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汇丰私有化恒生银行，有何深意？ 已上市超过50年的恒生银行可能就要被私有化退市了。 10月9日早上，汇丰控股及恒生银行联合发布公告，宣布汇丰亚太作为要约人，已要求恒生银行董事会向计划股东提呈私有化建议。 对于这家拥有近百年历史的香港标志性银行巨头而言，私有化生效后，将作为汇丰控股的全资附属企业继续经营，料将成为集团旗下和汇丰银行“齐头并进”的“银行双子星”之一，维持独立的企业管制、品牌形象、独特的市场定位，以及分行网络等。 恒生银行成立于1933年，是中国香港银行业的一面旗帜。该行在1964年所创制的恒生指数，现已成为香港股市历史最悠久、影响力最大的股价指数，是全面反映香港股市行情的最重要基准之一。 而汇丰和恒生的结缘也由来已久。早在1965年，汇丰就收购了恒生51%的股权，此后该行的发展离不开母公司汇丰的鼎力支持，而主打香港本地化服务和普惠化服务的差异化发展策略，也让恒生银行和汇丰银行产生了联动效应，共同享受着香港经济繁荣发展的时代红利，并一同发展壮大。 然而，恒生银行最近的业绩发展并不如意，今年上半年，该行实现营业收入209.75亿港元，同比增长3%，但其股东应得溢利为68.80亿港元，下跌30.46%。媒体亦有不少报道指恒生银行罕有地进行广泛裁员，并仿效母公司汇丰，要员工重新面试，与“社会招聘人员”竞争。 母公司汇丰此时启动私有化进程，会否正如1960年代恒生银行当时陷入危机时刻那般，在风云震荡之际伸出关键援手？背后可能蕴含怎样的意义呢？ 条件挺给力 截至“私有化建议”公告刊发日，汇丰持有的恒生银行股份占比达63.36%，此番拟收购的是剩下的大约37%的股份。 据公告披露，本次要约的计划对价为155港元/股，较恒生银行股份在香港联交所最后交易日收市价（119港元/股）、最后交易日前的30个交易日平均收市价（116.49港元/股）、最后交易日前的360个交易日平均收市价（104.30港元/股）分别溢价约30.3%、33.1%、48.6%。 此外，该计划对价高于自2022年3月以来于港交所所报的最高股价154港元/股；且隐含2025上半年度市账率1.8倍，也要显著高于香港可比同业公司。 看得出，汇丰对本次私有化的诚意是比较足的。按照这个对价，汇丰还要拿出上千亿港元的真金白银。 恒生银行股价在10月9日公告发布后的单日走势（收盘149.8港元，上涨25.88%）也符合这个计划对价所能带来的“溢价认知”。 另一方面，在公告中汇丰也表达对“保持恒生银行独立性”的意向。私有化后，恒生银行将保留根据香港银行业条例所独立获授的持牌银行认可，并维持独立的企业管制、品牌形象、独特市场定位，以及分行网络。还将继续维持恒生银行在本地社区所扮演的重要角色，继续支持其长期参与的社区项目。 汇丰坦言，这是基于对恒生银行根植香港近百年的深厚传统，并充分认识到这家银行的品牌形象、独特文化等所蕴含的重要竞争优势。 背后的深意 作为深耕中国香港本土市场的大型银行，恒生银行今年上半年的业绩总体稳健，特别是以公平价值计入收益表之金融工具收入净额达到107.16亿港元，同比增加280%；以公平价值计入收益表之保险业务金融工具收入净额增加68.09亿港元达90.58亿港元。 据半年报，恒生银行财富管理业务同比增长23%，达到41.15亿港元。主要是投资服务收入增长强劲，受惠于证券经济以及相关服务量的激增。零售投资基金以及结构性投资产品的收入也有所增加。此外，人寿保险业务收入同比增加5%。 保险服务业绩同比上涨14%，达到13.57亿港元，主要反映新业务增长以及利好经济差异，带动合约服务差额结余增长，令合约服务差额的回拨增加。 此外，净服务费收入同比增长23%，得益于客户成交量增加，特别是证券经纪相关服务收入增长60%以及零售投资基金收入增长23%所带动。 但恒生银行半年报的上述亮点和稳健之下，亦不是没有波澜。 比如受到平均总客户贷款减少和市场利率下调影响，其净利息收入同比下降7%，导致净利息收益率下降30个基点。 还比如，今年上半年恒生银行预期信贷损失变动及其他信贷减值提拨增加33.61亿港元，达到48.61亿港元。其中约25亿港元来自商业地产。主要源于新违约风险承担准备增加等。 而总减值贷款由去年年底的510亿港元增加至550亿港元，使得截至今年6月30日的总减值贷款对总客户贷款比率（不良贷款比率）达到6.69%，相对去年同期增长1.37个百分点。还是由于房地产行业持续面对信贷压力所致。 基于上述财务数据，汇丰此时“出重金”私有化恒生银行，无疑是为该行未来的业绩发展做了重要背书——私有化后的一切经营风险都会由体量大得多的汇丰全权负责到底。这无疑让恒生银行的现有客户和未来潜在客户吃了颗“定心丸”。 2025年中期报告显示，汇丰控股实现营业收入（调整口径）353.97亿美元，固定汇率下同比增长8.34%；实现除税前利润（调整口径）189.28亿美元，固定汇率下同比增5.12%。 当然这也符合汇丰的战略。 当前汇丰正在全世界范围内持续剥离非核心业务，已宣布策略性地出售乌拉圭、巴林零售、英国人寿保险附属公司等等业务，并正在收缩欧洲、英国以及美洲的并购和股权资本市场活动，将投行业务的重心转移至拥有领导地位和可观增长空间的亚洲和中东地区。 中国香港作为世界金融中心之一，是汇丰当下“聚焦”战略不二的选择。此番重金投入私有化恒生银行，也是旨在强化汇丰在香港市场的领导力，充分发挥两家银行各自的互补优势和差异化竞争力，发挥出更加紧密的协同效应，并提升营运效益。 尾声 总结来说，这笔交易彰显汇丰对香港作为全球领先金融中心及连接境内外金融市场“超级枢纽”角色的信心。 汇丰当前的重要战略支点是围绕香港实现增长，并强调通过强化汇丰与恒生银行在香港的业务布局，把握发展机遇。私有化恒生银行是强化汇丰在香港银行业核心地位的重要举措，且也能为恒生银行未来的发展打下更加坚实的地基。

十一长假已然落幕，相信许多财友还沉浸在假期的余韵中。然而，当我们把目光转向境外市场，会发现另一场资本“盛会”早已热烈开场——旅游消费的强劲回暖，叠加大宗商品的持续躁动，为节日期间的财经圈注入了充沛的活力。 在众多表现活跃的板块中，创新药板块尤为亮眼，其行情早在节前便已启动，更在长假期间的港股市场上延续强势，成为当之无愧的人气明星之一。 根据西南证券研报，50家港股18A医药上市公司，2025年上半年该板块总收入达449亿元，同比增长31.48%；实现归母净利润27.27亿元，成功扭亏为盈，同比大幅增长128.4%。从企业层面看，62%的公司（共31家）实现收入正增长，利润实现正增长的企业占比28%。 纵观整个2025，朋友圈里、投资群中，不乏投资者兴奋地感叹：“国产创新药要迎来黄金十年了！”仿佛在一夜之间，中国创新药企从临床实验室里走向了国际舞台中央。 这种市场的激情并非没有根源。2024年以来，中国药企在对外合作（BD，Business Development）方面捷报频传，恒瑞、信达、百济神州等药企都接连对外宣布重磅授权或合作交易，新记录一个接着一个！ 据广州市生物产业联盟整理，2020年，中国创新药License-out总交易额86亿美元，而且项目处于临床后期；2023年，涨到366亿美元；而2025年以来，中国创新药出海BD 交易数量已为95 项，累计交易金额高达890亿美元，占全球创新药出海BD交易事件总包累计交易金额的比例为33%，创下全球纪录。中国药企出海，已经完成了“卖青苗”到“广撒种”的蝶变！ 在中国药企一路凯歌的同时，美国出海BD占据全球比例在2025 年明显下滑，2025 年该比例为36%，已经快要被中国拉平。有关上半年BD出海的更多细节，可以点击财经早餐此前的文章《大风起兮！冷不下来的创新药，有何“玄机”？》。 动辄上亿甚至数亿美元的首付款消息，不仅点燃了资本市场的热情，也让外界看到了国产创新药“出海”的巨大潜能。在全球医药巨头的加持下，中国药企的研发成果似乎终于迎来了兑现价值的时刻。 中国创新药已从过去的“快速跟进”（Fast-follow），转向追求“全球首创”（First-in-class）和“同类最佳”（Best-in-class）。2025年以来，中国创新药出海交易中，早期资产（临床前/IND阶段）占比显著提升。例如，2024年起，早期资产（临床前/IND阶段）占比首次突破60%，且11笔超10亿美元重磅交易中，6笔跻身全球TOP10，全部带有First-in-Class标签。 例如，IQVIA 2025年7月报告预测：中国在研管线数量已占全球25%，仅次于美国；2024–2030年，全球新增FIC肿瘤药中，18%将来自中国实验室。 创新药交易的热潮，可能才刚刚开始：据摩根士丹利预测，MNC有超过1000亿的药未来几年专利到期，预计未来MNC和其他药企会花6000亿美金用于全球收购，，然后中国研发的药到2040年会贡献每年2200亿美金（1.8万亿人民币）的销售额。相比之下，2024年全国药品全终端市场规模2.03万亿元 BD热潮下，谁是隐形冠军？ 当外界把目光集中在药企和跨国巨头的谈判桌时，却往往忽视了在背后默默发力的一个群体——CXO（医药研发外包服务）企业。正是这些“隐形冠军”，通过提供符合国际标准的研发、生产和合规体系，​​为中国创新药的BD出海提供了核心动能与品质背书，成为交易达成的重要基石​​。 创新药出海，跨国药企最看重的是产品能否快速进入全球临床开发，能否拿到 FDA/EMA 批准。分子创新只是第一步，真正决定成败的是临床试验设计、数据质量、生产工艺（CMC）和合规体系。这些环节，正是一系列CXO 企业的核心能力。 很多中企BD出海的里程碑事件背后，都能看到 CXO 的影子。这些CXO企业往往在美国、欧洲等地拥有成熟的实验室和临床基地，能帮助国内药企直接在海外开展符合ICH标准的研究。这些布局，成为创新药出海的重要“护照”。 