20260930当美债比美股更赚钱怎么办？算力小金属：迎来价值重估！Anthropic冲刺2万亿美元IPO
从华尔街到陆家嘴
▼ 本期播客导览：
第一财经主持人：熙芮
本期嘉宾：评论员 徐广语、申万宏源证券研究所研究部联席总监 钱启敏
「00:03:00 10年期美债收益率反超标普500盈利收益率 20年炒股优于炒债时代终结」
「00:17:27 算力小金属：AI军备赛引爆底层刚需 稀缺战略材料迎来价值重估」
「00:27:23 Anthropic冲刺2万亿美元IPO：营收高增 亏损与AI安全风险并存」
①10年期美债收益率反超标普500盈利收益率 20年炒股优于炒债时代终结
10年期美国国债收益率突破5%，使债券相较股票的吸引力达到约25年来最高水平。以标普500指数市盈率倒数衡量的股票盈利收益率，目前已低于10年期美国国债收益率，这意味着债券在收益层面已对股票形成明显压制。这一格局对股市构成潜在下行压力。耶鲁大学经济学家Robert Shiller的周期调整超额CAPE收益率模型显示，未来十年标普500指数每年跑赢债券的幅度可能仅为1%左右。投资者对企业盈利预期的容错空间已大幅收窄。20年来股优于债的投资范式正式终结，市场正式进入“股债再平衡”全新阶段。
-评论员徐广语：近期美债市场的核心矛盾，已经从单纯的降息预期，转向通胀、财政赤字和资金需求。美国长期国债收益率维持高位，一方面受到油价及通胀预期影响，另一方面美国政府持续扩大融资规模，科技巨头大举发行债券也在争夺市场资金。短期看，只要通胀仍有韧性，美联储降息空间就会受到约束；中长期看，财政赤字和债务规模才是压制长端收益率的重要因素。因此，美债收益率能否持续回落，关键仍要看通胀和融资需求，而不是单纯看美联储是否降息。
②算力小金属：AI军备赛引爆底层刚需 稀缺战略材料迎来价值重估
全球AI算力基础设施加速落地，稀有小金属在数字硬件中的产业价值，正在被市场重新评估。和铜、铝这类承担导电、散热与结构支撑作用的大宗算力金属不同，锡、钽、铟、锗、镓、钼六种小金属，单台设备消耗量不大，却是AI服务器、高速光模块、先进半导体封装、高端散热组件必不可少的功能性材料。产业与资本市场将这类材料统称为算力小金属，它们是数字经济硬件底层的基础材料。今年上半年，算力基础设施建设带来集中的新增需求，带动核心小金属价格明显上行。其中钽半年涨幅达158%，铟涨幅突破60%，锡涨幅超过40%；锗、镓、钼的市场价格，也受到算力产业链需求带动。
-评论员徐广语：AI算力基础设施加速建设，正在把资金关注从GPU、服务器和光模块向上游关键材料扩散。锡受益于HBM、Chiplet和先进封装，钽受益于AI服务器电源，铟受益于800G、1.6T高速光通信，锗、镓和钼则分别对应光纤、电源及先进制造需求。相比铜铝，小金属最大的特点是用量小、供应集中、替代性有限，一旦需求快速增长，价格弹性可能明显放大。值得注意的是，本轮涨价并非全部来自AI，矿山扰动、出口政策和库存周期同样重要。未来AI产业链的资源瓶颈可能从“芯片短缺”逐步向“关键材料短缺”延伸，但市场也需警惕高价刺激替代、回收和新增供应后，部分品种价格波动加大的风险。
③Anthropic冲刺2万亿美元IPO：营收高增 亏损与AI安全风险并存
Anthropic计划年内晚些时候IPO，估值或超2万亿美元。招股书显示，其2025年收入预计同比增长12倍至约46亿美元，但营业亏损由29.8亿美元扩大至80.6亿美元；2025年净亏损近420亿美元，其中约340亿美元为非现金会计费用，并非实际现金流出。截至2025年末，公司持有现金及短期投资202.8亿美元。其支出高度集中于算力与基础设施，2025年相关投入达73.3亿美元，占运营支出过半，并计划未来投资5180亿美元。风险方面，近四分之一收入依赖两大客户，且缺乏长期合同；AI模型可能出现自我保护行为；IPO后创始人实体掌握超50%投票权，散户影响力受限。对标今年上市的SpaceX，其股价上市后回落，叠加高利率环境，Anthropic的IPO之路充满不确定性。
-评论员徐广语：Anthropic筹备上市，市场关注的并不只是AI公司的高估值，更是整个AI产业进入资本密集期。公司收入高速增长，但训练和推理算力、数据中心及长期基础设施投入同样快速扩张。其巨额亏损中包含较大的非现金会计因素，因此不能简单用净亏损判断经营状况，更应该关注经营亏损、毛利率和未来现金流。Anthropic真正的优势在于Claude在编程、复杂知识工作和AI Agent领域的竞争力，但模型领先并非永久护城河。未来估值能否兑现，核心取决于收入增长能否最终跑赢算力和基础设施成本。
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