“你是马来西亚人，在印度尼西亚做生意，今天在新加坡展览，你交谈中总在说‘国内’‘国内’。这‘国内’却指的是中国。我们这两天在这里发现这个现象很普遍。为什么？” “大家习惯性都这么说。可能是因为在这里做金融科技的主要是中国来的，人是国内的，技术是国内的，商业模式是国内的，技术应用方式是国内的。大家在一起讨论交流，往往都说，国内是怎么做的，国内用什么方法。所以就习惯成自然了吧。” 这是在参加今年新加坡科技节期间朋友与一个马来西亚华裔青年的对话。 这次新加坡科技节来了一百多个国家的机构和人员，英文交流为主，各展位基本上是PPT展示，内容还是以支付结算、小额信贷为多，讨论的热点是大模型、AI和数字货币，去年大热的元宇宙、WEB3和虚拟资产则冷多了。我用普通话基本上能在各展位周旋。可以感受到，在东南亚的金融科技公司，绝大部分是中国输出的技术、模式和人才，水平处于中国前几年的档次。也因此，在这里，英语和中文是这个领域的通用语言。 全球化条件下，经济交往频繁，不仅时尚流行快，技术、产品同样流行既快且广。现在，到哪里都能品尝到全国各地的菜系，甚至全球各种风味的餐饮。偶然看到一些地方有“本帮菜”，觉得很好笑。上海开埠后，各地菜系和西餐涌入上海滩，于是把上海本地特色的菜系称作“本帮菜”，亦即本地菜系。上海菜确实有自己的特色，于是把上海人的自谓也带了出去，外地人在外地也把上海菜叫做“本帮菜”。听上去“本帮菜”似乎比“上海菜”更具地道的上海风味。大概也只有上海有这样的特权。这“本帮菜”与“国内”好有一拼。 1999年，刚到香港工作。那时，除了中环、铜锣湾部分商业区域，其他地方基本上很少有人听得懂普通话。这之前，甚至在铜锣湾的一些大商场，你说普通话都没人理你。地铁报站，有粤语，有英语。以后，慢慢的，慢慢的，地铁报站有普通话了，港岛大部分地方普通话可以通行了，九龙用普通话问路对方能听懂了。现在，新界大多数地方也能听懂普通话。 改革开放初期，粤语、港式普通话、台式普通话忽然风靡全国，持续了非常长的时间。现在，这些语言，只是汉语言中的一个普通类别。即使在演艺界，大概与东北话、四川话一样。原因是，那时港台无论是经济还是时尚，都是内地的引领者。 1983年，到杭州工作。省级机构开会，一般是用普通话，但杭州人、绍兴人、宁波人、嘉兴人、湖州人大多用自己的方言发言和交流。一方面，这几个地区的方言互相大致能听懂，更主要的是，这几个地方历史上在经济、政治方面处于强势地位，在省城不需要迁就别人是否能听懂自己的语言。在江苏恐怕是另一种景象，苏北话属于北方语系，各地有差别，但基本上互相能听懂，加上南京话也属于这个语系，因此苏北人到南京开会，照样大大咧咧说自己的家乡话。苏南人虽然有钱，但政治上并不强势，所以虽然以讲家乡话为主，有时也不能不迁就苏北人的需要，说说普通话，以至于苏南人说普通话，不仅带有自己家乡特色，还带有苏北口音。 李光耀在《李光耀观天下》中对自己创造新加坡这么一个国家非常自豪，在书中多次表述了自己所采取的几项关键措施，其中最重要的、最关键的是将英语定为新加坡政府的工作语言。他认为，正因为新加坡将英语作为第一工作语言，普遍实行英语教学，使得新加坡人可以无障碍地与世界进行交往和贸易，及时获得最新的科技知识，从而让新加坡很容易进入高收入国家行列。他还在几处说到，越南因为是法国殖民地，许多精英能说法语，但由法语转英语有困难，因此降低了越南经济融入世界的能力。 实际上，将英语确定为第一工作语言，不仅有经济的考虑，更有政治的考虑。新加坡民族组成主要是华人、马来人和印度人，同时新加坡本身是被马来西亚踢出来的一个破落小岛，因而，独立后，在政治上对内要平衡三个民族的感情和诉求，更需要将三个民族团结在一起；对外要减少对马来西亚的刺激。马来西亚之所以将新加坡踢出，是因为马来西亚独立后民族主义情绪高涨，当政者要建立“马来人的马来西亚”，而不是李光耀所提出的“马来西亚的马来西亚”即多民族国家。将英语作为第一工作语言，一方面有原殖民地的权威性，又能在三个民族间达成共识，也不至于刺激马来西亚。另一方面，也承认华语、马来语和印度语是工作语言，让三个民族都得到安慰。不过，李光耀所说的华语，是指普通话。不同方言的华人在生活中尽可以说各自的方言，但公共媒体和官方活动，只能说普通话，学校华语教育也只能用普通话。目的一方面是便于互相交流，更重要的一方面是避免因方言而强化族群的分别，进而形成族群的对立与冲突。李光耀对此非常在意。退休后他基本不干预政府的决策，但当政府为了顺应民间呼吁，准备同意广播电视播放华语方言节目，他坚决反对。他说不是单纯出于对自己政策的坚持，还是考虑政治上的后 果。 对于印度尼西亚首任总统苏加诺的治国策略，李光耀大多数都持否定态度，唯独对其语言政策赞赏有加。印度尼西亚号称千岛之国，有一百多个民族，语言复杂。主要岛屿是爪哇岛，主要民族是爪哇族，占总人口40%，苏加诺自己就是爪哇族人。印度尼西亚独立时，苏加诺虽然强硬而独裁，却没有将爪哇语确立为政府工作用语，而是将隔壁邻居的马来语确立为政府工作用语。印度尼西亚在被殖民前并没有一个统一的国家，各民族互相之间大多数听不懂其他民族的语言。如果将爪哇语确定为政府的工作用语，势必至于有60%的国民不懂政府的法规制度和政策，更容易造成民族之间的对立从而走向分裂。用隔壁的马来语作为政府工作用语，反而让国内各族人民心平气和，相处融洽。从李光耀的叙述看，马来语似乎是那一片海域岛民们商业交往的共同语言。 语言的传播与流行，是政治的，也是经济的，更是文化的。李光耀、苏加诺确定英语和马来语作为各自国家的政府用语，显然都是政治考虑。李光耀既考虑了国内政治现实，也考虑了国际政治现实，还考虑了国家经济发展战略的需要（国际贸易立国）。但政治的考虑，本身是建立在经济和文化基础之上的。上述“国内”“本帮菜”现象，粤语流行风的变迁，江浙方言现象，都有经济和文化基础。没有原来英国殖民统治的文化因素，李光耀的语言政策不可能如此成功。 一种语言说的人多，有其历史文化的原因，但在当下是否是一种强势语言，却不是人数决定的，而是语言所承载的思想、文化决定的。李光耀认为华语不会成为世界性语言，关键是现代科技、思想、贸易规则等先进文化绝大部分是用英语表述的。要获得这些科技知识和思想文化，就必须应用英语这个工具。 汉语在历史上曾经是强势语言。中国历朝历代很少主动向外大规模扩张，也不主动向外输出文化和语言，但却自然形成了范围巨大、人数众多的汉语文化圈，原因就是在当时，汉语承载了先进的思想、制度、文化等。日本遣唐使是著名的例子。遣唐使来学习的不仅是语言文字，还有各种知识、思想、典章制度、文化艺术等等。公元1126年，金人破北宋都城汴京导致北宋灭亡。《金史》记载：“金人之入汴也，时宋承平日久，典章礼乐粲然备具。金人既悉收其图籍，载其车辂、法物、仪仗而北。”同样的，带走的不仅仅是语言文字，而是思想、知识、典章制度和文化艺术。北方草原民族虽然靠强大的军事能力进入中原，只要其留下统治中原，最终都使用汉语言文字。清朝两百多年，政府正式文告、牌匾、货币文字等，满人一直坚持满汉双语，但最终满文沦落为形式和象征。满族语言，作为一个民族的语言，日常生活交往没有问题。但与汉语相比，其承载的思想、学术、文化、艺术及典章制度等，则相差太远，要作为统治多民族国家的语言就相形见绌。 语言文字是人类情感交流、知识交流、行为交流、思想交流、信息交流的工具，也是人类情感积累和传承、知识积累和传承、思想积累和传承、信息积累和传承的载体。货币则是人类商品交换、价值交换、价值衡量的工具，也是人类价值和财富积累与传承的载体。两者的规律具有很大的相似性。交流（交换）、积累和传承的能力越强大，这种语言文字或货币就越强势，越容易被接受。这样的能力，需要政治的支撑，更需要经济的支撑，尤其需要制度、文化、思想和科技创新能力的支撑。单纯的政治、军事强大，并不足以支持一种语言文字或货币的霸权。 担心在新加坡科技节上听不懂别人说的英语，出发前手机下载了一个“讯飞听见”的APP，据说可以实时将一种语言的语音翻译成另一种语言的文字。使用中发现，欧美人讲的英语翻译成中文文字，大概能看明白三分之一；东南亚地区人讲的英语翻译成中文文字，大概能看明白四分之一；而中国大陆人讲的英语，翻译成中文文字基本通畅明白；中东人讲的英语，这个APP翻译出来的中文文字可以说不忍卒读、不明所以，我干脆就关掉了。英语虽然是当今世界商务往来、科技交流等的通用语言，但世界各地的人们运用时并不完全相同，不仅语音不同，表述方式、用词习惯也不相同，并且在不断地变化中，不过，神奇的是，大家互相都能听懂。“讯飞听见”可能只是用中国人说的英语进行训练的。货币流通也有这样的现象，不同地区不同的人们，使用货币的习惯、方式都有微妙的差异，这样的差异给货币流通带来不同的特点。试图用技术固化语言文字的表现方式、固化一种语言与另一种语言的对应方式和固化货币的流通方式，就如同用政治强力来支撑语言文字或货币的强势或霸权，看来是不可能的。 — End — 主笔人｜刘晓春，上海新金融研究院副院长 编辑｜坛子 互动方式 坛友群：请添加坛子微信“BKsufe”
本期录制于感恩节。近来，从习拜会、到巴以冲突缓解、部分市场回暖、再到刺激效果开始有隐隐正反馈，让人不由新生希望：地缘、联储、中国——这三大“宏观纠结主题”，难道都快熬出头了？ 今天就来聊一下这三大“感恩主题”，我们是不是“感恩”的太早了？ ·本期提纲· 1.习拜会 ·成果其实比预想中的好。从军事、通信、人工智能、到大熊猫都达成了协议。中美关系多年加剧后可喜迹象。但为什么没未消除股市悲观情绪？ ·投资者希望看到什么？限制出口、关税——这些更大问题上为何似乎没有进展？ ·为什么美国两党共识全靠反对自由贸易？ 2.利率见顶与否？通胀有没有反弹可能？ ·联储表态逐渐转向鸽派，但也有官员表示：不要过度幻想。 ·美元见顶回落：加息周期末期信号？ ·联储是否“沟通过度”了？ 3.刺激效果是否开始有正反馈？未来城投债务演变的启示： ·从高层表态，到地产 50 家“续命白名单”：最近好迹象似乎多了起来？ ·市场也有反应：低评级城投债利差收窄至七年来最低，出现城投债抢购潮。 ·黎明来了？ ·时间戳· 00:01:56 （一个小备注） 00:02:50 为什么两党为什么美国两党共识全靠反对自由贸易？低利率时代保护工作，高通胀环境下为什么不降低关税，降低贸易壁垒，缓解通货膨胀？ 00:06:20 这几年美国外交政策的明显特点：两党没有延续性，甚至相反。如果明年川普或其他共和党人上台，习拜会成果很可能不算数。 00:11:55 利率到底见顶了没？通胀有没有反弹的可能？媒体叙事的信号比较混乱。 00:12:43 实际利率往下走，说明大家对经济的乐观预期开始回调；资产投资回报率开始低于利率；大类资产已经慢慢到了拐点。 房贷已经高于租金回报率；房贷长期抵押贷款利率已经超过8% 00:16:08 美国很难再像从前一样买到中国的廉价工业品，使得其通胀率就像拼多多的“砍一刀”，永远都差一点回不到2%——这个风险是完全存在的。如果通胀率一直僵在了 3%，联储该怎么办？ 00:19:17 罢工鬼故事：工会会回到像电影《爱尔兰人》中的强势时代吗？ 00:21:36 关于期现溢价。市场对美债违约的风险：从60、70 年代的“挂在心上”，到 30 多年的“完全无视”，现在又开始惦记了？ 00:25:22 为何美债过去几个月波动猛烈？美联储正在使用一个新工具。 00:28:32 对于机构投资者，在过去一个月中，做任何的事情都不如去追美债。机构基金经理到底该不该追？面临一个很强的道德风险。 00:35:35 从格林斯潘时代 “听君一席话如听一席话”式沟通，到一周内有11位美联储高级官员发表20次演讲——联储沟通是不是过头了？ 00:41:08 “让水先流进最缺水的地方”：一万亿特殊国债之后，“城投债网红省份”的发行情况。 00:43:29 地方政府 vs 房地产：谁是亲生的？一目了然。 00:48:40 地产“续命白名单”：换汤不换药？银行地主家也没有余粮了。 00:51:13 国家对城投和地产的计划明显不一样。城投投资者蜂拥而至，地产依旧避之不及。 — End — 专栏主理人｜郑朗 大卫文 肖小跑 编辑｜坛子 互动方式 坛友群：请添加坛子微信“BKsufe”
