欢迎大家收听新一期宏观7日谈，今天我们来聊一下最近海内外公布的经济数据。 虽然现在是月初，整体的数据可能要再等一周多的时间才会公布，但是最近国内外一些经济数据，包含了丰富的信息。 国内方面，月初的PMI数据和房地产数据，都能反映出近期政策的效果。 海外层面，因为马上要迎来美国大选，随后的11月份议息会议也倍受关注。最近的美国就业数据也因为天气原因出现比较大的波动，这背后是否包含了一些短期因素以外的长期趋势？ 在当前这个节点，重新审视基本面显得尤为重要。我们可以从相对公开易得的经济数据去挖掘，看看数据本身反映出的美国经济环境和中国政策执行效果。 ⏳时间轴 01:27 10月美国非农数据为1.2万，是因为飓风和罢工导致调查收集率远低于平均水平。由于美联储和白宫的提前预警，市场反应相对平淡。 04:50 10月非农报告并未看到美国的就业出现走弱迹象，美国经济目前仍然朝着不着陆和再通胀前进。 05:18 非农和ADP小非农数据存在较大差异，而小非农表现较好是因为其捕捉兼职的能力很强，而受天气等影响兼职的人数有所上升。 07:33 美国10月ISM制造业PMI指数创2023年7月以来的新低，呈现出服务业和制造业的巨大分化。 10:39 美国9月份的降息受政治因素驱动，11月份的降息则取决于大选结果，大选临近结果仍是五五开。 15:24 中国PMI在本月呈超季节性上升，且基于GDP高频数据，10月份经济呈现比较明显的阶段性见底特征。 16:47 制造业PMI表现好主要是因为融资环境的改善和基建投资反弹。 21:17 中国消费也呈现反弹，10月消费增速将得益于“以旧换新”对耐用消费品的支持和十一假期长途旅游对服务业的支持。 23:44 考虑二手房的成交，中国整体房地产成交的止跌回稳差不多已经实现，10月北上深二手房成交都达到了繁荣期的水平。价格上，二手房10月环比仍呈现下跌趋势。 28:36 房地产销量的上升得益于降首付比例和房贷、限购政策的放开以及“止跌回稳”的表态，市场仍处于放量博弈的状态。价格处于左侧，即使不跌也是长期底部，从需求角度看，大涨的可能性不大。 📖点击阅读相关文章《一份不需要特别警惕的非农报告》《一揽子增量政策效果初窥》《消费是四季度经济的胜负手》 📅录制于2024年11月3日 [宏观七日谈]，经济/政策/投资/海外，每周一讲。

距离美国大选仅剩一周时间，市场对大选结果的预期正在影响着美元和美债的表现。近期，美元指数攀升至104，而10年期美国国债的收益率也回升至4.2%以上。 市场认为，如果特朗普再次当选，可能会重现2016年的情景，即他不仅赢得总统选举，还可能控制参众两院，从而对政策产生重大影响。 因此，当前大选的进展及其对市场可能产生的影响，是今天讨论的核心议题。 ⏳时间轴 00:57 选情现状：根据RCP民调数据，特朗普在全国民调和摇摆州民调稍微领先；参议院共和党优势较大，众议院民主党稍微领先，但是差距不大；特朗普胜率较大。 06:27 哈里斯与传统民主党精英感政客相比略显稚嫩，因此她的竞选策略是“少说话”以及“以静制动，让对手犯错”。 11:37 特朗普侧重摇摆州的线下集会，得到马斯克的助力以及著名“墙头草”扎克伯格的偏向。 13:51 2016年和2020年美国大选民调“滑铁卢”的原因以及今年大选民调机构的改进措施。 22:31 摇摆州仍是大选关键，得宾州者得天下。在大选最后10天冲刺阶段，投票组织活动是将支持率转化为投票率得的关键。 27:36 “共和党横扫”下的主要资产影响：美股影响积极；美元短期避险走强，但是从长期来看，整体仍然呈现偏弱的趋势；美债变得更陡峭。 32:01 特朗普将先内政（减税）、然后关税（针对全部非美国家）。从历史来看，加关税更多的是政治手段，且对美国经济也有危害。 