就以药明康德为例，TIDES业务（寡核苷酸和多肽）成立于2018年，近年进入收获期，从2022年至2024年，WuXi TIDES的年营收增速分别为64%、70%，预计今年增速将超过80%。展望未来，公司将进一步加强对于多肽药、寡核苷酸药、靶向蛋白降解技术（PROTAC）、偶联药物等各类新分子类型的服务能力赋能全球医药创新。 虽然由于商业秘密等方面的原因，药明康德和各大企业合约的细节不得而知，但TIDES，可是目前BD行业的“当红炸子鸡”，药明康德的TIDES业务正是抓住GLP-1风口的典范。 招银国际分析指出，公司多肽产能将按计划于2025年底扩张至超过10万升，显著高于2024年底的4.1万升水平；截至2025年8月，TIDES管线中包含23个GLP-1类项目，其中16个已进入临床2/3期，占全球同类项目的26%。此外，环肽、核酸等非GLP-1分子也已进入商业化或PPQ阶段。 全球药企巨头，如辉瑞，正在通过收购（如收购Metsera）等方式积极布局下一代GLP-1疗法。这意味着，任何拥有GLP-1在研产品的中国Biotech，在寻求出海合作时，其产品本身就处在风口上，自然可能吸引更多MNC的目光和报价。而药明康德，就是GLP-1行业背后的“卖水人”之一。 华金证券认为，作为行业龙头，药明康德依托“CRDMO一体化”全产业链平台与全球化产能布局，形成技术壁垒和客户粘性，并深度绑定GLP-1等创新药浪潮。其实这也很好理解，出于稳定性的考虑，创新药企一旦选定合作伙伴，通常不会轻易更换！ 例如，在今年的投资者开放日上，药明康德联席首席执行官杨青博士表示，2022年1月到2025年上半年，临床前测试平台承载了约40%的来源于中国生物科技公司的国际BD交易项目，可见CXO巨头和创新药企之间的相互成就。 在创新药浪潮下，海外CXO巨头也迎来了政策东风。据华金证券整理，全球部分CXO巨头近期上调了业绩指引，包括Medpace、Labcorp、ICONplc、Lonza等，主要受美联储降息推动Biotech投融资回暖、关税冲击弱于预期及创新药CDMO需求爆发等因素推动。 美国CXO企业上调业绩指引，通常意味着全球医药研发需求回暖，而药明康德作为国内行业“一哥”，业绩回暖几乎已经是明牌。 CXO行业是至关重要的催化剂和品质保障，它们帮助中国创新药以更高的效率和更可靠的质量走向全球，是产业链中不可或缺的隐形冠军。 然而创新药企自身才是真正的价值引擎和故事主角。其源头创新能力的提升、全球化商业模式的成熟以及对国际规则的娴熟运用，共同构成了这场出海大潮的底层逻辑。 BD是“保险箱”？大错特错！ 然而，热潮之下，冷思考更显必要。纵观中外过往案例，几乎每一家企业都在BD的第一步收获了掌声与光环，但后续能否真正推动产品在海外上市、进入市场、实现商业化，却仍充满变数。换句话说，首付款只是一个“起跑点”，并不是“终点”。 事实上，资本市场的一时狂欢，往往容易忽视一些残酷的现实：药企之间的合作，并非签署协议、收下首付款就意味着“一劳永逸”。在合作伙伴的产品线排序、临床策略、市场定位等综合权衡下，创新药有可能在不知不觉间沦为“备胎”甚至“保险单”，项目被雪藏或优先级下降，甚至终止合作的情况，并非没有先例。 医药经济报今年5月曾报道，据动脉网不完全统计，截至2025年4月20日，在2020年已完成的62起license-out交易中，已有25起明确终止合作，“退货率”为40%。而2021年和2022年的“退货率”迄今已达到20%左右，并且有不少都是在今年宣布“分手”，比如著名的ADC项目EO-3021等。 说一千道一万，BD交易的绝大部分价值在于未来的里程碑付款和销售分成。如果药物在合作后临床失败，所有这些未来收益都将化为泡影。两年前诺和诺德与新加坡初创企业KBP Biosciences关于心肾药物KBP-5074的合作​​，就是一个沉重教训。 据中华网财经，2023年10月，这款小分子心肾疾病用药BD交易总额高达13亿美元，轰动业界。然而交易达成不到一年时间，诺和诺德就宣布临床III期试验失败，8亿美元资产打了水漂。 对KBP而言，这意味着除了已收到的首付款外，​​后续所有的里程碑收入都戛然而止​​。更严重的是，诺和诺德以“故意隐瞒临床数据”为由对KBP发起高达​​8.3亿美元​​的索赔，并申请冻结了其资产，使KBP的现金流状况进一步恶化。而该案件的爆发，对于启发中国药企此后在BD交易中，将合同设计得更完备方面也有所帮助。 之所以举这些例子，并不是翻旧账，而是用事实说明，BD之于创新药，是一场“马拉松”而非“百米冲刺”。我们为越来越多药企成功“卖出青苗”而喝彩，但更要意识到，真正的考验在签约之后才刚刚开始。 尾声 新药研发基本遵循“双十定律”（十年研发周期、十亿美元投入，成功率低于5%），高技术壁垒决定了优质供给的相对稀缺性。这使得创新药成为医药领域极具价值、被誉为“皇冠明珠”的黄金赛道，近年来国内在创新药出海BD上的成就，也令世界瞩目。 BD只是手段而非目的，创新药的马拉松才刚起步，BD只是其中一程。唯有那些坚持创新本质、具备全球视野的企业，才能最终赢得这场比赛。作为投资者，也需要练就一双“火眼金睛”，识别出真正的长期王者。

在新能源汽车的竞技场，“新势力”以颠覆者姿态开启了上半场角逐，历经多年厮杀，行业早已翻天覆地。而当下，以岚图为代表的“新实力”车企粉墨登场，意味着行业座次远未排定，新一轮洗牌可能刚刚开始！ 继8月22日首次公告计划后，就在国庆长假第二天，岚图汽车科技股份有限公司正式向香港联交所递交上市申请，拟以介绍上市方式登陆香港资本市场。短短一个多月的“岚图速度”背后，是其用短短四年多时间，向市场交出了一份涵盖规模增速、盈利能力和技术创新的高质量答卷，清晰诠释了新能源赛道上“新实力”车企的独特发展逻辑。 在资本对新能源赛道愈发谨慎的当下，岚图以其独特的“健康增长”范式，向市场展示了新能源车企高质量发展的新范式，成为重塑行业估值逻辑的标杆。 新范式一： 效率与盈利的双重突破 岚图的“健康增长”模式，核心在于以体系化效率实现盈利与规模的均衡发展，为行业提供了可持续增长的新路径。 “岚图速度”是一个双关语。它既指上市进程的高效，更体现了其商业发展的高质量与高速度并行。在普遍认为“高投入、难盈利”的新能源赛道，岚图打破了这一传统认知。 财务数据最具说服力：根据灼识咨询统计，2022年至2024年，岚图汽车销量复合年增长率为103.2%，是增速第3快的中国高端新能源汽车品牌，今年9月销量则再创历史新高。得益于销量的高速增长，公司收入在2022–2024年复合年增长率为78.9%； 2024年及2025年前7个月期间，岚图分别实现收入人民币83亿元及人民币157.8亿元。 2024年第四季度已经盈利的岚图，是行业内最快单季盈利、经营现金流转正最快的新能源车企。2025年1—7月，岚图净利润已达4.34亿元，正式迈入持续盈利阶段，经营健康度持续提升。 然而，真正的“岚图速度”精髓不在于单纯的规模与利润扩张，更在于“健康度”。所有数据中，最亮眼的是其毛利率的持续优化：从2022年的8.3%攀升至2024年的21.0%，并在2025年前7个月进一步达到21.3%，实现了毛利率的“三级跳”，高居2024年行业第二。 这背后的商业逻辑，在于体系化的高效运作和成本控制，进而构建全链路效率优势！ 自研的ESSA架构是岚图的核心优势之一。该架构支持纯电、插混、增程三种动力形式共线生产，使得岚图不同车型的硬件架构上的通用化率达90%。极大缩短了新车型开发和迭代周期，实现了“以更少的投入，推出更多高品质车型”的规模效应，显著降低了研发和制造成本，让消费者得到实实在在的回报！ 在渠道端，其创新的“自营+生态伙伴”模式，实现了高效率、低成本的市场扩张。截至2025年7月31日，岚图销售网络已覆盖148个城市，拥有407家门店。按计划，岚图汽车于2026年国内零售网络触点将拓展至1,000家，覆盖超过国内200个城市。这种覆盖“研、产、供、销”全链条的体系化效率，构成了“岚图速度”可持续且健康的底层逻辑。 新范式二： 从研发到市场的完美闭环 岚图通过技术自研与用户直联，构建了从研发到市场的闭环，使技术创新有效转化为健康增长的核心动力。 如果说高效运作是岚图的“方法论”，那么技术自研和用户直联，则是岚图构建品牌护城河的“核心资产”。在卷技术、卷体验的高端市场，岚图毅然选择了全栈自研这条艰难但正确的路。而用户直联，则让岚图始终保持和用户“同呼吸”的节奏！ 根据招股书，岚图打造了平台架构、岚海动力技术、智能座舱技术、智能驾驶技术和岚图技术生态五大技术底座，通过高效的动力输出、智能的驾乘体验、全域的安全守护和暖心智能的服务，构成了岚图的技术护城河，为用户提供更加舒适、便捷、个性的用车体验！ 特别值得关注的是岚图的另一大法宝——用户直联。截至2025年7月31日，岚图APP历史总用户数超过550万人，2025年1–7月平均日活用户数超过9.5万人。这些活跃用户构成了一个持续的实验室。通过开发者平台，用户可直接参与场景应用的开发与分享，从单纯 “消费者”转变为品牌 “共建者”，获得独特的归属感和体验。 岚图这种“从用户中来，到用户中去”的深度运营模式，形成了“用户需求－技术开发－产品体验－反馈优化”的完美闭环，不但大幅降低了研发风险和市场推广成本，也使得产品具备了强大的市场竞争力。 面对行业的一日千里，岚图一方面坚持全栈自研，掌握核心技术；另一方面与行业龙头全面合作，快速补强关键环节。这种“自主+合作”的双线技术策略，使岚图在技术迭代和市场竞争中保持了敏捷性和竞争力。 新范式三： 产品、智能、出海的协同发力 如果说健康的财务和领先的技术是岚图当下的护城河，那么其精心布局的“增长新三角”则清晰地勾勒出了未来的发展航道。面向未来，岚图已构建清晰的三维增长曲线。 产品矩阵持续扩张。目前，岚图已形成覆盖轿车、SUV、MPV三大品类的“三旗舰”和“SUV双子星”阵容，是产品矩阵相当全面的高端新能源车企。