·摘要· 刘晓春院长在访谈中谈了两方面内容：第一，香港金融与内地的三点差异。第二，为什么银行跨国业务很难深入本地。 ·时间戳· 00:13 1.香港金融的特点第一方面，金融发展是产业变化的反应，香港和内地的金融差异是两地经济和产业结构处于不同阶段导致的。最早期，香港是一个贸易城市，外资银行主要做贸易公司的融资、货币兑换、结算这三样业务。1949年以后，本地经济发展起来，加工业发展，轻工业发展，人口增加，所以它本地的一些银行华资银行也起来了，会支持更多的中小企业，华资企业，然后面向更多的老百姓吸收储蓄存款。再后来，产业慢慢转移到内地，所以它更多做房地产、转口贸易的信贷业务。第二方面，香港随着国际金融监管的发展，从原来比较自由宽松的监管，走向监管非常规范的区域，规则意识、法制意识很强。第三方面，香港员工的思维方式和内地也有差异。能做好份内之事，讲规则，讲契约，讲公平，离职最后一天也能尽职完成工作。这既有个体内在的现代性精神，也有职场氛围的外在约束。 13:38 2.亚洲金融风暴后，香港如何反思“砖头文化”（房地产信仰） 反思是反思了，但也没有反思出一个太大的结果来。原因第一个是和经济结构有关；第二个是路径依赖，不用实体房产做抵押，很难有其他东西作为抵押，银行很难风险评估企业在全球范围内的经营情况。 17:24 3.银行跨国经营的难点 银行做海外本地业务很难，因为信任难建立。外来银行与本地之间信用难以建立。现代银行业务特点：不交割、重信用。银行业务和一般产品不一样，一般产品都是买卖交割业务，钱物两清，但银行存款和贷款没有任何交割，正因为是这个原因，所以信任很重要。其次，人要办银行业务，一定会去开户行，不会随时找一家银行去办一下。 常见的跨国银行业务有几种。一种是随着自己国内客户跟着出去提供服务，如汇丰银行实际上主要就是做的英国企业在中国的业务。第二种是做金融市场类的，金融机构之间的、同业银团的业务，和当地本地客户没什么太大关系。 — End — 策划｜海派商学研究会 对谈｜刘晓春、杜佳峰 互动方式 坛友群：请添加坛子微信“BKsufe”
·摘要· 在访谈中，刘晓春院长谈及了两方面内容。第一，中国农村社会的变化（产业化、工业化、空心化和城市化）。许多旧观念对农村金融的理解，仍然是停留在农行到田间地头发放一家一户的农户贷款阶段。针对实际上已经发生变化的农村，农村金融的主流需要转向金融引领资本和科技下乡，实现农业现代化。第二，普惠金融的“惠”不是“优惠”而是“惠及”。银行首先是一个商业机构，要在商业原则下再去承担社会责任；普惠金融也不仅仅是贷款，还有其他金融服务；普惠金融更不能被泛化，需要严格定义，银行要给真正需要普惠的群体，提供合适的金融服务。 ·时间戳· 00:23 1.农村社会和农业产生的变化 农村产业化。农业产生的主流不再是30年前那种“脸朝黄土背朝天”的产生方式，生产主体已经不再是一家一户生产方式了。 工业化与空心化。沿海地区发达农村基本上工业化了，内陆贫困地区的农村空心化，年轻人都外出了，只剩下老人与狗。 农村城市化。在大城市中出现了很多“城中村”，所以，大城市的农商行不可能像过去那样再到田间地头发放一家一户的农户贷款了。 10:00 2.新旧观念看待农村金融的差异 旧观念还是以想象中的传统落后来看待农业，要求农村金融以服务一家一户小农为主，在田间地头开展金融服务。这是30年前的农村金融服务了，如果今天依然如此，那要么是当地农村没有进步，要么是金融人的观念没有进步。 从重农、离土不离乡到农业人口脱离农村，进行农业经济体制改革，让资本有序可控下乡，实现农业现代化，农业现代化包括生产、科研、加工、交易（运营）模式的现代化。 20:17 3.农业金融的改革方向 农村金融改革要向着现代农业发展方向推动。从服务一家一户的农户为主流，转变为促进农业现代化。农业现代化不能靠自我积累，需要金融在时间空间上调度资金，引领资本和技术下乡。不过，也要根据不同地区的情况，因地制宜的进行。 加杠杆、经营能力与风险评估。小微企业规模扩大不代表原有利润率也能等比例扩大，加杠杆的前提是企业管理者有相应的经营能力；银行的风险评估要排除没有能力驾驭高杠杆扩产的经营者。 28:40 4.普惠金融 普惠金融的“惠”不是“优惠”，而是“惠及”，不是银行让利，是银行成本可承担的。银行是一个商业机构，要在商业原则下再去承担社会责任。普惠金融也不能简单理解为贷款，而是提供全面的服务：账务服务、汇款服务、保险服务。普惠金融不能泛化，需要严格定义，要给该要普惠的群体提供合适的金融服务。政府管理上不应该简单地给银行下普惠金融的指标，还需要在税收、政策上有引导。 让不同银行找到各自发展的目标群。一方面，小微企业提供了就业岗位的主体，但不是国民经济的支柱。另一方面，为了银行自身的资产健康，也要分散风险，既要投入小微企业，也要投入大型企业、支柱企业。 — End — 策划｜海派商学研究会 对谈｜刘晓春、杜佳峰 互动方式 坛友群：请添加坛子微信“BKsufe”
本期是《墙裂坛》开播以来我和刘院长第一次面对面录播，感觉很特别！人类这种生物果然需要见面，最高效传递思想的途径不是网络和电话，应该是空气和气溶胶。 上回讲到，八十年代银行业刚刚起步，全国各地广招人才；大学毕业生就像火锅里的羊肉，一下锅就不见，抢手程度真真羡煞当今的毕业生。但那时的银行业是不是也像今天的互联网行业，年轻人的身影随处可见？当年的大学生有足够的知识和能力来“摸着石头过河”吗？在“突破规则”的年代，职场又会出现什么怪异的现象呢？ 时间戳： 00:30 年轻人永远有想法，满眼看到的都是问题，总觉得自己像超级英雄，但总会遇到现实的暴击。小跑干过一件特别蠢的事，大家千万别学。 05:15 “突破规则”年代的奇特现象： · 思想最先进、掌握最新知识的不是大学生，居然是六、七十岁的退休老人家。 · 靠老资本家做金融：荣毅仁、王光英、中信和光大。 · 大学老师秒变银行行长。 · 人才断层：文革后“三种人”不能用，能用的老干部知识和能力又不够。 11:20 当年的“卷“从何而来？ · 全国“干部年轻化”：老干部退居二线，年轻人有更多的上升空间。 · 文革十年，银行业基本上没有新员工进入，人才结构出现大断层。 · “分配大于努力”？相同背景，晋升速度天差地别。 17:54 香港银行业和大陆截然相反： · 1999年的香港银行业，员工年纪偏大，想要爬到高位，经验丰富就是硬规定。 · 而在中国大陆，情况大不同了，年轻人才被提拔到高阶职位的情况比比皆是。 · 大陆的银行业的 “第三梯队”制度。 20:52 40年后，为什么职场“年轻化”、“35岁分界线”反而变成了常态？ · 从“被动的年轻化”转向“主动的年轻化”：对“高龄”职场人越来越不友好。 · 银行业对年轻化的需求主要源于近年来互联网和金融科技的快速发展。 · 回忆一次“虚拟资产”讨论会。 30:29 八十年代我们居然自己鼓捣出了永康县城版“Mini Cooper”： · “鸡毛换糖”：敢于闯荡的永康人 · "微型汽车厂"在1985年制造出了一辆小轿车，在当时县城街头引起了轰动。然而，厂很快就被整顿清理了。 · “汽车梦”在意想不到之处开出了花：永康变成汽车配件和五金之乡 ：轮胎钢箍、车窗密封条、防盗门、电动滑板车大部分产自此地。 34:35 永康基层培训给了刘行长深刻感触： 为什么在“人情社会”中，贷款模式很难实施？ — End — 主播｜刘晓春 肖小跑 编辑 | 坛子 互动方式 坛友群：请添加坛子微信“BKsufe”
·本期话题· 1. 自1997年以来的中央（全国）金融工作会议的重要决策都是什么？如何解读这六次会议的变化？今年和往年相比有何不同？ 2. 今年的会议有多重要？我们能从 “完善金融体系”、“防范金融风险”、“金融服务实体经济”这三方面读出哪些重要决策？ 3. 如何理解金融发展的新方向：做好“五篇大文章”？ 4. 为什么理顺“权责关系”，对防范化解金融风险尤其重要？从“一行三会”到 “一行一总局一会一局”架构，分业监管的形态是否已经打破？我们为什么会有这么重大的机构改革？ 5. 会议对建设“国际金融中心”的理解有何不同？香港和上海的角色会有什么变化？如何守住金融监管底线？ ·文字稿整理· 01 自1997年以来的中央（全国）金融工作会议的重要决策都是什么？如何解读这六次会议的变化？今年和往年相比有何不同？ 肖小跑：中央金融工作会议自1997年以来，每五年在北京召开一次，为期两天，很多金融关键决定都是在会议上做出的，可以说是我们金融从业人员的必修功课——无论国内国外。今年刚刚结束的会议是第六次。我也对自1997年以来的历次会议标志事件、主题和重要决策做了一个梳理： 附表：历次全国金融工作会议整理 首先想请您评论一下这些年的主题和关键词的变化，我们能从中能看出些什么？ 刘晓春：从源头来看，亚洲金融危机和我们自身的金融风险是第一次会议诞生的主要原因。 1997年之前，我国的“金融”主要是“银行”。银行和工业、农业、商业一样，是一个经济门类；但在金融危机以前，与前三者相比，银行更像是一个“辅助型”的行业，在国民经济的安排中，我们首先会考虑工业、农业和商业，银行的存在并不显眼。 随着经济发展，开始越来越重视银行，特别是当地方经济需要发展，各级政府开始重视金融业，希望银行能多放贷款，以推动本地经济的发展。然而，随着地方政府对银行干预增多，银行不良资产也开始增多。到了1997年，我们已经意识到：金融不再是一个简单的经济门类，而是国家经济的中枢神经，而各种风险也都会集中在金融风险上。因此需要重新整理金融行业，将其放在整个国家的层面上来看待——这也是召开中央金融工作会议的初衷。 在那次会议上及之前，我们解决了几个问题：一是明确了监管架构，即中央银行制；二是银行、信托公司等都要独立运营，避免地方干预；三是引入了资本金的概念；四是成立了政策性银行，将政策性业务从专业银行中划出；五是农业银行不再管理信用社。这些措施的目的都是为了理顺银行体系的垂直领导，防止地方干预银行的经营，减少不良资产。 过程中也做了很多改革，比如建立了中央金融工委，把党的组织关系拉直，让银行能够独立运营，排除地方干预。这些都是为了让金融体系更加健康，更能够支持国家经济发展。 肖小跑：您认为今年的会议与往年相比有何不同？我注意到有评论将今年的会议与1997年的会议进行了对比。您觉得今年的会议与哪一届的会议最具可比性？ 刘晓春：今年的会议在历史上具有特殊意义。 经过25年的发展，我国的经济模式正在发生转变，金融的内容也越来越丰富。随着经济的发展和变化，金融风险的内容也在不断变化。每次会议都面临不同风险。“金融”永远要和“风险”打交道，而“风险”又与经济变化密切相关。 我们现在面临的风险不仅来自国内，还来自于国际经济和市场波动。不仅要面对国内房地产、地方政府、中小金融机构的风险，还要时刻注意跨境风险传递和共振。这些风险都与整个经济模式转型有关。现代金融的支持方向也不再是简单地支持实体经济，而是需要考虑到经济的多元化发展。 今年的会议可以说是一个历史的转折点，是经济转折点上的一次重要会议。从这个角度来看，它与1997 年第一次全国金融工作会议有相似之处，都是在特定的历史时期，对金融工作进行重要指导和规划。 02 今年的会议有多重要？我们能从 “完善金融体系”、“防范金融风险”、“金融服务实体经济”这三方面读出哪些重要决策？ 肖小跑：今年会议的重要性，也许首先从名字上就能看出来：会议名称从“全国金融工作会议”改为“中央金融工作会议”，从侧面反映出今年的不一般。 