37:45 短期内，A股会承压，但是回归特朗普第一任期，A股并未持续利空。若“共和党横扫”，A股将呈现“短空长多”。 40:51 提高关税虽然短期可能造成中国资本市场波动，对中国企业构成更大的挑战，但长期而言，将带动中国产业升级和技术提升。 📖点击阅读相关文章《“共和党横扫”会带来什么影响？》《电视辩论，主要看个热闹》《特朗普的新科技立场》《“抢出口”可能还没发生》《特朗普交易的偏差》《美国大选的半程思考》《“全球选举年”的不确定性定价》《如果“特朗普重返白宫”会如何影响市场》 📅录制于2024年10月27日 [宏观七日谈]，经济/政策/投资/海外，每周一讲。

过去一周召开了几场重要会议：财政部新闻发布会、住建部政策更新、国常会以及金融街论坛，同时统计局公布三季度及9月经济数据。从这些会议跟数据中间，我们还是挑到了一些值得解读的地方。 * 10月12日财政部的新闻发布会传递了哪些关键信息？如何通过新发地方债的结余额度、修改地方债限额，以及可能提高赤字的政策来防范经济风险？这些措施又将如何影响我们的财政健康和经济稳定? * 10月17日住建部新闻发布会，组合拳概括为“四个取消、四个降低、两个增加”。其中，增加100万货币化安置和增加白名单房企项目的授信，这些政策将如何影响房地产市场? * 10月18日开幕的金融街论坛，政策落实情况再次成为焦点。互换便利和回购增持再贷款等金融工具如何为市场注入活力? * 10月18日存款利率的调整和过去有何不同? * 国务院常务会议的最新决策部署又将如何促进经济的健康发展？ * 我们将深入解读三季度的经济数据，探讨GDP增速的微妙变化，消费和投资的双双提升背后的驱动力，以及这些数据对全年经济增长目标的影响。 在接下来的半小时里，我们将深入探讨近期政策发布会和经济数据背后的深意。 ⏳时间轴 00:36 财政部新闻发布会提出的政策重点是“防风险、堵漏洞”. 01:42 住建部新闻发布会讲了存量政策的推进以及增量政策。两项增量政策：一是“增加100万套货币化安置”，二是“增加白名单房企项目的授信”。尽管这两项新政策被提出，但它们对市场的实际影响并不显著，这从市场随后的反应中可以看出。 06:33 专项债的收储对地方政府化解风险和处理债务风险有积极支撑作用。 08:02 周五金融街论坛主要内容重复了9月24日一行一会一局联合新闻发布会推出的政策落实情况，特别是互换便利、增持和再贷款。 10:33 周五存款利率下降实际操作与过去有所不同，主要是为了一次性大幅降低负债成本，引导实体融资成本进一步下调。 12:01国常会主要针对改革，尽快让转型成功和实现，这才是股票市场实现长期反转的根本性支撑。 13:00 三季度GDP增速为4.6%，有所回落，但是名义增速反弹，与估算吻合。为了完成全年增长目标5%，四季度仍需努力，但是完成目标的难度并不大。 14:55 9月份GDP反弹的主要原因是消费和投资都有改善，而其背后是7月份三中全会提到的在人民币货币升值和货币宽松之后的财政政策提供的支持，聚焦两新（以旧换新和设备更新）和两高（重大工程重点项目）。 19:51 消费可能在四季度表现较好，基本上跌不破2，涨不过5。政策面中以旧换新和降存量房贷利率对消费有拉动作用，基本面也有所改善，另外100万套货币化安置的资金可能流入消费和投资。 26:12 当前市场正在经历一轮短期的反弹，反弹的支撑在于情绪和资金。需关注近期美国大选，外资的动向。从长远来看，市场的趋势不仅仅是反弹，而是更深层次的反转。 📖点击阅读相关文章《消费是四季度经济的胜负手》《“财政再扩张”让反弹持续》 📅录制于2024年10月20日 [宏观七日谈]，经济/政策/投资/海外，每周一讲。