未来，其计划每年推出1-3款新车型，到2026年底将产品总数扩充至6-9款，实现对主流市场的更广覆盖。 智能化迭代加速。正如前文所言，岚图坚持“自主开发+开放合作”双线并举。一方面持续研发其鲲鹏系统，向L3级有条件自动驾驶进阶；另一方面与华为深化合作，在新车型上搭载华为乾崑ADS 4.0等顶级系统。而逍遥座舱将向情感化AI和生态开放方向持续进化。 海外市场广阔蓝海。随着中国新能源车企加速推进全球化战略布局，出口规模与全球影响力持续提升。出海，早已是新能源车企的“必答题”。作为央国企高端新能源品牌，岚图出海早有布局，产品已销往39个国家。2022年至2025年7月，其海外销量从1,497辆快速攀升至9,357辆，展现出强大的国际吸引力。 海外市场如同一个“高压试炼场”，将倒逼岚图优化产品规划，加强技术创新，使其研发更具备全球视野。而成功的出海经验，也将为岚图深耕国内市场提供借鉴，形成国内国际两个市场的“同频共振”，展现新能源“国家队”风采。 新范式四： “新实力”背后的“压舱石” 岚图“稳健基因”与“创新血脉”的融合，是其“新实力”标签的根本，也是其健康增长模式背后的坚实“压舱石”。 在生物学中，不同种群的基因交流融合，往往能孕育出具备独特优势的后代。岚图正是这样一家拥有“混合基因”的新能源车企，其独特的背景与能力，使其在登陆资本市场之际，有望为行业树立新的价值标杆，展现“央企系”的责任担当。 作为“新实力”的典型代表，岚图在央企资源支撑与新机制灵活运作之间找到了平衡点。在承袭东风56年造车底蕴基础上，不但融合了传统车企的稳健特性，而且发挥新势力的创新机制：既保持技术开发的深度，又具备直营模式的敏捷性。这种多轨并行的能力，使岚图既规避了供应链和制造体系的不确定性，又突破了转型缓慢的瓶颈。 “稳健基因”与“创新血脉”融合，构成岚图“新实力”标签的根本，也成为其资本市场稀缺价值的来源。相较于一些虽然叙事宏大，但盈利能力尚待验证的新能源上市车企，岚图已验证了其盈利能力和商业模式的良性循环。这份确定性，对长期投资者和消费者都是一份“沉甸甸的信任”。 新范式五： 一次影响深远的价值重塑 此次赴港上市带给岚图的，不仅是一条新的融资通道，更是一次深远的资本价值重塑！ 首先，独立上市意味着，岚图将从东风体系内的优质资产，转向国际化上市公司的价值重估，其健康增长的“新实力”范式有望获得溢价。而登陆国际资本市场，开启了未来资本运作的无限可能，为岚图的长期发展注入持续动能。 其次，上市募资将显著优化财务结构，为岚图的“健康增长”提供充足且低成本的资金支持，实现更健康的自主发展。同时，作为国际化的上市公司，岚图需遵循更严格的公司治理标准，这将进一步优化其决策流程和治理结构，提升运营透明度和效率。 综上所述，赴港上市不但拓宽了岚图的融资渠道，为技术研发、渠道扩张和海外市场拓展提供充足资源，形成良性发展循环，更重要的是，其“健康增长”范式有望推动市场对新能源车企的估值逻辑从“市销率”转向更理性的“市盈率”，进而引领行业走向更健康、更可持续的发展路径。 结语 从“新势力”到“新实力”，并非简单的概念迭代，而是中国新能源汽车产业走向成熟的关键标志。“新势力”打破了传统束缚，开启了电动化、智能化的启蒙时代；而“新实力”则在此基础上，以更稳健的体系、更可持续的模式，推动行业从“单点突破”迈向“全链协同”。 以岚图为代表的新能源车企，以其独特的“新实力”模式，实现了速度与质量、创新与盈利、技术与市场的平衡发展，其上市不仅是企业发展的里程碑，更代表中国新能源汽车的价值重塑和范式革新。未来，岚图有望以其“健康增长”的业绩表现和清晰战略，实现价值重估，成为中国新能源汽车产业高质量发展的重要标杆。

截至9月30日收盘，今年以来A股总体的给外界的印象就是“爆发”两个字。上证指数今年来上涨超15.5%，深成指上涨近30%，创业板和科创50更是罕见的双双上涨51.2%，颇具玩味性。 市场热度的背后，是以芯片产业链、机器人、人工智能产业链以及锂电池上下游等等新兴前沿、高科技标签核心概念股的爆发式增长。这和A股市场前几次的“爆发”有所不同。 双节假期过后，A股市场到底会如何走？以上这些特征是否还会延续？说实话很难判断，也不是本文的重点。 然而，我们似乎可以从“钱的流向”的角度看问题，从更宏大的叙事和格局出发，分析A股市场的“节后日程”。 散户很给力 科技成最大看点 今年以来，中国股市大幅上涨，人工智能领域的进展、实现芯片等自主可控和国产替代的趋势，以及反内卷和遏制恶性价格战的行动，都提振了A股投资者的乐观情绪。 当前散户依然是A股的中坚力量。简而言之，我国的散户投资者正将部分银行存款转移至股市。 汇丰银行的最新数据显示，散户投资者主导着当前的A股市场，日均交易量占比约90%。这与全球主要交易所机构主导交易的格局形成鲜明对比——例如纽约证券交易所个人投资者交易量占比仅20%-25%。 汇丰的数据还显示，中国家庭储蓄总额目前超过160万亿元人民币，创历史新高。但其中仅5%配置于股票，这意味着随着存款利率下降、房地产的问题持续，中国散户的A股参与度仍有提升空间。 无独有偶，据中金公司最近发布的两篇报告显示，今年5月以来伴随股市上涨，居民存款向股市搬家的迹象初步显现。中金认为，7月非银存款同比多增1.4万亿元，存款进入股票账户可能是重要因素。而存款定期化趋势也在2023年以来首次出现拐点，体现出居民定期存款、银行理财等固定收益产品到期并未续投，成为潜在的入市资金。 此外，8月新口径M1同比增速较7月上升0.4个百分点，而M2增速与7月持平，M1-M2剪刀差收窄，表明存款活期化趋势继续。8月居民定期存款及企业定期存款增速继续下行，也与资本市场表现活跃有关。今年8月非银存款同比多增5500亿元，仍保持多增趋势。8月银行理财规模仅同比多增1400亿元左右，证明固收类产品并非非银存款上升的主因。 同时，A股市场的日均成交额、融资余额都在持续增长，到今年八月已经分别都达到了2.3万亿元。 中金公司由上述这些“线索”得出，存款搬家的趋势仍在继续演绎，且居民存款潜在入市的资金规模约为5-7万亿元，可能高于2016-2017年、2020-2021年两轮股市上涨的行情中存款入市的规模。 当然，上述这个预测只是中金公司的一家之言，宏观经济不确定、市场波动和居民收入波动可能会导致这个预测结果出现背离，读者还需谨慎。 对于散户来说，今年的A股的热点无疑和科技高度沾边。这也是不争的事实。 综合今年半年报的数据，人工智能、半导体和锂电池等领域企业的盈利能力出现企稳迹象，而旨在遏制价格战的“反内卷”措施则有望继续提升这些行业上下游企业的盈利能力。 在“国产替代”“自主可控”的大叙事下，围绕人工智能基础设施概念的芯片上下游股票展现出了尤其突出的“乐观预期”，部分股票甚至出现了“狂欢式”的暴涨。 今年初，DeepSeek R1人工智能大语言模型的问世引发轰动，其低开发成本、开源特性及中国本土研发背景成为焦点。 DeepSeek的亮相彻底打开了中国AI领域自主研发的局面。也令投资者日益认可中国多年来持续涌现的科研创新实力。美国国家科学基金会的一份报告指出，中国在科学、技术、工程和数学领域的人才培养、科研论文发表、专利申请以及知识与技术密集型制造业领域均已超越美国。 中国目标是在2027年前实现特定行业人工智能应用渗透率达70%，2030年前达90%。同时在“人工智能+”战略推动下，中国下游骨干企业（如国有电信行业的企业）正加速建设为人工智能提供算力的数据中心。 据GaveKal Research预测，中国三大互联网企业在人工智能和云计算领域的投资到2025年可能增长60%。国际能源署数据显示，2024年中国数据中心电力消耗占比仅次于美国位居全球第二。 以上这些论述和数据正是A股市场火爆的人工智概念、算力概念、芯片概念等得以说服散户产生乐观预期的中心原因。而一旦这种“散户们的狂欢”继续延续，节后科技股估值有继续飙升的动势。 问题是，风险不是不存在。 节后股市，看风险？ 散户们，上述这些概念股到底有没有过热现象呢？这是需要重点思考的地方。到现在还没有“上车”的散户，到底还要不要想方设法上车呢？这也是值得反复调研的决策。 其实我也说不好。但面对中金公司测算出的5-7万亿元的潜在入市规模以及其中的万千散户家庭，还是要提醒几句风险点： 首先，科技概念股是否存在过热现象？ 相对于白酒、家电、能源等领域中的传统蓝筹股、白马股，成长属性浓郁的科技股在今年涨得非常迅猛。这里面是否意味着某种“脱节”？ 比如，白酒、家电领域的头部企业和内需、消费以及工业增加值等密切相关，相比人工智能、算力和芯片领域的股票，这些公司业绩所能反映出的“东西”是不一样的。而在这些“东西”没有基本性改变的前提下，市场热点的轮动可能就无法从科技股蔓延到其他板块了。 此时如果资金还是持续聚焦科技股，那么可能就会形成泡沫，至少是过热现象。 其次，就上市企业的盈利能力而言，尽管市场对“反内卷”成效的乐观预期和人工智能应用提升盈利的潜力持乐观态度，但未来的情况却充满不确定性。 当前部分热点板块的上涨到底能否在未来得以业绩兑现呢？ 虽然部分个股盈利增速有所加快，但FactSet对MSCI中国指数整体2025年和2026年盈利的共识预期仍在持续下调。MSCI中国指数当前市盈率达12.8倍（基于未来12个月盈利预测），也高于其十年均值的11倍市盈率。不过该指数近50%权重来自科技与互联网企业，而且其估值仍显著低于科技股主导的标普500指数22倍的未来12个月市盈率。 最后，来自国际贸易的风险依旧存在。今年四月受美国关税威胁影响，MSCI中国指数下跌20%。鉴于此后强劲反弹，一旦贸易问题出现新的变化，市场可能再度回调。 无论如何，散户们都应该深入权衡机遇与风险后，采用不冒进、不投机、不盲目的股市投资准则。仔细考虑上述风险点是必备的前提。