其次，从面对的主要风险也能感觉出大不相同：从早期的银行不良贷款风险、到金融科技对金融系统的潜在冲击、再到地方政府债务问题。今年是首次在如此高规格会议上提及“房地产风险”。 今年的金融工作会议可以看作是一个“新故事线”的开始。金融在现阶段的地位和作用，感觉就像连续剧结束了“第一季”，开始“第二季”——主角的“人设”功能都变了。 会议特别提到要“加快建设金融强国，满足社会经济发展和人民群众的金融需求”——我感觉这对金融的要求更高了——金融要支持科技创新、要支持共同富裕、要支持结构转型、要支持绿色发展，还要支持中国经济融入全球化、助力一带一路发展。 然而金融能被“目的化”吗？如果我们给金融赋予了这么多的角色，它还是一个工具吗？ 刘晓春：这是一个值得深思的问题。我认为，尽管金融被赋予了更多的任务，但它仍然是一个工具，只不过这个工具的功能和作用，已经大大超出了我们过去的认识。 金融作为一个工具，主要目的是能够加快资本积累、投资，从而加快经济进步——这是我们通常说的金融的作用。然而，如果从投资者、商业机构角度来看，他们可能只关注如何通过金融这个工具来赚钱；从国家管理者角度来看，他们可能更关注如何通过管理和使用这个工具来推动经济发展和防范风险。这种角度的差异是非常重要的。 尽管金融被赋予了许多任务，它仍然是一个工具。这个工具的使用方式可能会因国家的管理体制、历史文化等因素而有所不同。例如，一些国家可能更依赖税收和政策引导，而我国则可能更依赖党的统一领导。 金融的角色和地位在不断变化，它既是工具，也是服务于经济发展的重要力量。我们需要根据实际情况，灵活运用和管理好这个工具，以实现经济的持续健康发展。 肖小跑：可以这样理解：金融就是个锤子，锤子本身没有变，依然是个工具，但是握锤子的手、以及钉子的性质可能已经不同了。 我想从这次会议的几个关键词——“完善金融体系”、“防范金融风险”、“金融服务实体经济”和您深入讨论一下。 今年的报告特别强调了“完善金融体系”，这包括完善金融基础设施建设体系、完善金融市场体系、以及完善金融机构体系等。其中有很多值得关注的点，比如提到了“要做大做强做优国有大型金融机构”，无疑引起了大家的广泛关注：这是否意味着中小金融机构将没有太多发展空间？我们是否应该追求"越大越好"的金融机构模式？ 刘晓春：我们首先要建设一个“金融强国”。“强”主要体现在两个方面：一方面，在支持经济和社会发展过程中，需要有强大的支持能力；另一方面，金融始终面对风险，因此我们的抗风险能力也必须强大。这种强大不仅体现在支持国内经济时，而且当我们的经济和企业走向全球，融入全球经济时，金融的支持能力也要强大。我们需要能承受得起国际经济波动的冲击，承受得起其他国家金融政策变化以及外溢效应的冲击。 这两个方面共同构成了金融强国的两个重要角度。因此我们需要考虑，在整个金融体系中，什么样的机构能够承受担这样的角色——大型机构可能更合适，因为它们有能力承担更大的责任，抵抗更大的风险。 然而，这并不是说中小型机构没有发展空间。随着技术、商业模式、供应链产业链的全球化发展，未来的经济对金融的需求将更加倾向于网络化和大规模的服务。全球的趋势也显示，传统的以区域为基础的小型金融机构的服务模式正在收缩，无论是在香港还是美国，都可以看到这样的情况。 这并不意味着我们不需要小型机构，也并不意味着所有的市场主体都会大型化，而是市场主体的运行方式需要“网络化”。尽管市场主体可能仍然较小，但与以前相比已不再受地域限制。因此，为特定的群体提供本地服务，满足一些特殊需求，可能是未来中小机构的一个发展方向。这意味着，未来的大银行和小银行可能不再仅仅在规模上有所差异，还可能在服务方式和特色上有更大的差异。 肖小跑：或者说现在我们要钉“大钉子”，就得拿个“大锤子”，“小锤子”可能不太行。 刘晓春：还有“锤子”的运行方式是不是更适合“钉子”的结构，都有关系。 03 如何理解金融发展的新方向：做好“五篇大文章”？ 肖小跑：关于“金融服务实体经济”，这次会议中，一个突出的地方就是那“五篇大文章”。 “金融服务实体经济”、“脱虚向实”已经提了很长一段时间，但直到最近，这些概念在大家的理解中似乎更像是一种抽象的哲学，听起来没错，但它们如何具体指导具体的行动，似乎并不明确。 这次终于有了一个具体的落脚点：做好“五篇文章”——科技金融、绿色金融、普惠金融、养老金融和数字金融。这些内容非常具体。过去，我们可能没有将这些具体细节与金融的大方向联系起来，更多的是探讨如何利用金融帮助我们赶超美国，成为全球第一，或者实现人民币国际化等等。但这“五篇文章”感觉更细、更贴近生活和人？ 您如何解读？这五篇文章是大家将来KPI的方向吗？ 刘晓春：这一次的提法确实非常亮眼。 首先要强调，我们正处于两个转折点：一个是经济发展模式本身的转变；另一个是我们对经济理解的改变。 亚当·斯密曾将土地视为最基本的生产资料和财富之源，这根植于特定的社会阶段和技术条件。然而，随着科技的进步，不仅土地，人和工业生产也成为了重要的价值来源。生活目标已经超越了基本的温饱需求，转向追求更高的价值。 在不同的时期，我们对实体经济的理解也在变化。在农业社会，农业被视为实体经济，而工业则被视为虚无。然而，随着工业化的发展，工业也被视为实体经济，商业则被视为虚无。深入思考之后，如果没有商业，工业无法发展，因此商业也被认为是实体经济的一部分。 随着对绿色发展和环境保护的重视，对实体经济的理解又发生了变化。例如，对数字经济的看法就不能简单地将其视为虚无，它可能是工农业生产中的重要润滑剂。 我们曾经的关注点在于金融如何支持各个产业行业，如商业、农业、工业、纺织业、石油业等，而较少关注个人的需求。但现在，需要更加关注消费者，关注个人。金融是不是也能够支持个人呢？社会的平等和共同富裕需要更多的重视。普惠金融是不是能够考虑到个人在这个过程中的权益，尤其是对于弱势群体，能否在困难时得到保险的保障？这对社会的稳定至关重要。 随着科技的发展、温饱问题的解决，以及老龄社会的出现，经济模式需要再次改变。不仅需要关注供给，也需要更多地关注需求。 以前讲金融支持经济，往往是单纯指生产、流通或行业、产业领域的纯经济活动，很少涉及增长方式、社会责任、个人生存改善等领域。这五个方面：明确了今后一个时期金融创新和金融服务的主要方向。也是经济增长方式转变的方向。 肖小跑：这确实是很吸引人的提法，不仅仅是加些定语在“金融”面前而已。 这些话题不仅仅是国内关注的焦点，更是全球性的趋势。这两年经济学界一个被越来越多提及的概念是"Degrowth"，即负增长或负GDP，反映了大家对过去数十年追求GDP增长的反思，意识到“卷”无止境的增长模式已经遇到瓶颈，就像在跑步机上不停地跑，每年还得提速10%，总有一天会累崩。 因此，许多经济学家开始提倡用其他指标，比如幸福或健康指标来衡量经济发展，而不是单一的GDP。这也是ESG（环境、社会和治理）理念被提出来的原因。不是噱头，而是全球经济效益真的已经边际递减，很难再高了。 04 为什么理顺“权责关系”，对防范化解金融风险尤其重要？从“一行三会”到 “一行一总局一会一局”架构，分业监管的形态是否已经打破？我们为什么会有这么重大的机构改革？ 肖小跑：感觉今年会议着墨最多的地方，就是“防范化解金融风险”了。 当前国内金融风险确实复杂：房地产行业风险、地方政府隐性债务风险、部分中小金融机构风险、金融犯罪与金融腐败风险等等。 但我想着重请您解读一句话：在防范化解风险方面，会议特别强调要把握好“权和责”的关系，注重在制度上解决问题——短短一句话，包含的信息量很大： 我们都知道“一行三会”的概念是分业监管的标志，但目前已经变成“一行一总局一会一局”（人民银行、国家金融监督管理总局、证监会、外汇管理局）的架构，已经打破了分业监管的形态。想请您解读一下，为什么会有这么重大的机构改革？和“防范化解风险”、“权责关系”和“在制度上解决问题”有关系吗？ 刘晓春：有关系。我认为管理和监管都没有固定的方式，它们必定会根据情况的变化而变化。世界上其他国家的管理模式也会根据自身情况、部门权力架构的平衡或竞争而改变。例如，英国曾经实行分业监管，现在又变成一体化监管；而美国目前依然是在实行分业监管。 自1997年以来，我们的监管架构也在不断调整。1997年，我们建立了现代中央银行制度，这是一个初步的制度，然后逐步完善。初始阶段，我们建立了证监会和保监会，保监会开始时是副部级单位，2002年升级为部级单位，这也是银监会成立的时候。此后，人民银行开始专注于货币政策，因为银行监管已经转移给银监会。 然而，分业监管也产生了一些问题。例如，监管部门只对其管辖的业务发牌照，对非管辖的业务则无权发牌照；但随着金融创新的不断发展，新的金融形式无法纳入原有的三个业态。为了鼓励创新，我们也做了一些变通，比如让地方发牌照和审批小贷公司，但这也导致了监管标准不一致的问题。 此外，从80年代就已经存在一个问题：社会各方面总认为银行对经济的支持不足。为了解决这个问题，其他部门建立了一些供应资金的体系，包括中农信和信托公司等，这些都是在金融管理部门之外操作的。然而，这也导致了监管套利的问题，比如对于金融租赁业务，由于银监会的准入要求相当严格，商务部就另外建立了一套更宽松的租赁牌照体制，这就带来了问题。在我们的体系中，各个部门似乎都喜欢自我建设，有的甚至涉足金融或准金融领域。此外，民间和地方也喜欢自己搞一套规则。 监管套利，风险也随之增多。现在我们面临的问题是风险管理标准和监管标准的不一致。这个问题在这两次会议中都有提到。过去的五年，我们在这方面积累了很多经验，这次会议是一个重要的总结。 因此，这次的机构调整不仅仅是机构本身的调整，而是要反映这个过程，防止监管套利。从上届开始，我们已经明确了所有的金融业务都需要发牌，所有的金融业务都需要纳入监管。所有的监管权力必须集中在中央金融监管部门，其他部门无权干涉。我们要做到不留监管空白，不能有监管套利。 肖小跑：当大家听到“全盘纳入”和“集中管理”这样的关键词时，可能会不自觉地思考：监管的底线在哪里？如果我们实行“全面”的监管，这种监管的权力听起来似乎是无上限的。您认为如何守住金融监管的底线呢？ 刘晓春：你刚刚提到了“权责问题”，这也是许多金融风险的根源，包括监管套利。说到金融风险，我认为可以分为几类： 第一类风险源于经济周期的波动，这会对金融资产产生直接影响。这部分风险也可能来自金融部门对经济变化反应迟钝，导致风险增加和不良资产的积累。 第二类风险来自企业经营不善。无法偿还贷款，对金融系统来说是一种风险。 第三类风险源于金融机构自身的问题，例如在经营过程中能力水平不足，风险识别能力差。 最后一类风险，也是最重要的一类，就是由于“权责不对等”造成的风险，包括监管套利和各种金融腐败。大股东掏空银行、或地方政府要求银行贷款，但风险不由他们承担；或者虽然金融是中央事权，但地方金融机构出现风险，或者地方企业非法集资等问题，地方政府却冷眼旁观，等出了问题再把问题推给中央。这些都是典型的权责不对等。 包括地方政府的隐性债务问题、房地产风险、以及一些大型民营企业的问题，都与权责不对等有关。例如，房地产风险中，地方政府土地财政、GDP业绩考核等因素都是问题的根源，而不仅仅是房地产企业本身的高杠杆、非理性扩张。 因此，防范金融风险不仅仅是金融机构自身的责任，而需要全方位的对等管理。只有通过这种方式，我们才能有效地预防和解决风险。现在我们需要把权责压实，强调权责对等，并希望将其变为一个长期机制，以解决中国的许多金融风险问题。这是我们在技术分析和风险控制中应该着重考虑的根本问题。 肖小跑：非常同意。无论如何讨论各种类别的风险，可能都不如讨论到问题的根本——权责关系更有意义。 05 会议对建设“国际金融中心”的理解有何不同？香港和上海的角色会有什么变化？如何守住金融监管底线？ 肖小跑：这次会议，除了讨论国内金融问题，还特别提到了“增强上海国际金融中心的影响力，和巩固香港国际金融中心的地位”。