油比达60（二战以来均值3倍），金银比一度触及100（100年以来高位，仅珍珠港事件、苏联解体、新冠疫情时期出现），当前回落至80。 3. 上涨幅度触及“阈值”：两个月内涨30%，接近过往每波上涨幅度上限，历史上类似涨幅后多出现回调。 23:00 五、黄金投资方法论 1. 长期配置：国际秩序重构未止，技术进步未显著提升生产率前，黄金仍是重要对冲资产，建议组合中配置5%-15%以对冲波动率。 2. 短期买卖取决于回撤承受力：上涨概率与回调概率五五开，回撤承受力低者可等待时机，长期配置无需纠结短期点位，但需敬畏技术指标与当前秩序解体程度未达历史极值的现实。 3. 黄金投资经验：在“无人问津时”配置，避免“人声鼎沸时”入场，若持续热门需具备足够波动率承受能力。 📅 录制于2025年10月19日 [宏观七日谈]，经济/政策/投资/海外，每周一讲。