2025 年中秋国庆双节假期行至中途，消费市场整体格局已基本清晰。其中白酒行业表现尤为值得关注——从终端反馈来看，整体动销偏向平淡，“旺季不旺” 的特征仍较为明显。 中国酒业协会发布的2025年上半年行业数据，更直观揭示了白酒行业的调整底色：2025年1-6月，白酒规上企业数量为887家，同比减少了100多家；白酒产业产量完成191.59万千升，同比下降5.8%；销售收入3304.2亿元，同比微增0.19%；利润实现876.87亿元，比去年下降10.93%。 不过，若置于更长的市场预期维度中审视，当前的白酒动销并非全然低迷。 相较于此前市场普遍弥漫的单边悲观情绪，如今的终端表现已算超出预期，一定程度上缓解了行业对 “需求持续走弱” 的担忧。更关键的是，市场对白酒行业的研判正逐步摆脱极端悲观的桎梏，行业情绪呈现边际改善迹象。正如部分长期跟踪行业的观察者所言，当下的白酒市场恰是 “寒意未散，但冰层之下已传来裂响”——短期压力仍在，但积极信号已悄然显现。 业绩底将至？ 在白酒行业信心重建的关键节点，华创证券投研团队率先打响 “破局第一枪”。9 月 16 日，该团队发布针对贵州茅台的专题研报《着眼供需匹配，坚定长期主义》，明确维持茅台 2600 元目标价及 “强推” 评级。彼时市场不乏质疑声音，认为其观点或有 “故作惊人、博取关注” 之嫌，但华创证券并未动摇，随即发布《白酒周期：底部的信号》，对行业判断进行更系统、更明确的阐述。 华创证券在研报中总结：今年三季度或将迎来酒企报表加速出清，而需求端在年中场景受损后极致压力测试期已过。白酒进入8月后动销降幅收敛、边际好转，中秋前后或迎来“报表-动销”拐点。若春节动销修复超预期，正循环信号将有望进一步确认。 而针对本轮行业周期来看，华创证券指出，白酒企业打破恶性循环的关键是敢于停货牺牲报表业绩，并用费用启动终端正循环，增加开瓶，补贴渠道和消费者。而行业见底的线索在于忠诚消费者的库存，忠诚消费者即白酒行业的超级消费者，他们懂得白酒的价值，会持续饮酒，当库存消化至较低水位，价格达到认可位置后，忠诚消费者会率先启动，带来老酒的复苏。 华创证券的观点并非孤例。国信证券、招商证券、国泰海通、广发证券、中信证券等头部券商投研团队，均同步认可白酒行业的中长期价值，且形成共识性判断：明年上半年白酒行业有望触及 “业绩底”，为后续复苏奠定基础。​ 电商冲击减弱，稳价、清仓成主旋律 其中，广发证券提到，由于高端酒需求对价格弹性较弱，电商平台已形成不再过度补贴的共识。这一点，受到不少中高端白酒经销商的重视。 具体来看，此前电商平台曾是冲击中高端白酒流通定价的关键力量。过去两年，部分电商将中高端白酒视为核心引流品，在获得酒企默许的前提下，推出 “1499 元抢茅台” 等标志性活动，直接打破了传统流通市场的价格平衡。而消费者层面，非即时用酒需求下，不少人倾向于通过电商平台购酒囤存，以备节庆或宴请之需，这也为电商的低价策略提供了需求支撑。​ 从利益博弈视角看，酒企与电商曾形成短期 “双赢”：电商借高端酒补贴实现流量吸引与用户黏性提升，酒企则在不损害核心利润的前提下，快速扩张了电商直营渠道规模。但这种模式的隐忧逐渐凸显 —— 尤其在当下白酒行业伴随人口结构变迁进入存量竞争时代后，线上电商直营与线下传统经销渠道的 “左右互搏” 冲突愈发明显。尽管酒企与电商的合作曾看似顺理成章，却让线下经销商承受了巨大压力，渠道间的利益失衡问题已成为行业复苏需解决的关键议题之一。 对此，头部酒企率先启动新一轮 “稳渠道、保价格” 战略调整，以真金白银为渠道 “输血减负”：具体措施包括为核心主线产品追加专项销售费用、提升渠道返利力度，同时强化跨区域窜货管控，从供给端稳定流通市场价格体系，缓解经销商盈利压力。​ 在 “稳价” 之外，“促动销” 同样被提至战略核心。有头部企业从2025年起调整销售考核导向，降低收入指标的权重，转而提升出库情况、网点数量、开瓶率等过程性指标的考核比重。 这一调整标志着白酒行业从过往“规模为王”的粗放式增长，向精细化运营转型：此前考核更侧重 “能否把酒卖给渠道”，对产品进入渠道后的流通路径、终端动销节奏、真实消费群体触达等环节关注度较低；如今则通过全链路考核，倒逼销售端聚焦 “库存如何高效出清”“消费需求如何激活”，从根本上推动行业从 “渠道压货” 向 “终端动销” 回归。​ 结语 2025年中秋国庆双节的白酒市场，虽未再现传统旺季的热闹景象，“平淡动销” 的表象下却暗藏行业情绪的微妙转向。华创证券率先发声锚定周期底部，多头部券商共识性看好明年上半年 “业绩底”，为行业注入了关键信心；而面对电商冲击后的渠道失衡，头部酒企以 “稳价输血” 纾解经销商压力、以 “考核转型” 推动动销复苏，更标志着行业从 “规模追逐” 转向 “价值深耕” 。​ 2 亿左右 30 岁以上男性白酒消费群体构成的稳定基本盘，为行业中长期需求筑起了 “压舱石”——消费基数的稳固为复苏提供了坚实土壤。短期的动销压力与渠道调整仍需时间消化，但券商的理性研判、酒企的主动破局与消费基数的稳定支撑，已共同勾勒出从 “筑底企稳” 到 “逐步复苏” 的路径。未来随着“报表-动销” 拐点的确认与春节旺季的检验，白酒行业或有望真正走出调整周期，开启新一轮健康发展阶段。

国庆观消费：大口吃肉，肉价为何上不去？ 双节行至中途，消费形势基本明朗。 对猪肉行业来说，这个双节过得似乎有些平淡。 据搜猪网数据，节前，在备货预期支撑下，全国瘦肉型猪出栏均价仍然一路下探。国庆前一周，全国瘦肉型猪出栏均价在12.5元/公斤之下震荡，一度探至12.28元/公斤。 在猪价持续下跌的态势中，下游贸易商囤货谨慎心态较高，双节前下游备货情况不及预期。供给端，集团场及普通散户猪场均表现出明显的认卖意愿，尤其是部分养殖企业月内出栏计划完成情况不佳，部分集团企业在月末仍有冲量出栏操作。 与肉价下跌相对应，仔猪市场也面临“有价无市”。 农业农村部数据显示，9月第4周全国仔猪平均价格29.07元/公斤，比前一周下跌3.2%，同比下跌26.2%。目前，仔猪价格已经跌破30元关口，这也是19个月以来的新低。 现在规模场15斤仔猪的实际成交价格已经跌至200元左右，而中小散户的仔猪报价更低，却依然难以卖出。很多地区的猪场都存在仔猪积压的现象。 仔猪市场“有价无市”的现象在不断加剧。今年仔猪价格下跌时间比往年有所提前，同时跌幅大、持续时间也较长。 由于生猪价格持续下跌亏损加剧，即便现在仔猪价格已远低于养殖成本，也无法刺激养殖户的补栏意愿。再者，资金压力导致许多中小养殖户已无力承担新一轮的养殖投入，同时也不愿赌市养殖。 短期内仔猪市场供大于求的局面难以扭转，仔猪价格或将继续寻底。 行业探底，政策托底 作为全球最大的猪肉消费国，中国每年消费的猪肉数量占全球消费总量的50%左右，且具有明显的季节性消费特征。每年进入9月份之后，随着学校开学、传统节日陆续来临，以及天气转冷，四季度往往成为猪肉的消费旺季，大多数时间内，四季度的猪肉价格呈现出上涨态势。 有统计数据显示，每年国内猪肉消费都会从8月开始回暖，销量持续环比回升，环比涨幅的最高值出现在12月，可达30%-40%。 但今年市场价格从8月份开始就保持着持续下行的态势，为此，有关部门曾一度约谈牧原等大型生猪养殖企业，要求有效降低市场供应，并重启猪肉收储工作。 8月25日收储1万吨，8月26日-8月29日，轮储1.9万吨，9月18日、19日轮储1.5万吨，9月23日收储1.5万吨，9月28日轮储1.5万吨。 中央之所以加大收储轮储冻猪肉的力度，与当前猪粮比不断收窄有很大关系。 猪粮比是衡量整个养猪业盈亏水平的指标。 根据《完善政府猪肉储备调节机制 做好猪肉市场保供稳价工作预案》，过度下跌情形预警分级。当猪粮比价低于6:1时，由国家发展改革委发布三级预警；当猪粮比价连续3周处于5:1~6∶1，或能繁母猪存栏量单月同比降幅达到5%，或能繁母猪存栏量连续3个月累计降幅在 5%~10%时，发布二级预警；当猪粮比价低于5:1，或能繁母猪存栏量单月同比降幅达到10%，或能繁母猪存栏量连续3个月累计降幅超过10%时，发布一级预警。 过度上涨情形预警分级。当猪粮比价高于9:1时，由国家发展改革委发布三级预警；当猪粮比价连续2周处于10:1~12∶1，或36个大中城市精瘦肉零售价格当周平均价同比涨幅在 30%~40%之间时，发布二级预警；当猪粮比价高于12∶1，或 36 个大中城市精瘦肉零售价格当周平均价同比涨幅超过 40%时，发布一级预警。 8月21日,国家发展改革委监测数据显示全国平均猪粮比价跌至6:1以下,触发三级预警,并表示将于近期会同有关部门开展中央冻猪肉储备收储。 9月27日，广东省发改委消息称，根据广东省价格监测中心监测，9月23日全省平均猪粮比价为5.64∶1，连续三周处于5∶1~6∶1之间，进入过度下跌二级预警区间。 调控为何常常不及预期 尽管有政策托底，但市场也并不应当将收储政策视为灵丹妙药。 根据不完全数据统计，2000年来，我国至少进行过9次大的生猪过度下跌调控，主要手段均为收储。2020年前的收储，基本能实现托市稳价的目的，但2020年后，几乎每年都会进行大规模的收储，但效果并不明显，要么价格反弹力度不如以往，要么就是价格继续下探。 此番，稳价政策正处于落地阶段，尚不能判断最终效果，但从当前的行业格局来看，并不非常乐观。 此前，尤其是非洲猪瘟之前，中国生猪养殖行业的主力军是中小养殖户，某种意义上，没有非洲猪瘟，这样的行业格局或还将延续很久。 原因很简单，广袤的农村，有不少农户在自留地基础上开展养殖活动。其土地和养殖设施建设成本极低，相对应的是养殖技术不高、防疫能力薄弱，本质是农村人力和土地价值的变现。 但非洲猪瘟击穿了此类中小养殖户，大大加速了中小养殖户的退场。 我国生猪规模化养殖率从2000年的7.7%左右到2024年超过70%，20年增长了近9倍。在一次次大浪淘沙中，小散乱的农户自养模式渐渐被取代，集约化、规模化的养殖场逐渐兴起。 参照美国的养殖业规模化，1988年到1998年的十年间，生猪养殖规模化率从开始的不到70%到最后突破90%，现今已突破95%。 现阶段，仍能留在养猪赛道的，要么就是大企业，要么就是“久经沙场”的职业养猪人，背后比拼的是养殖效能、成本管控、信贷获取等能力。 