这是否比往常金融工作会议的讨论内容更突出？您认为香港和上海的角色会有什么变化？ 刘晓春：确实很特别。 近年来我们对“国际金融中心”这个概念有了更深刻的认识。以前只把“国际金融中心”简单理解为国际金融机构的聚集地，或者外资金融机构的总部，更看重的是外汇投资的量以及规模的大小。现在更强调的是竞争力和影响力。比如，上海的金融规模在世界上已经数一数二，但大多数都是内部的量，并不是国际金融往来的量，因此，它的竞争力还很难说。 当我们深度参与全球化时，面对美国等国家的战略竞争，需要思考自己的国际金融中心是否具备足够的竞争力。作为国际金融中心，不仅要有数量上的积累，更要有质的影响力，如市场的变动要能影响周围的经济体，这才叫真正的影响力。 我认为，上海国际金融中心的建设非常重要，它不仅要有竞争力、影响力，还要有抗击国际金融风险的能力。这是整个金融强国的重要一环。上海国际金融中心应该是人民币的国际金融中心、投融资中心、金融产品的交易中心，以及人民币资产的定价中心。我们要抓住人民币国际化的机遇，而不是全权交给外部市场，这样才能真正抵御国际风险。 香港也是一个国际金融中心，它最大的特点是作为中国和世界的桥梁。以往，香港主要扮演着世界进入中国的桥梁角色，无论是资金、产品还是创新，都是先到香港再到中国。然而，现在的香港应该成为一个双向桥梁，既是外部世界进入中国的通道，又是中国走向世界的通道。 肖小跑：这是否也意味着我们在制定政策时，需要兼顾国际和国内，这对我们金融管理能力的要求是否更高了？ 回顾2008年金融危机后那段时间，全球央行几乎是齐步走，无脑跟随美联储。然而现在几乎已经“南辕北辙”了，无论是何种原因，我们正变得越来越独立。 这种独立性带来了更大的挑战：不能再简单跟随，必须寻找并采用自己的方式来管理好内部和外部的风险。感觉是个巨大的挑战。 刘晓春：是的。否则我们的政策很可能会被“抵消”掉，反而没起什么作用。 这里要再强调一点： 刚才我们从管理方面讨论了权责不对等的风险。另一方面，我们在这次改革中还有一条很明确的线，也就是要把“货币政策”和“金融监管”分离开。这条线是非常清晰的。 但是，在具体的宏观管理工作中，如何真正区分开是非常重要的。当我们面对宏观调控时，毫无疑问，金融监管要配合宏观管理。比如现在经济下行，我们要想尽办法让经济复苏，金融监管也要有所配合。但配合当中要守住金融监管的底线——可以去制定一些标准、指标来服从宏观调控的需要；但是不能去调整、甚至改变一些关于金融机构安全经营的政策和指标，也不能去“灵活执行”这些指标，因为这些指标是关乎金融机构安全的。 从历史上看，我们有时候会因为配合宏观调控，没有把监管本身的底线守住。比如支持科创、三农，金融监管要服务于这些国家战略，但不能丢弃监管的底线，不能放弃自身的经营安全去支持。 监管底线守住了，也是权责对等的问题，才能够规避地方政府不当的干涉，管住控股股东的不当行为。如果连自己的监管底线都不守住，那全系统的金融风险肯定是守不住的。 肖小跑：您的解读非常清晰深入。总体感觉：时代真的不一样了。 我最近读莎士比亚的《第十二夜》，里面有个经典情节：兄妹遭遇风暴沉船，妹妹维奥拉幸存，被冲上一个叫做伊利里亚国家的海岸。维奥拉在沙滩上睁开眼睛，发现周围全都是碎片，所有人都不见了，哥哥也失踪了。没有哥哥该怎么办呢？ 维奥拉的选择是问周边的人：这是哪个国家？别人回答她；这是伊利里亚。她马上接着问：那我应该在伊利里亚做什么？ 她没有逃避，而是迅速认识到这是一个完全不同的世界，没有答案，自己已经和从前的“正轨”永别了。她只知道三件事：必须活下来、必须忘记过去和惯性、不要在新游戏中忘记自己的身份。 于是维奥拉留在了伊利里亚，变装成男人，在生存和新身份之间找到了平衡。最后和哥哥重逢，还收获了爱情。我感觉这个故事的寓意，正如我们当下面对的情况。 刘晓春：是的，这是一个完全不同的世界了。没有答案。我们必须尽快找到新的正轨。 — End — 来源｜高金智库 编辑| 坛子 互动方式 坛友群：请添加坛子微信“BKsufe”
兰小欢老师在《置身事内》中写道：“在计划经济时代，部门间没什么大的利益冲突，所以对干部进行意识形态教化相对有效，既能形成约束，也有利于交流和推进工作。但在市场经济改革之后，利益不仅大了，而且多元化了，部门之间、上下级之间的利益冲突时有发生，‘统一思想’和‘大局观’虽依然重要，但只讲这些就不够了，需要更加精细的激励机制。” 在“商业银行”这个概念刚刚在中国“立”起的时候，积极探索，突破现有规章制度支持经济改革气氛浓郁；而与此同时，事情变得不再“单纯”，大家开始遇到自身如何改革的问题——当“大局观”遇到每个人的“年终奖金”，会发生什么碰撞？ 时间戳： 00:04:17 · 开会发纪念品的争议：商业化改革的过程中，银行员工“福利待遇”问题开始被提出。 · 领导是如何被贴上“保守”的标签的？ 00:10:20 · 上海员工居然会被鄙视？不是只有上海人鄙视其他人嘛？ 00:13:03 · 各行各业办“三产”，银行如何“搞三产”？ · 有“破”无“立”的混乱与风险一直持续了四十年：“一放就乱，一管就死”、“为公与腐败兼有现象”、 “创新与监管”的矛盾。 · 改善福利的尝试可能违反当时的会计制度：为大家做好事，也可能带来腐败风险。 · “控制”和“放任”的矛盾：“防止乱象”与“创新受阻”。 00:17:09 · 邓小平提出“要把银行办成真正的银行”：关于什么是“真正的银行”的争论。 · 计划与需求的矛盾：满足需求背后部门权利的争夺。 · 什么是“月中凸肚子”？ · 存贷比管理的概念是如何被提出的？ · 在求平衡的过程中，出现了“自求平衡”的现象：各分行、支行如何“自我调节”？ · 资金计划部门（如计财部）是如何从内部分配权利扩张为“对外权利”的？ 00:30:04 · “剑走偏锋”：从非核心部门开始的职业生涯如何逆袭？ · 刘行长是如何被领导发现的？（靠一篇“权责发生制”研究文章受到领导重视的故事）。 · 职业规划和发展往往无法完全预计，充满意想不到的转折：即使在非核心部门工作，也有可能通过被领导发现，获得上升的机会。 · 运气和机遇也非常重要，比如在刊物上发表文章，被领导或同行看到，从而获得更多的机会和资源。 · 当今的职业环境和过去有很大的不同，能写的人更多，发表文章可能不再被视为非常重要的事情。 — End — 主播｜刘晓春 肖小跑 编辑 | 坛子 互动方式 坛友群：请添加坛子微信“BKsufe”
今天我们和大卫文、郑老师聊一下近期的宏观市场情况，尤其是美债这个瞩目的焦点。 大家可能已经注意到了，十月初在一周内，美债市场经历了一场“历史性”的抛售。“历史性”这个定语看起来有点夸张，但对于市场上的伙伴们，体感确实如此。 美国10年期国债收益率飙升至4.9%，三年前（2020年4月）是0.66%；而30年期国债收益率也飙升到次贷危机之前2007年以来的最高水平。这种幅度的波动，上一次出现在1979—82年的通胀大战期间，也就是沃尔克血战70年代通胀巨龙时。酣战结果是美国经历了两次衰退（不是一次）。 美债市场的重要性无需多说，这是世界上最重要的市场没有之一。但这一次大抛售以及收益率飙涨的原因，其实并不完全清楚：到底是大家对Fed后续动作的预期变了？还是油价飙升？还是美国财政赤字真的hold不住了，而导致美债供应增加？还是技术性的因素，比如期限溢价？本期便寻找一下债券市场大抛售背后的故事。 同时，我们会再次讨论近期美国的情况：听到耳朵已经磨出茧子的“衰退预期”到现在还没实现的原因到底是什么？美国一直不“黄昏”，连蓓姐都hold不住了，直接下了观点：美国这把必硬着陆，中必赢。今天我们也会聊一聊蓓姐的观点，引出国内经济情况的探讨——一系列政策组合拳之后，目前成效如何？ 时间戳和文字稿： 01 美债市场为何被抛售？背后的原因可能是什么？(00:03:55) 小跑： 去年2022年是美国债券投资者自1871年以来最糟糕的一年，总回报率为-15.7%；2023 年初至今的回报率几乎为-10%，年化负17.3%——甚至比甚至比2009年“地狱之年”还要糟：这是债券投资者一个半世纪（150年）以来最糟糕的两年。 这对资产负债表上持有大量国债的银行、明年到期的大量投资级债券公司、抵押贷款再融资来说都是很可怕的消息：借贷成本将跃升。 而对于最大的借款人——美国政府来说，情况更加糟糕。债券收益率上升的同时，美国的信用评级被下调，财政部不得不增加债券拍卖规模，国会因未能通过预算法案，部分政府部门面临关闭，这些都不是巧合。预计2023财年的联邦赤字将超过GDP的7%。 请文老师梳理一下美债市场为何被抛售？背后的原因可能是什么？ 大卫文：最近的美债市场可以总结为“熊陡”——意味着债券利率上升，债券被抛售，而且长期利率上升的速度比短期利率更快。在多头债券策略中，这是一个非常难受的市场环境，因为无论你持有什么样的组合，只要你偏向多头，你都会亏钱。 “熊陡”的趋势通常在加息初期出现， 如从21年底到22年中，美债的曲线也是陡的，长端上升得很快，这是因为市场预期美联储将加息以压制通胀。然而，这次上升的动力与加息初期的“陡”完全不同。 我总结了几个原因： 首先是技术因素。 美国在国会财政预算办公室公布的季度融资报告中，第四季度的美债供应量大幅增加，比上次增加了4000亿，导致了市场供应端增加。 其次，美国的财政支出水平也在增加。 联储正在缩表和加息，但财政政策依然积极。而财政收入又不及预期，只能通过更多的发债来填补亏空。这造成了市场对美国财政的持续性的疑虑，这种疑虑反映在美债收益率中，是期限溢价的一个主要部分。 另一方面，市场对美国经济的韧性的预期超出了预期，这反映在自然利率上。自然利率是充分就业实现、2%通胀的合理利率水平。在过去的三个月里，通胀预期基本没有变化，而实际收益率大幅上升，这反映了市场对经济实体回报率预期的提升。 最后，短期利率相对稳定。一年到两年的美债收益率波动相对较小。短期收益率反映了市场对美联储未来一年到两年的降息预期，目前市场预期美联储已将利率提高到足够高的水平，而美联储传递出的信息也还是比较偏鸽派的。而长期利率从4%上升到现在的4.8%，可以说是历史性的抛售。 小跑：最近这一段时间，市场有一个逻辑：如果美债收率上升，则TLT（iShares20年期以上公债ETF基金）价格下跌，美股也会下跌；反过来，美债收率如果下跌，TLT升，伴随着美股上升。 30年期美债拍卖当天这个逻辑相当明显：下午1点公布拍卖结果，情况很不理想，30年期最高拍卖利率飙到了4.84%；于是30年收益率直接上升，导致TLT价格急速下跌，机器人马上卖出美股，标普500也出现了一波非常急速的下跌。 郑老师观点如何？ 郑LANG： 我补充一些关于期限溢价的观点。 一般而言，长端利率由三部分构成：通胀预期、实际利率预期和期限溢价。目前，通胀预期基本稳定，实际利率预期可能会有所上涨，但推动利率上升的主要动力可能来自期限溢价。期限溢价简单来说，你持有的债券期限越长，承担的风险就越大，所以你要求的收益率也就越高。 近期期限溢价的上升，一个原因是美债的发行量的短时间内超预期的提高，特别是对长端利率的提高。但我认为，发行量问题并不能完全解释长端利率的上升，因为在美国国债的发行中，短端是占主导的，真正的长端，如30年期的，其实占的比例是非常小的。 另一个可能的原因是美国长期融资能力的下降。越来越多的人开始质疑美国是否有能力偿还债务。目前，美国政府的平均利率约为2.8%，每年的利息支出约为七八千亿美元，占财政收入大约15%，这个比例并不算高。但质疑美国偿债能力的声音在越来越高，虽然主流投资者还是买美债，但质疑的声音可能会逐渐侵蚀美国的长期融资能力。 此外，市场对美国经济衰退的预期也有所修正。美债利率的倒挂通常被认为是预示经济衰退，但经过一段时间，预期的衰退并未发生，大家对衰退的预期已经慢慢修正。这也可能推动了长期利率的上升。 