在节后首个交易日，市场触及了3674点，随后便进入了连续的回调阶段。截至上周五，市场收于3217点。 许多人对市场的走势提出了疑问：当前的反弹是否已经结束？或者这仅仅是上涨过程中的一次正常调整？支撑反弹的动力究竟是什么？从长远来看，市场是否已经进入了一个反转阶段，还是仅仅是一次反弹？ 今天分享一些我的看法，当然这只是个人的观点，主要是对逻辑和过程中的信息做一些分析和判断，供大家参考。 反弹和反转并不矛盾，可以同时发生。从短期来看，市场可能只是经历了一次反弹，意味着未来可能还会有调整。市场总是从非理性状态回归到理性，甚至可能进入下一个非理性周期。然而，如果从长期角度来看，市场可能已经进入了一个反转阶段。今年有两个时间点，市场极度悲观，估值和仓位都处于极低水平，对应的指数点位很可能是长期低点。从三年以上的长期视角来看，这可能是一个低点，我们正在从极度悲观、低仓位、低估值的状态中逐渐走出。但这并不意味着接下来一定是持续上升的趋势，而是可能进入一个新的震荡阶段。 ⏳时间轴： 01:14 反弹”和“反转”并不矛盾，是不同时间维度上的统一。短期，市场处于“反弹"，未来还是会有调整，而长期，市场可能经历了底部“反转”。 00:17 市场的改变并非由单一政策驱动，而是一系列政策的量变引发了质变，关键还是“改革”。 05:03“改革”是慢变量，但是确实能带来一些短期的积极效果。 07:02 各部委的政策协同给市场带来了强烈的“视觉冲击”，增强了政策执行的准确性和执行力，是一个重要的变化。 12:26 市场短期执着于数字，但改革带来的是打破“日本化叙事”的极度悲观情绪。伴随着美国AI叙事的“祛魅”，资金审美正在发生改变。 16:04 短期反弹并未结束，关键看情绪和资金。 17:42 10月12日国新办新闻发布会的要点是面对经济风险、债务风险、社会风险，分别采用修改赤字，修改地方债务限额与化债置换，新发地方债补窟窿的方法防范风险。市场对会议的效果仍存在分歧。 24:06 市场反弹的持续性，取决于情绪和资金，而情绪看政策。在10月底人大常委会后，需要关注，在防风险之外，具体哪些政策能对经济产生刺激效果的。 25:34 市场反弹持续性要看资金。在外资中，主动管理的大头资金仍在门口观望，跃跃欲试，但是他们属于不见兔子不撒鹰。 30:27 改革产生效果，仍需要耐心和时间。人民币汇率升值是出政策组合拳的重要基础，而外部的约束和限制仍持续存在。基本面上，近期9月份的数据比较中性，长期经济见底回升还需要时间。 📖点击阅读相关文章《“财政再扩张”让反弹持续》《为什么我对市场转向乐观？》《改革的逻辑》《周期即人性》 📅录制于2024年10月13日 [宏观七日谈]，经济/政策/投资/海外，每周一讲。

今天我们就来讲讲这些政策背后的逻辑以及具体的影响，还有我对于接下来的政策空间和对市场策略的判断。 ⏳时间轴 01:14 缓和银行的流动性约束：央行一次性降准50个基点，释放约1万亿流动性。政策或是出于季末资金紧张及降低银行负债成本等两方面考虑。年末可能还有20-50BP降准空间。相比发达国家，中国还有下降空间。 04:32缓和银行的利率约束：降息20BP，降低实体部门融资成本。央行推动各项利率下调，并再度明确了OMO作为核心政策利率的地位，降息时间点变得更加灵活。OMO利率下调后，存款利率下调0.2-0.25个百分点，MLF利率下调0.3个百分点，确保了后续下调LPR利率时，银行的净息差不会明显受损。 09:20 支持消费：下调存量房贷利率。2023年下调存量房贷利率主要针对首套房，且要求存量房贷下调后的LPR加点不能低于发放时的城市下限。此次存量房贷利率降至新发放贷款利率附近（3.45%左右），预计会覆盖所有房贷群体。