在规模化养殖浪潮中，上市公司已经成为中国生猪养殖的主要力量。目前我国每年出栏约7亿头猪，其中上市猪企出栏约2亿头，占比超过20%。 目前的情况就是，头部猪企已经将完全养殖成本打到12元以下。比如牧原股份的养殖成本已从年初的13.1元/公斤降至8月的11.7元/公斤。所以，当前的出栏价格大体维持在头部猪企的成本线之上，处于“有的赚但不多”的阶段。 行业头部企业在“闷声赚辛苦钱”，成本高于出栏价格的养殖企业持续失血，吃闷亏。 头部企业有利可图，对于减产自然就缺乏兴趣。 结语 历经 2018 年后的超级猪周期，猪企在盲目扩产的冒进行为中已吃尽苦头。如今身处微利区间，行业内企业既无主动扩产的意愿，也缺乏大幅减产的动力 —— 唯有全力以赴降本增效。 叠加监管部门的积极调控，当前市场对生猪行业的核心预期已转向 “平稳运行”。但需注意的是，这份平衡仍较为脆弱，更多依赖头部猪企之间的隐性默契与审慎克制，尚未形成行业层面的稳固共识。 在此背景下，猪肉企业是否还有其他破局路径？或许，从“重养殖端” 向 “养殖 + 终端品牌”延伸、打造自有食品品牌，是一条值得探索的方向。 9 月 16 日，牧原股份董事长秦英林便亲自携旗下猪肉产品亮相 “中国品质生活” 晚会，通过传递 “猪养得好，肉才会好” 的核心理念，主动向社会大众输出品牌价值，尝试拉近与终端消费者的距离。 这种跳出 “单纯比拼养殖规模、成本” 的传统竞争逻辑，转向品牌化、市场化的探索，会成为猪企突破行业内卷的有效解法吗？让我们拭目以待。

卡牌迟早会不会超过潮玩？ 小时候喜欢玩儿的卡牌，并没有随着时间的流失，时代的进步而消失。很多时候，你会发现，它们都跟随时代的发展在升级！ 卡牌（谷子经济的一种），这种上个经济时代的产物，由于产业倾向、传播手段、需求情绪不足、资本关注等问题，并未在彼时焕发活力。 科如今，东风已俱备的情况下，谷子经济成了最有发展潜力的朝阳行业之一！ 卡牌有什么好的？ 当前谷子围绕文化IP（动漫、游戏、影视等）衍生出了很多周边产品，泡泡马特的搪胶玩具、毛绒产品、手办产品是我们最为熟悉的一种。 但除此之外，卡牌也是另一种较为普遍的存在方式。比如卡游售卖的各大IP类卡牌。 卡牌游戏之所以能够吸引人，主要在于它将策略深度、社交属性、收藏乐趣与叙事沉浸感进行融合，满足了不同玩家的多元需求。 每个卡牌的玩法不一样，在此过程中还能起到社交作用。当然，除了探索玩法之外，主要是早期的卡牌（如《万智牌》《宝可梦》TCG）的实体卡不仅是游戏工具，更是“可流通的藏品”。 稀有卡，如《宝可梦》的“全息闪卡”、《万智牌》的“老框传奇卡”因发行量少、设计精美，成为玩家争相收藏的对象。它的二手经济效应被大大提升了。 据艾媒咨询报告显示，2024年中国泛二次元及周边市场规模已逼近6000亿元，而其中被称为谷子经济的细分市场——涵盖卡牌、徽章、文具等收藏类产品——规模高达1689亿元，同比暴涨超40%。预计到2029年，这一市场规模将突破3000亿元。 单纯看卡牌市场，根据观研报告网的数据，2024年中国集换式卡牌市场规模达263亿元，占泛娱乐玩具行业25.8%的份额。从企业竞争格局来看，2024年卡游在泛娱乐玩具行业集换式卡牌领域的市场份额为71.1%，占据绝对主导地位。 市场份额不少，经济潜力也很大。目前，美国、中国和日本是全球主要的集换式卡牌市场。 从此前向港交所提交申请的卡游来看，其2022年-2024年营收分别为41.31亿元、26.62亿元、100.57亿元。 根据其招股书，2024年，卡游卖出了48.113亿包集换式卡牌。平均每包卡牌创造的营收为1.7元，平均每包卡牌的毛利为1.2元。公司2024年毛利率接近67%，几乎与泡泡玛特当年的毛利率相当。 市场头部玩家 目前市场上比较有声量的市场玩家有两个，分别为：卡游、Hitcard。尽管双方同处集换式卡牌领域，但经营模式上有些许差异。 卡游的主要IP都集中在市场上知名度比较高，而且比较有历史的IP身上，这些对于公司业绩形成了较大的支撑。 这样的策略有好有坏。好的方面是，借助知名IP可以迅速受到市场关注。坏的一面是易对大IP形成过度依赖。2024年前五大IP（奥特曼、小马宝莉等）贡献了卡游86.1%的收入。 虽说卡游声称IP库已扩充至70个，但其中69个IP都是授权IP，而自有IP《卡游三国》尚未形成规模效应。目前卡游多个“主力”IP授权均面临到期！到期后若不能及时续约或找到替代IP，将严重影响公司的收入来源。 对比之下，HitcardIP策略上有一定的创新性。其创使人赵云鹏认为，每个IP都有合理的消耗值，过度发售就会损害IP。于是他们选择签约数量多且类型广泛的IP。而且产品不局限于动漫等。比如，动漫、潮玩类IP，粉丝经济下的影视类IP，以及艺术类IP，占比分别为40%、40%以及20%。降低对单一热卖IP依赖的风险。但在经济效应上，还不如卡游这么高。 人群定位上，卡游主要面向青少年人群，其产品如奥特曼、小马宝莉、哪吒系列卡牌等深受青少年喜爱。Hitcard面向的群体是18-35岁的女性消费者。 产品定位与工艺上，卡游卡牌主要分为收藏卡和竞技卡，以正版授权和创新力为特色。部分卡牌经十几道工序制成，且安全性达到可入口玩具的高标准。 Hitcard则以制作收藏级卡牌为主，强调科技工艺革新，如推出全新电镀鎏晶卡工艺，注重产品的稀缺性，通过限时限量、高频上新的方式进行销售，月均上新约10款产品。 按照其创始人的说法，更多是用消费级的价格打造具有制造门槛的收藏品。为此，公司基本是采用自建工厂的模式。据悉，赵云鹏透露，单个工厂的成本在5000万至1亿元之间。 销售渠道上，卡游有自己的直营店等销售渠道，销售渠道相对较为多元化。 Hitcard的销售主要依靠抖音直播，抖音直播贡献了其超60%的销售额。据悉，2024年Hitcard收入突破4亿元，同比增长超600%，而且已经实现盈利。不过，跟卡游相比，这个体量目前还是比较小的。 结语 不管是卡游，还是Hitcard，它们都受到了资本的推崇。2021年6月，卡游启动A股融资，红杉中国和腾讯进行投资。自2021年12月起，Hitcard先后获得上海联创投资创始人冯涛、红杉中国种子基金、千岛潮玩族以及阅文集团等机构与产业方的投资。 目前行业发展潜力是乐观的，但如何规范盲盒之一形式，使其能够符合政策和监管的要求，也是该行业需要进一步探索的。 目前潮玩的市场规模比卡牌要大很多。根据广东省玩具协会和汕头市澄海区玩具协会共同发布的《2025年度全球玩具产业发展报告》，2024年中国潮玩市场规模预计为727亿元，增速约为26%。集换式卡牌市场规模达263亿元。 随着卡牌玩家的增多，以及企业开始发力成人市场，不知道未来，卡牌市场规模是不是会超过潮玩？

别老盯着铜与金！这种“隐形冠军”正在崛起 A股历来有“煤飞色舞”的说法。“煤飞”或正蓄势待发，但“色舞”正当其时。 就在国庆长假前的最后一个交易日，有色金属板块迎来强势爆发，多家业内公司股价创下历史新高，其中不乏紫金矿业、洛阳钼业这样的行业巨头。这两家公司今年以来走势强劲，背后最直接的推动力，正是铜价的大幅上涨。 除了铜，紫金矿业的另一大主营业务——黄金，也展现出亮眼表现。9月30日，由紫金矿业分拆上市的紫金黄金，在港股开盘即大涨超60%，总市值突破3000亿港元，成为香港今年第七个市值超千亿的IPO项目。其背后的助推力量，无疑是持续走强的金价。 铜、金价格的上涨已是市场共识，相关分析层出不穷。而就在9月30日这个“有色之日”，另一种金属——锡，似乎也已被“先知先觉”的资金悄然布局。 9月30日，锡业股份一字涨停、华锡有色盘中多次开板最终涨停、兴业银锡涨超5%创历史新高，可见市场对锡追捧的热度。 股市火热，期市更为精彩：9月30日，沪锡在9月29日一度大涨约4%的基础上，早间高开低走，拉出一根长长的上影线，不过至少还没有影响到股市的热潮，相关股民还是可以轻松过十一的！ 大宗商品的异动，往往与突发事件相关。例如近期铜价上涨，导火索其实是印尼的一处大型铜矿因事故而停产！ 9月24日，美国矿业巨头Freeport McMoRan发表声明宣布，其位于印尼的Grasberg铜矿因9月8日发生的泥石流事故已造成两名工人死亡，另有五名工人仍下落不明，公司已全面暂停该矿区的生产活动，并启动了不可抗力条款。 相关资料显示，该矿是全球是全球第二大铜精矿，2024年铜矿产量为81.65万吨，约占全球产量的3.5%，影响还是相当大的。自由港2025年二季度季报预计，2025—2029年该矿年均铜矿产量为77.1万吨。 一座铜矿的停产，带来的是全球铜价的蹿升，而锡价近期的剧烈波动，以至于传导到股市，其实也和印尼密不可分：关矿！ 突如其来的关停，究竟有多大影响？ 据申银万国整理，9月29日，印度尼西亚总统普拉博沃·苏比延多（Prabowo Subianto）已下令国家警察、印尼国防军（TNI）和海关总署展开大规模行动，切断来自邦加-勿里洞省（Bangka Belitung）1000个非法采矿点的锡矿走私路线。 根据当地媒体，通过关闭非法锡矿及其走私渠道，2025年9-12月期间，国家可避免高达22万亿印尼盾（12亿美元）的潜在损失，到2026年甚至可避免45万亿印尼盾（26亿美元）的损失。 印度尼西亚总统表示，“邦加-勿里洞省已经成为全球锡矿开采中心。该地区有上千座非法锡矿。自9月1日起，我命令相关部门在邦加勿里洞开展大规模行动，关闭近80%的走私锡矿。” 现在的核心问题在于，如此“雷霆行动”，究竟对该国锡产量影响几何？ 据上海有色网，全球锡矿产量主要集中在中国、印度尼西亚、缅甸、刚果（金）等国家。 其中，印尼为全球精炼锡第二大生产国，该国2024年精炼锡产量占全球13.5%左右。正常情况下，全球锡矿产量常年保持在30万金属吨的量级。 