TZB阅览

导读 他没有名校学历，没有金融背景，不用任何付费工具，从不做模型，甚至不做笔记。他靠自学起家，花了40多年时间，专门买别人看不上的垃圾小票——几分钱、几毛钱的那种，同时持有几百只，拿着拿着就等来了收购。光是Hemacare一只股票，他就赚了近2000万美元；ADDC从两毛五拿到收购，赚了160倍。他的客户跟着他，两万美元变成一千万。 这是他的徒弟Dan Schum写给他的悼文。M刚刚去世，带走了他脑子里几百只股票的全部历史。读完这篇文章，你会重新思考一个问题：到底什么叫"正确的投资方式"。 [Image] 告别一位传奇 我很难过地告诉大家，我的导师去世了。与癌症抗争近两年后，他终于去了一个不再有痛苦的地方。 我想对他的妻子、家人和朋友说：请节哀。他是一位了不起的人，始终坦率、真诚、热情，也总是愿意向别人敞开心扉。 朋友，愿我们终有再见的一天。 投资史上最伟大的人物之一离开了。让我们好好纪念他。 原文

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本期分享一本反成功学商业书籍《如何亏掉一亿美元，以及其他宝贵建议》，作者是综合企业模式开创者、Textron创始人Royal Little。不同于主流企业家的致富自传，这本书坦诚复盘他亲身踩过的重大商业失误，是难得的失败教科书。 书中提炼八大核心经验： 1. 勿因供职企业收益高就盲目持股，超高回报率难以持续，高位入场极易被套； 2. 遭遇监管、国会调查不能被动应对，摸清对方诉求，主动掌握舆论主动权； 3. 收购依赖政府/军方订单的企业，重点核查长期订单资质，政企合作关系是核心风险； 4. 避开上游原材料商兼竞争对手的并购，产业链缺乏议价权，周期下行会丧失利润； 5. 并购慎买少数股权，易陷入被动僵局；收购失败优先用现金，股票交易会永久稀释股权； 6. 收购乡镇企业需重视本地舆论、人情地缘，负面地方评价会直接摧毁交易； 7. 自身股票估值低迷时，不宜发股并购高估值标的，低市值股票不具备并购购买力； 8. 优质企业不必纠结小额差价，因一点成本错失优质资产，是投资最贵的错误。 尽管书中案例年代久远，但人性与商业底层逻辑从未改变。多数人沉迷成功故事，而这份亿万亏损换来的经验，能帮投资者、管理者规避并购、投资、产业经营里的致命陷阱，具备长久参考价值。