虽然此次下调能够减少家庭利息支出1500亿元，但是影响居民消费意愿的主要是未来收入预期。即使未来减少的利息支出转化为了储蓄而不是消费，也不能否认政策的长期作用，因为增加的储蓄和减少的负债都能够提高居民未来的消费能力。 16:02 支持房地产：降低首付，保障房，房企融资。2024年5月央行创设3000亿保障性住房再贷款，支持地方收购已建成未出售商品房用作配售型或配租型保障性住房。截至2024年6月，相关贷款发放了121亿，进度偏慢，支持企业市场化收购房企土地也面临着房企拿地意愿不足的问题。 19:26 支持股市：鼓励投资机构加杠杆，以及鼓励上市公司加大回购和分红。 * 第一项工具是证券、基金、保险公司互换便利。该工具直接允许证券、基金、保险公司从央行获取高流动性资产，改善股票市场出现恶化的流动性环境。 * 第二项工具是股票回购、增持再贷款。商业银行向上市公司和主要股东提供贷款，用于回购和增持上市公司股票。央行100%提供再贷款，再贷款利率1.75%，商业银行贷款利率2.25%，首期规模3000亿。该政策与此前监管要求的“加强现金分红”相配合，提高上市公司分红的意愿。 25:11 政策组合拳在很大程度上提振了市场情绪。市场期待已久的降准、降息、降存量房贷，股票市场支持等终于在人民币持续升值之后出现，这直接推动了股市的显著上涨，带动了市场情绪，但是对经济现实来说，还需要有一个观察的一个过程，还需要政策执行落地。 33:22 对市场的影响 * 港股市场得益于人民币汇率升值、美股与港股相关性的减弱，以及港股自身估值的吸引力，港股已经走出一个上行趋势，特别是恒生过期指数自2月开始已经开始反弹。 * A股市场，部分具备全球竞争力、长期成长性的制造企业过去一个月走出结构性行情。随着汇率升值带来货币的宽松和财政的积极、政策影响和基本面改善的推动，市场情绪正在发生变化，或将是汇率带动外资，政策带动保险，基本面带动公募的顺序。 * 债券市场可能短期内处于底部，但长期趋势尚未改变。政策的执行效果、外部资金流向以及国内基本面的改善情况这些因素将决定债券市场未来的走势和投资者的选择。债券市场的波动性和趋势的斜率可能变得更加重要。 📖阅读相关文章《政策底，市场底，经济底？》、《宽松如期落地之后》、《LPR降息落空，但宽松预期依旧》《汇率升值后的货币和财政展望》 📅录制于2024年9月24日 [宏观七日谈]，经济/政策/投资/海外，每周一讲。

在过去的一两个月中，除了我们很少有人对中国资产的修复和反弹持乐观态度。 我的分析起点是美股市场、科技股的回调以及AI叙事的波动。随着美元的疲软、人民币的升值和港股的上涨，A股市场中与港股相似的股票表现出独立行情，货币宽松政策以及周五财政政策的积极预期逐渐增强，这些迹象表明我的分析正在得到验证。 市场在脱离基本面和政策的情况下出现上涨是可以理解的。这背后可能涉及资金流动、空头回补、政策对资本市场的超预期支持、低仓位、低成交量以及悲观情绪导致的错失机会，还有量化交易的放大效应。 市场本质上具有“动物精神”，我们应该从动物的本能来理解市场，而非仅仅从人的理性角度。当市场开始回归理性，我们应该回到之前的逻辑，逐步重新审视市场的买家，谁最先买入，以及谁可能最先停止购买。 ⏳时间轴 00:41 市场爱在深秋，涨到头晕目眩，两场重要会议是9月24日的金融支持经济高质量发展和9月26日的政治局会议。 01:28 924会议的重点是货币政策，925会议的重点是民生问题，926会议的重点是财政政策。 09:21 926会议的三个要求对应了三个领域问题——经济、民企和民生，均指向地方政府财政，政策不是为了追求刺激，而是为了兜住底线化解风险。 19:00 不存在政策“急转弯”，“先升值、再货币、后财政”的政策顺序没有变化，两个变动推动了进程，一是地方财政风险有升级；二是汇率升值带来政策空间。 