所以，推动偿债利率上行的因素综合在一起，包括期限溢价的上升，美债发行量的增加，对美国长期融资能力的质疑，以及对美国经济衰退预期的修正。 小跑： 美债收益率大幅上升，是不是跟加息有异曲同工之妙？ 最近FOMC内部跟外部都不断的出现一个声音：因为长期国债大幅下跌，导致美债收益率大幅上升，这作用其实跟加息有异曲同工之妙——或让房贷的利率升高，或让企业的发展成本增加，金融形势紧缩。如果长债收益率在下一次FOMC会议前没有回落，那Fed啥都不用干了，债券市场不就已经把他们的活儿给干了吗？ 加上中东冲突引发的避险需求，市场是不是认为生息循环可能已经结束了？ 大卫文： 确实从上周开始，多个联储官员表示，最近长端利率的上升已经带来了一定的金融环境的紧缩。这背后的逻辑和理论是股票和债券之间的两个互相制约的因素：“总量效应”和“替代效应”。我们常说股债跷跷板，即股好债差或股差债好，这是“替代效应”在起作用；但我们也会看到股债双杀或双牛，那就是“总量效应”在起作用。 在整体美元流动性大放水和大紧缩的时候，总量效应会强过替代效应。替代效应主要取决于整个经济的活动表现。如果经济向好，复苏活跃，股票会跑赢债券，这时它们之间会有一定的替代效应。但在当前的市场环境，国债拍卖的流动性差，股票也在跌，我认为这是总量效应在起作用。 前段时间的国债收益率的大幅上升实际上带来了一定的金融条件的紧缩，导致整个美元的流动性吃紧。 比如，上周黄金在美债冲到历史新高的时候大跌，然后又因为地缘政治问题反弹回来。黄金这么稳的一个资产，在美债上行的时候，也被抛售了，这明显是一个总量效应已经蔓延到除了股市以外的资产。 这就能解释为什么长端利率上升，带来了整体的美元总量的缩减。 美元是一个全球流动的市场，你无法像中国境内那样，每天央行投放多少，收回多少，放多少。美元市场只能靠价格去引导。所以当利率高的时候，说明钱贵了，自然其他资产类别就会被抛售，资金就会回流到价格最贵的地方。 所以，长端利率的上升实际上带来了从总量上的紧缩。 02 最近市场热议之：美国衰退预期未实现的原因？(00:25:50) 小跑： 最近这些奇怪情况的出现，也许也是因为在一个加息循环的尾声吧。 在加息循环的尾声，其实不管是Fed还是市场参与者，没有人真的对于当下的经济状况有十足的把握，大家都是看着每周公布的经济数据说故事：经济数据比预期好，市场就认为加息还没结束，“higher for longer”；而只要经济数据开始不如预期，所有声音会马上消失，转向开始强烈呼吁FOMC考虑降息。 最近公布的非农就业人数，即9月份的数据，表现出色，新增33.6万个就业岗位，远超市场预期。尽管非农就业人数的增长速度和空缺职位的增长速度都在放缓，但偶尔也会出现强劲的反弹，这使得就业市场放缓的速度比预期要慢，美国经济的状况比大家预想的要好。 这是否意味着美国需要继续加息呢？市场都在期待加息循环结束，如果非农就业人数的增长持续放缓，那么经济可能会遇阻，这可能会结束加息循环。但是，偶尔的强劲数据会让人们感到困扰。 我还看到彭博采访前财政部长Larry Summers，记者问他对好数据以及美国经济的看法。他比喻说，美国经济就像广告中用劲量电池的粉红色小兔子，无论何时都在跳舞，永不停歇。表明他对美国经济非常有信心，认为美国经济非常强劲。 那么，美国情况到底如何？ 郑LANG： 关于美国的衰退预期，我们已经讨论了很久了，以至于现在的讨论已经从“怎么衰退”转变为“为什么不衰退”，这是非常少见的。我总结了大约9个可能的原因，可能需要花一些时间详细阐述。 首先，最简单的解释是“时候未到”，可能紧缩政策的效果还没有完全体现出来。从历史上看，从加息到衰退需要一段时间。如果用历史数据作为参考，无论是从利率倒挂、利率上行还是利率达到峰值开始计算，衰退可能最早在今年上半年，最晚可能到2026年。 第二个原因是财政政策的宽松。 在过去的两年里，美国政府的大规模财政支出，比如2.2万亿美元的关怀法案和新冠法案，对企业和居民都产生了直接影响，这在很大程度上抵消了货币政策的效果。 第三个原因是超额储蓄。 虽然超额储蓄正在被消耗，但最多可能还能支撑半年。这一点可以解释为什么消费者支出仍然强劲，因为他们正在消耗储蓄。 第四个原因，我取名叫“板块轮动”——虽然整体上美国经济没有出现衰退，但是某些经济部门已经出现了衰退的迹象。 比如去年科技行业一波裁员、还有商业地产和耐用品等行业中，已经有一些衰退的迹象——只不过被一些复苏比较晚的行业，比如服务业，旅游这些给抵消掉了。所以整体上就看不出衰退了。 第五个原因，存量债务成本的上升。 这个过程相对于增量利率较慢。例如，美联储今年加息，只会使边际利率上升，但存量利率，基于之前发行的债券和贷款，涨幅不会那么快。通常，加息后至少需要一年时间才能体现效果。这是因为大部分企业的贷款周期是一年。一年后，企业需要面对高利率重新贷款，可能会影响投资决策。许多美国企业在加息前已囤积大量资金。 边际利率上升快，但平均利率到现在才恢复到疫情前水平，并未达到特别高的水平。随着旧债到期和新债发行，平均利率会提高，但现在还未完全体现。存量债务利率仍未达到特别高的水平。 第六个原因是股市的支撑。 尽管最近股市有所下滑，但从今年初到现在，股市总体上涨了近三成。这对美国消费者的消费有直接影响。很多人的养老金在股市里，很多年轻人也炒股赚了钱——这都会影响他们要不要出来就业。 第七个原因是就业市场依然强劲。 虽然有一些警告信号，但总的来说，就业市场依然非常稳健，劳工参与率还没有完全恢复到以前的水平，人不够，工资就会上涨，工资上涨的居民消费就会涨。又是一个支撑经济的因素。 第八个原因是制造业的建设支出增长非常快。 在过去的两年中，美国的制造业有大量的回流，可以说是从大概2000年以来都没见到过的回流幅度——这可能是所有因素中唯一可能长期支撑美国经济的因素。这一定程度上跟政治因素有关，有一些企业是看到物流阻塞想避免不确定性，就把企业搬回来。 最后一个因素是海外资金的回流。 由于美国的利率相对其他地方高，资金自然会从海外大量流回美国。再叠加一些地缘政治风险的因素。 综合来看，我认为美国可能无法维持当前的经济状态到明年后年。最多可能再维持到明年年中，但再往后可能性就不大了。 利率政策效果逐渐体现，企业的平均利率开始往上走，存量利率开始往上走。大概率这个衰退该来还是会来。 小跑： 总结一下就是：不是不报，时候未到。 我们现在的时代，大家都变得很心急。一说到衰退，好像期待明天就能看到结果。但从历史的经验来看，政策传导到实体经济总是需要一定的时间的。无论是过去还是现在，大家似乎都没有太多的耐心。 总的来说，还是时间问题，需要让趋势慢慢酝酿。但这对联储来说，确实更难把握，到底是因为政策传导的不够，还是需要更多的时间。但这个时间究竟是十个月，三个月还是六个月，谁能够确切知道呢？我现在突然理解了为什么鲍威尔在上个月的FOMC会议上说了十几次 “谨慎前行”（proceed carefully），确实难把握。 大卫文： 我们不能只看一个数据，然后就去判断经济的实际强弱，因为实体经济的转变和变化都是一个相对缓慢的过程。市场看到一个数据，就特别想去预测未来会发生的事情，这也导致了市场显得很没耐心。 对于美国经济，我觉得现在整个市场对于美国经济的预期已经比较充分了。甚至，大家已经开始讨论为什么不衰退。这是一个值得关注的点，因为当市场已经开始质疑是否会发生衰退时，很多价格已经反映出大部分人认为经济不会衰退的预期。 我坚定地认为，衰退一定会发生。我再补充一个从企业角度看待当前的美国经济面临的情况。作为一个企业，我需要考虑生产和扩张的成本，主要包括资金成本（我需要借钱）、人力成本（我需要招人）和原材料成本（我需要购买生产资料和原材料）。这三个成本现在都在上升，或者说，持续处于高位。 因此，我认为现在美国经济所面临的情况在一定程度上是抑制性的。而首当其冲受冲击的是那些中小企业。现在市场上已经有一些报道说，中小企业在抱怨他们的借贷成本和一些生产成本非常高。反而，大企业可能还能扛得住。 这是一个慢性疾病的过程，如果这三项成本持续高位，可能会逐渐侵蚀到整个经济的扩张意愿。当经济开始转弱时，我认为衰退就会到来。 03 如何看待李蓓的观点？中必赢？国内经济一系列政策组合拳之后，目前成效如何？(00:53:51) 小跑 ： 国庆期间刷屏的李蓓老师的两篇文章（《美元黄昏1》、《美元黄昏2-人民币资产崛起》），和一篇后续（《当务之急，是赢回民心》）。我粗粗看了一遍，主要奔评论区了，看到评论第1条评曰——把经济周期中的一个超常发挥当作盛世的必然。 遂感李蓓老师真是勇敢，这把要么一飞冲天，要么万劫不复。 这两篇文章歌词大意是：美国现在的财政赤字撑不住，财政无组织无纪律，通胀高企，和保罗沃尔克时期的政策有相同之处，必不可持续——麦肯锡被党内赶下去是一个征兆。美国会迎来硬着陆：限时加息抗通胀，后面利息付不起，财政支出付不起利息破产，被迫降息，美元大跌，最后中必赢（人民币和A股）。 其实文章逻辑没有大错，逻辑都在宏观分析常见的框架里，但是论述方式和细节是被喷得比较惨的地方。比如对麦肯锡出局的分析，明显忽略了选举政治、地缘政治的因素，而统统看作是经济财政原因。 两位如何评论？ 大卫文： 我读了李蓓老师的三篇文章，前两篇关于美元黄昏的只是粗略地看了一下，但是非常仔细地阅读了第三篇文章。 我不打算过多讨论关于美元或人民币的观点，有兴趣的听众可以参考我们之前的直播，我们曾经详细地用数据分析过人民币是否会替代美元。 李蓓老师在文章中选择了一些对自己观点有利的数据，列出了一些如贸易赤字很高、人民币国际化在走多、中国的贸易很强等数据来支持观点；虽然这些数据都是真实的，但我觉得她有些刻意选择，如果你看到所有的全局发生的事情，可能就会觉得她的观点有些偏执。 相比之下，我认为第三篇文章中写的更实在。她谈到了信心对于资本市场和实体经济的重要性，这是政府现在应该做的事情。她用“信心”来表达观点，而我更愿意用“需求”这个词来形容。因为“需求”其实来自于“信心”，现在经济实际上缺乏的就是需求。 中国经济可以分为供给端和需求端。我们的供给端一直很强，尤其是在疫情期间，我们甚至成为全球出口大国。但是随着海外出口明显下降，如果没有国内需求来填补，就会导致今年整个经济形势非常弱。所以我认为现在要解决的问题还是增加国内需求。 至于她提到的平准基金和买入点位，我认为这是不切实际的。国家通过发债或者中央加杠杆去买股票，这本身就是不可能发生的事情。 但是我认为中央政府现在确实需要加杠杆。最近政府批准了地方再融资专项债务，总额为1.5万亿，这其实相当于把杠杆开始加在了政府身上。但总体来说，这个体量还是比较小的。所以我现在最重要的还是创造国内需求。 郑LANG：如果你一直预测地震，早晚会猜对。你说美元黄昏，这个观点没有什么成本， 一旦对了，你就出名了。 我不认为这个观点有什么问题，因为很多卖方研报也会有一些惊人的预测。 如果预测对了，他们就牛逼了，如果预测错了，也不能说他们有什么问题。 关于美元会不会黄昏，现在并不是美元最不受欢迎的时候。 历史上最不受欢迎的时候大概是二战以后的布雷顿森林体系解体的那段时间。 那个时候，很多地方都不接受美元。 相比那个时候，今天人们对美元的信心已经算好很多了。 我不认为美国能够永远玩这个游戏玩下去，但也不认为它会在很短的时间内发生问题。 就算美元真的不行了，现在看来能够替代它的也不太像是人民币。 首先，人民币在海外的存量就很小。 中国不太可能放开资本管制，让人民币大量出境。 所以你在海外就没有那么多人民币。 你怎么可能谈到替代美元呢？ 如果明天美国真的倒了，美元没人要了。 那首先大家可能会想到的是欧元、日元、加币、英镑这些发达国家的货币。 人民币肯定也会在考虑之列，但是你要说它能像今天美元一样占据60%以上的份额，这可能性非常小。 还是看国家的基本实力。 就算美国有这样或那样的问题，在国力战略上，它也有这样或那样的资源和方法去解决这些问题。 所以我对宏大叙事并不感兴趣，更感兴趣的是具体的问题： 我们现在最缺的就是需求。过去的政策更多的是从供给侧去做文章，比如给企业减税、放松政策，而不太从需求侧去发力。 我觉得，无论是发钱、发房子还是其他什么东西，只要能够给到居民端，提高他们的消费需求，都是好的。 至于房地产，无论政策如何，再怎么松绑，再怎么取消限购，再怎么放宽房贷政策，实际上对于经济的影响都不是太大了。 对于今年的经济，我们真的降到一个惨不忍睹的状态吗？ 其实并没有。 我们过去二、三十年来，经济每一年增速都很快，所以大家的期望值很高。 但如果放到全世界来看，哪怕是增速不到5%，以我们的基数来看，这绝对不是一个很差的成绩。 所以，我们可能需要更有耐心一点，等待技术的更新换代，比如机器人技术的更新换代，比如能源、电池技术的突破，甚至下一代的技术整体更替。这是有可能的。 小跑： 我觉得无论是美国还是中国，都面临着一个共同的问题——“时候未到”。也就是说，我们最大的问题，或者说最大的敌人，可能就是缺乏耐心。 对于美国，市场急着看到“衰退”，好开始降息进入放水循环。 在中国也是一样，由于过去的高速发展，人们对速度有了很高的期待，一旦出现一些调整或者放缓，就会感到焦虑。 看来我们都需要把时间线拉长一点，不管是对美国还是中国的观察。“大胆假设，小心求证”，可能是一个更好的态度。 — End — 主播｜郑朗 大卫文 肖小跑 编辑| 坛子 互动方式 坛友群：请添加坛子微信“BKsufe”