如果只看不同年份的口号，万科像是在讲几套故事：早年讲专业化与扩张，中段讲白银时代与服务转型，近年讲安全、化险与自救。但把1993年至2025年的股东信连起来看，会发现这其实是一条不断收缩、再外扩、又被迫收缩的轨迹。它最早不是一个单纯的地产公司，而是在房地产、投资、贸易、零售、工业、广告、影视之间寻找组合；到2001年前后，才明确完成对零售等业务的退出，把自己锁定为”专业的城市住宅开发商”。从那以后很长一段时间，万科真正擅长、也反复证明自己的，不是”讲新故事”，而是把住宅开发做成一套可复制的工业化、标准化、全国化生意。 这种自我定义，在2004至2013年的信里最完整。2004年它回顾二十年历史，把”简单、透明、规范、均好”当成方法论，承认自己曾走过多元化弯路，并明确说专业化是唯一可行的道路。2005至2006年，外界围绕房价、泡沫、调控激烈争论，万科的语气却不是顺着繁荣去夸大机会，而是反复强调房价过快上涨对行业未必是好事，调控有助于行业回归理性，企业应坚持”现金为王”、客户导向、风险管理和行业公民责任。到2011至2012年，这套方法进一步落到更具体的经营纪律上：小户型、装修房、住宅产业化，“不囤地，不捂盘，不当地王”，“盖有人住的好房子”。从多封信看，万科在这一阶段想做的，不只是卖房，而是用快速周转、谨慎投资、标准化生产和品牌信用，把住宅开发从粗放生意改造成更像制造业的生意。 但从2014年开始，万科第一次系统地承认，仅靠住宅开发已经不足以支撑下一阶段。白银时代的判断，是这一轮转向的起点。2014年它提出”三好住宅+城市配套服务商”，2015年开始把物流、养老、物业、REITs、房地产金融等新空间写进未来版图，2017至2018年又把定位升级为”城乡建设与生活服务商”。这些表述不是简单改名。早期信里，服务更多是围绕住宅销售的物业和客户关系；到这时，服务开始被写成独立赛道，甚至被赋予”第二曲线”的任务。2018至2021年的几封信尤其关键。公司一边说白银时代的特征是”从增量到存量、从平衡到极化、从简单到复杂、从单一到全面”，一边把物业、物流仓储、长租公寓、商业明确为主要方向。到2021年，这些业务已不再是概念，而是被逐一拿出收入、效率、行业位置来证明其存在价值。也就是说，万科对自己的理解，开始从”把房子盖好并卖掉”转向”围绕不动产的开发、持有、运营和服务”。 真正的转折发生在2020年至2022年。2020年”三道红线”出台后，万科把行业划分为土地红利、金融红利、管理红利三个时代，直言高杠杆、高负债、高库存的增长模式难以为继。2021年它又承认，虽然较早意识到高速增长终将结束，但自身”未能坚决摆脱高增长惯性”，部分城市投资追高冒进，对市场过于乐观，开发业务毛利率明显下滑。到2022年，这种检讨进一步制度化了。公司不再只是说要转型，而是明确提出”开发、经营、服务并重是唯一选择”，并且强调”开发业务规模不再也不应是衡量房企的唯一标准”。这里的变化很重要：在2014到2019年的表述里，服务业务更多像对未来的布局；到了2022年，它已经被重新定义为公司活下去和长期存在的必要结构。 不过，把这些信连起来看，万科的问题并不只是行业变了，而是旧能力与新方向之间始终存在时差。它很早就看见了白银时代、存量竞争、租购并举、城市更新和长期经营的重要性，也很早布局了长租、公寓、物流、商业和物业；但2023至2025年的信也清楚表明，过去规模扩张时期留下的负担没有因为提前转型而自动消失。2023年公司还在强调经营性现金流连续十五年为正、资产负债率从2018年高点连续下降，同时承认”部分投资判断过于乐观”；2024年则第一次用更尖锐的语言把问题说破：未能及时摆脱高负债、高周转、高杠杆的扩张惯性，多赛道布局步子过大，融资模式转型不及时；2025年继续承认亏损扩大，重点工作变成保交房、盘活存量、调整资债结构和退出部分业务。语气也随之明显变化。早年的信喜欢谈行业规律、人口趋势和企业愿景，近年的信则频繁出现”深表歉意""自救""化险""改革化险""瘦身健体”这类词，叙事重心从定义未来，转为解释当下、争取信任。 因此，若只问万科”是做什么的”，答案在这些信里其实经历了三次变化。1990年代中后期到2010年代前期，它本质上是一家把城市住宅开发做深做精的公司；2014至2021年，它逐渐把自己改写成围绕居住、商业、物流、租赁和城市空间提供综合能力的平台；而到2022年之后，它又不得不把自己首先理解为一家在风险约束下重整资产、修复信用、维持交付和经营能力的不动产企业。变的是外壳和叙事，不太变的是几条底层偏好：始终强调客户、自住需求、产品和服务，始终偏爱纪律、效率、信用和组织能力，也始终试图把自己放在行业规则重写之后仍能留下来的那一侧。 从多封信综合看，理解今天的万科，不能只把它看成一家”转型中的开发商”，也不能只按它最新的说法把它理解为”开发、经营、服务并重”的成熟平台。更贴近文本的说法也许是：它是一家很早意识到旧模式会结束、也确实提前布了新赛道的公司，但直到行业深度下行之后，才被迫用更痛苦的方式处理旧模式留下的资产负担、融资惯性和组织后遗症。真正值得关心的，不是它是否继续讲”好房子、好社区、好服务”的故事，而是这些经营服务能力，能否在未来几年真正覆盖并消化过去高周转时代留下的成本。这个问题，在2025年的信里仍然没有被彻底回答。