22:26 增量资金中，外资心理负担小，最先发生变化，港股比A股早将近两个月反弹。 24:05 外资回追的三个原因，一是人民币升值，二是周二金融政策超预期，三是有做空盘平仓和配置盘欠配偏离度过大需要及时回正。 28:53 接下来市场会怎么走呢？市场是“动物精神”，还在非理性阶段，情绪会从一个极端向另一个极端，从非理性亢奋回归理性时，会关注政策出台落地效果和基本面的影响。 34:46 实际“守下限”和预期“追上限”之间存在差别，“涨过头”后，回归本来逻辑，先资金（外资偏爱），再政策（长期资金、战略配置），再基本面。 📖阅读相关文章《反弹再加速——9月政治局会议解读》《看多中国资产的理由 》《宽松如期落地之后》《LPR降息落空，但宽松预期依旧》《汇率升值后的货币和财政展望》《年末修改赤字率的可能性》《为什么我对市场转向乐观？ 》 📅录制于2024年9月29日 [宏观七日谈]，经济/政策/投资/海外，每周一讲。

9月18日，美联储宣布降息50个BP，这是自2020年以来的首次降息。 本次降息是否开启了降息通道？未来利率水平是否会持续下调？都是市场关注的问题。 今天我们来聊一聊美联储这次“撕裂”的降息以及相关的投资逻辑。 ⏳时间轴 00:16 美联储降息50BP，四年以来首次降息。鲍威尔记者会上的鹰派发言与50BP鸽派决议形成了较大反差。 05:29 鲍威尔将降息50BP称为“再校准”，是因为通胀和就业发生变化，但记者会有释放通胀反弹的担忧和就业韧性的信息。政治因素对降息决策的影响并不能被排除。 16:36 11月降息与否取决于动机。若是“再校准”，美联储可能因数据指向再通胀和不着陆而停止降息；若是“政治因素”，共和党胜利则可能不降息，民主党胜利则可能支持小幅降息。 18:24 再通胀箭在弦上，美债利率下行空间有限，长端利率难以下降，收益率曲线结束倒挂。美元波动加大。不着陆下的宽松，美股小盘股更受益，大盘科技股依赖于AI叙事。 27:12 中国的主要影响因素在于转型，短期政策需要不断平衡空间和优先度。人民币汇率贬值的压力进一步下降，藏汇于民的结汇可能推动人民币继续升值。 28:30 央行持续宽松货币政策的可能性较大，预计可能采取降准和降低存量房贷利率的组合。 32:43 财政一方面加快存量政策实施，另一方面调整赤字率以弥补地方财政缺口。 美联储降息 50 个基点，鲍威尔称之为“再校准”，但这一决策背后可能也受到政治因素的影响，使得 11 月和 12 月的降息前景变得难以预测。对市场的影响可能表现为美债收益率曲线变得更加陡峭，因为长端收益率难以进一步下降，同时通胀反弹和经济刺激可能导致经济过热。对于美股，小盘股可能表现较好，而大盘科技股的表现则与人工智能等趋势紧密相关。 对中国而言，主要影响因素在于转型，短期政策需要不断平衡空间和优先度。汇率升值为央行和财政政策提供了额外的宽松空间。预计央行可能会采取降准和降低存量房贷利率的措施来实施宽松政策。在财政政策方面，可能会加快现有财政资金的使用，并可能在年底前调整赤字率，以确保地方政府的财政支出能够满足年底前的需求，填补财政缺口。 📖阅读相关文章《鲍威尔的“政治正确”》《LPR降息落空，但宽松预期依旧》《距离二次通胀，只差一次降息》《多少汇，藏于民？》《汇率升值后的货币和财政展望》 📅录制于2024年9月22日