不过此次印尼暂停的违规矿企均为小型矿企，关停的1000个非法采矿点产量也较小，印尼锡矿出口量也不大，而该国锡冶炼厂多自有正规矿，因此预计，此次印尼严查非法采矿的行为对该国锡产量总体影响量级不大，难以为锡价持续性上涨提供动力，目前可能仅仅是情绪上的宣泄，要看锡矿产量的变化，要从大的方面入手！ 如果我们把时间线拉长，同样会发现，仅仅是今年内，这一波锡价的上涨，其实也不算非常夸张，而每一轮行情的波动，背后都离不开宏观政治经济因素的推动！ 具体说来，在经历3月中旬和4月份初两次刚果（金）国内局势不稳，锡矿供给面临短缺的炒作，加之缅甸地震的影响，沪锡创近三年新高，逼近30万元/吨。 但之后全球贸易局势的变化，导致全市场宏观情绪回落，同时Bisie矿在停产约一个月后，于2025年4月中旬开始逐步恢复生产，市场对短期极端缺货的担忧随之缓解，混沌天成认为，刚果金供应扰动属于短期影响，并已完全恢复，造成锡矿供应减量约2500金属吨，相对于全球每年30万吨的产量可以忽略不计。 而缅甸的复产进程则因地震等因素持续延迟，成为支撑锡价在较高区间运行的重要因素。锡矿供给终端的炒作降温，锡价进入了中期调整，期间还经历了缅甸佤邦锡矿供给恢复预期的打压。进入6月初，沪锡才开始企稳反弹。 有关缅甸佤邦锡矿的故事，还要追溯到2023年，当年4月15日发布文件称为了保护剩余的矿产资源，所有矿产资源的开采和挖掘都将暂停，并于2023年8月正式实施禁令。此后，当地又经历了今年3月的地震，直至2025年7月，才正式开始推进锡矿开采复工复产。 佤邦的停产，对中国锡矿进口的影响立竿见影：据上海有色网，2023年前，缅甸曾占中国锡矿进口量的72%-85%，但2023年8月佤邦禁矿政策实施后，其供应量锐减。至2024年，缅甸进口占比降至48.1%，2025年进一步下滑至24%-30%。 缅甸佤邦地区虽名义复产，但实际供应增量远逊预期。有分析机构指出，雨季道路中断、跨境运输禁令未完全解除、矿工招募困难等现实问题，导致矿山复产进度严重滞后。但复产方向是明确的，可能要到四季度，才会在中国的进口数据上有所体现。据混沌天成预测，佤邦复产预计带来的锡矿月供应增量可达2000金属吨。 混沌天成进一步表示，就全球供应而言，按照新增锡矿在列项目的投产预期去做推演，2025年因供应扰动，同比有1.5万吨的减量，恢复后乐观预期，2026年锡矿供应增量可达2.7万吨。因而仅仅就供给而言，目前全球的锡矿并不是那么紧张，正走在复苏的道路上！ 锡矿供给上升，就一定能增加锡的供应么？不一定，还要看冶炼厂的开工情况，而加工费，就是决定开工情况的一把钥匙！ 具体说来，2023年及之前我国锡矿对外依存度约1/3，进口锡矿量不足使得国内总锡矿供应紧缺，炼厂原料库存低，进而对锡矿加工费构成较大压力——“面粉”少了，做“面包”的当然要抢，手段之一，就是通过降低加工费！ 云南40%锡矿加工费从2024年6月开始持续下跌，已从2024年5月的1.76万元/吨的高点，持续下调至2025年1月的1.38万元/吨，并在5月底进一步跌至1.1万元/吨的历史极低水平，截止9月下旬有所回升，报1.2万元/吨。 如此低的价格，已经击穿了部分炼厂的成本线。而炼厂亏损比例加大，减产意愿较强，使得近年来的锡库存一直处于低位，进而对锡价构成了支撑，因此锡价短期内应该还是能够托底的。 分析完了供给，我们再来分析需求：近年来，人工智能（AI）的突飞猛进，带动的金属需求不仅有铜，还有锡。毫不夸张地说，AI，或许是锡需求的下一个增长点！ AI，锡的下一个风口？ 相关资料显示，锡是芯片与集成电路的焊接核心材料，全球65%以上锡消费来自焊料。AI服务器、HBM、先进封装单机耗锡量明显高于传统设备，下游第一大应用行业就是半导体，需求与AI景气度深度绑定，被称为“算力金属”。 PCB是电子元器件的母体，其上的每个元件都需要锡基焊料来固定和导电。AI服务器承载多GPU等高算力芯片，其PCB层数可达30层以上，远高于传统服务器的8-12层。以英伟达为例，AI服务器PCB的用锡量可比传统服务器最高增加约1.32公斤/台。此外，AI芯片内部结构的复杂性也大幅提升了锡的消耗。 简言之，锡如同电子设备的“工业血液”，确保所有电路畅通。AI服务器为获得超强算力，硬件结构更为复杂——电路板更厚更密，芯片内部如立体城市，部件连接如神经网络般密集，自然需要消耗远超传统服务器2-3倍的“血液”（锡）来维持高效运转。 据IDC数据预测，AI服务器2025年同比预增26%至189.5万台，2026年仍将保持25%的同比增速。高盛近期发布的一份报告称，到2029年，全球AI服务器市场规模预计将达到约5810亿美元，而此前的预测仅为3860亿美元。这意味着2025至2029年的年度预测平均上调了约40%。报告预测，从2024年到2029年，AI服务器市场将以高达38%的复合年增长率（CAGR）扩张。 按照25%的增速去预估全球AI服务器出货量，在算力提升需求下，预计带动服务器2025/2026年用锡增量0.35/0.42万吨。虽然相比于目前每年的消费量36万吨相比只是毛毛雨，但这部分需求是纯粹增量，因此在锡供需的紧平衡局面下，还是有一定的博弈权重的！ 据开源证券研报，随着锡基本盘需求逐步向好，锡焊料需求将有望拉动精炼锡整体需求。预计全球锡需求有望从2021年的 39万吨提升至 2025年的42.9万吨， 2022到2025年需求复合增速约为3.8%。 尾声 锡，这一传统工业金属，在AI浪潮中正焕发新生。尽管短期波动受供给扰动与情绪推动，但中长期来看，“算力金属”的属性正为其注入可持续的需求动力。在供需紧平衡的格局下，这种“小金属”是否会迎来真正的“扬眉吐气”，值得持续观察。

固态锂电池，决战2027！ 最近，来自清华大学的一则科研新闻再次引发了锂电池行业的不小震动。 清华大学化工系张强教授团队的一项研究成果近期在线发表于顶级期刊《自然》，该研究为开发实用化的高安全性、高能量密度固态锂电池提供了新思路与技术支撑。 面对固—固材料之间因刚性接触导致的界面阻抗大，以及电解质在宽电压窗口下难以同时兼容高电压正极与强还原性负极的极端化学环境等难题，该研究团队成功开发出一种新型含氟聚醚电解质，构筑出能量密度达604 Wh kg⁻¹的高安全聚合物电池，解开了锂电池续航与安全不可兼得的难题。 当前的锂电行业的科研发展方向预期比较一致，就是高能量密度的固态电池。从上述最新科研新闻也不难看出，涉及材料和化工领域的很多问题并没有在产业界得到充分的解决，很多最前沿的相关研发进展都还停留在高校科研单位的实验室中，不过大的方向确实已经比较确定。 也可以说，在锂电和汽车行业，得固态电池者，将会“得天下”。 从半固态到全固态的发展链 固态电池最关键的是要解决锂电池的能量密度问题，能将电动车的续航能力大幅提升。同时，固态电池在本质安全性、低温电量衰减、电池循环寿命等全方位的性能上，都能取得优势。 可以说，全市场都在等固态电池对传统锂电池的大面积替代。 然而，正如前文所述，当前固态电池的技术路线其实还没有被确定。 比如在电解质方面，行业内的头部企业对聚合物、硫化物、氧化物以及卤化物固态电解质路线还存在分歧。 在正极材料端，日本的丰田和日产等都倾向采用高镍三元正极，而我国的一些企业则将研发重点投入到钴酸锂、富锂锰基、氧化物、硫化物正极材料。 而在负极材料方面，石墨产品、硅碳产品、锂碳复合负极材料等也都是当前正在测试和研发的主流材料，并不统一。 但无论上述材料方面技术路线如何，比较确定的是固态电池发展路径——就是行业将从量产半固态电池开始，最终走向全固态电池的普及。 这里面最重要的当然是技术成熟度问题和量产难度问题。半固态电池和当前的主流锂电池技术标准更加接近，更容易研发和量产。 而全固态电池则依然面临短期难量产、高成本、产业链不完整、高界面阻抗等多重挑战。 相较之下，半固态电池的商业化进程相较于全固态的发展明显更快，已经到了可商业化量产的阶段。 其中一个比较有影响力的商业化落地项目就是上汽集团官宣的“全球首个批量上车的”半固态电池。据其官网在今年8月份披露，半固态电池将最先在全新MG4批量上车，该车型版本将于今年内批量交付。 据官网描述，这款半固态电池由上汽清陶研制，在低温放电功率、低温能量保持率等指标上全面领先，在安全性上也借助半固态电解质等底层材料的技术突破，通过了非常苛刻的测试。 据东吴证券研报，上汽清陶的这款电池中的电解液含量已降至5%。电池系统能量密度可达400Wh/kg，支持12分钟快速充电400公里，循环寿命较传统电池提升超过30%。在-7℃的环境下，搭载该电池的车型续航达成率较传统磷酸铁锂电池高出约13%，极寒放电功率提升超过20%。 令我比较意外的是，这款新MG4的预售价格为7.38万元-10.58万元，假设搭载半固态电池的版本为最高配，那么价格依然不算高阶，看起来在成本控制方面，上汽也比较有底气。 这背后是清陶在干法工艺上取得了重要的进展。相较于湿法，干法通过摒弃溶剂，能够大幅缩减工序、降低能耗和生产成本，是电池制造降本的理想路径。比如，利用干法工艺能够解决锰基正极在液态体系中的根本问题，释放其低成本、高电压的优势。 决战2027年 除了上汽集团以外，以宁德时代、比亚迪为首的中国动力电池行业巨头都在积极布局固态电池领域。 随着市场需求的持续增加和固态电池技术不断进步与突破，预计全球固态电池出货量在2025年和2030年将分别达到10GWh和614.1GWh，市场空间继续扩大。 全固态电池作为终极目标，是无法回避的一项挑战。国信证券预计2030年全球全固态电池的市场空间为1138亿元。 对于全固态电池的产业化落地来说，2027年将会是一个比较关键的年份。宁德时代此前已经明确将在2027年实现全固态电池小批量生产。比亚迪计划于2027年前后启动全固态电池的批量示范装车应用。一汽全固态电池项目计划在2027年实现小批量应用。 此外，长安汽车、上汽集团和奇瑞汽车此前也表示，计划在2027年左右实现全固态电池的量产或装车验证。 动力电池行业内的重要“参赛者”亿纬锂能、国轩高科、欣旺达、孚能科技等也都在今年披露过各自的全固态电池的最新进展，各方都在“你追我赶”的进程中，只不过在技术路线不确定性、成本问题、产业化问题、诸多技术瓶颈等问题依然存在的当下，各家企业要想推出真正获得市场认可的全固态锂电池产品，依然任重道远。 另一方面，日本、韩国相关的企业也在固态电池领域大举投入，取得了不少进展。中国企业的国际竞争压力也不容小视。 比如，日本出光兴产与丰田联合开发的全固态电池距离实用化已近在咫尺。 据日媒报道，出光于1994年确立了作为固体电解质原料的硫化锂的制造技术。经过持续不断的研发，于2013年开始与丰田联合开发全固态电池。丰田已决定在预定2027～2028年发布的新款电动车上采用出光的固体电解质。 其最新的研发进展表明，日本企业在固体电解质这一关键材料的研发上，尤其是离子导电性、耐水性和材料柔性等方面，走在比较前列的位置。 而从丰田决定2027～2028年发布采用全固态电池的新款电动车来看，国内主机厂锚定2027年这一“关键决战年”的策略比较中肯。 尾声 总结来说，尽管半固态技术有望率先批量落地，但被视为过渡方案的它仍无法完全满足未来需求。即便当前还面临诸多难题，全固态电池作为整个行业的重中之重，势必在2027年左右迎来关键的商业化落地“决战年”。 另一方面，除了电动汽车和储能设备之外，在消费电子产品和机器人等前沿科技领域，固态电池的应用潜力也不应被忽视。

