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来源：小宇宙
欢迎来到苔藓学堂。
1967 年 10 月 9 日，巴菲特给合伙人写了一封中期信。从明年开始，把合伙公司的长期目标，从"年化跑赢道指 10 个百分点"调低为"取得 9% 年化收益率，或领先道指 5 个百分点，二者取其低"。
他给出了四个原因：
一、过去十年市场环境变化，基于定量分析的"明显低估的烟蒂股"已基本绝迹——这本是合伙公司最重要的盈利来源。如今偶尔能找到的高概率定性机会（如美国运通），三年才碰上一次。
二、整个投资界陷入业绩焦虑，看一年、看一季度、看一个月，催生大量投机活动。巴菲特说他既不会用这种方式投自己的钱，也不会用这种方式投合伙人的钱——哪怕意味着错过唾手可得的财富。
三、合伙公司资本规模已经达到 6500 万美元，过去那些占资本 110%~1000% 体量的好机会，今天已经容不下。这是四个因素里最次要的一个。
四、也是最重要的一个：他自己变了。"那时我比现在年轻，也比现在穷，可能比现在更争强好胜。" 巴菲特借伯特兰·罗素笔下两个立陶宛女孩与老洛克菲勒"成首富仍节俭"的故事说明，习惯一旦养成就难以改变。但他想多做一些与经济利益无关的事——或者继续做投资，但不再追逐最高回报，而是只做"相对简单、安全、赚钱而且令人快乐的事情"。
巴菲特承诺，新基本原则和 1968 年承诺书会在 11 月 1 日左右寄出，给合伙人留足时间考虑是否继续。他和家人几乎所有资金（除 Data Documents 公司股权外）仍会留在合伙公司。
这是一封 37 岁的巴菲特"把跑步机调慢一档"的信，也是日后他逐步把合伙公司清盘、转向伯克希尔的一个早期信号。让我们热烈欢迎主播巴菲特为我们分享 1967 年 10 月致合伙人的信。
主播：巴菲特 ｜ 技术支持：yikai、小黑
⏰ 时间线
00:00:45 调整业绩目标的四个原因
00:01:46 因素一：定性 vs 定量——烟蒂股的消失
00:04:40 美国运通：定性看清楚的最佳机会
00:04:48 因素二：市场对短期业绩的过度追逐
00:06:47 投机活动与"上车"诱惑
00:08:16 "我现在都 37 岁了"
00:09:08 因素三：6500 万资本规模成为拖累
00:09:59 因素四：个人动力的变化
00:10:45 罗素笔下的立陶宛女孩 + 老洛克菲勒
00:11:37 从"全力以赴"到"简单、安全、令人快乐"
00:13:12 新目标：9% 年化或领先道指 5 个百分点
00:14:10 11 月 1 日寄出新基本原则与 1968 承诺书
🌟 核心观点
【1】调整目标的真正动因不是市场，而是人
四个因素里，巴菲特明确说资本规模是最不重要的，市场环境是外因，而"我个人情况的变化"才是最重要的一个。这封信本质上是 37 岁的巴菲特对人生重心的一次主动重置。
【2】定量烟蒂股的时代结束
巴菲特将其归因于过去 20 年没有 1930 年代式的经济危机、杠杆收购的兴起、以及证券分析师数量激增。"曾经是我们核心盈利来源"的统计学便宜货，已经基本绝迹。
【3】定性投资才是大钱
巴菲特坦承：虽然自我认知是定量派，但真正赚大钱的，几乎都是少数"高概率能看清楚"（high probability insight）的定性机会，如过去三年的美国运通。
【4】拒绝随波逐流
面对当时市场用一两年、一两个季度甚至一两个月衡量业绩的潮流，巴菲特宁愿错过"唾手可得的巨额财富"，也不会采用一种他"完全无法理解、也从未成功实践过、还可能导致永久性本金损失"的方法。
【5】新目标的算术含义
- 如果未来五年道指年化 2%，目标是 7%（道指+5%，较 9% 低）
- 如果道指年化 12%，目标只需 9%（较道指+5%=17% 低）
- 道指无论涨跌，新目标的上限锁死 9%
- 老目标"领先道指 10 个百分点"正式废止
【6】"跑步机"比喻
巴菲特用"跑步机马达速度"形容业绩目标。他强调：不会在尚未实现既定目标之前，就轻易调低速度——因此今年这次调整，是建立在过去 11 年业绩兑现的基础上。
📊 关键数据
- 合伙公司资本规模：6500 万美元
- 历史目标：年化跑赢道指 10 个百分点（已坚持 11 年）
- 新长期目标：9% 年化收益率，或领先道指 5 个百分点，二者取其较低者
- 巴菲特年龄：37 岁
🎵 音乐
Ukulele Coca Cola
My Way