电视辩论的真实政治影响并不如人们想象的那么大，现在下定论为时尚早。 美国时间9月10日晚，哈里斯和特朗普首次进行电视辩论，这可能也是两人在大选前的唯一一次辩论。 这次辩论的关注点是哈里斯的演讲能力究竟如何，以及两人政策主张是否有之前未披露的细节。 在这场持续约90分钟的辩论中，主持人围绕经济、社会、外交政策和两党传统意识形态四个核心领域展开提问。 其中，经济方面涉及通货膨胀、经济增长和关税政策；社会议题包括堕胎权利、移民政策和边境安全；外交政策提及了巴以冲突、俄乌战争，对中美关系的讨论并不深入；最后是关于美国两党传统意识形态的议题，如奥巴马时期的《平价医疗法案》以及气候变化问题。 哈里斯在不被看好的情况下，是辩论中表现更好的一方，而特朗普依旧是特朗普。CNN调查显示，63%的观众认为哈里斯的表现更胜一筹。 但是，总统辩论的真实影响力并没有人们想象的那么大，绝大多数电视辩论对最终选举结果都起不了决定性作用。2012年奥巴马在对罗姆尼的辩论中狼狈不堪，但选举结果依然大胜。 电视辩论主要是给公众提供了一个面对面观察候选人口才的机会，政策从来都不是辩论的重点。再加上距离大选的时间还久，一两周之后讨论热度就会消失，支持率的短期波动也会在热度过去后回归，所以权当看个热闹。 📖推荐阅读相关文章《电视辩论，主要看个热闹》《特朗普的新科技立场》《特朗普交易的偏差》《哈里斯的“继承”与“创新”》《“特朗普税”对出口利大于弊》、《美国大选的半程思考》 ⏳时间轴 00:27 哈里斯，以“哈哈姐”和“椰子树”在社交媒体上出名，塑造了演讲能力一般、缺乏魅力、无厘头的公众形象。 03:38 哈里斯尽管自称代表中产阶级，但其家庭背景更为优越，来自高知家庭，而在伯克利的成长经历给其带来了左翼进步主义的特质。 08:22 这次电视辩论可以算是哈里斯的“政治首秀”，对她来说非常重要。 10:20 从辩论结果上来看，哈里斯在场面表现更好，原因在于，一是哈里斯的人设立得好，二是哈里斯从政经历简单，对特朗普来说犹如“鲶鱼”无法下手，三是哈里斯采取“反弹”策略，让前总统特朗普为问题背锅，四是竞选团队为哈里斯准备了一套激将法，五是ABC拉偏架，主持人和哈里斯对特朗普形成三打一的局面。 21:28 电视辩论的真实政治影响不大，只是“联赛”里的一场比赛而已，无法一场定胜负。 25:23 具体议题上，哈里斯比拜登更偏左，特朗普也比自己4年前更偏左，他的左倾是缓和强烈的自由主义保守派倾向。 34:21 大选时各党选民还是会回归各自阵营，大选命运最终由摇摆州里的十几万高度敏感的选民决定。 36:43 民调数据经常偏向于民主党，除了统计误差之外还忽略了支持特朗普的“害羞的选民”，哈里斯目前领先的2-3百分点不足以保送她到白宫。 41:03 著名“墙头草”扎克伯格辩论前公开信向特朗普认错，提出封号和限流是受民主党政府的指使。 42:45 泰勒斯威夫特站队哈里斯，影响力有限，娱乐归娱乐，政治归政治。 44:40 总结 📅录制于2024年9月15日

从7月22日到9月2日，离岸人民币兑美元汇率从7.29升至7.09。 美元走弱是人民币升值的主要原因，7月开始，美元被“三连击”。先是美股二季报出来后，部分机构开始减持M7龙头科技股；然后，美国7月非农数据表现堪忧，引发衰退交易和降息交易；最后，日本央行超预期加息，引发套息交易反转，加速了美元和美股的下跌。 人民币升值也和与内部环境有关，三中全会有助于降低经济转型过程中的长期风险，减轻人民币汇率短期失速的压力。 人民币汇率存在进一步升值的可能性。 美元贬值的原因并未消退，无论是美联储降息，还是美股的波动性，都可能加剧美元的走弱。 中国贸易顺差与结售汇顺差之间的巨大差额，反映出“藏汇于民”的现象，也是未来人民币升值的潜在驱动力。 一旦人民币升值预期增强，汇率触及关键点位比如7时，企业为了避免汇兑损失，可能会将手中的美元兑换成人民币，从而加速人民币的升值。 从政策角度，人民币升值后，央行可能继续降息。 央行在降息的同时，也在控制收益率曲线的形态。无论是通过扭曲操作、口头干预还是直接监管，央行的目的都非常明确，即为了降息创造条件。 