酒店太廉价了也不行！ 双节期间，大家的出行热情都很高！ 不论是大城市，还是特色小城，都能吸引旅客的驻足。出门在外，除了票务需求高涨之外，酒店也赶上了难得的好时候。 不过，对于消费者来说，酒店飙涨的价格也很让人头疼。 据悉，国庆期间景德镇某酒店房价从90元暴涨至1000多元引发热议！陕西汉中留坝县，秦岭腹地小村庄，有着带动留坝经济的民宿产业集群，2000元一晚的精品民宿小院“隐居乡里”，让山沟沟里的黄土房卖上了“北京价”。 反观这几年，酒店行业竞争激烈，生意并不好做。此前频频涨价的连锁酒店，也纷纷开始调低价格。只怕，假期过后，回归常态的酒店，日子不知道会怎样。 酒店升级浪潮 随着居民在住房、出行、餐饮等核心生活领域的消费升级逐步落地，酒店行业也迎来新一轮的变革。 不同于高端酒店早已在消费者心智中建立起稳固的高端认知，酒店行业的提价浪潮，主要集中在处于升级转型中的连锁酒店领域，通过产品迭代与服务升级抢占更高价值赛道。 事实上，国内星级酒店的升级扩张早在2005年便已启动。据东莞证券，截至2022年，三星级、四星级酒店在整体酒店市场中的占比已分别达到47.5%和31.1%，而曾经占据一定市场份额的一星级、二星级酒店占比则持续萎缩，市场结构向中高端化倾斜的趋势十分明显。 到了2025年，据中研普华研究院，中国酒店行业市场规模突破2万亿元，行业增长逻辑从“增量争夺”转向“存量优化”，呈现“量稳质升”特征：连锁化率提升至43%，消费升级推动市场从标准化供给向差异化、品质化服务转型，健康疗愈、文化体验等新兴需求成为增长新引擎。 此外，《2025中国酒店业发展报告》梳理2018-2024年中国酒店客房数，结果显示，这期间，经济型（二星级及以下）占比逐渐下降，而中档（三星级）、高档（四星级）占比提升明显，刻画出我国经济发展、消费升级、顾客需求的变化。 太廉价也不行 虽然大家消费体感都不太好，但对于住酒店，真不像奶茶、咖啡那样，定价越便宜，消费者越喜欢。 一位名叫瑞提什（Ritesh Agarwal）的印度小伙，创立了一个对标Airbnb的信息聚合平台OYO，主要做经济型酒店。此前，OYO曾在中国运营过一段时间，可惜后来证明这个模式行不通。 定价策略的失败：为了抢占市场、吸引消费者，OYO采取了以“暴力低价”为核心的运营策略，其旗下客房均价常年维持在百元上下，甚至更低，导致加盟商完全丧失了自主定价的权利。 这种策略虽在短期内为品牌带来了可观的客流量，却大幅挤压了加盟商的利润空间，加重了其日常运营成本压力，最终导致加盟商与OYO总部之间的矛盾不断升级。 模式上的失效：OYO采用轻资产运营模式，核心依赖加盟模式实现规模扩张，这使得其对旗下加盟酒店的实际管控能力相对薄弱。 更关键的是，不少加盟酒店本身经营状况不佳、设施老化的单体酒店，基础条件存在先天不足。在这种情况下，OYO难以对这些酒店的卫生标准、服务质量进行有效统一规范，最终导致用户体验好坏不一，市场上涌现不少负面评价。 此外，为了扩张，OYO需要大量资金投入，但盈利能力却未达预期。据悉，2019年OYO中国收入为3.07亿美元，亏损却高达1.97亿美元，资金链面临巨大压力，不得不选择在中国收缩战略。 OYO的例子也能从侧面印证，酒店生意不是一次性买卖，而是一种体验式生意，并非以价格优势制胜。 哪类酒店比较赚钱 从当前中国酒店整体行业现状来看，不能一概而论，尤其今年上半年，酒店行业经营数据呈现分化复苏、盈利波动的复杂态势。 从奢华酒店的“折价求生”到县城经济型酒店的“逆势扩张”，不同档次酒店的经营轨迹反映出行业调整期的复杂性。 四川南充某豪华酒店历经10次流拍后，以原价24%的“骨折价”成交。上海宝格丽等高端品牌亦频现易主案例。毕竟，相对于一些低端酒店，这类奢华酒店的运营成本高达40%以上。 从酒店业最核心的经营指标RevPAR（每间可售房收入）来看，2024年，洲际酒店大中华区RevPAR同比下降4.8%，万豪酒店大中华区RevPAR下降2.3%，希尔顿中国市场整体RevPAR下降约5%，凯悦酒店集团中国区RevPAR下降0.1%。 到了今年二季度，除了万豪大中华区二季度略微下降0.5%外，其余三家均有所回升，其中凯悦大中华区Revpar二季度同比增长2.1%，希尔顿亚太地区增长0.3%，洲际大中华区上半年增长0.3%。 中端酒店市场虽说是最具活力的细分领域，四星级酒店广泛分布于全国各线城市，尤其在二、三线城市成为市场主力军，但却也陷入“增长乏力”困境。 据迈点研究院统计，8月国内中高端、中端酒店品牌指数分别下滑0.43%和3.18%，不少面临“高投入、低利润”的尴尬境地，同质化竞争仍压缩盈利空间。 低端经济型酒店在下沉市场爆发活力，山西晋城某酒店以200元房价提供洗袜、防偷拍等服务爆红。 小城连锁酒店代表品牌尚客优发布《暑期全国小城活力报告》显示，暑期尚客优平均房价超200元门店数较2024年同期提升85%，多地小城满房率显著攀升，山西、江苏、山东等地表现尤为亮眼。 结语 入住率上，《2025-2030中国高端酒店行业深度分析及竞争格局与发展策略研究报告》显示，2025年中国高端酒店市场规模预计达到3450亿元，较2024年增长15%，其中一线城市高端酒店的平均入住率在2025年达到80%，高于二线城市的70%。 模式上，本土龙头华住、锦江通过并购与加盟模式扩大份额增加市场份额。单体酒店加速转型，或加盟连锁品牌，或通过个性化服务打造差异化优势。 总之，想要进一步吸引消费者，相较于原来单纯提供商务住宿需求，体验式、年轻化和更具休闲感、差异化的酒店更加得到消费者的青睐。

近一个月，资本市场表现震荡，进而加剧板块间的轮动。毕竟，相较于单边上涨，或者单边下跌行情，震荡行情中，市场的共识不是那么高，反而分歧很大。 你觉得科技好，他觉得白酒好，另一个认为医药好。总之，就是各有各的想法，最终反映在股市上，就是板块轮流来呗。 尽管如此，但拉长时间看，今年以来，板块整体涨幅最好的并非科技，而是有色金属板块。有色金属板块里，今年涨幅翻倍公司也不少。这个典型的周期股，今年怎么也开始发力了？ 有色频频登台 默默无闻的时候，相信很少有人会认为有色金属值得关注。毕竟，当前股市里的新题材太多了。 光是科技，这条宏大叙事中，就有很多分支，AI 算力、液冷、芯片、光模块、存储芯片、机器人......怎么也很难轮到有色金属吧。但没想到人家也默默努力，证明了一把。 这里抛开牛市环境这条因素外，虽然有色金属是周期股，但是放在今年来看，它是个典型的事件驱动型板块。受到很多逻辑，以及市场预期变化的影响。 第一，关税的变化主导着该板块的预期。主要传导逻辑在于：关税对产业链成本、供需格局及企业盈利的连锁影响，属于全球贸易敏感型行业，有色金属从原料进口到成品出口均暴露于关税调整的辐射范围。 今年上半年，美国关税政策变动较大，叠加经济增长预期等因素，铜等工业金属价格波动加大。7月30日美国宣布对进口铜线材、铜管棒等半成品以及电缆等衍生产品征收50%关税，又刺激纽约铜价一度大幅波动。 另外，关税也引发供应链重构与替代效应。美国关税推动铝在电缆领域加速替代铜，此外，具备海外产能的洛阳钼业等企业因可规避关税，估值获得溢价。 当然，美国对铜管、铜线等加征关税，也会造成以出口为主业的加工企业利润承压。所以，不同逻辑之下，板块内各公司的股价反应也不同。但关税这个因素，年初以来一直作用在其中。 第二，欧洲财政转向VS美国战略收缩。2025年3月初海外大类资产震荡加剧，政策与经济动能变化成核心推手。特朗普政府频繁变动的经贸及地缘政策持续扰动市场，引发不确定性。 同时，德国总理候选人“不惜一切”重振经济、强化国防的表态，释放财政扩张信号，被视作德国财政根本性转向，触发欧洲资产重新定价。 国金证券牟一凌认为，尽管3月全球制造业PMI回落至49.6%，但此前关于其自2023年1月来首超服务业的信号，暗示全球经济动能或从美国科技与金融等服务业，转向国防、基建等制造业。欧洲等非美经济体财政扩张有望对冲美国经济走弱风险，为大宗商品价格提供支撑。 第三，美联储降息刺激需求预期。美联储降息有助于托底全球经济，带动基建、制造等顺周期行业复苏，而这些行业正是铜、铝、锌等工业金属的核心消费领域，需求回暖将为金属价格提供坚实支撑。 另一方面，美元作为有色金属的定价锚，其汇率在降息周期中通常会承压走弱，从而降低非美地区买家的采购成本，刺激全球范围内的金属采购需求。 第四，行业需求端复苏迹象，对有色金属业绩向好预期的带动。一些新能源产业，包括光伏、储能等在反内卷。前段时间，市场也在交易反内卷行情。新能源汽车、光伏、风电的反内卷对铜、铝、锂、稀土等有色金属的需求形成支撑。 