第三集：令人羡慕的八十年代，无人知晓“躺平”为何物 上集故事给我一个感觉：八十年代的氛围真的令人羡慕，无人知晓“躺平”为何物。中国人民对改变自己生活美好愿望的坚持似乎是天生的，只要有可能，就会想方设法去改变。 这几十年来究竟什么变了呢？ 很多事情都变了。对于年轻人来说，职业的选择题变化更大：以前是没选择，现在是选择太多，或者辨不清“真假选择”，无论如何，精神内耗是人类的永恒话题，治不好。 前两天和刚刚拿到学位的英国博士聊天，发现现在商业银行（commercial banking）已然成了金融行业鄙视链的最底端——金融博士遮遮掩掩不愿让人知道自己落脚到了伦敦金融街的“某大行”。想起自己求学和毕业时，投行稳稳坐在金字塔顶尖十几年——现在想想似乎已经是下坡路的开端了。再往后，互联网行业的兴起，码农和CS变成了无脑选择。到了现在，情况又变，至少在国内，国企央企和公务员变成了最正确的选择。 在时代滚滚巨轮下，每个人都像一根水草——银行也也不例外，随大潮飘来荡去，摸爬滚打。 时间戳： 00:00:29 精神内耗是人类的永恒话题，就业观念在不停改变。 00:06:43 央行、专业银行架构形成后，原来是“央行”和“政府部门”，现在变成了“商业银行”，员工岂不是“降级”了？人事关系是怎么变动、平衡过来的呢？ ·既当裁判员又当运动员肯定不行，但是从裁判员变成了运动员靠谱吗？ ·当时的银行不被完全视为商业银行或企业，而是“专业银行”，还存在官体制的机制。 ·中央银行和专业银行的分离带来了一系列的管理问题。比如：专业银行的行长是副部级的，总行的部门主任是正厅级的，省分行的行长也是正厅级。 ·如果总行部门的老总想提升到正厅级，只能通过先到“下面”去当行长，一段时间再“回去”的方式。这个问题已经存在近40年，至今还未解决。 00:16:03 八十年代的氛围令人羡慕 ·改革就是改变游戏规则：从计划经济到市场经济,需要不断地改革和打破旧有的游戏规则。 ·八十年代的美好：全社会探索、创新的氛围，大家都在积极思考和探索。 00:23:16 八十年代的银行是怎么开会的？ ·开会氛围与现在有很大的不同：以前大家更认真，更加注重实质内容和讨论。会议往往持续数天，不仅讨论工作计划，也会讨论理论和思想，理念的碰撞和讨论。 ·与现在外资银行的会议方式居然相似，也有类似的workshop、头脑风暴整个部门和银行的策略，分组讨论，最后确定下一年的KPI。 ·一位副行长虽然在会议中打瞌睡，但仍然能精准指出数据不对等。 00:29:33 机关里的文字工作 ·研究所硏究文章和为领导写文章的区别。 ·刘行长给领导写讲话稿的故事：脑袋不是自己的了。 00:38:20 不同部门写报告的忌讳 ·研究所写硏究问题，指出业务工作中的问题，提出建议，天经地义；部门员工写本部门的问题，有提领导意见的嫌疑；在某业务部门写其他部门业务硏究文章，有批评其他部门工作的嫌疑。 ·当年的研究所与现在的投研部门，“防火墙”的悖论：如果研究部门完全独立，可能会毁掉业务机会，甚至影响到自己的工资。 ·只有“经济独立”，研究才能真正“中立”。 00:41:31 体制内写官样文章是才能的重要标志，也浪费和糟蹋了大量的聪明才智。 ·八十年代的“文章”与现在的“PPT”：大量的人才和聪明才智被用在了"面子工程"上，复杂但并不创造太多价值。 ·与香港的对比：业绩才是王道。少有复杂又无实质内容的工作。 — End — 主播｜刘晓春 肖小跑 编辑 | 坛子 互动方式 坛友群：请添加坛子微信“BKsufe”
第二集 歪打正着入农行，开启盲盒人生 上集《摸爬滚打》，我们讨论了刘行长如何在计划经济时代“没有计划”地考上了财经学院。我们也回顾了四大行的诞生——在上世纪80年代初，农行、中行、建行、工行‘四龙治水’形成：工行负责城镇，农行负责农村，中行负责外贸和外汇业务，建行投资长期贷款。无论是中国银行业还是自己的人生，都在“摸着石头过河”。 而此时的海外银行业： 香港刚刚经历了1981年的股灾——与英国的香港主权会谈陷入僵局，恒生指数在两年内下跌了63%，地价大幅下跌，导致大量高价抢地的公司陷入危机，一系列事件引发了港元危机和银行风潮，许多银行被挤提或被政府接管，上市公司的股票一夜之间化为乌有。 有趣的是：与此同时，香港银行也却开始了“另辟蹊径”的发展策略：下层升斗市民突然变成珍重客户，帮勤俭努力的人达成目标，帮助了不少白手兴家的创业者，甚至成为大企业家——成了银行的努力方向。同时，银行分期付款的楼宇按揭也帮助了很多小市民置业安居，奠定日后香港成为国际金融中心的基础。 此时的美国：正在发生大萧条结束后的第一次银行业大危机——著名的“储贷危机”（1980年到1994年）。70年代后，全球掀起金融自由化浪潮，亚洲国家从20世纪80年代开始积极推进金融自由化。 在如此风云变幻中，刘行长是如何开始银行的职业生涯的？为什么是农行？80年代的农行研究所里都在研究什么？ 且听《摸爬滚打》第二集：歪打正着入农行，开启盲盒人生。 时间戳： 00:01:44 ·上财毕业正赶上全国各地经济发展需求人才，财政部和上海市政府决定让一部分学生支援全国，刘行长被选中。 ·最初被分配到中国银行青岛分行，但由于不愿意去北方，拖延了四个多月，最后落脚到了农行杭州分行。 00:12:12 ·八十年代的投研部？只有六个人的“农村金融研究所”。 ·最早开始向市场化转变的银行居然是农业银行？ ·八十年代如何在银行“大开脑洞”？利率市场化、民间借贷、温州模式、“集体个体户”—— 那些层出不穷、自下而上的“小摸索”。 00:27:11 ·与此同时：香港和美国的银行业正在经历金融危机，品尝“过度市场化”的恶果。 ·香港81年的股灾，下层升斗市民突然变成珍重客户。 ·美国在80年代的“储贷危机”如何开启全球金融自由化浪潮。 00:36:13 ·中国银行业并未主动寻求市场化，一切从“为了贯彻中央改革要求”开始。 ·两个世界的历史、理念和发展进程都不一样，不能用别人的方法来套用在自己身上，或者用别人的状况来评价自己。反之亦然。 — End — 主播｜刘晓春 肖小跑 编辑 | 坛子 互动方式 坛友群：请添加坛子微信“BKsufe”
第一集 计划时代的人生无法计划 某天给一家外资银行做战略。这家外资银行，已在国内摸爬滚打十几年，一直寻寻觅觅，想找一个能在这变幻莫测的中国市场上“白头携老”的合作伙伴——到现在也未能如愿。 想想也是，这十几年来中国银行业的变化实在太大，连自己的研究者都有点跟不上，外国人又如何火眼金睛？要是有一份详细记录中国银行业这几十年来“摸爬滚打”发展历程的详细研报，我的工作便轻松很多。可惜遍寻不到。 转天跑步听洪晃的播客，灵光乍现。我很喜欢洪晃老师，尤其喜欢她的播客自传——用聊天的形式慢慢“唠”出了过去几十年自己成长和工作经历，顺便“唠”出了一部中国改革开放史。虽然是在讲自己的故事，但是以小见大的“微历史”让人印象更深刻。 ｜能用这种方式来“唠”出中国银行金融业现代史吗？ 应该也可以。不过需要一位亲身经历过这段历史重要节点的人来搭档，讲述发生在自己身上的小故事。刘行长最合适。 《墙裂坛》的听众更熟悉“刘院长”，但跟了刘院长更多年头的，应该是“刘行长”这个称呼。刘行长1983年进入银行业，整整40年，求学和工作经历恰好覆盖中国银行业最关键的里程碑。 回看这40年：从1979年中国人民银行“大一统”（又发钞票、又办储蓄），到央行与商业银行并存、银行业监管机构与被监管对象分开，大型商业银行、中小股份制银行、农村信用社、外资银行同台竞技；从“专业化银行”、到“商业银行”、到剥离政策性业务、再到股改上市。40年来中国银行业的改革发展有太多故事可以聊。 说干就干。这段口述没有太多规划，我们用意识流的回忆方式，给大家讲一些真实故事。没有期数规划，聊到哪儿算哪儿——毕竟我们还生活在这段历史里，一切也许才刚刚开始呢。 时间戳： 00:10:16 ·从下乡知青到懵懵懂懂考上“中国银行家摇篮”——上海财经大学：计划经济时代的人生无法规划。 ·计划经济体制下，银行只是一个“存钱”的地方,没有其他金融服务功能。 ·两次高考经历：被化学耽误了的文学青年。 00:25:12 ·财大各系鄙视链：注重工业建设的时代，“工业经济系”居于顶端。 ·十一届三中全会后，财经类学生突然变成枪手人才，外贸和金融越来越“吃香”；“工业经济系”毕业生却还是分配到工厂。 00:30:48 ·人民银行如何从财政部独立出来？工、农、中、建“四龙治水”的局面是如何形成的？ — End — 主播｜刘晓春 肖小跑 编辑 | 坛子 互动方式 坛友群：请添加坛子微信“BKsufe”