偏高的房贷负债也是一线城市消费偏弱的原因之一。如果存量房贷利率能够下调，最受益的应该是在2019年至2021年期间的利率和房价较高时期买房的家庭。 当汇率贬值压力消失后，央行可以购买国债来增加市场流动性，财政也可以加快发债节奏和政策落地，这种协同作用有助于促进经济增长和稳定金融市场。 另一方面是加大投资，当前政府不太可能将资金投入到房地产和传统基建领域，财政资金更多聚焦制造业升级和新型基础设施（水利、电力、算力）。 电力基础设施的投资也在加速，中国的发电量已经是美国的两倍有余，21世纪是新能源和AI的世纪，发电量和用电成本是推动技术革命的关键因素。 积极的财政也可以是中央加杠杆，比如修改赤字率以弥补财政收支缺口。 📖《汇率升值后的货币和财政展望》、《货币政策框架的过去、现在和未来》 ⏳时间轴 00:54 人民币升值的外因：美元被“三连击” 02:40人民币升值的内因：三中全会后长期风险概率下降 04:31 人民币可能进一步升值的三个动力 10:35 人民币升值，降息不会太远 12:11 央行拉陡曲线、扭曲操作的原因 17:47 降息引导LPR下调，存量房贷利率下调的必要性和可能性 25:25 货币宽松伴随财政积极 27:46 关注制造业升级，新型基础设施（水力、电力、算力） 31:14 今年以来财政收入情况和赤字率修改的可能性 📅录制于2024年9月1日

改革由问题倒逼而产生。 进入高质量发展之后，如何进一步做大蛋糕，以经济建设为中心，解放和发展生产力？ 地方政府的单一GDP考核模式改变之后，如何给地方政府提供正确的激励机制？ 这是在6月23日录制的以【改革的逻辑】为题的一期内容，尽管三中全会已经结束，但改革是一个长期的议题，我们深入探讨了改革背后的逻辑和动力，因此这些讨论并不失时效性和参考价值。 ⏳时间轴 00:24“转型"诠释了中国经济现状 中国经济增长模式已经从过去依靠土地、房地产金融、地方财政和基建，转向依靠制造业效率提高、成本下降、技术驱动带来的出口份额增长和大众消费稳定增长。但过去高度依赖房地产和土地财政链条的地方政府以及在链条上暴露较多的地区性中小金融机构，随着地方政府收支不平衡的持续扩大，将面临较大的转型挑战。 05:42 化解地方政府债务风险或是改革的核心目的，财权和事权的调整是改革的重要手段 增加地方财权需要两步：一是税源的增加，二是税种的变化。提高土地要素市场化程度，土地指标跨区域之间的流转和交易，是改革的重要方向。消费税的征收范围从前端到后端，不仅针对烟酒、汽车、奢侈品等少数高端消费，逐渐包括更多可选消费。 调整地方发展模式、考核机制来【减少地方事权】。土地要素开始向发达地区聚集，对不擅长发展工业的地方，招商引资等方面的事务将相应减少，支出减轻。将地方政府的考核与禀赋结合，也将减少地方的重复配置低效产能的冲动。 17:57货币政策转型的核心是用国债吞吐调控流动性总量，用OMO调控即期资金价格，LPR注重实体融资成本，货币调控的出发点是实体经济需求，货币政策的脉络是坚拒经济金融化和增长价格化。 📖点击阅读相关文章《改革的逻辑》《三中全会公报的核心关注点》《三中《决定》里的惊喜》 今天中国经济的转型涉及各个方面。从宏观角度看，过去三年房地产保持了每年投资平均下滑约10%、销售平均下滑近20%、新开工平均下滑近30%的趋势，但是经济总量仍然保持了每年4%以上的名义GDP增长。 背后是经济增长模式已经从过去依靠“房地产-金融-土地财政-基建投资”的债务扩张型驱动，转向了依靠制造业效率提升、成本下降、技术驱动带来的出口份额持续增长和大众消费、服务消费的稳定增长。 经济在去地产化的同时，也在去金融化。2023年开始，金融数据中的数量型指标例如M2、社融、中长期贷款等与经济数据的相关性有所走弱。金融对实体经济的反映更多体现为价格，比如短期利率反映短期资金供求，长期利率反映长期经济预期。 改革不是搞刺激，如果指望改革是货币宽松或者财政加杠杆大规模投资到某个领域，那是对改革的误解。 尽管改革在经济上见效需要漫长的实践和等待，但改革本身就是最大的积极信号，降低系统风险，释放潜在增长，修复社会预期。