1967 年 10 月 9 日，巴菲特给合伙人写了一封中期信。从明年开始，把合伙公司的长期目标，从"年化跑赢道指 10 个百分点"调低为"取得 9% 年化收益率，或领先道指 5 个百分点，二者取其低"。
他给出了四个原因：
一、过去十年市场环境变化，基于定量分析的"明显低估的烟蒂股"已基本绝迹——这本是合伙公司最重要的盈利来源。如今偶尔能找到的高概率定性机会（如美国运通），三年才碰上一次。
二、整个投资界陷入业绩焦虑，看一年、看一季度、看一个月，催生大量投机活动。巴菲特说他既不会用这种方式投自己的钱，也不会用这种方式投合伙人的钱——哪怕意味着错过唾手可得的财富。
三、合伙公司资本规模已经达到 6500 万美元，过去那些占资本 110%~1000% 体量的好机会，今天已经容不下。这是四个因素里最次要的一个。
四、也是最重要的一个：他自己变了。"那时我比现在年轻，也比现在穷，可能比现在更争强好胜。" 巴菲特借伯特兰·罗素笔下两个立陶宛女孩与老洛克菲勒"成首富仍节俭"的故事说明，习惯一旦养成就难以改变。但他想多做一些与经济利益无关的事——或者继续做投资，但不再追逐最高回报，而是只做"相对简单、安全、赚钱而且令人快乐的事情"。
巴菲特承诺，新基本原则和 1968 年承诺书会在 11 月 1 日左右寄出，给合伙人留足时间考虑是否继续。他和家人几乎所有资金（除 Data Documents 公司股权外）仍会留在合伙公司。
这是一封 37 岁的巴菲特"把跑步机调慢一档"的信，也是日后他逐步把合伙公司清盘、转向伯克希尔的一个早期信号。让我们热烈欢迎主播巴菲特为我们分享 1967 年 10 月致合伙人的信。
主播：巴菲特 ｜ 技术支持：yikai、小黑
⏰ 时间线
00:00:45 调整业绩目标的四个原因
00:01:46 因素一：定性 vs 定量——烟蒂股的消失
00:04:40 美国运通：定性看清楚的最佳机会
00:04:48 因素二：市场对短期业绩的过度追逐
00:06:47 投机活动与"上车"诱惑
00:08:16 "我现在都 37 岁了"
00:09:08 因素三：6500 万资本规模成为拖累
00:09:59 因素四：个人动力的变化
00:10:45 罗素笔下的立陶宛女孩 + 老洛克菲勒
00:11:37 从"全力以赴"到"简单、安全、令人快乐"
00:13:12 新目标：9% 年化或领先道指 5 个百分点
00:14:10 11 月 1 日寄出新基本原则与 1968 承诺书
🌟 核心观点
【1】调整目标的真正动因不是市场，而是人
四个因素里，巴菲特明确说资本规模是最不重要的，市场环境是外因，而"我个人情况的变化"才是最重要的一个。这封信本质上是 37 岁的巴菲特对人生重心的一次主动重置。
【2】定量烟蒂股的时代结束
巴菲特将其归因于过去 20 年没有 1930 年代式的经济危机、杠杆收购的兴起、以及证券分析师数量激增。"曾经是我们核心盈利来源"的统计学便宜货，已经基本绝迹。
【3】定性投资才是大钱
巴菲特坦承：虽然自我认知是定量派，但真正赚大钱的，几乎都是少数"高概率能看清楚"（high probability insight）的定性机会，如过去三年的美国运通。
【4】拒绝随波逐流
面对当时市场用一两年、一两个季度甚至一两个月衡量业绩的潮流，巴菲特宁愿错过"唾手可得的巨额财富"，也不会采用一种他"完全无法理解、也从未成功实践过、还可能导致永久性本金损失"的方法。
【5】新目标的算术含义
- 如果未来五年道指年化 2%，目标是 7%（道指+5%，较 9% 低）
- 如果道指年化 12%，目标只需 9%（较道指+5%=17% 低）
- 道指无论涨跌，新目标的上限锁死 9%
- 老目标"领先道指 10 个百分点"正式废止
【6】"跑步机"比喻
巴菲特用"跑步机马达速度"形容业绩目标。他强调：不会在尚未实现既定目标之前，就轻易调低速度——因此今年这次调整，是建立在过去 11 年业绩兑现的基础上。
📊 关键数据
- 合伙公司资本规模：6500 万美元
- 历史目标：年化跑赢道指 10 个百分点（已坚持 11 年）
- 新长期目标：9% 年化收益率，或领先道指 5 个百分点，二者取其较低者
- 巴菲特年龄：37 岁
🎵 音乐
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My Way
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