投资自习室

芒格在2017年Daily Journal年会上的回答。 如果刚开始投资，先去研究过去市场上的好案例——市场给了你巨大安全边际的公司。 一个案例一个案例地去研究，再来研究当下类似的投资机会。 类似的机会会一直存在，因为和底层的人性相关。人性不变（几十亿年），这样的机会就会一直存在。 So if you're starting your career, if you're young, if I were you starting all over again. I would have first to study all the great examples in the past in which market went to the extreme on small segment of the security that give you a tremendous, tremendous margin of safety, now all sort of things happen, you will still come out okay, even if you lose money, you're still in the game. Study that one and then study, you know, what is available today. At any given time, there are always always opportunity like that. And it really has something to do with our fundamental human psychology, as long as human remains the same – which I suspect we will – after billions of years that opportunity exists.

“Finding Value in Common Stocks” Todd Combs 第四部分的导读 1. 投资是negative art（保守的艺术），关注下跌（保护），而不是追涨。 2. 投资学会处理信息（基于事实，而不是故事），判断概率赔率是不是站在自己这边（《击球的科学》）。 3. 投资和生活一样，我们不能选择结果，只能做选择。 4. 要联系时代背景。 《证券分析》出版时，工业革命的后期，好生意都是重资产（有形资产）；但现在无形资产（人、智力资产、品牌）更值钱。 5. 如何估值？ 1. 优秀证券分析师抓本质，哪些是决定要素，更重要的信息。例：Mastercard 2002参会—2006上市，Wall Street不看好其定价能力，认为银行联合会挤压其利润。 2. 三个篮子�一起看：好生意、好管理、好价格。 3. 好生意： 1. 好生意含有什么？护城河（定价能力、轻资产、长增长…）。先从定量看：资产负债表、accounting practices、unit economics、cash flow generation；定性看：电话会议看管理层、渠道调研产品卖得怎么样。 2. 看近10年的留存收益、负债、投入资本VS增长，总结到10年杜邦分析。例：近10年留存收益增加少，债务增加多 3. 对比两家可比公司，在会计政策上的区别：expenses versus capitalizing of expenses, gain on sale accounting versus long-term holding of mortgage securities, acquisition accounting practices, and balance sheet variances 4. unit economics：根据披露信息估算（Costco、Walmart）单店的成本和营收利润情况。 4. 好管理： 1. examine their incentives（薪资待遇）, learn how they spend their time, and perform scuttlebutt research 2. 资本配置 Capital allocation is one of the most important parts of the track record that must be examined by prospective investors 5. 好价格 1. 价格对收益率是最重要的。 2. Owner Earnings & 资本结构。 3. 安全边际至关重要：不确定性和随机性。

张五常《中国的经济制度》 1、中国一定是做了非常对的事情才产生了改革开放后高速发展的经济奇迹：农业上的承包+工业上的次承（subcontracting），让土地资源被高效利用，县际激烈竞争（1994形成的县书制度在长三角运作较好，）激发。 2、张认为中国制度不是个别天才想出来的，而是“逼”出来的：有那么多人要吃饭，改革的浪潮震耳欲聋。 3、不要重复某些人相信的：贪污对经济发展有利。朱镕基的肃贪行动早就把这假说推翻了。 4、资源的稀缺必然带来竞争。制度约束竞争，也就约束了资源分配/使用。任何社会通常并存4类约束竞争的权利结构：以资产界定、以等级界定、法例管制、风俗或宗教。 5、几个时间点：人民公社（1958）、承包责任合约（1978）、工业次承（1984）、通缩终结（2000），农业税取消（2005年）。 6、我们不能以一个改革者的言论甚至行动来评价他的政绩。他的成败只能以效果衡量。这样两度，朱先生可以拿满分。1995年张批评他处理通胀的方法，后来以文章及电视公开道歉：他对，我错。

1、洞见：少数人拥有（大多数人都知道就不是）；可证实可重复有预测力 2、财务分析：先分析具体公司/做试题，不要直接啃一本本财务书。边做边学。 3、带着问题+大量阅读+做深（把一个问题搞透）。 4、自己能学习的：指数+低估+套利。