从4月底公布的美国1季度GDP开始，紧随其后的一系列美国4月经济数据均不及预期，包括非农、PMI、地产销售以及PCE消费数据，反映出美国经济正在降温，“衰退交易”也再次升温。 但我们认为这只是货币政策隐含收紧引起的短期经济波动，并不是经济衰退的征兆，不宜以4月美国数据走弱来外推经济走势，也不宜对年内降息预期转向乐观。 📖点击阅读相关文章《美国这次真的要衰退了吗？》《美国劳动力市场的“新常态”》《从NITRD预算看美国政府的科技布局》 ⏳时间轴 00:20 短期 最近一系列美国经济数据指向美国经济正在走弱，而实际上这些数据是对金融条件收缩的反应。 对美国经济来说，核心影响链条应该是“工资-收入-消费”，目前这个链条保持了韧性。因此，美国经济并未开始走弱或进入软着陆和衰退通道，仍然保持高通胀、高增速、高薪资、高利率的四高状态。 08:54 中期 美国经济维持高位的背后驱动力是建立在强美元上的赤字货币化。美国通过财政扩张，利用产业政策或政府对资源的直接干预带来了高通胀和高利率，并挤出了不能承受高通胀和高利率的企业，类似于一次美版的“供给侧改革”。 随着时间推移，被美国“供给侧改革”逐渐边缘化的企业、居民和金融机构将逐渐无法支撑，这也是美股美债的脆弱性所在。 19:24 长期 强美元的根基是否牢固决定了美国中期是否能维持每年6%的赤字率，并且不断补短板、筑长板，让美国经济在高通胀、高利率的情况下维持高增长，进而联储不需要降息刺激经济，甚至还有加息的空间。 长期强美元的根基建立在三个叙事上。第一个是AI，第二个是制造业回流，第三个是对全球地缘政治的控制力。但这三个叙事在某种程度上不可预测也不可控。 未来的路径有可能是由于长期信念动摇导致中期根基松动，进而导致短期经济回落。也可能是其他。 📅录制于2024年6月16日

过去几个月，中国的消费数据引发市场关注。如果从个体感受推导整体，那么可能会存在很大偏差。 首先是地域上的差异，一线城市的消费数据明显比全国差得多；其次是限额以上和限额以下的差异，限额以下社零增速比限额以上高得多，7月限额以上社零同比为-0.1%，限额以下是4.5%。 消费分化的背后是居民收入和资产端的分化。不同年龄、不同城市的居民，不仅资产增速和负债水平存在分化，收入增速也存在分化；财产性收入（利息收入、出租房屋收入等）大幅回落对高收入群体的影响更大。 同时，西南财经大学和麦肯锡的调查数据也印证了以上观点。 📖点击阅读相关文章《复杂中国》 ⏳时间轴 00:25 中国8.8亿劳动人口收入分化大，缴纳个税群体只占劳动群体的 5%，因此从个体感受推导整体，会存在较大偏差 01:45 过去几个月中国消费数据显示一线城市与全国的差距大，限额以上和限额以下差距大 05:34 背后原因与一线城市房价走势有关 06:48 疫情前后，财产性收入和经营性收入的走势分化明显，总体是风水轮流转，结果也体现在消费上 13:28 西南财大入户调查显示高收入家庭消费指数下降，中低收入家庭消费指数持续上升 16:18 麦肯锡报告指出最悲观的群体是一二线城市的三四十岁中产和农村的低收入中老年，而最乐观的群体是一线城市退休群体、三线城市中老年人和还没工作的Z世代 26:13 中国很大，很复杂，要从不同维度去观察，如果用个体感受去推导整体国情，可能存在较大的认知偏差 📅录制于2024年8月18日