哪些表现给力 有色金属板块里面，也有很多分支，比如金属材料、磁性材料、工业金属、贵金属、小金属等，因此，并非所有的细分方向表现都一致，而且有分层，行情触发逻辑也有少许差异。 作为稀土的小金属，股价年初以来涨幅在104%左右，算是有色金属中表现很强的。 除了关税战之外，今年8月，工信部等三部门发布稀土开采和冶炼分离总量调控管理办法，行业供给端调控力度升级，推动稀土价格上涨。 另外，稀土除了在新能源车里有广泛应用之外，在当下炙手可热的机器人领域也有所应用，包括制动系统、控制系统、激光雷达等高精度传感器的制造方面。 根据金力永磁的年度报告，2023年-2028年，全球人形机器人对稀土永磁的消费量将以162.2%的年复合增长率飙升，2028年突破2887.5吨。 当前，在相关上市公司业绩上也有很好的体现。2025年上半年，北方稀土净利润暴增1951%。 除了稀土，铜在新型产业里的应用也比较好。申银万国期货分析师李野指出，目前全球处于新能源汽车、机器人以及AI算力可能长期大幅扩张的革命性和历史性时期，作为难以替代的电力导体，铜的需求将长期向好。而且如果供应端继续收缩，可能也会进一步推动铜价上涨。 另外，黄金概念今年以来表现比较亮眼。而且，每次关税战扰动后，它几乎都充当起避险的角色。比如，今年4月初，特朗普突然宣布对所有贸易伙伴加征对等关税。9月以来，受美联储降息、关税扰动、央行购金等多重因素驱动，黄金板块继续走强。 黄金板块后续表现，还得看关税政策会不会升级，以及国际形势情况。不过，在美联储降息的大背景下，机构对于黄金预期整体比较积极。 东莞证券认为，下游新能源汽车市场迎来“金九银十”传统旺季，锂电池产业链连续两个季度实现净利润同比环比显著增长，随着“反内卷”持续深化，有望促进落后产能加速出清。这个可以看接下来行业的持续性如何。 结语 华夏基金高级策略分析师王强指出，大部分有色板块特别是能源金属如锂，这几年因为供需产能问题，利润相对较差，盈利能力较弱，甚至出现亏损，用市盈率估值可能不合适。 按照市净率估值，有色金属板块市净率目前在2.6左右，是近10年的50%分位。整体属于历史中位数水平，经过今年显著上涨，估值有明显抬升。 不过，从其过往走势来看，它始终是跟事件驱动强绑定。如果经济数据向好，那么不排除它有想象空间！但板块里细分方向已经比较高的，需要警惕持久性。

造车新世代：追觅汽车掀起“科技新豪华”高端旋风 【导语】左手价值，右手成长：追觅汽车不走寻常路！ 在A股市场，“老登股”与“小登股”之分，近日成为广大股民热门谈资！ “老登”本质上代表了坚守价值投资的投资人，其核心逻辑基于现金流贴现与安全边际。他们偏好消费、金融等成熟行业的蓝筹股。而“小登”则代表“科技革命的激进派”，更关注技术颠覆性与增长弹性，聚焦AI、半导体、机器人等前沿赛道。 这种归类，看似按照投资理念分化不同人群，却是一个不折不扣的“伪命题”：真正卓越的企业，从不会将价值与成长割裂，永远是在克服各种艰难险阻，为股东源源不断创造价值的过程中，实现自身一次又一次的蝶变！ 追觅汽车在8月28日正式官宣进军汽车领域，计划打造全球新能源汽车品牌。随后的一个月快速落地，9月25日，追觅汽车家族旗下实车落地。追觅汽车快速落地背后正是价值与成长相融合的逻辑。这家已经在世界范围内小有名气的科技企业，选择了一条与众不同的造车路径：摈弃常规，利用自身在各行各业丰厚的积累，打通任督二脉，在全球汽车市场掀起一股追觅“旋风”！ “顶尖体验”：打造最懂用户的座驾 就在9月25日，追觅汽车正式曝光其家族产品：对标劳斯莱斯库里南的家族首款超奢旗舰SUV。这标志着追觅汽车产品正式以家族化落地。据悉，两款产品计划在2027年上市。 从对标布加迪的豪华超跑，到对标库里南的超奢SUV，追觅汽车以精准的产品定位与快速落地能力，展现出冲击超高端市场的决心与实力。 这一战略决策，源于对高端消费趋势的敏锐洞察：当代精英用户的需求，不但依然看重传统的“仪式感”，还要拥抱极致的“顶尖科技体验”，同时离不开量身定制的“个性化场景解决方案”！这对行业而言，不但意味着重新洗牌，也为不甘平庸的热血，提供了挥洒的舞台！ 追觅创始人俞浩的造车梦并非一时冲动。早在2013年，刚在清华大学“天空工厂”深耕四年的他就和伙伴一起，撰写了长达数十页的造车可行性报告。那一年，中国新能源汽车行业还站在黎明前的十字路口，全国新能源车保有量占比不足1%，补贴政策迟迟没有大规模落地。 十二年蛰伏，追觅在多个领域积累的深厚的技术底蕴和品牌影响力，更加强化了他“造车”的梦想。在汽车层面，追觅已经在马达、AI交互、智能座舱领域均取得突破性进展。 追觅汽车最引人注目的优势在于其“技术复利”。作为一家世界级科技企业，追觅在高速数字马达、AI算法及机器人传感与控制等核心技术上的积累，可直接迁移至汽车电驱系统、智能座舱和自动驾驶领域，这就是所谓的“复利”！ 高速数字马达技术是追觅的核心壁垒。从2017年研发出10万转速的高速数字马达，到目前将马达转速突破18万转/分钟，储备了20万转/分钟的技术，追觅在这项技术上已居全球领先位置，为其打造“世界上速度最快的车”提供了技术底气。 2014年，吉利的李书福曾公开表示“以前，我认为汽车就是‘四个轮子加两个沙发’。现在，汽车已经从机械的1.0时代和电子的2.0时代，步入智能化的3.0时代，未来的汽车是有生命和灵魂的，它将成为你生命中的伴侣，而不仅仅是一个交通工具。” 如今11个春秋过去，汽车不再仅仅是伴侣，而是AI驱动的“智能生命体”。它不再仅是交通工具，而是能融入万物互联、提供场景化服务的移动数字节点。更进一步，它正演变为可参与能源互联的“移动电站”，成为智慧城市的新型基础设施。当今客户挑选汽车，早已不止注重“跑得快”，还要“更懂我”。 追觅汽车将结合中国智能化发展浪潮下的技术优势，把产品打造成具备生命力与成长性的AI智能终端，结束“冰冷机器”时代，开启超豪华汽车的“智能交互”时代。提供一种全新的出行体验或生活解决方案，最高效、最智能的提升用户体验。 全球布局：“德国制造”的后盾 追觅汽车采取了独特的“中国研发、德国制造、全球销售”造车路径。这一战略使其能够充分利用中国供应链的优势，同时借助德国制造的品牌背书，打造全球高端品牌。作为世界级科技企业，追觅科技的品牌、技术、全球化渠道，为追觅汽车的落地提供了强大支撑。 官宣仅10天，俞浩便亲率核心团队飞赴德国进行工厂选址，新工厂面积预计是特斯拉柏林工厂的1.2倍。这一布局不仅为追觅汽车在欧洲乃至全球的发展奠定基础，还使其能够直接与当地品牌共享汽车核心零部件的本地化供应网络。 在团队建设方面，追觅汽车已组建起一支覆盖研发、制造与质量控制的跨行业人才队伍。团队成员既包含原智能硬件业务的核心研发人员，也引入了传统整车制造领域的资深专家，形成 “智能+制造”双基因驱动的组织架构。这种“双重基因”的人才组合，既能高效推进技术迁移与集成创新，又能保障研发、量产及品控各环节的专业性与成熟度。 追觅的造车路径，已经获资本与国际的双重认可。距官宣刚两周，追觅汽车已完成首轮融资，或成为最快实现首轮融资的造车企业。与此同时，追觅汽车未来进入了当地的“朋友圈”后，将有机会直接与当地品牌共享汽车核心零部件的本地化供应网络，大幅缩短研发周期，降低物流成本，并将网络高效覆盖整个欧洲。 无数历史经验教训告诉我们，要建立一个伟大的品牌，渠道重要性丝毫不亚于产品本身。追觅科技已有的全球化渠道，将成为其汽车业务覆盖全球的有力后盾。 目前，追觅业务已覆盖全球100多个国家和地区，拥有超过6000家线下门店，服务家庭超3000万，会员数量突破1100万。这一成熟的全球营销网络，将如“毛细血管”一般，迅速建立起用户对追觅汽车的品牌心智。 过往在高端领域“后发而先至”的成功先例，不但造就了追觅敢于“祛魅”，对标顶级豪车的底气，同时也是追觅将价值和成长融为一体的生动注脚。 理性决策：造车新世代的生存法则 汽车制造业天然兼具价值与成长的双重属性，同时也是一场极度考验资金实力与运营能力的长期竞赛。 一方面，成功的汽车品牌能凭借技术积累、供应链体系和市场规模构筑深厚的护城河，创造持续的价值产出；另一方面，电动化、智能化的行业变革又为高成长性突破提供了巨大空间。 在资金规划上，追觅汽车的思路颇具颠覆性：最终取胜的关键点，不光在于巨额资金的投入，更在于决策质量。一条有洞察力的决策，可以让你少走十年弯路！ 追觅对此有清醒认识：“造车不是投机。”戴森和苹果造车的失败案例表明，即使是巨头，面对自己未知的造车全新领域，同样会“水土不服”！而超豪华汽车市场的品牌壁垒、汽车产业的复杂供应链管理、资金的高效使用，每一项都是对追觅的重大考验。 面对重重险阻，追觅将自身的“技术复利”哲学运用到极致，避开传统造车路径依赖，以科技公司的思维重塑汽车产品定义，在发扬传统的基础上紧跟时代步伐。正如追觅科技所言，他们不做“从0到1”的冒险，而是“站在巨人肩膀上”实现差异化突围！ “技术复利”在此表现为：一旦利用已有技术积累，投入研发并掌握了一套先进的平台架构，就可以像搭积木一样，以较低边际成本衍生出更多车型，快速布局多元产品矩阵，高效覆盖不同细分市场，而非陷入单一车型的“爆款赌注”中，进而在打造“家族化产品矩阵”，而非单一产品上占得先机。 追觅汽车突围背后的“底气”在于，中国汽车产业正经历从“规模扩张”向“价值升级”的转型，依托国内成熟的供应链基础，凭借在细分领域验证的品牌与渠道能力，追觅有机会在汽车这一“终极硬件”领域实现突破。 尾声 追觅汽车的这种既注重价值沉淀（技术专利、全球渠道、品牌积累），又追求成长突破（超豪华市场、技术迁移、全球布局）的模式，恰恰印证了投资世界中那个经典道理：价值与成长，本是一体两面。 当2027年，追觅超豪华车型上市之时，中国新能源汽车市场将迎来一位与众不同的玩家。在造车新世代，追觅汽车能否成为价值与成长统一的典范，让我们拭目以待。 但可以肯定的是，这种不随波逐流、敢于从金字塔尖切入的勇气，已经为中国汽车品牌的高端化提供了新的实践。