本期我们和刘院长谈论一个可能打破许多人节日心情的新闻——恒大事件。三年前在《恒大历险记》中，我们大致预测了它的走向。然而，就在中秋节的前一天，这个故事才终于迎来了关键的剧情转折：恒大的许家印因涉嫌违法犯罪被捕。 2020年以来，恒大的债务问题已经开始显现，过去的三年中，情况不断恶化。无论是在香港股市，还是中资美元债市场，都不时出现一些紧张局面。大量外媒和财经媒体设立了专栏追踪这个事件，感觉就像追剧一样。 然而，尽管许家印已经被捕，但恒大的债务重组将何去何从，是否会破产，以及购买了恒大房产的消费者应该怎么办，这些问题的答案仍然未知。 中秋节前一天晚上，百度邀请刘院长紧急举办了一场关于恒大的直播，观看人数在最高点时接近25万。看到那些观众的留言，让人感到心塞，我猜想许多人的节日心情都被会这个事件影响。 我们与刘院长一起再次回顾恒大事件，试图解析一些只有在"终局"出现时，我们才能真正理解的事情。也许这就是“多么痛的领悟”——但有些事情，如果没有“痛”，就永远无法领悟。 01 复盘恒大危机，有哪些坍塌的时间点？ 肖小跑(00:00:15): 我们今天来讲一讲恒大事件——这个可能毁掉了很多人过节好心情的新闻。 三年前我们在《恒大历险记》中大概预测了一下走向。而就在中秋节前一天，基本上迎来大结局关键剧情：许家印涉嫌违法犯罪被抓。 当天晚上百度还紧急做了一次直播，也请刘院长上了直播。我看了一下，最多的时候将近25万人在看。很多留言看起来让人很心塞，估计很多人过节的心情都被他毁掉。我们今天再和刘院长一起复盘一下这件事，讲几句只有在“终局”出现时，才能听得懂，或者真正理解的话。这就是“多么痛的领悟”，但有些事情，没有“痛”就永远没法领悟。 恒大债务问题算起来2020年就开始露出水面，三年中不断恶化，大小新闻，不时冒出。香港这边主要看港股和中资美元债市场，市场也经常会紧张一下。各大外媒，财经媒体基本上都有专栏专门追踪，就像电影一样。但是到现在还差一点儿大结局，虽然许家印已经被抓，但是恒大债务重组何去何从，会不会破产，大家买到的房子该怎么办？还是未知。 回顾整个恒大事件，有几个关键的时间节点： 在2020年8月，中国公布了"三条红线"，中国恒大随后穿越了这些红线。一个月后，恒大请求广东省政府支持其资产重组。很快，各种复杂的情况开始浮现，包括战略投资者的反对、资产重组并购的停止、商业票据逾期等。 一年后，人民银行和银保监会约谈恒大高管，要求他们解决债务风险。在那年的最后一个季度，恒大更多问题浮出，包括其旗下公司的延期兑付、美元债券的违约以及各种财务评级的降级。 2022年4月，恒大汽车和恒大物业开始停牌。接着，各种消息不断传出，包括豪宅被接管、境外重组方案的出现、连年巨亏的年报等。 到了今年8月，恒大因涉嫌违法违规信息披露被证监会调查，同时在美国申请破产。终于在一个月后，即中秋节前一天，恒大股票集体停牌，恒大集团董事长许家印被采取了强制措施。 总的来看，这三年来，恒大的情况没有好转，反而一直在恶化。如果用几句话来形容这次恒大的危机，您将如何评价或总结？ 刘晓春(00:06:18):"物极必反"这四个字很合适。这也是一种基本的中国思维方式。这是一起重大的事件，它的每个节点都体现了物极必反：事情发展到极点，反转。 我觉得这次危机可以看作是一个特殊时代、特殊群体的缩影。它以某种方式，或者说以一种较大、较激烈的方式，展示了一个大群体的典型发展方式。由于其规模特别大、影响也特别大，所以引起了大家的广泛关注。但我认为，恒大危机并非一个简单的个案。 附表：时间线 02 当高负债企业行为异常，如抛出各种不切实际、令人摸不着头脑的扩张计划时，意味着什么？ 肖小跑(00:07:09): 恒大事件并非简单的单一事件，其中包含许多历史上反复出现、值得深思的因素。我一直对一个问题感到困惑，这也可能是大家普遍的疑问：为何许多企业在负债累累，甚至面临违约或银行信贷紧缩的情况下，仍然选择扩张？比如恒大汽车的扩张，以及像乐视这样的企业，在自身问题显现后，仍然持续提出各种看似不切实际的扩张计划。当我们看到这种情况，它到底意味着什么呢？ 刘晓春(00:08:33):企业需要赚钱，扩张是很正常的。如果一个企业总是在原来的规模里面兜圈子，那基本上只能说过小日子，没有什么大的发展。但是，恒大这样的企业，情况明显更复杂，我们不能简单地理解其所谓“扩张”、“综合经营”、“多元化经营”的行为。 但企业存在“非理性”扩张冲动时，可能存在几种情况： 一种情况是没有明确的发展方向，又不希望自己落伍。 看到周围的企业都在发展，企业也会焦虑，这时候，可能会因为没方向去乱找方向，乱投资。 另一种情况是地方政府的一些鼓励或者压力。 企业会想办法并购新投资项目，有目的去提高估值，然后募资。 还有一种情况：企业希望新的投资能够掩盖前面投资的失败。 如果当下经营已经很困难了，可能会冒险开展一个更大规模的项目，希望“搞个大的”，如果能成功，不仅能赚钱，而且还能覆盖以前的失败。我们看到很多大企业后来提出的一系列复杂、和主业没什么关系的计划，其实都是这种情况。 比如恒大造车和乐视的例子：在面临不利情况时，恒大一下子就投资了几百亿到汽车制造上，包括之前投资足球队、扶贫、资产管理，这些都是当时最新鲜的话题。 肖小跑(00:12:46): 恒大的"追热点"的能力确实令人佩服。 所以，如果我们发现一个公司行为很令人困惑，那么这很可能意味着它并不正常。其实这样的行为并不只在我国，或者只在我们的房地产企业中出现。我想起一个故事： 在1998年，亚洲金融危机爆发后，泰国的银行业平均不良贷款率达到了41.7%。我的前领导在那一年加入了一家东南亚银行。面试时面试官给了他一张图，是一家巨型集团的组织构架图，比他学过的最复杂的工程图还要复杂：子公司、附属公司、海外实体都如迷宫一般相互交织，包括食品加工、房地产、娱乐中心、财务公司等多个领域。他盯着图看了半天，还是没搞明白这个集团到底是做什么的。 后来他才知道，这并不是面试题，而是领导在向他寻求帮助。 那幅图所代表的集团是这家银行最大的一笔贷款，已经全部违约。在试图重组的过程中，他们发现这个集团就像一只巨大的章鱼怪，集团的债务堆成过程堪称人类第八大奇迹：全部资产都是建立在自己对自己的承诺上，用错综复杂网络中的每个端口，从无数渠道吸收负债。就像一只硕大的章鱼怪，每只触角都分别伸向泰国几乎所有银行；然后每只触角为另一只触角做担保：如果左手断掉了，可以把右手砍下来接上，然后把左脚砍下来接右手，再把右脚砍下来接左脚......翻出授信报告中的架构图，全行居然没一个人能解释清楚，包括当时在授信报告书上签过字的所有人。 这个故事让我想到了一个重要的问题。无论在什么时期，无论是否会再次发生，当一家企业在自己出了问题时扩张，那大概率是个预警信号。 但是，一个巴掌总是拍不响，企业扩张肯定要有人借钱给他们来配合。那么，他们为什么能在市场上一直借到钱呢？为什么银行会一直给他们贷款？为什么这些买债的投资者和机构会愿意借钱给他们？ 刘晓春(00:16:49): 这种情况是由多个因素引起的： 首先，这些公司擅长公关和讲述吸引人的故事，他们通常能以巧妙的方式披露信息，迷惑市场。新的扩张或转型往往伴随着新的故事，新鲜的概念能激发行动。 比如它们在香港买下了英皇集团旗下的一个媒体公司，然后转型为健康领域。当时“大健康”是一个很时髦的话题，股价随之上涨。但是这家媒体公司的老板很聪明，他首先将媒体公司的原有资产全部买回，等于恒大买下的只是一个空壳的媒体公司。媒体转健康，后来这个壳又转型为汽车行业。至于前面的健康领域是否真的有投入，我不清楚，但恒大的确用这个概念赚了不少钱。 这说明它们非常擅长讲故事，使市场相信他们能做成这件事。而投资者，也许是被迷惑了，或者至少觉得自己手里的投资是没有问题的。 你提到的泰国企业的例子，我在最近两年的文章中也提到过： 银行现在面临的一个问题： 现代企业集团与过去的所谓集团公司已经大不一样了。你描述的泰国公司就是一个例子。他们不仅规模庞大，而且分公司众多，关键是分公司、子公司以及下属公司之间还有相互交织的复杂关系，整个结构非常复杂。 集团不仅规模大，而且业务广泛，全球分布，内部的所有子公司也五花八门，都是独立的法人实体。因此，从原来银行的风险评估角度来看，我们以往的风险评估基本概念是一家企业的资产负债表，它的“投入-产出”的风险。 以前我们把集团企业当做“一家人”，只不过下面有几家分公司罢了。现在面对这样的集团，是否还把它当做一个集团来对待？ 肯定不行。我们既要把它当做一个集团，又要对每一个子公司进行风险评估。但这两个参数应该如何结合，如何管理？我认为，到目前为止，没有一家银行在全世界有一套成熟的管理方式。 投资者常常认为，他们的投资是安全的，若出现问题，大集团能够提供支持。特别是在房地产领域，地方政府期待经济发展，欢迎这些公司扩张到二线、三线和四线城市。政府通过出售土地和提供激励吸引他们，银行看到这些优势条件，也愿意投资。 大家普遍认为，即使小项目出现问题，庞大的集团也能解决，却忽略了多个小问题可能带来的集体风险。 另一个原因是市场对“大而不能倒”的信念，相信政府会在问题出现时出手相救。 比如恒大在“三条红线”政策出台时，第一个反应就是向广东省政府寻求帮助——可见一斑。这种信念导致海外投资者也有了“信仰”，敢于投资。 然而，面对新的经济情况，无论是银行、地方政府还是金融机构，我们的经验都不足。这就是当前面临的问题。 肖小跑(00:22:58): 感觉这很像一场“集体行为艺术”。如果在话剧上演出，可能就是一出荒诞剧。 但这种行为的出现，是因为各种复杂因素的交织：银行看到政府的支持，便认为无风险，海外投资者则因为对于以往的投资政策，或者一种奇怪的“信仰”，也加入了这场集体的行为艺术。 为什么从"三条红线"政策开始，恒大的问题已经被拖延了三年多，直到现在才爆发？刚才您提到"大而不能倒"信仰原因。我想再加两个原因： 第一：疫情。 如果大家还记得，2021年，恒大违约那天，股市创下了两个月来的最大涨幅，尤其是房地产板块，它的涨幅超过了政府债券。我记得那是在圣诞节前的一个月，大家都很高兴—— 因为前一天降准了，流动性充足。 尽管降准的目的是支持实体经济，但市场的第一反应却是增加杠杆，购买更多的国债和地方政府债。 我觉得在那样的环境下，流动性充裕，许多"僵尸"公司很难倒下，肯定还有机会再支棱起来。而且，从大环境来看，对流动性来说，可能是一个相对"好"的环境。 第二，还有一个原因：当时外资的心态。 在恒大美元债违约前几个月的流动性危机之前，实际上这些外资都在增持。贝莱德增持了五组恒大美元债，其地产相关的基金敞口也有好几亿；汇丰也是竞买家，增持了大约三成。这些外资的行为表明：对他们来说，“中国”主题就像一个“剧本杀”，你要么入戏，要么退出。那些选择继续增持的，肯定已经“入戏”了。 瑞信但是在给投资者的信中写道：继续持有恒大，是因为退出头寸意味着放弃了“未来的可能性”——包括恒大“熬过来了”、或者政府的大规模救助、或者中国政策的大规模调整——这些都是机会成本。 商人都在赌博，无论外资还是内资，投行还是土财主。 从这个角度看，企业家、地方政府、银行等各方，似乎都在互相观察，互相影响，就像牌桌上的玩家一样？ 刘晓春(00:27:11): 不同的参与者会有不同的视角。汇丰和贝莱德这类投资债券和直接融资市场的机构，他们更关注中国政府和市场政策的调整。 然而，地方政府和基层银行的视角可能就更为具体和有限。他们可能会认为，"我的项目有土地和正在建设的项目作为抵押，应该没问题。"他们的视野常常局限在这些具体事物上。但他们可能没有考虑到，如果三四线城市的房地产市场崩溃，他们的抵押物是否还有价值？他们可能也没有想过，如果一家大公司破产，他们抵押的财产在清盘过程中是否能优先得到偿还。 03 香港“疯子”的命运与中国的企业家 肖小跑(00:28:11): “银行贷款”和“发债融资”——这两者往往被国内企业家混为一谈，但它们实际上是两类不同的资产，具有不同的特性，包括流动性等等。 这引申出我想和您进一步讨论中国民营企业家的一些特点。这些特点对比其他国家的企业家，显得有些奇怪。 比如有个坊间故事，说：有内地和香港两位企业家同时面临破产。香港的企业家由于银行续贷或者有人帮忙，得救了，之后会非常感激，将此事视为血的教训，铭记一生。而如果内地的企业家得救了，无论是因为地方政府救助还是银行贷款，他可能会觉得这是自己的胜利，成功经验——我好厉害，下次继续。 记得2018年博鳌房地产论坛上，恒隆集团的陈启宗提出了著名的“疯子论”。他说，内地房地产行业有许多“疯子”，他们追求扩张和速度，动辄几千亿的投资，追求的速度必须比别人快，至于他们如何获得资金，如何拿地，他不知道，也不想知道，总之就是一种非常“疯狂”的方式。 他说，香港当年也有很多“疯子”，无论是香港本地的还是外来的。但这些“疯子”都去哪了呢？没有一个能存活下来，大多数都破产了，有的进了监狱。“疯子”的结局只有两种：进监狱或者破产。然后他提出一个敏感的问题：内地的“疯子”会不会也这样？他认为一定会。甚至建议，既然现在有这么多房地产，还有文旅地产，养老地产，是否应该考虑做一个“疯人院地产”？ 这个故事在恒大事件的背景下，可能又会被很多人想起。您觉得中国内地的企业家，无论是房地产还是一般意义上的企业家，与香港和海外的企业家有什么不同？ 刘晓春(00:32:05):陈启宗的观点，其实在一定程度上揭示了一个普遍存在的规律。这是一个无法逃避的事实。 在我看来，这个观点没什么惊讶的。我记得在当年的博鳌论坛上，陈启宗代表香港地产商，和几个大陆地产商一同参加圆桌论坛；虽然陈启宗风格很直接，但大家还是尽量保持谦逊。 没想到大陆的这几位房地产商却更加直言不讳，表示他们现在的发展规模已经超过了香港四大家族，甚至已经进军香港市场，开始竞拍地王。感觉上像是对陈启圣的挑衅，但陈并没有马上反驳，只是表示他们这样做是无法持久的。 这个场面我觉得很尴尬，但也揭示了一个事实：陈启宗自己经历过“疯狂”和“理性”两个阶段。他的父亲陈启中，当年在香港的四大家族都面临倒闭的时候，让他回来接手家族企业。那时他们的资金链都已经断裂，陈启宗回来后，接过了父亲的班，帮助家族渡过了难关。 从那以后，陈启宗的经营逻辑就变得非常简单：当房地产市场繁荣的时候，他只卖房不拍地；当市场不景气的时候，他开始拍地，慢慢建造房子，等到房子建造好了，就开始销售。这种经营模式在我看来，是非常保守而稳健的。 同陈启宗一样，李嘉诚也是一个非常保守的商人，这些香港企业家基本上都会把经历过的破产危机当做深刻教训。但是陈启宗所说的“疯子”，并没有机会从这次教训中吸取经验——因为已经倒闭了。 而我们现在的一批企业家，成长都是在这些老一辈商人之后。他们只看到了李嘉诚等人的成功，但并没有耐心去了解他们失败的过程。 然而，这些现象都是一个时代和一群人的缩影。我们应该从更宽广的视角来看待这些问题，而不仅仅是给所有的中国企业界都贴上“愚蠢”、“激进”的标签。 04 道德风险如何扭曲企业行为 刘晓春（00:36:07）： 在评估企业的发展过程，或许我们可以视它为一个大时代的一部分，不能仅仅局限于房地产一角，也要看到其他角色，特别是地方政府部门，对民营企业的成长无比热心。 每个创业初期的企业都是自力更生，探索市场，过程困难重重，勤奋工作拿到第一桶金。但是当这些企业逐渐崭露头角，地方政府看中其潜力，希望他们进一步发展，以提高本地GDP、增加就业和税收，就会给予企业诸如财税优惠、土地补贴等多方面的支持。坦率来说，不少大型民营企业享有的条件甚至优于国企。 当你成为一个明星企业，有了良好的关系网，在遇到各种困难，无论是金融危机还是出口困难，甚至是经济冲击时，地方政府都会全力以赴，支持你度过难关。比如97年亚洲金融危机，或是2004-2006年的出口困难，甚至是2008年的经济冲击，地方政府都会花费大量的精力来支持这些企业，帮助它们度过难关。政府的帮助有时甚至能推动企业走上一个新阶段，比如，原本是农用地的企业在遭遇困难时，地方政府可能会帮忙将农用地改为工业用地，这就使企业的资产大大增值。所以，你会发现，原本按照正常发展，销售额可能从2000万增长到3000万，增长50%就已经很了不起了。但是，一旦在政府的帮助下度过难关，企业可能会变成一个亿的企业，迈上了一个新的台阶。 但然而，这也可能带来“道德风险”：企业可能以为只要遇到问题，政府总会帮忙，于是愿意承担的风险越来越大。这种情况与香港的李嘉诚等企业家完全不同，李嘉诚遇到困难时，一般只能自己解决。但在我们这里，企业在遇到困难时，通常会寻求政府的帮助。 地方政府看到你这样的明星企业、大税户，自然会尽力帮忙。然而，在帮了一次又一次之后，这些企业可能会产生一种认知：那就是每次他们遇到问题，政府都会帮助他们。这就会使得他们的胆子越来越大。 结果，风险就越来越大。尽管只是社会中的一个小群体，但这种行为的“示范效应”、对市场的影响力却很大。这是一个缩影，反映了更大的问题。 肖小跑（00:40:53）：您的观点非常精彩，尤其是对道德风险的解读。西方市场和政府对“道德风险”（moral hazard）这件事非常重视。以2008年的次贷危机为例，救了一次投行，结果市场混乱，政治局面剧变——就是因为越过了这一条界限。 这跟我们上次讨论的自由市场理念正好呼应，在弗里德曼的理论中，那些表现不佳的人或企业，只是一个阶段，只有让他们暴露问题，经历过清洗后，市场才能前进。如果中途有干预，尤其是政府干预，就会带来道德风险——这会变成不良企业的一种"本领"，与真正的业务能力无关，反而会延长市场恢复、自我修正的过程。 看起来历史总是重演。市场周期很有趣，大约每三四十年就是一个大周期。我想起1997年的亚洲金融危机期间的一个例子——泰国零食品牌"西里瓦锅巴"的故事。 "西里瓦"是泰国的一个食品品牌。这款零食的包装上有个很独特的商标：一个黄色热气球挂着一沓钞票，钞票上标有"IMF"三个字母，象征着1997年国际货币基金组织救援泰铢的事件。商标的设计者，当年是房地产商和基金经理，当年泰铢贬值时瞬间破产。之后他以此为教训，创立了自己的食品品牌，并自己设计了这个标志，目的是提醒所有泰国人不要忘记当年发生的事情。 对于这些政府并不强势的国家，企业和民众只能自救。而一旦幸运地自救成功，东山再起，便永远不会忘记上一次惨痛的经验教训。这样的市场和国家，虽然还是会有泡沫起落的周期，但整个过程还是相对自然，市场也能自我调整。 刘晓春 (00:46:08): 这和我们之前讨论的市场和央行之前的博弈是一样的。如果央行对经济反应过度，对每一点小变动都进行调节，市场就会将央行视为对手方。政府如果也这样，同样会被市场视为对立面。市场投注的是这个事件，而不是去评估恒大本身的优缺点。 肖小跑(00:46:42): 那么，如果这一次政府完全不干预，完全不让任何道德风险发生，您认为市场能自我化解吗？ 刘晓春(00:46:56): 从自由市场的视角，市场有能力解决这个问题。问题的关键在于解决的时间长短，及企业倒闭对市场的冲击大小。极端情况下，市场终将自我修复，但影响的人数和持续时间无法预测。如果处理不当，可能会影响一代人。 我认为关键在于政府如何适当介入。有时候我们能救企业，但不能救人。稳定行业并不等同于救一个企业。处理企业问题时，要尽量防止市场主体互相伤害，尽可能最大化剩余资产的价值，让投资者尽量减少损失。 但损失肯定会有，投资者不能期望政府完全买单，只是希望市场总体损失能最小化。 05 预售房制度的现状、风险与问题，以及可能的解决方案？ 肖小跑(00:48:43): 在目前情况下，我觉得最受伤的是已经全款购买房产的普通人。我看到很多人在直播中留言，已经把所有积蓄都投入到这个项目中。 这实际上暴露出一个问题——无论是烂尾楼还是未交付的楼，很可能都与预售房制度有关。这个制度并非市场自发形成，而是有一定的顶层设计。预售房制度就是最大的问题所在吗？ 刘晓春(00:49:47):预售商品很常见，比如预付款或赊销。当涉及到房产时，问题就复杂了。 房子的高价值、大投入特点，使得全款预售的影响力与其它产品不同，对个人来说，这可能是一笔巨大的投资，风险也相应增大。另一方面，社会影响也不能忽视。现在的新房预售已经成为常态，每年都有大量新房这样销售，如果这些都是全款预售，社会影响巨大。我认为，我们需要改革预售房制度，有力监管，保护消费者权益。 现在的预售房制度还衍生出其他问题，比如项目未完成，很难进行商业化重组，因为房产已经被售出，实际上已经是购房者的产权。这就需要政府介入，妥善处理。再者，我们可能需要打破“一个项目一个公司”的模式，考虑打通多个项目，将其他资产和烂尾楼的投资需求一起考虑。当然，还需要考虑法律问题，如何保护消费者权益。 我们处在房地产行业转折点，需要解决预售房问题，停止新的预售房源，让开发商自行解决建设资金问题，用自己的钱造房，而不是依赖预售。 现在的杠杆率很高，关键问题是，企业不仅占用了购房者的流动性，还占用上下游的流动性。这种情况很夸张，如果企业倒闭，不仅银行和债券有问题，大量上游企业还有债务未偿还。 我们必须要逐步理顺这些问题。首先要理顺与购房者的关系，让开发商自己承担流动性风险。无论未来的商业化如何处理，都不能拖累购房者。 肖小跑(57:26):您触及了预售房制度的核心问题：监管机制、责任和权利的明确、对等，以及有效的软性监管方式。以恒大为例，我们看到开发商可以随意使用预售款，包括首付和银行贷款，造成了恒大欠下大量的上下游款项，其中大部分是欠供应链上的企业。如果恒大无法偿还，许多依赖它的企业可能会倒闭。 这种情况反映的问题是：为什么开发商可以随意支配所有的款项？香港尽管也有预售房制度，但其账户监管、管理机制严格，开发商在申请预售时，必须证实已全数支付地价，并有足够的现金流支付所有上下游供应商。预付款都会被放在受监管的信托账户里，开发商无法随意动用。如果不能按时交房，业主可取消合约，开发商必须退还所有预付款，甚至包括利息。烂尾楼的情况因此被有效避免。 泰国、加拿大等地也有类似规定。例如在泰国，开发商卖期房也只需交10%的定金，而这些定金也被放在银行监管账户里。 因此，问题在于：为何我国的房地产市场中，开发商能享受这么大的优惠，甚至随意支配这些款项？为何他们能享受如此优待？ 刘晓春(01:00:29):香港等地的制度形成，以及我们国内的房地产住房制度改革，都是逐步发展的过程。遇到问题，关键在于能否立即通过立法来解决。 回想一下，我们在讨论烂尾楼问题时，我就曾强调，自1998年商品化以来，中国房地产住房制度改革一直面临挑战。当时，城市化还未全面展开，城市住房供应已短缺，许多人无房，政府希望通过改革增加住房供应。但是，当时的房地产企业缺少资金进行大规模建设，因此预售房制度应运而生，让购房者的资金提前进入企业，帮助筹集建设资金。 由于房企资金不足，他们必须不断购地、建房、销售以实现盈利。与此同时，他们发现了诸如绑定上游企业等赚钱的手段，进一步强化了自身地位。对购房者来说，如果先买，就能确保得到好价位的房子，否则随着时间的推移，房价涨高了，可能就买不到了。 然而，问题逐渐暴露，我们也同时开始尝试改革。例如，银行对开发贷款的要求变得严格：必须付清土地款，拿到必要的证照和市政权，才能获得开发贷款。这是对前面出现问题的修正。政策方面，包括银监会对银行贷款支付的规定，也在尝试改变现状。例如，贷款必须按销售活动进行定向支付，不能让房企随意使用。预售款的使用也受到了严格监管。 但制度的执行力度并不够强。一方面，因为房企大规模运作，一旦停止可能引发问题。另一方面，考虑到房企对经济的贡献，政府可能在监管上给予一定灵活性。像恒大，基本上钱一到账，拿到预售款后，就立即被转走，用于其他项目，导致了无限扩张。 总的来说，解决问题需要逐步改革，完善制度，同时加强现有规定的执行，这是一个复杂且需要循序渐进的过程。 06 中国房地产行业的新转折点 肖小跑(01:06:00): 您觉得这个问题会很快解决吗？还是我们还需要花费较长的时间来恢复？ 刘晓春(01:06:21):问题是关于恒大本身，还是整个房地产行业？如果是恒大，解决问题需要走法律程序，可能会花费相对较长的时间。对于房地产行业，我认为转型和调整已经在行进中。 你之前提到过这个转型的过程并非只是近三、四年的事情，实际上，早在十年前便应该开始。但我们的房地产公司似乎没能及时觉察这一点。现在，转型已经接近尾声，房地产行业应该开始进入新的阶段，成为一个稳定的支柱行业，而非一个快速发展的行业。 这并不是说房地产行业没有前景。相反，中国14亿的人口和持续的城市化都证明房地产行业仍有巨大需求。考虑到我们有很多80年代以前建的房子，质量差，结构不适应现代生活，耗能高，这些房子都需要改造，这就为房地产行业提供了未来的发展机会。 我认为房地产仍是一个大行业，只不过它应该进入到一个新的阶段，这个新阶段可能需要新一代的企业家，他们能吸取前一代企业家的成功经验，同时避免他们的失败。 肖小跑(01:08:33):非常同意。我们应该用发展的眼光看;待这个问题。就像季节更替，在春天和夏天，天气暖和，生存并不难，但真正的好企业，是能在冬天生存下来的。 现在的情况，可以说是房地产行业的黄金时代已经过去，对房地产开发商来说，可能不是好事，但对整个经济来说也许是好事——我们可以从此更稳健地发展。 — End — 主播｜刘晓春 肖小跑 编辑 | 坛子 互动方式 坛友群：请添加坛子微信“BKsufe”
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